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做好股收藏家 - 李剑谈股票价值投资 做好股收藏家 - 李剑谈股票价值投资 谈“严格选 随时买 不要卖”的投资理念 李 剑 2007.11 编者按:本文作者是深圳一位成功而低调的证券投资家。他善于学习,勤于思 考,在理解和运用巴菲特投资理论方面见解深刻独到,被一些股民誉为“中国了解 巴菲 特最深的人之一”;他 2005 年 6 月应邀在“深圳市民投资论坛”所作的演讲“如 何在中国做价值投资”,被当作学习巴菲特理论的“经典范文”;他总结的十二 字投 资策略“好股、好价、长期持有、适当分散”,已成为很多价值投资者的口头禅。本文 进一步系统阐述了他的投资理念,深入探讨了如何选择“好股”这一重要 问题。相 信对那些希望在投资领域有所建树的读者会有新的启迪。 股市是一个喧嚣嘈杂的地方,很多在生活中比较明白的人一进股市便耳目失 聪;股市又是一个充满诱惑的地方,很多在工作中较为理性的人一进股市便方寸大 乱;股 市更是一个不确定性很大的地方,这个世界的变数和搏弈太多太多。因此, 投资股票需要独立思考,沉着镇定;需要化繁为简,弃小就大,抓住主要矛盾;需要 耐心 持有,“以不变应万变”,达到“不战而胜”的至高境界。 人性是有弱点的,我也走过很长一段弯路,属于比较愚笨之人。总结自己的投 资过程,1999 年到 2002 年期间特别重要。为了清算 1999 年前因盲目投机几 乎导 致破产的错误,连续三年读了几百本书,上千份财务报表,重点调查了十几家上市 公司,在对投资的思考上可谓绞尽脑汁,几经痛苦,然而几番实践后“柳暗花 明”, 发现投资的道理其实非常简单。概括起来,就是四条经验,即:投资要大气,选股要 严格,买股要随时,持股要耐心。 投资要大气 股票投资应大气。在市场价格潮起潮落、涨跌不定的氛围之中,在牛市、熊市 更迭交替、利多利空层出不穷的环境之下,应该高屋建瓴,抓住核心问题,以此为 指 导,就容易解决赚钱的一切问题。 核心问题是,从长期而言,社会是不断进步 的,经济是不断发展的,股市是永远向上的。不管经历多少风风雨雨,都改变不了 股市长期向上的本质。美国道琼斯工业 指数上个世纪初是 100 点,现在已经超过 了 13000 点;上证指数 1990 年是 100 点,现在已经跃过了 5000 点。作为一个投资 者,只需要严格的选股, 简单的买入并持有就行了。 具体而言,投资要大气包括以下几点: 一是思想上不要计较小的利益。比如一截波段,一点差价,甚至买入卖出时讲 究挂低挂高几分钱等等。关注蝇头小利而成天炒来炒去的人难以成就大事业。有些 股民 尽管也知道某个股票有极为良好的成长性和发展前景,十年能涨十倍,但却 在买入后老是盯着起起落落,计较几块钱的差价,倒来倒去,结果,捡了芝麻丢了 西瓜, 再也买不回来了,因小而失大。比如贵州茅台、中国石油、招商银行,很多 股友都跟着我在极为低廉的价格买到过,但一直持有到现在的人却极少。事实上, 世界顶 尖的投资大师没有一个是炒短线的。认真思考一下就会知道,既然股市总 体趋势永远向上,投资者就应有远大的目标,牢牢抱住优秀公司的股票不为所动, 立志赚足 利润,依靠时间最终成为亿万富翁。 二是操作中不要讲究小的技巧。比如高抛低吸、止损、底部顶部、金字塔结 构、时间之窗、黄金分割位、包括所谓的牛市策略、熊市策略等等都不外乎是技巧 方面的 东西,而不是智慧方面的东西。在技术分析中有 100 多种令人眼花缭乱的 技术指标,里面充满着各类看似精妙的技巧,就象赌场里的21 点必胜法一样,其 实 都是一些雕虫小技,以此操作成功的能有几人?其中波浪理论最为典型,大浪里 面有小浪,小浪下面有细浪,走向永远有无数种可能,你怎么操作?我后来投资股 票,自定“五不主义”(曾经讲过三不主义):不依大盘,不听消息,不作预测,不重技 巧,不信技术。技术分析最致命的问题是脱离公司的基本面,空对空地以价 格变化 去解释一切,也就是本质和现象相脱离,或者是离开本质谈现象。 投资者应该摈 弃一切技巧。这并不是说过头话,而是重要的理念问题。古代项羽说过:“学剑,一人 敌;学书,万人敌!”将军可以不是神枪手,但能指挥千军万 马。真正的盖世高手 是不要任何武器,空手就能致胜。买入并且长期持有虽然简单,却是智慧层面的东 西。智慧高于技巧。人的一生当中其实只要长期拥有极为优秀 的几只好股票,就 享用不尽了,就象香港持有万科 18 年而成为巨富的刘元生那样。 三是心态稳。不去理会大盘的波动涨跌,也不要害怕类似“911”、金融危机以 及最近的美国次级债券危机等等这类突发性事件。心态不稳是长期投资的大敌。 健全稳定的神经系统是投资制胜的一个重要条件。同时也不要去预测短期的走势 而自寻烦恼,那其实是为股市算命。股民一预测,上帝就发笑。我一直主张不要看 盘,不要去看价格的红绿跳跃,只要关心上市公司的基本面就行了。1999 年前我做 了 5 年技术分析,下的功夫远超过当年读大学,最后得出的结论就是短期走势 无 法预测,也不用去作短期预测。要说底部顶部,改革开放前就是中国经济最大的 “底部”,而“顶部”这辈子是看不到的。我们只应关心是不是优秀的公司,着眼 的 是公司的未来,选择的是长期持有,注重的是长期回报。 四是眼界高。气魄大,眼界就高,就不会老盯着平庸的和失败的公司,也就是 不会去买垃圾股,就会下决心只拥有最优秀公司的股票,就会努力提高自身的素质和 本 领,磨练出一双鹰一般锐利的眼睛,去辨别各种各样的公司。我们要挑选的应该 是极优秀的公司,不只是在行业中最佳,而且要在国内市场中最佳,最好还要将它 们 放在世界的大舞台上考察比较。要把时间和精力都放在选择公司上面,要尽力 使自己股票品种全是最好的,打开帐户,鲜花盛开,而不是杂草丛生。 投资要大气很重要,否则学价值投资就学不到精华。学价值投资当然比学技 术分析和听小道消息好得多,但并不等于就是学巴菲特,学巴菲特是要在价值投资 的基础 上追求卓越,追求大气,有了大气的思维,在思想意识上才有远大目标,目 光才可能长远,思想才可能崇高。做好人,买好股,把资金投到对社会有积极影响 的公司 中去。荣毅仁先生的家训中有一句话很值得我们效仿:“发上等愿,结中等 缘,享下等福”,首先强调的也是立志要远大。这是指导思想和投资理念中很重要 的东 西。 选股要严格 严格挑选股票是股票投资中的主要矛盾。投资的核心问题是如何用较低的风 险取得较高的回报,要解决这一问题就必须选好股票。什么是投资哲学?这就是投 资哲学。 回顾历史,在所有传统的股票投资理论中,最基本的理论就是“长期好友理 论”了。这一理论有句名言:“随便买,随时买,不要卖”。它抓住了股市永远向上这 一 关键问题,但可惜方法不够严谨,思想不够卓越。我主张批判继承这一经典:反 对“随便买”,因为“随便买”会影响长期的收益水平,流于平庸;有些赞同“随时 买”,因为“随时买”适合大多数人;完全赞同“不要卖”,因为“不要卖”抓住了投资的 大方向。我的格言是“严格选,随时买,不要卖”。 世界上许多投资大师的辉煌业绩证明,严格选股是极为重要的。下面着重谈 “严格选”的问题。 这就不得不提一下“随机漫步理论”,这种理论莫名其妙的非常出名,它为了证 明市场是有效的、投资者的选股功课是徒劳的,经常举出猴子掷飞镖的例子来说明 买 股票用不着花工夫去认真选择,选择的结果与猴子乱掷的结果也差不了多少。 这实验虽然非常有趣,却并不科学,并不能证明“随便买”正确。因为大部分人的注 意 力被实验者引向了猴子,却忘了与猴子做类比的投资者是些平庸的投资者(准 确地说是些华尔街的股评家)。因此,巴菲特严肃地指出,如果市场总是有效的话, 我 们这些人只有去喝西北风了。 要成为一个卓越的投资者,就必须严格挑选极为优秀的公司。我曾对采访我 的记者反复说过,投资者要有“股不惊人誓不休”的精神。 那么,什么样的股票才是惊人的呢?主要有两层意思,一是在有生之年能拥 有几只涨幅达到 100 倍的股票。我已经用五年时间拥有了几只涨幅十几倍的股票, 相信 能有那么一天,某只股票在我的珍藏下涨幅能超过100倍。我已年过50,深感 觉悟太晚,所以只敢提 100 倍。我对女儿的要求就不一样了,是要在有生之年拥 有 几只涨幅超过 300 倍的股票。第二层意思是选择的股票必须要“万千宠爱在一身”, 就是要拥有多种独一无二的竞争优势。无论从哪个方面来考察公司,无论怎 么苛 刻,都挑不出影响公司长期成长和收益的毛病来,它是那样地卓越和超群。 很多人一听100倍会有些吃惊,其实稍微举几个例子就能说明这并不罕见。比 如沃尔玛和微软公司上市也不过 2030 年,股价都已涨了 500600 倍之多,我们身 边的万科按 1990 年的原始股股价一元计算,则已涨了 1400 多倍。 具体应该怎么来选择这样的优秀上市公司或股票呢?是不是要多看财务报表 呢? 我要强调阅读财务报表只是价值投资的一个基础方面。我自己就走过一段弯 路,还差点钻进牛角尖。注意研读财务报表只是表明关心基本面,这与专看 k 线图 和听小 道消息确实不一样,但这还不算是价值投资,更不等于是学巴菲特。我认 为,调查和思考企业的重大问题,比如持续竞争优势问题,盈利模式问题,自主定价权 问 题,未来利润增长点问题,行业特点问题,管理层问题,市场价格和内在价值的差 异问题等等,才是价值投资的首要步骤和关键内容。这些问题财务报表上没有,或 者说不直接反映。阅读财务报表含在调查里面。要通过阅读财务报表去思考企业的 重大问题。“我思故我赚”,思考的重要性就在这里。因为要选择极为优秀的公 司, 光阅读财务报表是远远不够的。好的投资者应该是董事长,而不是会计。 要从大处着手,首先考虑公司有没有独一无二的竞争优势。这个“独一无二” 极其重要,你会一下子就把优势公司和一般公司筛选出来。我有个习惯,如果用半 个小 时都找不出一个“独一无二”出来,我就要放弃它了,尽管它可能看起来股价 较低。如果有人问我某只股票怎么样,我先会反问:“它有什么独一无二的优势?” 说到独一无二的竞争优势,很多人会以为这就是常说的核心竞争力。其实,它 包括核心竞争力,但不光是核心竞争力。严格说,核心竞争力是管理科学的概念, 这个 概念是两个美国管理科学家在1990年提出来的,主要是指企业的研究开发能 力、生产制造能力和市场营销能力,是在产品创新的基础上,把产品推向市场的能 力。它强调的是核心能力和技能。这种能力,只属于我所说的独一无二的竞争优势 的一种,仅以此来作为评判企业优劣的标准是远远不够的。管理学是科学,投资则 是科学与艺术的结合。在投资学上,独一无二的竞争优势含义要丰富得多。否则就 无法理解什么是“傻瓜都能赚钱”的公司了。 独一无二的竞争优势有很多种,为了更加易于理解“什么是好股”,我归纳了 主要的六种,可能互相之间会有点重合或者互为因果。 第一,垄断优势。按照经济学上的“垄断”的含义,是指单一的出卖人或少数几 个出卖人控制着某一个行业的生产或销售。我用自己的话说,就是独家生意。或者 说 得长一点,是独家经营,或者重要产品、服务的最先推出和独家拥有。香港交易 所和澳大利亚交易所就是独家生意,在本地区本国独此一家,别无竞争。美国辉瑞 药 厂的伟哥刚推出来的时候,也是独霸天下。当然,垄断除了独家生意以外,还有 一种叫寡头垄断,我们在市场上经常能发现,80%的市场和利润被两至三家最大的 生产组织所拥有。银行信用卡大部分必须通过万事达或维萨两家国际组织的网络, 世界上的碳酸性饮料的市场基本上就被可口可乐和百事可乐所垄断。国内牛奶的 市 场最大的两家是蒙牛和伊利。不过,我更推崇的是独家垄断。 第二,资源优势。资源就是与人类社会发展有关的、能被利用来产生使用价值 并影响劳动生产率的诸要素。很多公司
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