东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格 据此开展发布证券研究报告业务 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系 因此 投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突 不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 深 度 报 告 行 业 证 券 研 究 报 告 传媒行业 5G 风起 在线教育正当时 在线教育系列报告之二 在线大班 核心观点核心观点 在线教育底层逻辑在线教育底层逻辑属属互联网渗透率提升的后期品种 互联网渗透率提升的后期品种 回顾通信技术代际变化 消费互联网行业的内容形态 用户行为 交互方式随之变化 基于时代发展脉 络思考 2G 3G 4G 时代 分别有不同互联网细分行业爆发 逻辑均为技术 支持下渗透率提升 教育作为一个吃流量 重服务的行业 类似于生鲜 电商 直播 受益于 4G 末 行业 15 年起步 18 年加速 预计 5G 技术下爆发 非核心需求非核心需求具有具有巨大挖掘空间 巨大挖掘空间 根据教培四象限理论 在线大班服务于非核心 K12 用户需求 通过 CHFS 中国家庭金融调查数据 结合教培产品价格和家 庭教育支出能力 进一步区分不同线级城市的核心需求和非核心需求 结论 非核心需求的学生总计约 7241 万 其中一二 三四线城市分别 2301 4940 万 在线大班市场规模 4000 亿元 根据网校客单价计算 利用 19 暑期峰值作 为触及人群进行渗透率计算 一二线 三四渗透率 触及率 目前分别为 14 8 3 8 无论一二无论一二学而思培优人次分别达 204 143 万 人次同增 26 48 在线上快速爆发期线下仍展现出极强的生命力 图 3 好未来培优收入 百万美元 及增速 图 4 新东方 K12 业务收入 百万美元 及增速 数据来源 公司财报 东方证券研究所 数据来源 公司财报 东方证券研究所 2 三四线核心需求 三四线核心需求 在三四线人群中消费水平较高学而思培优人次分别达 204 143 万 人次同增分别达 26 48 在线上快速爆发期线下仍展现出极强的生命力 两家巨头的持续增长 充分说明了核 心需求和非核心需求实际上可以视为两个独立的市场 中短期依然是各自模式的独立发展期 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 传媒行业深度报告 5G风起 在线教育正当时 12 图 10 学而思网校人次及增速 图 11 跟谁学人次及增速 数据来源 公司公告 东方证券研究所 数据来源 公司公告 东方证券研究所 图 12 好未来线下培优人次变化 图 13 新东方优能 泡泡人次规模 千 数据来源 公司财报 东方证券研究所 数据来源 公司财报 东方证券研究所 1 3 分割核心 非核心需求 在线大班在非核心市场渗透率低 该章节我们想探讨几个核心关键问题 该章节我们想探讨几个核心关键问题 1 在线大班对应学生数量级多少 在线大班对应学生数量级多少 2 一二三四线城市用 一二三四线城市用 户群有无区别 户群有无区别 3 在线大班模式市场规模有多大 在线大班模式市场规模有多大 4 目前渗透率又如何 目前渗透率又如何 整体结论如下 整体结论如下 承接东方优播深度报告市场空间的测算 承接东方优播深度报告市场空间的测算 本章本章进一步对四象限市场规模进行细化 进一步对四象限市场规模进行细化 利用利用 CHFS 数据库数据 数据库数据 通过通过保守假设保守假设将一个家庭学生报名将一个家庭学生报名 4 5 次次 线下小班 线上大班 的课 线下小班 线上大班 的课 程支出程支出作为作为家庭支出负担 按照支付能力进行划分 家庭支出负担 按照支付能力进行划分 一二线城市核心需求一二线城市核心需求 非核心需求非核心需求 无需求的比无需求的比 例为例为 40 47 13 而在三四线城市 而在三四线城市 36 47 17 非核心需求 非核心需求学生数占比达到学生数占比达到接近接近 50 再再 以我们前期在 东方优播以我们前期在 东方优播 K12 在线小班重塑教培需求 掘金下沉千亿市场 报告中的学生数据作在线小班重塑教培需求 掘金下沉千亿市场 报告中的学生数据作 为基数为基数 计算计算非核心需求非核心需求的学生的学生总计约总计约 7241 万 其中一二线城市万 其中一二线城市 2301 万 三四线城市万 三四线城市 4940 万 万 最后结合最后结合暑期峰值为触及人群进行计算 一二线渗透率暑期峰值为触及人群进行计算 一二线渗透率 触及率 触及率 在在 14 8 三四线渗透率 三四线渗透率 触及 触及 率 率 为为 3 8 并根据网校客单价计算在线大班市场规模预计不低于并根据网校客单价计算在线大班市场规模预计不低于 4000 亿元 亿元 198316 207479 374315 232133 583439 429952 1003858 532639 1365248 890000 0 50 100 150 200 250 0 200000 400000 600000 800000 1000000 1200000 1400000 1600000 2Q FY18 3Q FY18 4Q FY18 1Q FY19 2Q FY19 3Q FY19 4Q FY19 1Q FY20 2Q FY20 3Q FY20 网校人次yoy 0 50 100 150 200 250 300 350 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 800000 900000 1Q FY192Q FY193Q FY194Q FY191Q FY202Q FY203Q FY20 入学人次yoy 989909 1625700 966668 1185551 2047872 1428000 0 10 20 30 40 50 60 0 500000 1000000 1500000 2000000 2500000 1Q FY192Q FY193Q FY194Q FY191Q FY202Q FY203Q FY20 正价人次人次yoy 1249 1664 700 1842 1449 2104 1404 2559 2322 3570 0 20 40 60 80 100 120 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 1Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q20 K12总人数YOY 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 传媒行业深度报告 5G风起 在线教育正当时 13 1 3 1 各级城市教育支出占比相似 同等收入下一二线城市教育支出更多 教育支出占比教育支出占比趋势趋势符合常识 随收入提升占比下降 符合常识 随收入提升占比下降 根据 2016 年 CHFS 中国家庭金融调查 13237 户家庭数据 将北上广深圳 省会城市作为一二级城市的代表 其余城市作为三四级城市 从收入 分布来看 一线城市高收入家庭更多 省会城市和三四线城市分布更为接近 一线城市家庭收入在 18 20 万占比较高 达到 26 7 而省会和其他三四线城市占比在 13 左右 从教育支出占比来 看 各级城市教育支出占比随收入增加而逐步下降 低收入家庭教育支出占比超过 20 而高收 入群体在 5 左右 图 14 一线城市的收入分布 图 15 一线城市各收入组别教育支出占比 数据来源 CHFS 东方证券研究所 数据来源 CHFS 东方证券研究所 图 16 省会城市的收入分布 图 17 省会城市各收入组别教育支出占比 数据来源 CHFS 东方证券研究所 数据来源 CHFS 东方证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 0 50 100 150 200 250 300 350 400 400006000080000 100000 120000 140000 160000 180000 200000其他 个数收入分布 0 5 10 15 20 25 30 400006000080000100000 120000 140000 160000 180000 200000其他 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 400006000080000 100000 120000 140000 160000 180000 200000其他 个数收入分布 0 5 10 15 20 25 40000 60000 80000 100000120000140000160000180000200000其他 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 传媒行业深度报告 5G风起 在线教育正当时 14 图 18 三四线城市的收入分布 图 19 三四线城市各收入组别教育支出占比 数据来源 CHFS 东方证券研究所 数据来源 CHFS 东方证券研究所 同等收入水平下 一二线城市同等收入水平下 一二线城市教育支出更多教育支出更多 相比三四线城市 一二线家长更加重视的孩子的教育 投资 在同等收入水平下 一二线城市的家庭教育支出显著高于其他城市 以家庭收入 16 20 万区 间为例 一线 二线 三四线教育支出分别为 16828 13530 12689 元 一线城市教育支出显著高于其 他级别城市 图 20 教育支出和收入的关系 数据来源 CHFS 东方证券研究所 1 3 2 以教育支出为依据 探讨在线大班的用户能有多少 在在保守保守假设下 假设下 非核心用户非核心用户 既在线教育用户群 既在线教育用户群 占比接近占比接近 50 市场足够大 市场足够大 按照 1 3 1 的教育 支出分布 我们可以结合培训机构的价格 对人群进行划分 需要强调的是 我们这里采取的是较较 为为中性保守中性保守的假设的假设去定义用户潜在规模去定义用户潜在规模 假定一个典型家庭能够负担一年报名 1 5 门并连续报名 三个季度的课程时 才视为目标用户群体 既在线大班核心用户 以一线城市为例 北京学而思 初一数学春季班是 4080 元并假设 9 折优惠 可以推出该家庭一年的支出为 16524 元 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 400006000080000100000120000140000160000180000200000 其他 个数收入分布 0 5 10 15 20 25 400006000080000100000 120000 140000 160000 180000 200000其他 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 4000080000120000160000200000350000500000 其他 一线教育支出下限二线教育支出下限三四线教育支出下限 有关分析师的申明 见本报告最后部分 其他重要信息披露见分析师申明之后部分 或请与您的投资代表联系 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 HeaderTable TypeTitle 传媒行业深