第四章 资本成本与资本结构决策 v第一节 资本成本 v第二节 杠杆原理 v第三节 资本结构决策 1 本章重点 v1 了解资本成本的组成要素和作用 v2 掌握各种资本成本的计算 v3 理解杠杆的作用原理 掌握经营杠杆 财务杠 杆和总杠杆系数的测算方法及其应用 v4 了解有关资本结构的主要理论观点 理解影响 资本结构的决策因素 v5 掌握确定最佳资本结构的决策方法及其应用 2 第一节 资本成本 一 资本成本概述 v 一 资本成本的含义 v 资本成本资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价 包括资金筹集费资金筹集费和资金占用费资金占用费两部分 资金筹集费包括 证券印刷费 发行手续费 律师费 资信评估费 公证费 担保费 广告费等 固定费用 资金占用费包括 股利 利息等 变动费用 与使用时间有关 3 资金成本与资本成本的区别 资本成本资金成本 概念 资本成本是商业资产的投资者要 求获得的预期收益率 以价值最 大化为目标的公司的经理把资本 成本作为评价投资项目的贴现率 或最低回报率 指资金使用者为筹措和占用资 金而支付的各种筹资费和各种 形式的占用费等 是将盈利和资 金的一部分支付给资金所有者 的报酬 体现着资金使用者和所 有者之间的利润分配关系 期限 大于等于1年小于等于1年 风险 必须考虑其风险的大小可以忽略其风险的大小 角度 站在经营者的角度看待问题站在投资者的角度看待问题 4 vv 二 资本成本的作用 二 资本成本的作用 v 1 是企业选择资金来源 确定筹资方案的重要依据 规模 渠道 方式和结构 v 2 是企业评价投资项目 决定投资取舍的重要标准 v 3 是衡量企业经营成果的尺度 经营利润率应高于经营利润率应高于 资本成本资本成本 资本成本并不是筹资决策中 所要考虑的唯一因素 但是需 要考虑的首要因素 5 辨析 权益资本是 免费午餐 吗 错觉错觉1 1 在会计实务中 仅仅确认债务资本成本 不确定权益资本成本 公司支付给股东的股利在 会计处理中 通过利润分配的形式进行会计处理 没有在当前利润及利润分配表中以费用的形式 处理 给人一种免费使用的感觉 辨析辨析 从理财的角度来看 公司向股东发放股利 与公司向债券人支付利息没有本质的区别 都是 现金流出 核心 经济利益的流动 6 错觉错觉2 2 某权威证券报纸 从上市公司发 行股票的筹资成本来看 中小企业平均 筹资成本为5 14 而股市新股发行筹资 成本为4 48 目前上市公司股权融资成 本远低于银行贷款 发行债券 辨析辨析 忽略了税收问题和资金使用成本 7 二 资本成本的测算 一 个别资本成本表达方式 绝对数 筹资费用 用资费用 相对数 资本成本率 8 v1 银行借款资本成本 v当筹资费率较小时可以忽略不计 例题 某公司向银行借入一笔长期资金 计1000 万元 银行借款的年利率为8 每年付息一次 到 期一次还本 公司所得税率为25 该公司这笔银 行借款的成本为多少 9 v2 债券资本成本 影响债券资本成本因素有哪些 10 例题 某公司发行一笔期限为10年债券 面值为100元 发行价格为110元 发行费率为3 票面利率 为8 每年付息一次 到期还本 所得税率为 25 该债券的资本成本为多少 11 v例 某公司计划发行公司债券 面值为1000元 10年期 票面利率10 每年付息一次 预计发行时的市场利 率为15 发行费用为发行额的0 5 适用的所得税率 为30 确定该公司发行债券的资本成本为多少 已知 v P A 15 10 5 0188 P F 15 10 0 2472 发行价格 1000 10 P A 15 10 1000 P F 15 10 749 08 元 12 v3 优先股资本成本 v v例 某股份公司拟发行优先股 其面值总额 100万元 确定优先股股利为15 筹资费率 预计为5 设股票筹资总额为120万元 则优 先股的资本成本为 v 100 15 120 1 5 13 16 13 v4 普通股资本成本 普通股资本成本的计算方法有三种 股利折现 模型 资本资产定价模型和风险溢价法 a 股利折现模型 每年股利固定 股利增长率固定 14 v例 某公司发行普通股面值4000万元 预计第一年 的股利分配率为10 以后每年增长5 筹资费用率 为6 则普通股的成本为 普通股成本 4000 10 4000 1 6 100 5 15 64 v例 某公司发行2000万股普通股 发行价为22元 筹资总额44000万元 本年股利为2 2元 估计股 利增长率为5 筹资费率为3 则 普通股成本 2 2 1 5 22 1 3 5 15 82 15 b 资本资产定价模型 v例 目前国债利息率5 整个股票市场平均收益 率10 A公司股票 1 3 使用资本资产定价模 型估计A股票的资本成本 vA股票的风险收益率 1 3 10 8 v所以A股票的资本成本 5 1 3 10 5 11 5 16 c 风险溢价法 v这种方法简单 但主观判断色彩浓厚 17 5 留存收益资本成本 普通股和留存收益都是企业的所有者权益 只是前者为外部权益成本 后者为内部权益 成本 留存收益的资本成本计算与普通股基本相同 所不同的是留存收益无筹资费用 18 三 综合资本成本 v综合资本成本是指企业所筹集资本的平均成本 它反映企业资本成本总体水平的高低 v包括已筹资本的加权平均资本成本和新增资本的 边际资本成本 一 加权平均资本成本 权数有三种分法 19 权数确定的三种方法 账面价值权数 其资料容易取得 但是当账面 价值与市场价值偏离较大时 使用账面价值权数计 算的结果与实际筹资成本有较大的差距 市场价值权数 可以反映当前的情况 但是不 能体现未来 目标价值权数 能够体现未来 但是实务中很 难确定 按照这种权数计算得出的加权平均资本成 本 更适用于企业筹措新的资金 20 二 边际资本成本 v边际资本成本 是指资本每增加一个单位而增加的 成本 随筹资额增加而提高的综合资本成本 v边际资本成本采用加权平均法计算 其权数为市场 价值权数 而不应使用账面价值权数 v当企业拟筹资进行某项目投资时 应以边际资本成 本作为评价该投资项目可行性的经济指标 21 例 企业资本总额100万元 其中负债30万元 优先股 10万元 普通股60万元 负债利率10 优先股资本成 本率12 普通股资本成本率14 2 股利每年增长 6 6 所得税率40 综合资本成本 10 1 40 30 12 10 14 2 60 11 5 该企业最优资本结构要求负债占30 优先股占10 普 通股占60 所以 每增加1元资本 要求增加负债0 3元 优先股0 1元 普通股0 6元 在各资本成本率不变的情 况下 综合资本成本率是11 5 因此 每增加1元的综 合资本成本就是边际资本成本 22 计算确定边际资本成本可按如下步骤进行 核心 是把个别筹资范围转变为总筹资范围 v 1 确定目标资本结构 v 2 确定各种筹资方式的资本成本 v 3 计算筹资总额分界点 间断点 v 4 确定新的筹资总额范围 从小到大 v 5 计算每个新范围内综合资本成本 对各筹资 范围分别计算加权平均资本成本 即可得到各种 筹资范围的边际资本成本 间断点 某一特定资本成本筹集到的某种资本额 该种资本在结构中所占的比重 23 例题 某企业拥有 长期资本8000万元 其中 长期借款2000万元 长期债券1200万元 普通股4800万元 由于扩大经营 规模的需要 拟筹集新资本 有关资料如表 1 经分析 认为筹集新资本后仍应保持目前的资本结构 2 计算间断点 资本种类目标资本 结构 新筹资额范围资本成本 长期借款25 2000万元以内 2000 8000万元 8000万元以上 5 8 12 长期债券15 800万元以内 800 2000万元 2000万元以上 10 12 14 普通股 60 4000万元以内 4000 9000万元 9000万元以上 12 15 18 24 v 资本 种类 目标资 本结构 资本 成本 各种筹资方式的筹资 范围 间断点 长期 借款 25 5 8 12 2000万元以内 2000 8000万元 8000万元以上 8000万元 32000万元 长期 债券 15 10 12 14 800万元以内 800 2000万元 2000万元以上 5333万元 13333万元 普通 股 60 12 15 18 4000万元以内 4000 9000万元 9000万元以上 6667万元 15000万元 25 v 筹资总额范围资本种类目标资 本结构 资本 成本 边际资本成本 1 1 5333万元 以内 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 5 10 12 25 5 1 25 15 10 1 5 60 12 7 2 合计 9 95 2 2 5333 6667万元 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 5 12 12 25 5 1 25 15 12 1 8 60 12 7 2 合计 10 2 3 3 6667 8000万元 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 5 12 15 25 5 1 25 15 12 1 8 60 15 9 合计 12 05 26 v 4 8000 13333万元 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 8 12 15 25 8 2 15 12 1 8 60 15 9 合计 12 8 5 13333 15000万元 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 8 14 15 25 8 2 15 14 2 1 60 15 9 合计 13 1 6 15000 32000万元 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 8 14 18 25 8 2 15 14 2 1 60 18 10 8 合计 14 9 7 32000万元 以上 长期借款 长期债券 普通股 25 15 60 12 14 18 25 12 3 15 14 2 1 60 18 10 8 合计 15 9 27 5333万元 6667万元 8000万元 13333万元 15000万元 32000万元 9 95 10 2 12 05 12 8 13 1 14 9 15 9 边际资本成本图 28 休息 休息一下 29 第二节 杠杆原理 30 杠杆效应的含义 v财务管理中的杠杆效应 是指由于特定费用的存在 而导致的 当某一财务变量以较小幅度变动时 另 一相关财务变量会以较大幅度变动的现象 v理解 四两拨千斤 以小搏大的理念 v三种形式 经营 财务 复合 总 杠杆 31 成本习性及分类 32 v 1 固定成本 是指其总额在一定时期和一定业务量范围 内不随业务量发生变动的那部分成本 固定成本总额固定不 变 单位固定成本随着产量的增加而逐渐变小 注意 固定成本总额只是在一定时期 业务量的一定范 围内保持不变 v 2 变动成本 是指成本总额是随着业务量成正比例变 动的那部分成本 变动成本总额随业务量变动 单位变动成 本是不变的 直接材料 直接人工等都属于变动成本 注意 固定成本和变动成本都要研究相关范围的问题 33 v 3 混合成本虽然随着业务量变动而变动 但不成正比例变 动的那部分成本 半变动成本 半变动成本 通常有一个初始量 类似于固定成本 在这个初 始量的基础上随产量的增长而增长 又类似于变动成本 半固定成本 这类成本随产量的变动而呈阶梯型增长 产量在一定限度内 这种成本不变 但增长到一定限度后 这种成本就跳跃到一个 新水平 34 混合成本最终要分解为变动成本和固定成本 所以企 业所有的成本都可以分成两部分 包括固定成本和变 动成本 v 总成本习性模型 y a bx 式中 y指总成本 a指固定成本 b指单位变动 成本 x指业务量 35 边际贡献 边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差额 边际贡献 销售收入 变动成本 销售单价 单位变动成本 产销量 单位边际贡献 产销量 边际贡献率 变动成本率 36 息税前利润 Earning before interest and tax EBIT 息税前利润是指企业支付利