收盘 月涨幅（%） 天相行业指数 14104.66 21.08 天相流通指数 3609.57 16.71 上证指数 3145.16 14.63 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 2008-7-13 2008-8-13 2008-9-13 2008-10-13 2008-11-13 2008-12-13 2009-1-13 2009-2-13 2009-3-13 2009-4-13 2009-5-13 2009-6-13 2009-7-13 证券证券天相流通天相流通 相关报告： 东北证券（000686） ：高度受益股市上涨 2009 年 5 月 25 日 经纪业务收入增长有望延续，估值中枢上移 2009 年 4 月 10 日 行业深度研究 行业深度研究 报告日期：2009 年 7 月 15 日 关注自营业务弹性-2009 年证券行业中期投资策略 关注自营业务弹性-2009 年证券行业中期投资策略 增持增持（上调） 证券行业 行行业业指数与相关市场指数比较指数与相关市场指数比较 行行业业指数近指数近一一年走势图年走势图 天相金融房地产组 分析师姚轶楠（执笔） 010-66045593 首席分析师石磊 010-66045557 服务热线 010-66045555 服务邮箱 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 本报告关注点： 本报告关注点： ? 下半年经纪业务佣金率跌势将减缓； ? 自营业务将决定券商股业绩表现，自营业务弹性分析； ? 证券行业盈利能力增强，上调投资评级至“增持” 。 投资要点：投资要点： ? 一季度券商整体表现略低于预期。一季度券商整体表现略低于预期。经纪业务代理成交额的上 涨几乎为佣金率的下调完全吞噬。上半年日均成交额1871亿 元（单边） ，同比增加33.26%，预计上半年综合净手续费率 为0.105%，同比下降22.64%。一季度上市券商自营策略相对 谨慎，自营权益类资产规模较08年末下降12.54%，但在二季 度股市继续上涨的预期下，券商自营权益类投资规模或将有 所增加。 ? 下半年经纪业务增速将明显提升。下半年经纪业务增速将明显提升。上半年经纪业务收入仍将 同比下降。由于综合净手续费率已降至历史较低水平，继续 下调空间减小。下半年综合手续费率有望企稳，并存在反弹 可能。我们预计2009年上市券商平均综合净手续费率将维持 在0.10%至0.11%区间。在下半年日均2000亿元的假设前提 下，我们预计全年经纪业务收入增速将达到19%左右。 ? 自营业务成为决定下半年券商业绩超预期的主要因素。自营业务成为决定下半年券商业绩超预期的主要因素。在经 纪业务预期明确的情况下，自营业务表现将决定券商业绩表 现。我们对券商自营业务弹性进行了量化分析，我们认为小 券商中东北证券自营业务弹性最大，而海通证券和中信证券 的自营业务还有相当提升空间。 ? 上调证券业投资评级至“增持” 。上调证券业投资评级至“增持” 。预计2009年全年9家上市券 商归属母公司净利润同比增长将达68%左右。在股市继续回 暖以及IPO重启的大背景下，证券行业盈利能力逐步增强， 我们将证券行业投资评级由“中性”上调至“增持” 。宏源 和东北证券经纪和自营业务具有较高弹性，建议关注两家券 商下半年表现。中信证券估值较低，资本实力雄厚，自营业 务有一定潜力，建议增持。海通证券或将获益于上海建设金 融中心，建议关注事件性机会。参股券商的股票中，广发证 券三家股东以及华茂股份估值低于上市券商，具备一定的投 资价值，维持辽宁成大的“增持”评级。 2 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值 行 业 深 度 研 究 行 业 深 度 研 究 目 录 1. 2009 年上半年证券业总体运行情况年上半年证券业总体运行情况.4 1.1 佣金率下降拉低券商盈利.4 1.2 自营业务成为决定券商市场表现的主要因素.5 2. 证券业盈利前景分析证券业盈利前景分析.7 2.1 下半年经纪业务增速将明显提升.7 2.11 下半年综合净手续费率有望企稳.7 2.12 中小券商市场份额或将继续增加.9 2.13 经纪业务收入敏感性分析.9 2.2 承销业务收入下半年将明显回升.10 2.3 自营业务收入增长潜力分化.11 2.31 权益类投资规模或将提升.11 2.32 风格不变下的自营收入敏感性分析.12 2.33 券商自营业务收入对权益类投资规模变化的敏感性分析.12 2.34 开启创业板有利券商直投业务.13 2.4 成本收入比将较 2008 年有所下降.13 2.5 参股券商公司投资分析.14 2.6 上调证券行业投资评级至“增持”.15 3. 09 年下半年行业投资策略及重点公司估值年下半年行业投资策略及重点公司估值.16 3.1 以 PB 估值为基础，把握自营业务收入潜力较大的公司.16 3.2 个股投资建议.17 3 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值 行 业 深 度 研 究 行 业 深 度 研 究 表格目录 表格 1 上市券商佣金率及市场份额 2009 年一季度较 2008 年变化情况.5 表格 2 上市券商 2008 年末权益类投资及估值比较.6 表格 3 上市券商 2009 年一季度权益类投资及估值比较.7 表格 4 2009 年上半年上市券商市场份额变化.