2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 如何取得信用评级 本文件所载信息和意见不是旨在供全面研究、或提供财务或法律意见用途，及不应被依赖 或用以取代任何有关个别情况的个别建议。 2 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 何谓信用评级？ 评级是通过对公司基本条件进行信用分析，并利用一套符号系统 来表示的有关信用度的意见和看法 信用度：能否按时偿还债务（并权衡其严重性）的能力指标 以概率或相对排序来表示 并非预测何时会违约的陈述说明 基本条件信用分析： 财务比率分析 可能发生的情况分析 3 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评级的作用与角色 加强贷款人与借贷人之间的信息流通 有助降低借贷成本、提高投资效益 可把监控成本减至最少 作为业绩的比较基准 起到监管作用：保护纳税人 4 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 信用评级的主要功能 全球及本国债券发行 纯债券和可转换债券 债券发行 公开上市 项目融资 交易对方 评级 银行贷款 评级 信用评级有助于公司的首次公开招股（IPO） 为收费公路及独立发电公司（IPP）的电力项目进行项目 融资信用评级 审议对方的总体信用度，有助进行谈判 市场对银行贷款评级的需求日益增加 5 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评级机构在资本市场的角色 资本市场 发行公司 机构投资者 监管机关 评级机构 银行交易柜员 定息债券 销售员 融资需求 发行条款与条件 新发行信息回馈 新发行定价 二级交易 市场信息 投资组合监察 评级审议 市场信息 证监会 政府 市场信息 信息回馈 独立运作 发行定价 交易信息回馈 市场信息 6 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 公司为何要取得评级？ 扩大接触面扩大接触面扩大接触面扩大接触面 有助于进一步扩大潜在投资者的领域。信用评级现已被金融中介 公司视为日常风险管理的工具之一 配售发行配售发行配售发行配售发行 对一笔信贷交易的规模、定价、期限和抵押要求等方面均有一定 的影响 接受程度接受程度接受程度接受程度 是一项全球认可的信用素质测量指标 7 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 资本结构是所有资本结构是所有资本结构是所有资本结构是所有IPO、重组和重组和重组和重组和 并购发行项目的关键组成部并购发行项目的关键组成部并购发行项目的关键组成部并购发行项目的关键组成部 份份份份 一个合适一个合适一个合适一个合适/理想的资本结构有理想的资本结构有理想的资本结构有理想的资本结构有 助助助助于降于降于降于降低公司的资本成本低公司的资本成本低公司的资本成本低公司的资本成本， 提高公司股东价值提高公司股东价值提高公司股东价值提高公司股东价值 信用评级向投资者和贷款人信用评级向投资者和贷款人信用评级向投资者和贷款人信用评级向投资者和贷款人 就某公司的信用度提供直接就某公司的信用度提供直接就某公司的信用度提供直接就某公司的信用度提供直接 的量度参考标准的量度参考标准的量度参考标准的量度参考标准，让市场能让市场能让市场能让市场能 更有效地审议其加权平均资更有效地审议其加权平均资更有效地审议其加权平均资更有效地审议其加权平均资 本本本本成本成本成本成本（WACC） 资本结构与信用评级的重要性 为什么资本结构如此重要？为什么资本结构如此重要？为什么资本结构如此重要？为什么资本结构如此重要？ 决定公司/发行人的债务成本及 信用度 影响股本风险并直接影响股本 成本 理想的资本结构能潜在地降低 资金成本并提高公司股东价值 信用评级如何信用评级如何信用评级如何信用评级如何有助于有助于有助于有助于资本结构决策？资本结构决策？资本结构决策？资本结构决策？ 取得公认的评级，在很大程度 上有助于投资者及贷款人审议 公司/发行人的债务资金成本， 使他们能更准确地衡量和计算 公司的WACC 一个更为精确的WACC将有助 投资者推算出公司股本的潜在 上调空间 提高公司财务表现的透明度 协助发行人进入资本市场以实 现其融资目标 8 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 事实与误解 信用评级并非一项各方同意的建议或提议 证券行和评级机构有时会各持不同的看法。一方看重与股价的相 关性，而另一方则针对违约的可能性 前景改变不代表要调低评级。前景改变也不一定是评级改变的先 兆 评级机构在发出一个评级时，会尽量考虑到公司业务周期可能遇 到的一切波动。他们是在较长期的基础上评审一家公司；而买卖 股票建议则通常是在较短期的基础上作出 基于结构性理由，公司的评级有时会有别于其个别债券发行的评 级 9 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 信用评级不同于股票推荐 信用评级股票推荐对比 是对债务人总体信用 度的意见和看法 评级是基于违约风险 作出的 针对能否及时偿付利 息和本金 不对股价作出评论 是针对股价及有关估 值而发出的意见和看 法 股票推荐是根据每股 盈利（EPS）及市盈 （PE）率作出的 债权人股份持有人 10 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评级机构的分析重点 评级机构分析员所采用的“分析角度”不同于一般更为人所知的证 券交易商的看法 由于其主要服务对象-债券持有人拥有的上调空间有限，他们 的分析定向更为保守 评级是根据定性和定量分析准则进行评审的结果。前者针对发行 人业务涉及的风险；后者则帮助确定其财务风险 一般而言，在一特定的财务风险下，业务风险越低，可获得的评 级越高 11 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析员与股票分析员的根本不同处信用分析员与股票分析员的根本不同处 信用分析重点信用分析重点信用分析重点信用分析重点 股票分析重点股票分析重点股票分析重点股票分析重点 下调风险（“有哪些地方会出错？”） 上调潜力 赚取自由现金流量的能力 帐面盈利能力（收益表） 收入质量（稳定性和可预计性） 盈利增长率 中至长期（35 年） 侧重季度业绩表现 保守的资本结构和强劲的变现能力 具效益的资本结构以实现低 WACC 主要信用分析因素公司 定量分析定量分析定量分析定量分析 财务风险范畴财务风险范畴财务风险范畴财务风险范畴 会计与财务政策 经营盈利能力 资本结构 现金流保障 偿债能力 融资灵活度 定性分析定性分析定性分析定性分析 行业风险范畴行业风险范畴行业风险范畴行业风险范畴 公司业务风险范畴公司业务风险范畴公司业务风险范畴公司业务风险范畴 社会及政治因素 竞争地位 监管环境及趋势 业务与财务策略 供求关系 营运效率 增长前景、周期与波幅 管理层与股东结构 技术与资金密集度 竞争环境 12 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评级程序概览 注注注注: (1) : (1) : (1) : (1) 在与管理层会面后的34星期内发出评级结果 评级机构派 出分析员队 伍并进行基 本研究工作 评级委员会评级决定 接受评级并 “向外公布” 接受评级及 将结果保密 如有 理由/需要， 要求重评 发布有关评 级的消息 持续监测 在顾问的协 助下，公司 准备向评级 机构提交说 明文件 公司管理层 与评级机构 人员会面 (1) 公司要求进 行评级 13 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 程序程序程序程序周数周数周数周数123456789101112 评级时间表摘要 对对对对首次进行评级首次进行评级首次进行评级首次进行评级的的的的公司而言公司而言公司而言公司而言 ， 一般一般一般一般需需需需要约要约要约要约3个月，个月，个月，个月， 在某在某在某在某 些情况下也可加速，但也可些情况下也可加速，但也可些情况下也可加速，但也可些情况下也可加速，但也可 能需要更长的时间能需要更长的时间能需要更长的时间能需要更长的时间 时间表时间表时间表时间表主要取决于被聘评级主要取决于被聘评级主要取决于被聘评级主要取决于被聘评级 机构分析员的可投入时间和机构分析员的可投入时间和机构分析员的可投入时间和机构分析员的可投入时间和 工作量工作量工作量工作量 召开组织会议；公司向所聘顾问 （投资银行）提供所需资料 初步尽职调查；准备背景资料清单 计划评级会议日期；提交背景资料 准备说明文件所需的经营及财务数据 就管理层与评级机构人员会面进行采 排 向评级机构提交说明文件 与评级机构人员会面 联络评级机构以取得回馈意见；向评 级机构提交补充资料（如有需要） 决议期；信用评级委员会 评级机构通知公司评级结果 14 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 分析流程图 行业风险经营风险的程度 具体公司的风险因素 成功的要素 财务风险主要通过定量 比率分析而确定 业务风险 财务风险 公司的业务风险情况决定 与评级类别相当的财务风 险水平 15 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评估行业风险 制订制订制订制订信用分析信用分析信用分析信用分析框架框架框架框架，首先首先首先首先应全面理解公司所在应全面理解公司所在应全面理解公司所在应全面理解公司所在的的的的行业行业行业行业 季节性影响 周期性影响 进入行业的障碍 技术更新情况 资金投入情况 16 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评级机构将分析公司的市场竞争地位。公司经营取得成功和避免评级机构将分析公司的市场竞争地位。公司经营取得成功和避免评级机构将分析公司的市场竞争地位。公司经营取得成功和避免评级机构将分析公司的市场竞争地位。公司经营取得成功和避免 失误的能力直接影响其评级结果失误的能力直接影响其评级结果失误的能力直接影响其评级结果失误的能力直接影响其评级结果 业务风险分析 市场占有率 专利 研究与开发实力 业务多元化 生产成本 17 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 衡量财务风险 会计质量 财务政策 盈利能力与债务偿还比率 税前利息覆盖率 经营毛利 资本结构 总债务 / 资本比率 现金流量充足率 来自经营资金 / 总债务比率 流动性风险管理 融资灵活度 18 2003摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 评级涵义与级别 评级级别评级级别评级级别评级级别 长期债务评级长期债务评级长期债务评级长期债务评级 短期债务评级短期债务评级短期债务评级短期债务评级 穆迪穆迪穆迪穆迪 标准普尔标准普尔标准普尔标准普尔 惠誉惠誉惠誉惠誉 穆迪穆迪穆迪穆迪 标准普尔标准普尔标准普尔标准普尔 惠誉惠誉惠誉惠誉 投资级投资级投资级投资级 Aaa AAA AAA P-1 A-1+ F1+ Aa1 AA+ AA+ P-1 A-1+ F1+ Aa2 AA AA P-1 A-1+ F1+ Aa3 AA- AA- P-1 A-1+ F1+ A1 A+ A+ P-1 A-1 (1) F1 (1) A2 A A P-1(2) A-1 (2) F1 A3 A- A- P-2(3) A-2 (3) F2 (3) Baa1 BBB+ BBB+ P-2 A-2 F2 Baa2 BBB BBB P-2 or