中央银行的货币政策 操作及传导 货币政策的目标 货币政策中介目标和操作目标 货币政策工具 货币政策传导 货币政策效应 第一节货币政策目标 货币政策目标的内容 货币政策目标之间的关系 通货膨胀目标制的实践 一 货币政策目标的内容 1 物价稳定2 充分就业3 经济增长4 平衡国际收支 二 货币政策目标之间的冲突 1 稳定物价与充分就业的冲突充分就业增发货币 降低利率稳定物价控制货币发行 提高利率 2 稳定物价与国际收支平衡的冲突稳定物价控制货币发行 提高利率国际收支顺差降低利率 扩张货币 3 经济增长与国际收支平衡的冲突经济增长增发货币 降低利率国际收支逆差控制货币 提高利率 4 稳定物价同经济增长之间的冲突经济增长增发货币 降低利率稳定物价控制货币发行 提高利率 三 通货膨胀目标制的实践 1 概念 通货膨胀目标制是一个货币政策框架 它的主要特点是公开宣布一个或多个时限内的官方通货膨胀的数值目标 或目标区间 同时承认稳定的低通货膨胀是货币政策的首要长期目标 自199O年新西兰率先采用通货膨胀目标制以来 到2OO5年 已有加拿大 英国 瑞典等22个国家先后实行 通货膨胀目标制的实施意味着中央银行货币政策最终目标的选择日益 中性化 中性化 政策是货币政策对经济既不起刺激作用 也不起抑制作用 从而使经济以其自身的潜能在低通货膨胀条件下持续稳定地增长 2 产生原因 传统名义锚的失效名义锚 保证国内货币价值长期稳定的约束机制 如货币供应量与汇率 可以锁定通货膨胀预期 减弱货币政策动态不一致性 降低通货膨胀偏差 反通货膨胀要求 3 通货膨胀目标制的基本内容和特点 1 抑制通货膨胀成为中央银行惟一的政策目标 政策当局必须事先确定比较明确的 定量化的目标通货膨胀率并向全社会公布 2 货币当局为实现这一目标做出相应的承诺 通货膨胀目标的实现与否 成为评价货币政策绩效的首要标准 为此 中央银行享有充分的独立性 3 根据社会公众对通货膨胀的预期以及中央银行对通货膨胀的预测是否偏离公布的目标 中央银行决定货币政策工具的运用 4 实行通货膨胀目标制的要件 1 确定本国所能接受的物价波动区间 2 通货膨胀的计量与预测指标 3 保持政策操作的透明度 4 中央银行行长对通货膨胀目标制所承担的责任 中国人民银行的货币政策目标 1 从1983年到1995年以前 发展经济 稳定货币2 1995年颁布 2003年修改后 中国人民银行法 保持货币币值稳定 并以此促进经济增长 第二节货币政策的中介目标和操作目标 政策工具 操作目标 中介目标 政策目标 操作目标是接近政策工具的短期金融变量 是中央银行日常货币政策的调控对象 中央银行对其有较强的控制力 但其与最终目标间的因果关系不确定 中介目标是接近于最终目标的金融变量 中央银行不易控制 但它与最终目标间的因果关系较稳定 一 选择中介目标和操作目标的标准 1 可测性 Measurability 2 可控性 Controllability 3 相关性 RelatednesstoGoal 二 充当中介目标的变量 1 货币供应量优点 可测性与可控性较强 与经济目标的相关性也比较明确 能够反映货币政策意图 缺点 货币供应的可控性在降低 货币层次划分日益模糊 2 长期利率优点 可测性很强 中央银行可以间接调控 变化可显示货币信用与总供求的变化 缺点 中央银行只能影响名义利率而非实际利率 利率会受到其他很多因素影响 可控性不是太强 利率不是单纯的政策变量 还是经济变量 3 汇率优点 有利于控制通货膨胀 对货币政策有一定约束 降低国际交易成本 缺点 货币政策失去自主性 本国容易受到其他国家经济传染和投机冲击 三 中介目标变量的变化与泰勒规则 1 中介目标变量的变化20世纪70年代前 利率70 80年代 货币供应量20世纪90年代以后 利率 2 利率目标回归的现实原因 1 大量创新的金融工具的出现 货币的测量变得困难 2 金融自由化 企业融资渠道增加 3 金融全球化浪潮 货币量与经济变化的关系减弱 金融创新对货币政策中介目标的影响 1 金融创新降低了中介目标的可测性2 金融创新降低了中介目标的可控性3 金融创新削弱了中介指标的相关性 3 利率目标的理论基础 泰勒规则该规则的基本思想是 在实施货币政策的过程中 工具利率只需要按照既定程序对 通货膨胀缺口 和 产出缺口 做出反应即可 五 充当操作目标的变量 1 短期利率作为长期利率中介目标的操作目标2 存款准备金可测性和可控性较高 与货币供应量目标之间相关性较高 但是对超额准备金缺乏控制力 且与货币量之间相关性不稳定 3 基础货币 MonetaryBase 指银行存款准备金总量和流通中通货的总和 中国人民银行的货币政策中介目标 1 货币供应量指标 现金 M1 M2 1993年央行首次向社会公布货币供应量指标 为现阶段最重要的中介目标 2 再贷款计划 已经弱化 3 信贷规模1998年 中央银行取消了贷款规模限制4 利率指标 没有真正实现 第三节货币政策工具及其运用 一般性货币政策工具 选择性货币政策工具 其他货币政策工具 一 一般性货币政策工具 1 法定存款准备金机制指中央银行通过规定或调整金融机构缴存中央银行的法定存款准备金比率 以改变金融机构的准备金数量和货币扩张乘数 从而达到控制金融机构的信用创造能力和货币供应量的目的 法定存款准备金政策的优点和局限 1 法定存款准备金比率的调整有较强的告示效应 2 法定存款淮备金比率的调整有强制性的影响 3 由于货币乘数的作用 准备金率微小的变动 都会导致货币供应给量的巨大变化 其政策效果是很强的 4 法定存款淮备金比率的调整缺乏应有的灵活性 不能作为一项日常的调节工具 2 再贴现机制 再贴现政策是中央银行通过制定和调整再贴现率 干预和影响市场利率及货币市场的供给和需求 从而调节市场货币供应量的一种金融政策 再贴现政策是以再贴现业务为基础 中央银行 商业银行 票据 货币 再贴现政策的作用机制 利率价格机制 紧缩性的货币政策 提高再贴现率 商业银行融资成本上升 带动市场存贷利率的上涨 紧缩信用 减少货币供应量 扩张性货币政策 降低再贴现率 市场利率下降 扩张信用 增加货币供应的目的 再贴现政策工具的优点与局限 1 渐进调节货币供应量 起 变速箱 的作用 2 对市场利率产生 告示效应 3 可以通过审查再贴现申请时的其他条件 达到调整国家产业结构的目的 局限性 1 在实施再贴现政策过程中 中央银行处于被动等待的地位 2 只能影响利率的水平 不能改变利率的结构 3 再贴现工具的弹性较小 3 公开市场业务 指中央银行在金融市场 债券市场 上公开买卖有价证券 主要是买卖政府证券 用以调节 控制信用和货币供应量的一种政策手段 作用机制与效应 中央银行 商业银行 货币 证券 1 增加银行准备金 扩张信贷规模 2 影响证券价格和收益 调节投资和储蓄 3 向政府提供资金融通 扩张型政策 公开市场业务的特点 1 中央银行对金融市场进行 主动出击 而不是 被动等待 2 中央银行可以根据每日对金融市场的信息的分析 灵活买卖证券的种类和规模 3 告示效应 不明显 具有较高的操作弹性 二 选择性货币政策工具 针对特定的行业 部门的信贷采用的政策工具 1 证券市场信用控制 调整法定保证金比率 2 消费信贷控制3 不动产信用控制 三 其他货币政策工具 1 直接信用控制 是指中央银行根据有关法令 对银行系统创造信用的活动施以各种直接的干预 主要的干预措施有信用分配 利率最高限额 流动性比率2 间接信用控制是指中央银行采用非直接的控制方法 主要有 窗口指导 道义劝告 金融检查等 中国人民银行的货币政策工具 1 直接信用控制下的货币政策工具 有较强的强制性 它是中国人民银行掌握的计划控制型的货币政策工具 带有明显的行政干预和直接控制的特征 这类货币政策工具主要包括信贷收支计划 现金收支计划和货币发行 2 间接信用控制下的货币政策工具 存款准备金政策 再贴现政策 公开市场业务政策 第四节货币政策的传导机制 货币政策传导过程 货币政策传导机制 货币政策的传导过程 货币政策传导的基本内容 1 首先决定与通货膨胀率和失业率的年度目标最为一致的GDP增长率 2 然后确定一个保证GDP达到预期增长目标的货币增长范围 3 然后 中央银行就各项货币工具的操作来达到目标 4 中央银行对基础货币和货币供应量的调控可分为防御性的和主动性的操作 货币政策传导机制 探讨问题 货币供应量的变化通过哪些途径影响产出和物价 根据货币与其他资产之间不同的替代性 可把各种传导机制分为两大类 一是货币渠道 MoneyChannel 二是信贷渠道 CreditChannel 一 货币渠道 将金融资产划分为货币和证券两类 货币政策主要通过调节经济中的货币供应 从而影响利率 进而影响总需求和总产出 物价 具体途径包括 利率途径 资产价格机制 居民的财富效应 汇率途径 一 利率途径 货币供应量变化 引起利率的变化 从而影响各类资产的边际收益率变化 使得公众调整资产结构 最终影响消费 投资和产出 1 利率途径中货币政策的具体效应 替代效应 货币供应变化 货币边际收益变化 购买或销售证券 证券边际收益变化 实物投资调整 产出 就业物价调整 收入效应 货币供应变化 利率变化 借款人和储蓄者的相对收入变化 消费支出和投资支出变化 总产出 就业物价变化 2 凯恩斯和货币学派对于货币供应变化调整资产结构的不同观点 凯恩斯 货币供应M 利率r 投资I 支出E 产出Y 货币学派 货币供应M 总支出E 投资I 产出Y 货币余额效应 黑箱理论 不承认利率在传导中的作用 二 资产价格机制 资产价格机制指有价证券价格变动引发的资产结构调整过程 主要通过中长期金融资产 股票和中长期债券 作用 资产价格机制效应包括 证券价格变化的财富效应 证券价格变化的投资机制 证券价格变化的替代效应 托宾的q效应投资理论 托宾的资产结构平衡传导机制是建立在两个基本关系的基础上的 一是货币与资产结构之间的联系 二是资产结构与目标变量之间的联系 其基本观点是 货币供给量的变动将引起资产结构的调整 进而引起价格 产出和就业等目标变量的变动 货币政策传导主要是通过总支出发挥作用的 其中起关键作用的是资本的供给价格 股票价格 投资理论 托宾q q 1 有利于企业增加新的投资 q 1 不利于企业增加新投资 q效应 货币供应 利率结构 金融资产投资结构 股票价格 托宾q值 投资和产出 三 居民的财富效应 货币政策传导中的财富效应是指 货币供应量的增减变化 通过影响人们的财富价值而影响人们支出行为 最终影响总需求与总供给的作用过程 社会净财富包括实物资产 政府债券 货币存量三大部分 货币政策正是通过这三个方面诱发财富效应的 价格诱发的财富效应 货币供应 资产价格 货币表示的财富变化 投资 消费支出变化 利率诱发的财富效应 货币供应 利率 证券价格变化 投资 消费支出变化 持有者货币收入变化 真实现金余额效应 货币供应变化 物价尚未变动 实际现金余额变化 投资 消费支出变化 持有者货币财富变化 经过物价折实后的货币实际购买力 四 汇率途径 汇率途径指在浮动汇率制度下 货币供应变化影响到利率 进而影响到汇率 最后引起净出口变化和产出变化的过程 二 信贷渠道 银行贷款与债券和股票不可完全替代 货币供给的变化将会影响银行信贷资金的可得性 从而影响信贷供给 并进一步影响投资需求和消费需求 1 信用传导途径 即使投资者对利率的需求弹性不高 货币政策仍然可以影响资金供给者的利率弹性及信贷投放力 信用供应可能性学说传导路径为 2 信贷配给 信贷配给 按照既定的契约条件 主要是利率与抵押 贷方提供的资金少于借方的需求 即只有一部分借款人获得贷款 而另一部分与前者信用状况相同的借款人的贷款需求却得不到 信贷渠道传导货币政策的意义在于 如果货币政策成功地增加了货币供给 信贷扩张可不通过降低利率来实现 而是通过信贷供给曲线上移增加信贷可得性 从而降低超额信贷需求 提高投资水平 3 资产负债表渠道 伯南克和