内部圈子我的2015展望演讲的文字整理(2014-11-28 13:21:31)目前来看大的前提条件是美国经济良好和通胀水平适度，美联储正在关注的就业水平持续的复苏，美联储对于QE退出的预期和加息的预期引导应该能够持续在市场中发酵，这样就会导致从美国市场开始对货币和债券市场的出现很明确的一个趋势。首先债券市场会对我们看到基于这个预期的话会产生几个逻辑：第一是债券的利差。高收益债和低收益率长债产品的利差会缩小，意味着如果这类假设的前提条件是高收益债出现不违约或不破产的话，那么高收益率债券收益率会下降，理论上是做多这些高收益债券，但是如果要防范它的破产的话可以买个CDS。理论上来讲如果说企业的高收益债的利率水平是下降的，将意味着企业偿付的压力是减少的，理论上CDS的违约风险也是下降的，应该配一个做空的CDS也是可以的。 然后我们可以看到美国国债的收益率应该会逐步走高，美国的加息预期也会出来，这个时间应该会在2015年的下半年。美国市场长短债收益率应该也会拉开，那么这种情况下一方面可以做长短债的息差，另外一方面也可以直接做美国国债。现在对于美国十年期国债的预期应该会从2.3的水平逐步上升到3以上，时间节点应该配合美国的加息预期在明年六月份之前，那么我们可以利用2%到3%的利差做一个spread的组合。这种情况下可以买入一个3.5的国债期权，或者3的期权，然后同时买入一个2点几的期权，抛掉一个2点几的期权，时间上6月30号，实际上是高盛的组合长短债利差。如果债券的收益率上涨，将意味着美国企业的发债规模应该相对有所减少，那么债务偿还水平如果出现的话美国股市的调整会出现同时高收益债的利差如果开始缩小，这个对于美股来讲会是一个比较大的压力，往常也有这样的惯例。这样美股的调整周期将在明年的下半年，会有一个比较大的预期变化，这个值得关注的。 现在由于全球经济的不同步，导致我们看到从美国以外的所有国家，日本、欧洲新兴经济体目前呈现的是通缩格局。在这种格局下实际上各个国家采取的方式来应对通缩是不一样的，日本目前采用的方式是大规模的QE,那么QE和QQE造成的结果是日元急速贬值，日元的急速贬值使原来的carry trading的规模在继续的扩大，一旦出现任何的逆转比如说日本通胀水平出现通缩，那么如果日本的经济通胀水平复苏说明安倍经济学的成功将会导致后期日元出现明显的一个摆动，日元可能会导致大规模的升值。同时日元的升值会推动日本的相关资产价格的上涨，比如房价的上涨。那么这个过程中对全球市场造成的影响是日元导致的carry trading利差交易会大规模的倒流，这个对于前期利差大规模的流入到香港和高息国家会造成比较大的冲击。而美国的加息预期会推动美元的持续上涨，导致美元形成的利差交易也会快速收缩，在这个过程中美国国债的收益率的走高对应着高息货币国家债券收益率的持续下降，会引发利差的变化对高息新兴经济体汇率有比较大的冲击。事实上今年已经对新西兰元和澳元造成比较大影响。 前期由于资本的流入推升港币升值比较明显，香港金管局的现金结余账户应该将是比较高，如果发生资本倒流的话，事先第一点反映上来的是在港币市场上，那么港币的升值压力会减弱，香港金管局的现金结余账户规模会快速下降，同时港股的波动率会快速加大，密切的关注香港地产的变化。一旦发生资本流出，香港市场将会成为首当其冲的。对于高息国家的影响在澳大利亚和新西兰开始发生，那么对于新兴经济体冲击中间呢，中国包括亚洲的韩国选择的方式是以降息的手段来应对通缩和经济的持续下滑，那么包括高息国家也纷纷停止了加息的步伐，例如澳大利亚和新西兰明确表示对于加息的预期进行了打压。相对来讲高息国家采取更多的是干预汇率市场的方法，试图利用低汇率来刺激需求来摆脱市场相对的低迷。当然，目前来讲这些国家由于资本流入的影响，通缩不是特别明显，通缩迹象目前来讲比其他新兴经济体表现的突出，中国的PBOC已经选择了降息来进行应对，这个过程中利差的缩小对于资本外流的压力将会加大，这个过程中对于人民币的冲击和影响将会比较明显。那么国内A股由于利率市场的冲击和影响，对于银行的影响比较明显，试图提振需求的预期将会抬进资本市场内的资产价格的上涨，但是实际上来看需求也不会表现的特别明显。当然了，如果需求不能够顺利复苏，那么中国将会面临比较大的一个后期的资本流出的压力，这种情况一旦在香港发生，那么PBOC下一步可能做的是准备金的相对调整。亚洲其他的国家目前来讲韩国已经明确的表态，在受到日元贬值对出口的冲击和影响之后呢，韩国明确的表态下一步会降息。韩元的急速贬值在后期基本上已经定性了，而东南亚其他各国目前来讲面临情况和香港类似，那么一旦香港发生，东南亚其他各国的资本流出快速带来的会是货币快速贬值相对大的压力。 在其他新兴经济体例，如南美已经发生了资本流出了，在过去的一年中美元持续的升值，其实美元的大规模套息交易已经从南美国家流出。各个国家采用加息的方式来抑制资本的流出，但是加息的同时也会损害本国经济的影响。那么在欧洲加息也会损害一个影响。目前来讲在欧洲，这样来看就是美元对整个新兴市场货币的持续走高，仍然在明年还会继续。这种情况下我们看到的是由于全球需求的萎缩会导致大宗商品仍然处于一个低迷状态，这种情况下大宗商品对通缩反倒又起到助推作用，尤其油价的持续下行，这种情况下新兴国家的利率上限基本是明确的，所以说更多会选择的是降息的过程，那么这种情况下利差持续拉大导致套利货币的倒流，新兴经济体的货币贬值在这个过程中，目前来讲高盛正在关注的是南非和匈牙利夫林，黑石正在关注的是香港东南亚和部分南美国家。 通缩对于欧洲的影响也是比较明显的，目前欧元区的经济增速和通缩已经相对到了极限，下一步欧洲央行还会选择继续扩大宽松的规模，选择的方法是介入主权债，这样会导致不同评级间的主权债务的利差会缩小，这个过程中理论上应该买入的是前期风险溢价比较高的欧洲边缘地区的主权债务，应该抛掉相对评级较高的，这样的话实际上做的是主权债务之间的利差交易，然后由于欧洲央行的进一步宽松呢，欧元仍然可以继续的做空，采用的方法仍然是期权的形式，如果说欧洲的核心通胀率HICP不能持续复苏，基本上欧洲央行目前讨论的不是不推的问题，无非是什么时候推，是否会尽早推的问题，这个过程中日元持续的贬值会推升欧洲资产价格的上涨。我们说理论上来讲如果欧洲通胀率不能够回升，欧洲央行被迫宽松，这个条件将推升欧洲资产价格的快速复苏，所以投资组合可以采用买入 eurostop50的指数的call,卖出一个put,然后再加上欧元的一个put的这样一个组合。然后由于欧元区的持续量化宽松，和目前来讲欧洲区的负利率水平导致欧洲区内部之间的不平衡关系也会变得比较明显。欧洲对北欧对瑞士对英国的之间不平衡关系也会引导相对应的这个投资的机会，尤其对于瑞士来讲目前最大的问题在于欧瑞之间的这种平衡关系，还有瑞士央行对欧瑞的投资底线的干预，这块儿应该对于瑞士央行是否会采用相对应的负利率来应对，还有包括是否维持欧瑞的底线。作为目前北欧来讲整个通缩水平相对于来讲欧洲会比较好一些，尤其像瑞典没有像欧元区面临那么严重的通缩的问题。而欧洲区的通缩和新兴经济体的通缩也不太一样，新兴经济体更多是需求的通缩，而欧元区内部的通缩更多是结构上的通缩，所以北欧的通胀率会和欧洲相对应的一个差异，会导致北欧货币之间和欧洲货币之间会有相当大的一个差异水平。 英国目前的通胀水平保持的相对良好，这是因为资本流入对于它的支撑和影响比较明显，所以说呢，英国和欧洲区的差异仍然会保持的比较大，也就是说欧元兑英镑的变化应该会比较明显，但是同时来讲英国的高估水平也是比较明显，也就是英镑在1.6以上属于典型水平高估，那么整体来讲英国加息的可能性我们认为在明年仍然是不存在的，所以说顶多英国不会选择再大规模的量化宽松，但是加息的可能性也没有，英国汇率会保持一个更中间的水平。 由于全球这种通缩的情况，目前来讲对于贵金属的影响是比较偏大的，加之美国国债收益率的持续走高，股市的投资回报率上升，美元的上升，都会反向的对黄金产生冲击和影响，金价的压力仍然是比较大的，这个过程中还要更多关注金银比价对黄金价格的压力，及黄金和金矿股之间的投资关系，那么目前金矿股的供应是充分的。对于大宗来讲目前的内部关系更多引导来就是自于中国需求、通缩对它的负面冲击和影响，那么这个冲击和影响直接影响的是需求端，但相反对供应端的故事呢，会成为影响大宗商品引导的主导，那么从供应过紧的锌、镍、钯，到供应仅平衡的铜到供应宽松的原油、煤、铁矿，原因呢，实际上更多的故事将集中在供应端，对于国际市场的原油来讲目前更多的关注还是原油的供给，看OPEC后期能不能减产，原油的份额能不能重新分配，那么布伦特和WTI的原油价差还是继续会因为美股页岩油革命的改善而导致中间有比较大的投资机会，那么作为铁矿和煤来讲如果不能找到新的需求替代的话那么仍将处于一个比较大的承压过程，那么原油的持续下滑对全球的航空业会有比较大的一个正面效应，而全球的通缩水平导致新兴经济体的持续降息对于航空业的资金成本也会有比较大的一个正面作用，所以整体来讲航空股会跑赢所有的其他资产，理论上来讲是做多类似于航空这种股票，做空其他的如大宗类的或者和长债利率相关