请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告 证券研究报告 大类资产与基金研究跟踪报告大类资产与基金研究跟踪报告 全球经济即将短暂企稳全球经济即将短暂企稳 大类大类资产配置资产配置 11 月报月报 战略篇战略篇 长波萧条 中波未见底 长波萧条 中波未见底 在现代资本主义经济体中 普遍存在 50 60 年左右的长期经济循环 我们称之为康德拉季耶夫周期 根据雅 各布 范 杜因 陈漓高 周金涛等人对康氏周期的划分 我们正 处于第五次康德拉季耶夫周期的衰退向萧条的过渡期 该时期的特 征为创新红利衰减导致总需求降低 生产疲软 消费被动支撑经济 增长 商业活动不可避免的进入红海竞争之中 从中周期的维度来 看 一轮康波周期内 大致存在 5 6 轮 8 12 年的朱格拉周期 长波 最核心的驱动力 创新漫化 以固定资产周期性更新的方式来完 成 从中周期的特征来看 设备投资占 GDP 的大幅下行 往往与经 济危机有关 也伴随着失业率的大幅上行 从目前来看 本轮中周 期目前尚未终结 股票股票 贸易摩擦阶段修复或推动风险资产重回基贸易摩擦阶段修复或推动风险资产重回基本面定价本面定价 美 国 短期 联储如期降息 经济下行压力或倒逼贸易谈判达成协 议 预计 11 月的第一阶段结果将决定短期市场运行 中期 对贸 易链条的破坏已经产生 需求复苏的可持续性存疑 欧洲 短 期 英国无协议脱欧风险相对可控 推动欧元区风险资产价格的 企稳 但基本面数据依然非常脆弱 中期 需要观察全球贸易链 复苏进程与欧洲政策刺激计划对于欧洲经济的拉动 中国 短 期 通胀上行制约货币政策 但在贸易摩擦阶段性缓和背景下推 动市场震荡回暖 中期 经济新动能的确认与贸易摩擦的落地 将助力汇率企稳 推动人民币资产重估 债券 债券 经济下行压经济下行压力力仍大仍大 鹰派降息推动宽松 鹰派降息推动宽松 美国 短期 联 储鹰派降息收紧市场宽松预期 中期 贸易摩擦背景下 经济依 然存在下行隐患 欧洲 短期 宏观风险减弱 推动基本面预期 略有好转 但经济复苏依然羸弱 或进一步推动利率继续下行 中期 欧洲经济缓慢复苏 助推欧洲重启刺激计划 维持利率低 位运行 中国 短期 通胀压力制约货币政策 推动债市略有调 整 中期 经济阶段修复后或再次面临下行压力 债市或再次打 开下行空间 商品 商品 美元柱顶美元柱顶 需求需求羸弱 羸弱 短期 脱欧风险相对可控 推升欧 元 美元走软 助力大宗商品 叠加猪肉的带动 农产品价格或 存在一定继续上浮空间 中期 整体大宗回暖还需对全球实体复 苏的进一步确认 地产 地产 美国地产逐步升温 中国地产继续承压 美国地产逐步升温 中国地产继续承压 美国 房地产正 处于主动去库存阶段 房屋 30 年期抵押贷款利率连续 9 个月下 滑 推动短期销量抬升 新开工开始回暖 中国 政策管控下 销售端 市场成交有所减弱 投资端 限制融资渠道 投资高位 回落 大类资产与基金大类资产与基金研究研究 丁鲁明丁鲁明 丁鲁明丁鲁明 作者作者 dingluming 021 68821623 执业证书编号 S1440515020001 陈风陈风 chenfeng 010 86451010 执业证书编号 S1440518120001 dingluming 021 68821623 执业证书编号 S1440515020001 陈风陈风 chenfeng 010 86451010 执业证书编号 S1440518120001 邮件地址 010 电话号码 执业证书编号 发布日期 2019 年 11 月 05 日 市场表现市场表现 相关研究报告相关研究报告 19 9 3 库存周期上行在即 贸易战影响阶段弱 化 19 8 9 以防御应对如期而至的风险 19 7 5 康波萧条期 在防御中静待效率提升 19 6 14 经贸磋商与经济的双折返 19 5 10 康波萧条中来之不易的短暂复苏 1 4 9 14 19 2016 6 20 2016 7 20 2016 8 20 2016 9 20 2016 10 20 2016 11 20 2016 12 20 2017 1 20 2017 2 20 2017 3 20 2017 4 20 2017 5 20 上证指数国债指数 大类资产与基金大类资产与基金研究研究 大类资产与基金研究动态跟踪 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 一 周期定位 长波萧条 中周期尚未见底 1 二 月度热点 走向世界经济的十字路口 3 三 全球金融市场回顾 4 四 全球经济跟踪与展望 7 4 1 美国 经贸磋商预期反转 利好经济基本面 7 4 2 欧洲 衰退边缘 酝酿转机 9 4 3 中国 结构调整有效 经济呈现改善 10 4 4 大宗商品 地缘因素影响显著 13 4 5 房地产 美国地产或将回暖 中国地产仍将下行 15 五 全球大类资产配置建议 17 六 月度数据跟踪 18 经济周期运行 18 全球大类资产价格表现 19 中国大类资产价格表现 20 国别资产比较 21 波动率与相关性 22 图表图表目录目录 图表 1 康波周期及中周期划分 蓝框为中周期划分 红线为长周期划分 1 图表 2 技术 经济与制度的关系 1 图表 3 康波周期划分 2 图表 4 长波中的宏观经济特征 2 图表 5 经济周期示意图 2 图表 6 受二次冲击影响全球短周期正在快速下行 2 图表 7 11 月后 如果贸易协议达成 市场定价或将逐步脱离 特朗普循环 3 图表 8 美国资产价格表现 5 图表 9 2019 年全球大类资产价格表现 10 月更新至 10 月 31 日 5 图表 10 全球金融条件 6 图表 11 全球 PMI 7 图表 12 全球通胀 7 图表 13 UST 收益率曲线 8 图表 14 欧元兑美元互换成本 8 图表 15 美国主要经济数据 9 图表 16 欧洲市场 10 图表 17 欧元区金融条件 10 图表 18 欧元区主要经济数据 10 图表 19 中国市场 11 大类资产与基金大类资产与基金研究研究 大类资产与基金研究动态跟踪 请参阅最后一页的重要声明 图表 20 中国金融条件 11 图表 21 中国主要经济数据 12 图表 22 PMI 数据显示 全球需求依然疲弱 13 图表 23 受非美 DM 差于美国 推动美元走强 大宗受制于基本面走弱 13 图表 24 彭博商品 14 图表 25 wind 商品 14 图表 26 成屋销售情况伴随贷款利率的下降开始缓和 15 图表 27 美国房地产正在主动去库存 15 图表 28 房地产资金端与土地购置 16 图表 29 房地产面积链 16 图表 30 全国房价同比增速逐步收敛 16 图表 31 商品房成交快速回落 16 图表 32 未来 6 个月大类资产配置建议 10 月 31 日更新 17 图表 33 全球产出缺口 18 图表 34 CLI Amplitude adjusted 18 图表 35 全球 PMI 18 图表 36 全球金融条件 18 图表 37 全球大类资产价格表现 19 图表 38 中国大类资产价格 20 图表 39 汇率 21 图表 40 全球长端利率 21 图表 41 国别利差 21 图表 42 全球期限利差 21 图表 43 利差到货币 21 图表 44 利差到权益波动率 21 图表 45 风险资产隐含波动率 22 图表 46 避险资产隐含波动率 22 图表 47 商品隐含波动率 22 图表 48 美国资产隐含波动率 22 1 大类资产与基金大类资产与基金研究研究 大类资产与基金研究动态跟踪 请参阅最后一页的重要声明 一 一 周期定位周期定位 长波萧条 中周期尚未见底 长波萧条 中周期尚未见底 在现代资本主义经济体中 普遍存在 50 60 年左右的长期经济循环 我们称之为康德拉季耶夫周期 根据 雅各布 范 杜因 陈漓高 周金涛等人对康氏周期的划分 我们正处于第五次康德拉季耶夫周期的衰退向萧 条的过渡期 该时期的特征为创新红利衰减导致总需求降低 生产疲软 消费被动支撑经济增长 商业活动不 可避免的进入红海竞争之中 从中周期的维度来看 一轮康波周期内 大致存在 5 6 轮 8 12 年的朱格拉周期 长波最核心的驱动力 创新漫化 以固定资产周期性更新的方式来完成 从中周期的特征来看 设备投资占 GDP 的大幅下行 往往与经济危机有关 也伴随着失业率的大幅上行 从目前来看 本轮中周期目前尚未终结 图表图表1 康波周期及中周期划分 康波周期及中周期划分 蓝框为中周期划分 红蓝框为中周期划分 红线为长周期划分 线为长周期划分 注 美国产出缺口为美国工业生产指数进行季调处理后的趋势项进行hp滤波处理后得到的波动项 资料来源 中信建投证券研究发展部 图表图表2 技术 经济与制度的关系技术 经济与制度的关系 数据来源 Perez Carlota Great Surges of development and alternative forms of globalization 1998 中信建投证券研究发展部 20 15 10 5 0 5 10 15 20 25 30 65 00 70 00 75 00 80 00 85 00 90 00 95 00 1919 01 1921 02 1923 03 1925 04 1927 05 1929 06 1931 07 1933 08 1935 09 1937 10 1939 11 1941 12 1944 01 1946 02 1948 03 1950 04 1952 05 1954 06 1956 07 1958 08 1960 09 1962 10 1964 11 1966 12 1969 01 1971 02 1973 03 1975 04 1977 05 1979 06 1981 07 1983 08 1985 09 1987 10 1989 11 1991 12 1994 01 1996 02 1998 03 2000 04 2002 05 2004 06 2006 07 2008 08 2010 09 2012 10 2014 11 2016 12 2019 01 美国 全部工业部门产能利用率美国 产出缺口美国 CPI 当月同比 衰退繁荣复苏萧条衰退繁荣复苏萧条衰退 制度变迁 社会 制 度框架 社会 政治 思想和行动 经济变迁 金融资本 生产资本 技术变迁 技术 经济范 技术革命 2 大类资产与基金大类资产与基金研究研究 大类资产与基金研究动态跟踪 请参阅最后一页的重要声明 图表图表3 康波周期划分康波周期划分 复苏复苏 繁荣繁荣 衰退衰退 萧条萧条 1782 1802年 20年 1815 1825年 10年 战争1802 1815 1825 1836年 11年 1836 1845年 9年 1845 1866年 21年 1866 1873年 7年 1873 1883年 10年 1883 1892年 9年 1892 1913年 21年 1920 1929年 9年 战争1913 1920 1929 1937年 8年 1937 1948年 11年 1948 1966年 18 年 1966 1973年 7年 1973 1982年 9 年 1982 1991年 9年 1991 2004年 13 年 2004 资料来源 1973年以前参见雅各布 范 杜因 创新随时间的波动 载外国经济学说研究会 现代外国经济学论文选 第10辑 C 北京 商务印书馆 1986年 1973年以后为陈漓高 齐俊妍所续 资料来源 陈漓高 齐俊妍 信息技术的外溢与第五轮经济长波的发展趋势 J 世界经济研究 2007 7 五轮世界经济长波进入衰退期的趋势 原因和特点分析 2011年 第五波长波为周金涛划分 中信建投研究 发展部 图表图表4 长波中的宏观经济特征长波中的宏观经济特征 长波四阶段长波四阶段 生命周期生命周期 繁荣 增长繁荣 增长 衰退 成熟衰退 成熟 萧条 下降萧条 下降 复苏 引进复苏 引进 国民生产总值国民生产总