请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 宏观宏观政策分析政策分析报告报告 宏观宏观政策政策分析分析报告报告 20192019 年年 1 12 2 月月 1010 日日 稳中求进稳中求进实现高质量发展实现高质量发展 中中国银河国银河证券证券研究研究院院宏观宏观政策政策分析分析报告报告 2 2019019 年年 1 11 1 月月 核心内容核心内容： 分析师分析师 虽然当前经济运行正在继续磨底，但是有利于经济预期改善与风险偏虽然当前经济运行正在继续磨底，但是有利于经济预期改善与风险偏 好提振的有利因素正在累积， 目前到好提振的有利因素正在累积， 目前到 20202020 年上半年经济运行与风险资产年上半年经济运行与风险资产 价格表现预计将因此得到正面支撑，对此可以保持谨慎乐观。但是长期价格表现预计将因此得到正面支撑，对此可以保持谨慎乐观。但是长期 结构性问题的解决，增速换结构性问题的解决，增速换挡之后在挡之后在 5 5- -6%6%的增速区间能否将经济增长稳的增速区间能否将经济增长稳 住，仍有待改革开放进一步的深化。住，仍有待改革开放进一步的深化。 政治局会议继续强调稳定经济运行在合理区间，为市场预期注入了坚政治局会议继续强调稳定经济运行在合理区间，为市场预期注入了坚 定信心。定信心。一是证明了短期宏观经济管理的重要性，不能因为经济中存在 结构性和长期性问题就将短周期管理所必要的稳增长政策有所忌讳。作 为一个人均 GDP 仅 10000 美元左右的中等收入国家，难以轻言忽视经济 增速的放缓可能连带产生的潜在经济及社会治理所付出的巨额代价。 2020 年“”的政府工作报告大概率还是会设定 GDP 的目标增速区间， 预计可能会定为“6%左右” 。二是表明 2020 年经济总规模和居民人均收 入较 2010 年翻一番的目标仍要力争实现，打好“十三五规划”和第一个 百年奋斗目标的收官战。 我国企业债务高企与金融模式一直以间接金融为主有着直接关联，大我国企业债务高企与金融模式一直以间接金融为主有着直接关联，大 力发展直接融资，促进发挥资本市场作用尤为关键。力发展直接融资，促进发挥资本市场作用尤为关键。在经济面临下行压 力，中小企业融资渠道不畅制约科技创新的困境下，大力发展资本市场 成为中国经济转型的必然选择。应该看到，以银行为媒介，以国家信用 为背书的间接融资方式支撑了过去 30 年中国经济的高速发展，随着中国 经济转型步入新经济时代，以技术进步和服务驱动型增长方式为特点的 新经济的发展，需要大力发展直接融资体系，更好地为实体经济服务。 大力发展现代化、法治化的多层次资本市场能够在多方面对经济转型、 实现国家高质量发展方面起到积极推动作用。 张宸 ： （8610）8357 1342 ：zhangchen_ 执业证书编号：S0130517120001 特别感谢：特别感谢： 余逸霖 ：(8610) 66561871 : yuyilin_ 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 宏观宏观政策分析政策分析报告报告 目录目录 一、一、国际宏观政策形势：不确定性之下的政策平衡国际宏观政策形势：不确定性之下的政策平衡 . 4 （一）美国：联储政策态度将更加凸显观望特征 经济继续温和扩张 . 5 （二）日本：经济发展与政策应对日益成为发达经济体的典范 . 8 二、国内宏观政策形势：二、国内宏观政策形势：保稳定是第一要务保稳定是第一要务 . 10 （一）经济发展所面临的客观困难 . 10 （二）结构性与周期性思路并重应对经济下行 . 11 三、三、11 月重点宏观政策月重点宏观政策 . 13 四四、总结：总结：继续深化改革开放继续深化改革开放 发挥资本市场的重要作用发挥资本市场的重要作用 . 17 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 宏观宏观政策分析政策分析报告报告 图表目录图表目录 图 1. 欧元区与新兴市场制造业 PMI，新订单与库存之比 . 4 图 2. 美国就业市场依旧趋紧 失业率预计长期维持低位 . 7 图 3. 美国通胀水平依旧温和但预计向联储通胀目标水平缓步靠近. 7 图 4. 日本经济总体增长形势较为缓慢 但相对稳定 . 9 图 5. 日本失业率处于 20 年低位 居民收入持续改善 . 9 图 6. 经济下行压力不容忽视 . 12 图 7. 工业品价格运行在通缩区间指向总需求低迷 . 12 表 1. 全球经济增长共同面临放缓趋势（同比变化） . 5 表 2. 美联储最新经济预测显示经济增速距离衰退仍有距离 . 6 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 宏观宏观政策分析政策分析报告报告 一、一、国际宏观国际宏观政策政策形势形势：不确定性之不确定性之下的政策下的政策平衡平衡 目前目前， 世界经济形势日趋复杂世界经济形势日趋复杂， 预计预计 2 2019019 年成为年成为全球金融危机以来全球金融危机以来最低增速最低增速的年份的年份。 贸易壁垒增加，地缘政治紧张局势加剧，进一步削弱了经济增长。一些新兴市场经济体的 本国特有因素以及发达经济体的结构性因素（如生产率增长缓慢和人口老龄化） 都对经 济增长造成拖累。 发达经济体的增长继续减缓至趋于长期潜在水平发达经济体的增长继续减缓至趋于长期潜在水平。2019-20 年的增长预测下调到 1.7% （2018 年增长率为 2.3%） ，预计 2020 年将维持在这一水平。在这些经济体，强劲的劳动力市 场状况和政策刺激帮助抵消了外部需求减弱的不利影响。新兴市场和发展中经济体 2019 年的 增长预测下调到 3.9%（2018 年增长率为 4.5%） ，原因包括贸易和国内政策不确定性，以及中 国经济增长的结构性减缓。 一些积极因素一些积极因素可能推动可能推动 2020 年年世界经济出现一些积极变化世界经济出现一些积极变化。贸易冲突有希望不会进一步 升级，英国退欧进程将不会陷入无协议协议退出。这些假设若能实现，加上 2019 年全年广泛 的货币宽松和财政刺激方面的某些措施， 应该会使全球增长略微停下增速放缓的脚步， 甚至相 对于 2019 年有所回升。有一些良好迹象已经出现，例如 10 月和 11 月，领先指标已开始改善， 包括出口订单，以及 Markit 制造业 PMI 未来产出预期和新订单。重要的是，新兴市场和欧元 区的新订单增速快于库存增速，这意味着未来几个月产出应该会有所回升。2020 年，预计美 国经济将继续实现温和扩张，而美国以外地区的经济增长将出现温和改善。对于中国而言，外 部经济环境若有一定修复将有助于 2020 年实现经济平稳运行。 图图 1 1. . 欧元区欧元区与新兴市场与新兴市场制制造业造业 PMIPMI 新订单与库存之比新订单与库存之比 资料来源：Markit，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 宏观宏观政策分析政策分析报告报告 表表 1 1. . 全球经济增长全球经济增长共同面临共同面临放缓趋势放缓趋势（同比同比变化变化） 资料来源：国际货币基金组织，中国银河证券研究院 （一一）美国美国：联储联储政策态度政策态度将更加凸显观望特征将更加凸显观望特征 经济继续温和扩张经济继续温和扩张 我们我们认为认为，美联储美联储 1 10 0 月降息行动之后月降息行动之后将转入观望将转入观望期期，至今美联储已累计将政策利率下调至今美联储已累计将政策利率下调 7575 个基点个基点，将政策利率区间降至，将政策利率区间降至 1.50%1.75%1.50%1.75%，这是历次加息周期尾声的最低水平，这是历次加息周期尾声的最低水平，美联储，美联储 的的常规货币常规货币政策空间已经所剩无