中国 REITs 论坛 版权所有CRF 中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调查 研究 | 1 出版方 ：中国 REITs 论坛 支持机构：北大光华中国 REITs 研究中心 中联基金 戴德梁行 中国 REITs 论坛论坛 (CRF) 中国 REITs 指数 之 商 调调 业业 查查 不 研 动动 究 产资产资 本化 率 第一期 2019 年 6 月 2| CRF 中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调查 研究中国 REITs 论坛 版权所有 目 录录 02 03 4.商业业不动产资动产资 本化率调调研基本思路介 绍绍 5.商业业不动产资动产资 本化率调调研成果 01前言 中国内地商业业不动产动产 大宗交易市场场概览览 香港、新加坡 REITs 在中国内地大宗交易案例分析 01 02 04 07 08 中国 REITs 论坛 版权所有CRF 中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调查 研究 | 1 自 2014 年 “ 中信启航” 开启了中国类 REITs 市场以来， 国内商业不 动产资产证 券化市场蓬勃发展， 类 REITs、CMBS 产品在五年内已发 展到 3,000 亿元市场规模， 为一部分持有优质物业的企业拓宽了融 资渠道、 打通了 “ 投融管退”的行业闭环， 并在脱离主体增信、 储架发行 、 可扩募化等方面实现创 新， 不断向标准 REITs 看齐。 与此同时， 监 管 部门和各市场主体的研究工作正在推进， 中国版公募 REITs 有望取 得进一步突破。 在市场快速发展的进程中， 如何对 REITs 底层物业资产进 行合理定 价显得尤为关键。 一方面， 自 2018 年起国内首批类 REITs 产品陆续 进入退出处置期， 市场化处置资产在特殊情况下成为退出的一种方式 ， 物业估值能否匹配处置价格对保护投资人利益有着重要意义； 另 一 方面，结合境外市场经验，REITs 作为不动产股权型投资产品， 在 购 入或出售物业时 均参照市场水平进行交易， 并聘请第三方评估机 构 对物业价值、 收入构成、 成本支出等进行客观评定， 向投资人真实、 客 观地披露物业信息。 在商业不动产 大宗交易市场中， 资本化率可以真实地反映物业运营 收入与价值之间的关系， 被交易双方广泛关注， 因此研究大宗成交案 例的资本化率对 REITs 不动产资产 定价具有重要意义。 基于此， 在北大光华中国 REITs 研究中心、 中联基金和戴德梁行提供 的 研究及数据支持下， 中国 REITs 论坛发 起 “ 中国 REITs 指数之商业 不 动产资 本化率调查研究”，旨在通过分析国内商业不动产市场参与 机 构对不同城市各类业态 物业在大宗交易市场中的专业 判断， 为中 国 REITs 不动产资产 定价体系的建设提供合理的基准指数。 最后， 诚挚 感谢参与中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调研的 40 余家机构及行业专 家， 期待与各位保持长期合作， 共同推动中国 不动产金融行业的研究、 交流、 规范与进步。 中国 REITs 论坛 二一九年六月二十七日 前言 2|CRF 中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调查 研究 中国 REITs 论坛 版权所有 中国内地商业业不动产动产 大宗交易保持活跃跃 戴德梁行发布的大中华资本市场报 告显示，虽然在过去的 2018 年中国内地投资市场受到去杠杆及资管新规等信贷紧缩 政 策的影响，但商业不动产 市场的交易仍然保持活跃，2018 年中国内地商业不动产 大宗交易额达 2,960 亿元人民币（ 约合 438 亿美元），交易金额创 下历史新高，较 2017 年上升 9.5%。同时在 2018 年间有诸多一线城市地标性物业成功 交易， 获得市场瞩目。强劲的投资需求延续至 2019 年，根据戴德梁行统计数据显示，2019 年一季度中国内地商业不动 产大宗交 易额高达 810 亿人民币（约合 120 亿美元），较去年同期上涨 14.6%。 北京、上海、广州、深圳四个一线城市依然是投资人最为看重的投资目的地，2018 年大宗交易额合计占市场总额 的 75% 。 其中上海 2018 全年商业不动产总 交易额达到 1,172 亿元人民币，与 2017 年基本持平，连续 3 年交易额超过 1,000 亿大 关，牢牢占据内地交易最活跃城市称号。北京的大宗交易市场也十分活跃，2018 年全年交易金额同比上涨 26%，达 人民 币 560 亿元，其中第四季度高达人民币 350 亿元。2019 年第一季度，一线城市投资交易继续保持上一年火热形势 ，其中 北京一季度交易额同比增长 241%，上海同比增长 88.8%，广州同比增长 28.3%，深圳同比增长 163%。相比之下， 二三线 城市交易额有所回落。 外资资机构加码码一线线城市商业业不动产动产 投资资 2018 年外资机构投资总额 达 960 亿人民币（约合 142 亿美金），占总交易额的 32%。在地域选择上，外资机构尤为偏 好 一线城市，占其在中国内地投资总额约 99%，达 946 亿人民币（约合 139 亿美元），投资金额较 2017 增长一倍多。外 资 同时也占到一线城市总投资额（内资和外资）的 45%，明显高于 2017 年 25% 的份额。2018 年外资机构在上海商业 不动 产市场投资了共计 715 亿元人民币，同比增长 78%，代表性项目包括新加坡政府投资公司和凯德集团以 198 亿元的 资产价 格联合收购北外滩星港国际中心。在北京这一通常外资不易进入之地，外资机构于 2018 年占到了 30% 的投资份额；在 粤 港澳大湾区，深圳和广州两地的外资投资占比也高于往年，达 12%。2019 年第一季度，外资机构继续积 极收购一线城 市优 质商业不动产，在该季度贡献了约 280 亿元人民币的投资额，占一线城市总投资额的 35%。 中国内地商业业不动产动产大宗交易市场场概 览览 2008-2019Q1 中国内地商业业不动产动产大宗交易额额 2010201420152016201720182019 Q1201 1 北京 20122013 深圳二三线城市 20082009 上海广州 亿元 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 数据来源：戴德梁行研究部 CRF 中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调查 研究 | 3 办办公及综综合体项项目受到市场场青睐睐 回顾 2018 年，最受投资者青睐的资产类别为 写字楼和商务园区物业。大型综合体项目、物流和酒店资产 的投资份额也 在 逐步加大。在混合用途的综合体项目中，写字楼和零售物业的组合最受投资者偏爱，包括：凯德集团与新加坡政府投 资公 司联合以 198 亿人民币收购上海星港国际中心项目，黑石以 82.5 亿人民币收购新加坡丰树集团的上海怡丰城及相邻 办公大 楼。 2019 年第一季度，写字楼和商务园区物业持续成为最受欢迎资产类别 ，占总投资额的 47% ( 不包括综合体 )。综合体物 业 的投资明显增加，占总投资额的 39%，主要以写字楼和零售为组合，包括博枫资本预以 105.7 亿收购绿地黄浦滨江项 目， 以及西岸开发集团以 52.5 亿回购上海梦中心。 “ 尽管 2018 年中国内地投资资市场场受到去杠杆及资资管新规规等信贷紧缩贷紧缩 政策的影响，但商业业地产产市场场 交 易仍然保持活跃跃，成交金额创额创下历历史新高。 ” 中国 REITs 论坛 版权所有 一线线城市商业业地产产交易额额 - 按资资金来 源 201 12012201420152016201720182019 Q12013 外资未披露 200820092010 内资 亿元 2000 1500 1000 500 0 数据来源：戴德梁行研究部 中国内地商业业地产产交易额额 - 按资产类资产类 型 零售工业物流写字楼 / 商业园区 亿元 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 200820092010201 12012 综合体 2013201420152016 酒店 / 旅游地产 201720182019 Q1 公寓其他 数据来源：戴德梁行研究部 4|CRF 中国 REITs 指数之商业不动产资 本化率调查 研究 中国 REITs 论坛 版权所有 香港、新加坡 REITs 在中国内地大宗交易案例分析 截至 2019 年 6 月，香港、新加坡共有 15 支 REITs 持有 位于中国内地的物业。其中新加坡 10 支，占新加坡交易 所全部上市 REITs 数量的 23%，香港 5 支，包括汇贤产 业信托、开元产业投资信托基金、春泉产业信托、领展 房 地产投资信托基金及越秀房地产投资信托基金，占香 港联 交所全部上市 REITs 数量的 50%。 目前香港、新加坡上市 REITs 共持有 90 处位于中国内地 的商业不动产项 目，其中一线城市及新一线城市 * 的物 业 数量分别占到了 33.3% 与 27.8%。在过去两年内，香港 、 新加坡上市 REITs 在中国内地商业不动产交易活动十 分活 跃，共发生 20 笔大宗交易，涉及 34 处物业资 产 ，其中 收购物业 25 处，出售 9 处。对于中国内地物业持有量的 增长从一定程度上体现了两地REITs 对资产 未来增长性 的 积极预期。 写字楼及零售业态业态 REITs 大宗交易案例 凯德商用中国信托基金（以下简称凯德商用中国）是第一支在新加坡上市的专注于中国零售物业的房地产投资信托基金。 凯德商用中国在过去 2 年内交易活动十分活跃，共收购 5 处并处置 2 处物业。从收购物业的特征来看，凯德商用中国有 明 确的投资策略，即收购具有一定体量的项目并尤其看重物业在未来的成长性。2019 年 2 月凯德商用中国通过出售位于呼 和 浩特已运营 10 年的凯德赛罕 MALL 并收购仅 一街之隔的呼和浩特市玉泉区商业项 目实现 了资产组 合的升级，新购入 的玉 泉项目面积扩大一倍，具有地铁上盖和周边综合业态带 来客流增长预期的特点，将为项目注入更大的资产升值潜力 。凯德 商用中国处置的另一处资产为 北京安贞华联 商场，建筑面积 4.3 万平方米。出售该项目的原因之一在于该项目已 整租给了 单一租户，未来租金收益已被长期限的租赁合同锁定，物业通过调整租金进而提高价值的空间有限。 领展房地产投资信托基金（以下简称领展）于 2005 年在香港成功上市，并完全由私人和机构投资者持有，公众持股量达 100%。领展自 IPO 上市以来已有十余年的历史，在 2017-2018 年间通过 2 笔资产 包大宗交易，出售共计 29 处位于香港 的商业零售项目，总成交金额达 350 亿港币。领展在内地地区有明确的收购策略，专注于一线城市核心区位的零售及甲级 写字楼项目。受益于香港资产包交易中获得的巨额收益，领展于 2019 年在中国内地频繁出手，分别耗资 66.0 亿元、25.6 亿元收购位于深圳核心区的中心城商业项 目与位于北京副中心通州的京通罗斯福广场，至此在 2015 年首次进入中国内地 之后，内地商业不动产项 目已增加至 5 处，且均位于一线城市核心区位。 酒店和公寓业态业态 REITs 大宗交易案例 雅诗阁公寓信托（以下简称雅诗阁信托）是世界上第一支泛亚洲服务公寓信托基金，资产组 合覆盖 7 个亚洲国家。于 2017 年7 月雅诗阁信托将位于上海及西安的馨乐庭服务式公寓打包出售， 交易价格共计9.8 亿元， 其中上海物业为70 年产权 项目。 虽然在交易时并未对净收入进行披露，但交易单价及每房单价具有一定的参考意义。同为服务式公寓，土地性质 及产权年 所持位 香 于 港 中 、 国 新 内 加 地 坡 的 上 物 市 业业 R 数 E 量 ITs 及分布 25 65 香港 新加坡 一线城市 新一线城市 二线城市 13 个 6 个 5 个 1 个 三四线城市