摘要：2007 年，美国发生的次贷危机引发了世界性的金融震荡，虽然我国受其直接影响较小，但间接影响不可忽视。本文论述了次贷危机的成因及对我国的影响，在此基础上对我国经济的发展进行了相应的思考 。关键词：次贷危机；成因；影响 一、次贷危机的成因 美国次贷危机之所以发生并不是偶然的，而是由多种因素合力作用形成，主要原因有一下三点： （一）美国宏观经济发展的周期性波动是次贷危机产生的深层次原因 在经历 2000 年至 2001 年短暂的经济衰退后，特别是 911 后，美国采取了一系列刺激经济增长的措施，促使了美国经济的连续多年的持续、高速增长，至 2011 年，美国经济增长速度达到近 5 年的新高，至 4.2%。经济的持续增长为美国次贷市场迅速膨胀提供了非常优越的宏观环境，由于人们普遍持经济增长向好预期，次级抵押贷款经营机构也放松了次贷准入标准。经过了一轮经济的高速增长周期，2011 年以后，美国经济开始步入下滑周期，经济增长的逆转带来了连锁反应，次级抵押贷款所积累的风险逐步展现，并在世界范围蔓延。 （二）房地产市场萎缩是美国次贷危机产生的直接诱因 20 世纪 80 年代末、90 年代初以来，美国房地产持续了十几年的繁荣，住房销售量不断创下新记录，房价也以每年增幅超过 10%的速度攀升，1995 年至 2006 年美国房价翻了一番。受房地产上升态势影响，美国次贷规模不断扩大。从 2006 年中期开始，美国房地产市场开始降温，房地产价格出现下滑，2006 年三季度至 2007 年 7 月，美国房价下跌超过 10%，房屋销售锐减，2007 年 5 月美国成屋待售房屋量达到历史最高水平，超过 400 万套。随着美国房地产形势逆转，次级抵押贷款危机开始表现出来。 （三）宽松的市场准入及对金融衍生品创新认识不足埋下了次贷危机的种子 2001 年至 2011 年期间，美联储实施低利率等政策刺激了房地产业的进一步发展，美国人的购房热情不断升温，次级抵押贷款成了信用条件达不到优惠级贷款要求的购房者的首要选择。利益的驱使及放贷机构间竞争的加剧，迫使次级抵押贷款经营机构不得不加快产品创新，催生了多种多样的高风险次级抵押贷款产品，一些贷款机构甚至推出了“零首付”、“零文件”的贷款方式，即不查收入、不查资产，贷款人可以在没有资金、无需提供任何有关偿还能力证明的情况下贷款购房。宽松的贷款资格审核成为房地产交易市场空前活跃的重要推动力，但也埋下了危机的种子。 二、对我国经济的影响 （一）直接影响 我国经济受此轮美国次贷风波的直接影响相对有限。因为我国内地金融系统相对独立，资本项目下人民币仍不可完全自由兑换，全球金融市场的风险不会立即传递到我国。由于次级贷款属于结构性产品，目前主要存在于欧美市场，我国参与的程度较低，我国政府及机构的海外投资的直接投资损失亦比较轻微。（二）间接影响 首先，在国际范围内出现持续信贷收缩的条件下，部分“热钱”可能被迫退出我国市场，从而对资本市场构成资金面的压力。但鉴于目前 QFII 资金在 A 股市场的比重很小，A股的流动性损失应当不大，而且我国资产重估的支持力主要来源于贸易项下的顺差和国内银行的信贷创造，热钱退出的影响不会是方向性的。 其次，美联储通过直接注资和下调再贴现率等措施缓解了减息压力，后续的政策操作将可能对我国的货币政策和汇率政策产生影响。目前评估美国次级房贷风波对我国的最终影响尚存在较多不确定性。如果美国楼市出现“软着陆”或经过暂时回落后出现反弹，美联储就可保持当前的货币政策，我国亦能赢得时间与空间进行汇率改革和宏观调整。但是，如果出现美国楼市继续大幅度下跌的局面，美联储从 2000 年到 2004 年间连续 25 次降息, 在短时间内将联邦基准利率从 6.5% 一路调低至 1% , 创造了历史新低的利率水平。正是宽松的货币政策直接促进了美国房地产市场从 2001 年到 2005 年的繁荣。房地产金融机构在盈利动机的驱使下, 针对信用等级分数低于 620 分, 收入证明缺失, 负债较重的中低收入阶层的特点, 开发出次级抵押贷款。因为支持抵押贷款的资产评级欠佳, 贷款机构只能给定一个专门的级别, 称它为次级抵押贷款。2007 年 8 月, 美国次级抵押贷款危机全面爆发, 美国股指大幅下挫, 还引起全球股市的强烈震荡。到目前为止, 危机已经造成美国多家住房抵押贷款机构因陷入严重财务危机而宣布破产或濒临破产, 危机还使许多全球知名的金融机构陷入流动性困难, 各国经济也受到了不同程度的殃及。一、美国次贷危机的原因分析( 一) 利率攀升加重还贷负担自 2004 年起, 美国联邦连续 17 次加息, 将联邦基准利率提升到 5.25% , 次级抵押贷款利率也相应提高。绝大多数次级债产品都具有一个共同特点, 即可调整利率, 最初几年还款利率很低, 这被称为诱惑性利率。而一旦利率重新设定, 那么借款者的还款压力将会骤然上升。加之近年来美国的个人储蓄率进一步下降, 没有储蓄, 借款人根本就没有风险抵御能力, 导致拖欠和取消抵押赎回权的风险加剧。2007 年 2 季度, 次级抵押贷款的拖欠率 ( 拖欠 30 天) 和取消抵押赎回权的比率分别高达 13.33% 和 4% , 远远高于优级抵押贷款 2.57% 的拖欠率和 0.5%取消抵押赎回权比率( 见图表 1) 。图表 1 住房抵押贷款拖欠率和取消抵押赎回权的比率资料来源: Mortgage Statistical Annual and MBA Mortgage Origination Survey( 二) 房地产市场的不景气美国房地产行业景气发生逆转, 房屋的原有价值缩水, 贷款总额已经超过了所抵押房屋的实际价值。在支付高额贷款利息的沉重负担下, 有相当一部分信用不佳的借款者宁愿让贷款机构收回房产, 也不愿意继续偿贷。最终造成了次级债的价格暴跌, 经营次级抵押贷款的信贷公司接连破产, 其投资者也蒙受巨大损失。( 三) 过度证券化美国的低利率、资金充裕及大量金融创新产品的得以运用, 降低了次级债业务的门槛。然而, 资产证券化在发展过程中被过度滥用, 投资者也被高回报率诱惑而忽视了其背后隐藏的风险。次级抵押贷款机构通过将房贷资产抵押的债权证券化,出售给投资者以转移自己潜在的高风险, 将抵押贷款的借贷双方、金融中介, 以及次级债券投资人都暴露在房地产价格下跌违约率上升的系统风险之中。二、美国次贷危机对中国的影响( 一) 对中国经济的影响由于受到此次次贷危机影响, 美国经济景气度已经出现了下降。美国作为目前中国产品的消费大户, 我国的出口贸易必然会受到影响, 特别是中小出口企业的日子会比较难过。从而使得中国出口增速放缓, 进一步影响到中国的 GDP 增速。此外, 中国目前的利率水平高于美国联邦基金利率, 这样很可能导致国际热钱向中国流动, 减少了中国央行加息的空间, 一定程度上限制了货币政策调控的灵活性。( 二) 对中国银行业的影响虽然就目前而言, 由于我国商业银行受国内监管部门对金融机构从事境外信用衍生品交易管制严格的限制, 这些银行的投资规模并不大。加之涉及次贷危机的资金额较小, 带来的损失对各大银行的整体运营而言, 影响非常轻微。但是由于我国金融市场上缺乏类似美国房地产融资市场上广泛的证券化所带来的风险分散化机制, 大量的风险集中在商业银行, 如果房地产市场价格长期持续下跌, 商业银行受到的冲击可能很大。( 三) 对人民币汇率的影响显然美国经济、金融面临的不确定性提升, 导致人民币加快对美元升值。美联储最近几次采取降低基准利率的政策, 对人民币汇率施加更大的压力, 更多的国际资本有可能流向中国, 中国的外汇储备继续大幅增加, 金融和经济领域的流动性过剩, 这将对中国的汇率改革造成十分不利的影响。三、美国次贷危机对中国的启示( 一) 采用适当的宏观调控政策中国面临着经济增长和通货膨胀的双重压力, 如何权衡二者的关系将是中国持续稳定发展必须面对的棘手问题。为此中国央行可能采取加息的货币政策来抑制通胀压力, 考虑到美国基准利率已低于中国存款利率水平, 央行应谨慎采取货币政策, 以防国际热钱大量涌入中国, 导致中国通货膨胀和人民币升值的压力加剧。对于银行紧缩银根的政策可适当放开, 以减轻国际市场需求萎缩对中国出口经济的冲击。( 二) 完善市场监管和防范机制政府需要完善相关法律和制度建设, 加强市场监管。监管部门应加强对住房信贷机构的监督力度, 确保借款人充分获取产品信息, 减少信息不对称对借款人权益的损害, 提高市场信息的公开性和透明度。推进标准化合约、贷款审核程序、借贷标准, 规范银行贷款和贷后的服务。在加强监管的同时, 宜健全防范和应对措施, 抑制金融风险爆发的可能性, 防止出现失控局面, 将问题控制在萌芽阶段。( 三) 加强对房贷风险的识别和防范我国商业银行在放贷中要坚持“三 C”原则, 即对借款人基本特征、还贷能力和抵押物进行风险评估, 严格贷前资格标准的检查, 最大可能地保证借款人资料的真实性, 降低不良客户隐患, 杜绝虚假抵押贷款。在扩大信贷业务中应避免非经济和非理性因素 ,减少行政手段介入信贷资金配置, 加强对借款人还贷能力的审查, 对不同信用风险等级的借款人实施不同的风险定价 ,促进银行从服务风险定价向客户风险定价转变 ,从粗放经营向精细化、个性化转变, 在风险和收益中做出理性的选择提高识别和抵御市场风险的能力。( 四) 稳妥推进金融创新目前房地产抵押贷款在中国商业银行的资产中占有相当大比重 ,也是贷款收入的主要来源之一。但是 ,由于我国住房抵押贷款证券化程度低 ,其贷款风险主要集中在银行体系内 ,一旦房价下跌和抵押贷款利率升高同时出现 ,会引发借款者还贷违约; 而抵押的房屋市场价值可能低于贷款的总金额 ,这将对银行系统产生严重的冲击 ,并可能引发中国金融体系的系统性危机。因此 ,应积极推进金融体制改革 ,扎实做好中国商业银行住房抵押贷款证券化的试点和推广工作 ,有选择地适度运用金融衍生工具分散风险。通过完善本国的证券化和金融市场结构 ,使金融市场从结构和品种都得到深化 ,从而利用各种金融手段 ,妥善化解潜在的金融风险。在谈到对于此次由花旗美林的亏损为导火索的美国次级债危机的看法时，叶教授认为，美林和花旗本身都是上市公司，经营亏损对于股价自然是有影响的，其股价下跌也是必然的。次级债危机是否带来经济大萧条还有待商榷，但对美国经济的打击无疑是沉重的。美联储已经降息 75 个基点，有消息称可能还会有第二次的降息，历史上这种连续大幅度的降息是很少见的，这说明美国经济的确是出现了很严重的问题。-影响：那么这场由美国开始在全球蔓延开来的危机对于中国经济究竟有什么影响呢？叶教授认为影响主要在体现在以下几个方面：对于商业银行的影响购买了美国次级贷款债券的中国商业银行的经营业绩会受到影响。有消息称中国银行(2.91,0.00,0.00%)受 79.5 亿美元次级债相关债券投资巨额冲减的拖累可能公布其 2007 年净利润大幅下降甚至亏损。对我国股票市场的影响股市有联动效应，全球的股价有攀比效应，美国股市下挫对欧洲，亚洲市场都会有重大影响。对我国经济增长的影响美国次级债券危机使美国经济减速，会在一定程度上影响中国经济的增长，尤其是在对外贸易方面，美国对中国产品的需求不像以前那样旺盛。给中国的出口带来了很大的影响，中国是出口导向型经济，出口拉动了经济增长，而其中对美国的出口占了很大比重。对我国经济宏观调控的影响美联储通过降息来刺激美国经济发展，给中国的货币政策运用、宏观调控带来很大困难。中国基于防止人民币过快升值的压力不能提高利率，美国降息使中国对利率这种货币工具的运用没有很大的回旋余地，中国政府可能会用再提高准备金率来遏制流动性过剩。而美元加快贬值、美联储货币政策稳中趋松，在国内货币政策将进一步紧缩的背景下，人民币对美元可能面临更大的升值压力。-三点启示：那么，这次美国次级债危机给经济正处在高速发展时期的我国又有哪些启示呢？启