敬请阅读本报告正文后各项声明 敬请阅读本报告正文后各项声明 1 维持评级维持评级 煤炭煤炭 T_ReportAbstract 景气向左，股价向右景气向左，股价向右 煤炭行业煤炭行业 11 年报及年报及 12 年年 1 季报总结季报总结 报告关键点：报告关键点： 11年煤炭板块煤炭均价上涨15%，产量增长12%，推动收入大幅增长 吨煤成本上升与非煤业务比重增加吞噬利润导致利润增幅低于收入 预计12年板块利润增速将呈现前高后低，增速5%上下 报告摘要：报告摘要： 11年及年及12年年1季度行业利润增幅低于收入。季度行业利润增幅低于收入。 2011年煤炭板块24家上市公司共计实 现营业收入7272.33亿元， 同比增长39.53%， 毛利率下降4.21个百分点， 至29.93%。 归属母公司所有者净利润928.21亿元，同比增长16.69%，净利润率为13.99%， 较去年同期下降2.73个百分点。2012年1季度 收入同比增长27.43%，占去年全 年的28.10%；毛利率为27.57%，同比下降4.49个百分点；归属股东净利同比增 长6.48%，占去年全年的26.31%。 收入的增长动力来自价量齐升。收入的增长动力来自价量齐升。 我们跟踪的22家煤炭上市公司产量总和为81100 万吨，同比增长12.00%，高于全国煤炭产量8.64%的增速；吨煤综合售价大多有 不同程度的上涨，平均售价上涨77元，涨幅为14.48%。 利润落后增幅的原因在于成本和非煤业务比重的增加。利润落后增幅的原因在于成本和非煤业务比重的增加。11年多数企业吨煤综合 成本上升，平均成本上涨47元，涨幅为14.76%，其中工资连续2年高增长，11 年上市公司平均为职工支付的现金为10.70万元/人/年，较上年增长18.43%，较 10年21.50%的增幅略降。 11年工资增幅最大的前5家公司为郑州煤电、 中煤能源、 大同煤业、靖远煤电和煤气化，均在30%上下。非煤业务比重的增加也是重要 原因，11年煤炭业务收入占煤炭板块整体收入的比重为67.92%，同比下降7个百 分点，低毛利的非煤业务拖低了整体毛利水平。 应收账款大增应收账款大增50%，但盈利质量仍较高，资产负债率不高。，但盈利质量仍较高，资产负债率不高。11年、12年1季度煤 炭板块应收账款同比增长49.49%和48.81%。 从应收账款占流动资产的比例来看， 11年为9.38%，较上年提高2个百分点，12年1季度则上升为12.69%，较11年增加 3个百分点。2011年、2012年1季度煤炭上市板块经营性现金分别是净利润的1.6 倍和1.3倍，表明上市公司的整体盈利质量较好。平均资产负债率为47.94%和 46.91%，低于沪深300上市公司的平均54.69%的资产负债率水平。 1季度基金减持煤炭股。季度基金减持煤炭股。2012年1季度，基金对煤炭股进行了集体的减持，基金 合计持有24家煤炭公司流通股本的3.2603%，较去年4季度下降了2.2261个百分 点。近期煤炭板块在二级市场的表现优于大盘。1个月以来煤炭指数的绝对收益 率为2.99%，相对大盘的收益率为0.89%；3个月以来，煤炭指数的绝对收益率为 5.20%，相对大盘的收益率为1.87%。 12年年2季度及全年业绩前瞻。季度及全年业绩前瞻。11年煤炭价格走势先低后高，12年4月份焦煤、瘦 煤等冶金煤的价格同比下跌6%左右，环比12年1季度动力煤、焦煤分别下跌 0.42%和3.14%。 我们判断未来煤价延续4月平稳走势， 在此假设下行业利润增速 2季度仍可能继续小幅放缓，全年增速呈现前高后低。板块利润增速保持个位数 的正增长，但个股之间分化较大，个别公司利润有出现负增长的可能。分品种 来看，无烟块煤公司业绩最稳定，其次是动力煤公司，冶金煤公司的业绩增长 压力最大。 维持领先大市维持领先大市-B评级。评级。我们对煤炭股的走势谨慎乐观，首先价格下行空间不大， 估值处于历史相对低位；其次，相对下游周期行业的微利、亏损状态，煤炭行 业盈利确定性强，且仍处较高水平；再次，经济复苏预期下，煤炭供给的约束 决定了煤价和估值存在改善的预期和空间。我们对行业评级为领先大市-B，看 好潞安环能、国投新集、大同煤业、兰花科创和盘江股份。 风险提示：风险提示：经济回落幅度超预期，资源税从价征收。 行业深度分析行业深度分析/ /证券研究报告证券研究报告 T_RankInfo 煤炭煤炭 领先大市领先大市-B 上次评级 领先大市-B T_ReportDate 报告日期报告日期 2012-05-03 T_PreferredList 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 601699 潞安环能 30.0 增持-A 12 个月个月行业行业表现表现 T_Graph -29% -22% -15% -8% -2% 5% 05/1108/1111/1102/12 煤炭沪深300 T_Analyst 杨立宏杨立宏 首席行业分析师首席行业分析师 010-66581599 yanglh 执业证书编号 S1450512030001 T_CONTACTnalyst T_RelatedReport 前期研究成果前期研究成果 煤炭行业数据周报煤炭行业数据周报(2012(2012 年年 0404 月月 2424 日日) ) 20122012- -0404- -2424 煤炭行业数据周报煤炭行业数据周报(2012(2012 年年 0404 月月 1717 日日) ) 20122012- -0404- -1717 煤炭：煤价波幅收窄，精选成长个股煤炭：煤价波幅收窄，精选成长个股 20122012- -0404- -1616 渐飞研究报告 - 煤炭煤炭 敬请阅读本报告正文后各项声明 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 目录 目录 1. 12 年 1 季报及 11 年报 . 3 1.1. 价量齐升推动收入增长，成本上升吞噬利润 3 1.2. 盈利质量尚好 . 3 1.3. 2 季度及全年前瞻 3 1.4. 策略：平衡配臵行业，精选成长个股. 3 2. 利润增幅放缓 3 2.1. 11 年净利润增幅 16.69%，12 年 1 季度放缓至 6.48% . 3 2.2. 煤炭上市公司产量同比增长 12%，高于全国水平 . 4 2.3. 吨煤售价上涨 14.48%，吨煤成本上升 14.76% . 5 2.4. 工资连续两年大幅增长 8 2.5. 非煤业务占比上升 8 2.6. 应收账款大幅增长近 50% 9 2.7. 现金流较好，盈利质量较高 . 10 2.8. 资产负债率维持较低水平 . 11 2.9. 盈余管理有增有减 12 3. 中国神华仍占据行业盈利半壁江山 . 12 4. 基金持仓及市场表现 . 13 4.1. 基金 1 季度减持煤炭股 13 4.2. 煤炭指数跑赢大盘 13 5. 12 年 2 季度及全年前瞻 14 5.1. 利润增幅继续放缓，增速前高后低 14 5.2. 冶金煤、出口业务、现货比重较大的公司 2 季度业绩环比下滑 15 6. 策略：维持行业领先大市-B 评级 15 表 1：煤炭板块整体利润表（单位：万元） 4 表 2：收入增幅排序 6 表 3：净利润增幅排序 7 表 4：煤炭上市公司吨煤净利（单位：元/吨） . 7 表 5：煤炭上市公司人均工资（单位：万元/人/年） 8 表 6：1H2010-2011 年煤炭上市公司煤炭业务占收入比重 . 9 表 7：11 年及 12 年 1 季度煤炭公司应收账款增长及占流动资产比重 10 表 8：12 年 1 季度及 11 年煤炭上市公司经营性现金流情况 . 11 表 9：煤炭上市公司已计提未使用的安全费、维简费与净利润的比值 12 表 10：排名前 3 的大型煤炭企业收入及净利的行业占比 12 表 11：12 年 1 季度及 11 年基金重仓股中煤炭股的变化 . 13 表 12：煤炭板块市场表现 14 表 13：煤炭公司市场表现 14 表 14：部分代表煤种分季度价格及同比涨幅 14 表 15：2012 年上市公司所在地部分代表性煤种分季度价格情况（单位：元/吨） 15 表 16：煤炭重点上市公司盈利预测与估值 16 图 1：2011 年煤炭上市公司产量及增长率 . 5 图 2：2011 年煤炭销售均价及涨跌幅 . 5 图 3：2011 年吨煤价格升降幅与吨煤成本升降幅 . 5 图 4：2011 年煤炭吨煤毛利润及增长率 . 6 图 5：2012Q1 与 2011 年净利润增幅比较 6 图 6：2011 年煤炭上市公司资产负债率 . 11 渐飞研究报告 - 行业深度分析 敬请阅读本报告正文后各项声明 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 1. 12 年年 1 季报及季报及 11 年报年报 1.1. 价量齐升推动收入增长，成本上升吞噬利润价量齐升推动收入增长，成本上升吞噬利润 2011 年煤炭板营业收入同比增长 39.53%，毛利率下降 4.21 个百分点，至 29.93%。归 属母公司所有者净利润 928.21 亿元，同比增长 16.69%，净利润率为 13.99%，较去年 同期下降 2.73个百分点。 2012 年1 季度收入同比增长27.43%， 占去年全年的 28.10%； 毛利率为 27.57%，同比下降 4.49 个百分点；归属股东净利同比增长 6.48%，占去年 全年的 26.31%。我们跟踪的 22 家煤炭上市公司产量总和为 81100 万吨，同比增长 12.00%， 高于全国煤炭产量 8.64%的增速； 吨煤平均售价上涨 77 元， 涨幅为 14.48%。 利润落后增幅的原因在于成本和非煤业务比重的增加。11 年煤炭板块平均成本上涨 47 元，涨幅为 14.76%，其中工资连续 2 年高增长，11 年上市公司平均为职工支付的 现金为 10.70 万元/人/年，较上年增长 18.43%，较 10 年 21.50%的增幅略降。非煤业 务比重的增加也是原因之一， 11年煤炭业务收入占煤炭板块整体收入的比重为67.92%， 同比下降 7 个百分点，低毛利的非煤业务拖低了整体毛利水平。 1.2. 盈利质量尚好盈利质量尚好 11 年、12 年 1 季度煤炭板块应收账款同比增长 49.49%和 48.81%。从应收账款占流动 资产的比例来看， 11年为9.38%， 较上年提高2个百分点， 12年1季度则上升为12.69%， 较 11 年增加 3 个百分点。2011 年、2012 年 1 季度煤炭上市板块经营性现金分别是净 利润的 1.6 倍和 1.3 倍， 表明上市公司的整体盈利质量较好。 平均资产负债率为 47.94% 和 46.91%，低于沪深 300 上市公司的平均 54.69%的资产负债率水平。 1.3. 2 季度及全年前瞻季度及全年前瞻 11 年煤炭价格走势先低后高，12 年 1 季度煤炭价格同比保持了微涨或持平，假设 12 年 2 季度煤炭价格维持 4 月份水平， 则焦煤、 瘦煤等冶金煤的价格同比下跌 6%左右， 环比 12 年 1 季度动力煤、焦煤分别下跌 0.42%和 3.14%，块煤价格同比、环比都表现 相对坚挺。煤价是煤炭公司业绩最为敏感的变量，我们判断未来煤价平稳，上涨空间 不大，在此假设下行业利润增速 2 季度仍可能小幅放缓，全年增速呈现前高后低。板 块利润增速保持个位数的增长，但个股之间分化较大，个别公司利润有出现负增长的 可能。分品种来看，无烟块煤公司业绩最稳定，其次是动力煤公司，冶金煤公司的业 绩增长压力最大。 1.4. 策略：平衡配臵行业，精选成长个股策略：平衡配臵行业，精选成长个股 根据前期报告对 12 年供需的分析，我们判断煤炭价格的波幅不大，12 年板块的盈利 增速放缓至个位数，但我们对煤炭股的走势仍谨慎乐观，首先价格下行空间不大，估 值处于历史相对低位；其次，相对下游周期行业的微利、亏损状态，煤炭行业确定