金融商品的保證保險與其價值鏈分工(2)作者:彭文彬 上海財經大學金融學院2006年博士 瑞泰國際財務顧問(股)公司董事長 e-mail:rapopennhotmail.com個人在瑞士再保險公司內部研究刊物SIGMA(屬於可以公開閱覽刊物),談到有關一些瑞士再保險公司目前的情況,以及他們也在積極尋求未來新方向想法,文章中透露,現階段,再保險公司對兩大傳統的保險業務-人壽保險與財產保險,有一些無奈感,因為這兩大塊業務已經是屬於”成熟性產業”,利潤和風險清清楚楚,一些區域性保險公司在開發出案源後,除非他們公司在內部資產規模或法令無法允許情況下,否則他們目前”自留額”比率愈來愈高,這也意味著,他們分保到再保險公司的比率愈來愈低,再保險公司能夠分配到”保費”的數目也愈來愈少;因此開發新險種成為他們較積極的未來新方向,而金融商品的保證保險也是他們過去嘗試的新險種之一,可是,據瞭解,他們在一開始介入這種新業務時,由於在亞洲地區保險業務執行者和區域法令管理者,對該項業務和法律本質並不熟悉,把保證保險和保證相混淆,因此產生了一些法律上的訴訟和營業上的虧損,最後被迫不敢再承接該項業務!但是個人認為,市場是存在且有開發潛力的,現在的問題,只要再保險公司找到好的金融商品專家,並找他們作這塊金融商品的保證保險經紀商(或代理商),讓他們去作”市場教育和市場開發”,而再保險公司只要把流程及風險掌握好(在企業債的發行保證,這塊金融商品上,傳統銀行已經承作多年,其流程和風控的技術相當成熟),對於開發出這種新產品,應該並非難事；這也就是本文中所提到的”針對金融商品承作保證保險,可以用產業價值鏈分工模式運作”的文章重點,其理由如下:1. 金融商品多而複雜,每一種商品的交易內容交易交割流程風險控制重點時間流程等等,均不盡相同,也存在著各種細節,在新產品開發初期(以再保險公司角度而言),最好有該商品的專家配合比較恰當!2. 各種金融商品當地的相關法令主管機構,也不盡相同,並且法令的修改變更相當快速,再保險公司或其相關部門,不儘然能全盤掌握。3. 金融商品的整合及變化與時具增,決策時間快速短暫,採用產業價值鏈分工模式運作,應該會最有效率。由於本文談到的金融商品系指”有擔保企業債”,因此下面文章內容擬以臺灣市場的企業債為主,先就企業債作文字上的敘述和探討,後面再用實際案例作說明。臺灣傳統擔保企業債發行市場探討-1.市場簡介 臺灣傳統有擔保企業債發行模式，系企業在島內有長期資金需求(如五年期間之設廠)，在公司法規範下，為求資金來源的穩定和長期成本的掌控，向其長期往來的當地幾家主力銀行，尋求其針對該企業所發行的債券之還本及付息，對企業債之投資人(或持有人)作保證，銀行如同意需出具保證函與該企業，而該企業在彙整發行企業債之所有相關資料後，向其目的事業主管機關(在臺灣為證期局)申請(或報核)，待核定後，再尋求由該企業私下洽商銷售(私募)，或透過券商體系採用由券商之承銷部門送件申請，並協議包銷(私募或公開召募)模式。 企業債發行當然也有靠著其企業本身的規模及信用，發行所謂無擔保企業債，但因與本論文無關，在此不加贅述，另外也有企業對長期資金需求來源，系采銀行聯合貸款方式，亦與本文無關。因此有擔保企業債發行，將牽涉到以下幾個主體，第一為企業本身，其考量要點在1.發債年限2.發債之總額3.所需總費用及利率成本4.還款付息方式5.發行日期(資金落點)6.資金用途7.所需準備之文件8.有那些銀行可以提供擔保9.企業債投資人在那裡等，第二為銀行，其考量要點在1.該企業信譽及能力如何2.擔保品該要求多少3.保證手續費如何4.萬一企業債出現問題時該如何處理5.對銀行總體保證客戶或單一客戶總往來額度是否超過限制(違反銀行法或內規)等，第三為券商，其考量要點在1.該企業過去向證期局所申報(或申請)的各種規定，是否有瑕疵或未依規定者2.手續費收入與成本3.票面利率如何4.未來利率走勢如何5.買盤投資人是否已多數敲定等，第四為債券投資人(在臺灣主要買盤為證券投資信託公司裡的債券型基金，產壽險公司投資部，券商和銀行等)，其考量要點在1.未來利率走勢2.投資報酬率3.風險如何管理4.所投資的總部位如何管理等。 通常企業在尋求銀行為其企業債保證時，常常會受到銀行的拒絕，主要理由如下，其一.銀行對任何一家單一企業，均有總額管理限制(不論是一般放款或保證或投資或信用額度等)，它寧可採用放款，因為屬於傳統間接金融行為，手續費通常高於企業債發行保證(屬於直接金融行為)，其二.銀行對企業的放款通常屬於每年一審制，萬一該企業隔年出現異常情況，仍可在短期間內，加強催討，風險較低，而企業債保證通常最少三年，次多五年，保證函一但送出，無法反悔，期間長變素多風險大。而券商通常對企業，為謀求生意機會，極盡其鼓吹之能事，希望企業能發債券，在立場上和銀行剛好相反，不過近年來，臺灣鼓勵金融周邊行業，經合併行成金控集團(包括銀行券商證券投信保險公司證券投顧等)，集團內雖然產生整合效益和稅賦優惠，但是對企業債擔保發行或單純企業放款乙事，在集團內基本上仍只是左右口袋分配而已，並沒有出現結構性的改變或本論文前面所提及的”代理效益”，但是，如果經由世界級再保險公司針對該企業債之還本付息，以保證保險模式運作(企業為其債券的還本付息，為債券投資人購買保險，並由當地產險公司出具受益人可隨債券持有人移轉之保單)，那麼經由如此改善式的新模式，預計將會出現”代理效益”，而保證保險的相關文獻理論及分類，前已述說，代理效益大小或比較(銀行和再保險公司)，以及對再保險公司發展此項新業務之可行性如何? 將另章再述。2.發行成本分析 企業債發行成本在臺灣約有下列九項，分別為 1.發行利率 2.保證手續費 3.承銷(含包銷)手續費 4.受託手續費 5.簽證手續費 6.還本付息手續費 7.公告媒體費 8.債券及公開說明書印製費 及9.上櫃手續費(櫃買中心)等，其中發行利率系參考當時期、同條件企業、同規模發債量並預估發行當時利率(利率預測)和包銷券商洽定，在臺灣企業債發行，可採用”私募”方式，亦即由企業自行向主管官署申請(或報備)，無需承銷商為企業送件或規劃，亦可無需印製公開說明書(申請債券上櫃)，但因券商常又扮演包銷企業債之買盤角色，因此其承銷手續費常常就是包銷手續費，而雖企業債可單獨私下募集不申請上櫃，省下上櫃費用，但是臺灣的櫃買中心，常常會運用法律規定限制臺灣的債券買盤，如債券型基金或券商或產壽險公司或銀行，不得在次級市場買賣未上櫃之債券，因此產生未上櫃債券在次級市場的流通性問題，阻隔了正常買盤；保證手續費傳統上系銀行所收取的費用，它是銀行針對企業債的還本付息，對投資人所作之保證承諾，其手續費通常在1% 0.5%(發債總額和含息總額，以下同) 間，視當時市況和企業本身信用等級而定，且為每年一收，是企業債發行最主要費用之一，而銀行一旦對該企業債提供擔保，該企業債即和銀行產生掛鉤，獨立的信用評核機構，對該企業債之考評也由該企業移轉至該保證銀行，這也是本論文認為由世界級的再保險公司對該企業債之還本付息，以保證保險方式取代傳統銀行保證，因再保公司信評等級高於地方銀行，因此在同樣的費用下，再保險公司所保證的企業債因信評等級提高，企業債發行的票面利率將可適度的調低，更勿論銀行對企業的保證與對企業的放款，其間互有利益衝突與矛盾了。 受託手續費，通常為非保證銀行的另一家銀行信託部所為，其主要理由是受託機構系代表債券投資人，在企業債發生問題時，如何處理擔保品或如何向保證銀行行使受託人職權，和保證銀行有利益衝突，因此臺灣法令上規定需為不同銀行；不過由於受託銀行風險較低，臺灣銀行界業務競爭激烈，受託手續費通常在0.05%0.10%間，且只為一次性收費。 簽證手續費與代理還本付息費用，通常只為一次性收費，費用和受託手續費相當，不過因為沒有法律限定需和保證銀行不同家，因此通常該企業債由那一家保證，其簽證和代理還本銀行亦同屬那一家銀行，是屬於搭配性業務。 媒體公告費用較低，亦屬於一次性費用，債券及公開說明書印製費，前有提及，如屬於”私募”性質且不上櫃，可以免印公開說明書，但是容易影響其次級市場的流通性； 3.偏好性分析 前文中有提及，企業對其長期的資金運用需求，正常作法系尋求長期資金支應(例如企業增資或舉長債) ，但是和企業往來的銀行卻偏好對企業作短期放款，期主要理由如下: 1.放款和保證在銀行內部會計科目與作業流程都相同，但是放款屬於傳統性間接金融，銀行人員較熟悉(偏好) ，且利潤較高，對企業債之保證業務屬於直接金額，直接金融通常競爭較激烈，利潤較低，行員一般也比較不熟悉。2.放款期間通常在一年以下，週期短迴圈快，而企業債保證最快三年，慢則五年，週期長迴圈慢。3.企業一般放款由於期間短，當銀行發現企業出現異常情況時，可以即時反應，加強催收，減少損失，而企業債保證，當銀行保證函一但送出，它就是35年的”或有負債”，風險大變數多；因此對銀行來說，放款和保證業務是存在一些偏好和矛盾的! 前文中也提及，過去企業債擔保，均由當地銀行辦理，其主要理由如下: 1.當地銀行因和當地企業往來較久，比較容易掌握企業的情況和變動，風險可以有效掌控。2.在開發中國家的政府，初期為扶持其本國銀行業務發展，均采嚴格限制相關金融證照發放策劃，因此世界級銀行或保險公司或再保險公司，均無法可以在當地展開業務。3.金融環境與條件的不成熟，讓當地銀行較具競爭力(成本低優勢)。4.當地銀行在處理企業擔保品時，較世界級保險公司或再保險公司容易等。 但是現在有所不同，1.兩岸金融環境與條件已經相當成熟，企業活力十足，商機無限。2.WTO規定對於銀行金融等行業，其保護和調整期限五年，即將到期，在國際化自由化及協助兩岸建立更有效率市場等大原則下，政府實在不容易再有理由，不再開放相關業務證照。3.一些金融周邊行業，如信用評等機構資產管理公司債權債務承受處理公司等也將相繼進入兩岸，將更有效率的提供資訊或協助處理擔保品，因此筆者認為“以保證保險模式為企業債擔保發行”是可行的，也可以解決傳統銀行在放款與保證間偏好和矛盾問題!4.流動性分析 過去有債券投資人，雖然對該企業債之投資報酬率(票面利率)和擔保品成數，均表示滿意，但是卻質疑該企業債的流動性，易言之，即擔心萬一發債企業出現問題時，該企業債在次級市場上脫手不易(雖然可以借著處理擔保品而確保債權)，因此希望能有銀行或企業承諾承接條款，如此才能完全滿足投資人，但是實際上卻有以下困難: 1.當時該企業就是在間接金融裡，礙於銀行種種規定(銀行采最保守經營策劃) ，無法取得保證函 (即使該企業仍然有足夠擔保品) ，才求助直接金融，並且因為該企業債沒有透過銀行保證，票面利率也才高於當時市場行情 (保證費用反應在利率上) ，高風險伴隨高報酬是投資界合理的原則，茂矽公司當然無法再滿足投資人另一項要求。2.由企業承諾買回則更不可能，因為企業發行債券取得資金，本來就是打算將資金使用在長期需求上(例如買地設廠或添購生產的機械設備等) ，一但投入長期使用項目上，短期根本無法抽回，更何況債券投資人在認為該企業可能出現問題時，多數銀行可能也會有同樣看法，任何企業(或銀行)均無法承受突發性的資金擠兌。也因此筆者發現，在長期資金需求和短期資金流通需求間，出現落差，銀行無法滿足企業和投資人間這項落差，但是筆者認為世界級的再保險公司，如果以其保證保險模式，針對企業債的還本付息提供保障，甚至於因為認可該企業之信評，也認可其擔保品，在該企業債出現要求贖回之初，仗持著世界級再保的品牌，以及收受全世