附1拟订资本预算一个资本预算项目的必要报酬率就是其资本在本，它可被视为一种机会成本。企业把资金投资于某一项目，就会有机会成本问题:它放弃了投资 于其他本质上可比的金融证券（comparable financial securities)的机会。这样，认识资本成本的一个方式就是把它视为本质上可比的公开交易证券的必要报酬率。 公司财务管理可分为两部分:(1)筹资决策;(2)投资决策。筹资(资本结构)决策涉及资产负债表右方，简单说，这类决策就是公司在负债与股东权益之间做出选择。投资决策涉及资产负债表的左方，它是公司对资产进行的选择。资产负债表两边必须平衡这一事实有助于我们理解资本成本 (筹资)和企业对资产的选择 (投资)之间是如何相互联系的。 必要报酬率是投资者愿意承担某项投资时所期望的最低报酬率。在某种意义上，必要报酬率是与筹资决策相关的，因为投资者只有获得了必要报酬率，才愿意提供资金。 期望报酬率是投资者进行某项投资所真正期望获得的报酬率。一项资本预算的期望报酬率叫做内含报酬率 (InternalRateofReturn，lRR)，它与投资决策是相关的。 请大家回忆一下，在完善资本市场环境下，期望报酬率和必要报酬率是相等的。例如，在该环境下投资于某种证券是一项净现值为零的投资，即投资者正好期望获得必要报酬率。 正如第5章至第8章所讨论的，基于资本市场效率原则，一个完善的资本，市场环境是决定必要报酬率的一个好的起点。但是，企业的投资决策常常涉及到在一些不是很有效或运行不好的市场上买卖有形资产 (real assets)的为这主要是因为资产的相似程度、交易成本、竞争程度方面存在差异。 由于有形资产市场一般情况下不如资本市场有效，所以价格就不太可能一贯保持公允。因此，我们通过计算投资的现值来确定其价值并帮助我们决定投资与否。通过资本市场估计的必要报酬率是计算净现值时一个必要的和关键的数据。之所以关键是因为未来现金流量的现值与折现率是呈反方向变化的，折现率越高，未来现金流量的现值越低。显然，若折现率使用不当，就不能正确计算投资的净现值，也就不会作出好的投资决策。 我们学习了如何确定债券、股票、期权等财务证券的必要报酬率。本章中，我们将应用上述概念来确定企业不动产投资的必要报酬率，这里，我们仍然假设企业是在一个基本上完善的资本市场环境中运作。我们将探讨资本市场的不完善对资本成本及必要报酬率的影响。资本成本与理财原则有价值的创意，根据一些新的想法来提出有价值的资本预算方案。比较优势，寻找能利用企业此敏优势的资本预算项目以增加企业价值。冈脸一报酬权衡，确定项目的资才戚才 (必要报酬率)时要考虑风险。贷币的时间价值，计算资本预算项目创造的价值 净现值。净增效益，辨别和估计一项预算的预期增量现金流量。期权，确认扩充、延迟或放弃一项预算所拥有的选择权的价值。双方交易，考虑交易的另一方愿意参加的原因。信号传递，考虑竞争者的行为和产品。 资本预算过程 我们先来看看在实务界资本预算是如何进行的。一项预算从有了想法到最后实现，整个过程可分为如下五步: 1产生一项预算的创意; 2堤出建议; 3审查现有项目和设施; 4评价所提出的项目，进行资本预算 企业一整套资本支出计划; 5提交拨款申请书 (appropriationrequest)。口 创意的产生 产生新的创意是资本预算过程中第一也是最重要的部分，从有价值的创意这一原则中我们可以看出它的重要性。不幸的是，我们无法教会人们如何提出有价值的新创意，如果可以的话，我们自己早成富翁了!尽管我们没法确保新创意的产生，强调它的重要性还是很重要的，这会使我们对自己或别人产生的创意给予足够的重视。 新创意来自何处?它来自一个组织的各级各部门。是一个企业内部资本预算创意产生的典型的流程图。通常，工厂经理负责发现一些能使企业运营更有效或规模更经济的潜在方案，如工厂经理可建议增加10000平方英尺的厂房或更新一台设备。在筛掉一些不占优势或不具吸引力的方案后，工厂。经理会把一些较有利的方案连同其他补充文件送到相关的事业部。 事业部管理人员不仅要审查这些建议而且还要加入自已的创意，例如，他们可能会建议增加一条新的生产线或合并两个工厂以提高效率等，而这些创意工厂经理一般是提不出来的。 这种自下而上的流程可使创意在组织中向上传递的过程中被逐级 “过滤”。在每一级上，由较低一级经理所提交的建议都经过筛选，其中有一些就被递交到上一级。此外，高一级别的管理人员，因为他们所处的位置可使其对企业有更全面的了解，所以可以在下级呈交的建议中加入一些新的创意。 与此同时，企业中也会存在一种“自上而下”的决策过程。战略决策者会就企业是否开拓新的业务、收购其他企业、改善现有业务以提高盈利能力等提出他们的创意。战略策划是资本预算过程中一个关键因素。上述两个过程相辅相成，自上而下的过程能产生更全面、更富于战略性的创意;自下而上的过程则会产生对某一项目更具针对性的创意。 另外，一些企业有研究开发部，它可能是生产部的一个组成部分，也可能是一个独立的部门。该部门经常会对产品提出一些新的创意，然后把它们提交到营销研究部。资本预算建议方案的开发至审批地过程：1批准研究资金，这种研究可能会产生产品创新的想法;2批准市场调研资金，通过市场调研可能会提出一个产品建议书;3批准产品开发资金，通过开发可能会设计出有用的产品;4批准购买生产厂房相或机器设备及销售新产品的资金。 从是可以看出每一步都会涉及到企业某一级或更多级上的资本预算决策。因此，有每一步上，企业都要重新估计净现值。通过这种顺次划拨资金的方式，就有可能自动审查并早日剔除不成功的方案，这样表中每一步也就包括了放弃、延迟、改变或继续某一方案的选择过程。口 资本预算项目的分类分析是有成本的。因此，对于某些方案，在批准前，人们只会对其粗略地审查一下，而对于其他的方案则会进行全面的分析。通常，对成本较低及经常性的方案不进行非常全面的评价。企业通常对项目进行分类，并对其进行相应的分析。 维护性开支，企业至少应保持某投资的健康发展及盈利能力，因此对破旧及损坏的设备进行更新是必不可少的。这类投资涉及的主要问题有:“我们是否还要继续这一业务？”如果是，那么“是否继续使用相同的生产程序？”因为上述问题的答案通常是肯定的，因此过于详细的决策制定过程就是对资源的不恰当的利用，一般对这类决策只进行例行审查即可。 降低成本，增加收入 这一类投资包括改进生产技术以降低成本以及进行营销活动以增加收入，其目的是增大成本与收入之间的差距，使投资更合理。降低成本的投资不仅要求设备的购置与安装能提高盈利能力，而且要求当即行动要优于延期行动 因为企业可能会有一个不得不推迟到以后的有价值的选择。 当前业务的生产能力扩充 决定是否扩充现有业务比审批维护性开支或降低成本的建议要困难得多。企业必须考虑扩充或添置新设备的经济性，并进行需求预测。双方交易原则提醒我们要顾及竞争对手的相似的战略。营销顾问的作用不容忽视，但这种项目的现金流量预测的不确定性比维护或更新项目大得多。 新产品和新业务 这类项目是最难评价的一类，它包括研究与开发性活动。因为新产品或新业务没有历史资料，而且涉及到较长的生产准备时间，所以对其进行精确的需求预测是很难的。许多时候，项目是有特殊意义的，因为它能为企业提供一个进入新市场的机会。例如，对于一个拥有一项可绝对控制的技术 (如一项己申请了专利的工艺)的企业来说，它也许全投入更多的研制开发费以便在弦技术的基础上开发新产品。如果成功了，这些新产品会为将来更具盈利能力的投资机会铺平道路。能否得到紧跟而来的机会对于企业是一个重要的选择，我们知道，选择权是有价值的。 符合法规及政策的要求 为了符合政府法规及企业政策在控制污染及健康、安全保护等方面的要求而发生的费用被视为成本。通常，这类项目的关键问题是如何以最有效的方式 最小的成本现值 来达到标准，而不是如何实现附加在核项目上的价值。可选技术的工程分析通常能提供一些关键信息。当然，企业也必须考虑到放弃某业务比按要求进行投资及继续诊业务更有价值这一情况存在的可能性。口 资本预算建议 人们对较小的开支也许不会进行正式的处理，通常，只需提议者呈交一份书面建议即可。有时，在一些组织结构相对不正式、规模较小的私人企业中，连正式的书面建议都可省掉。但大部分企业要使用标准的表格，对一些较大较复杂的项目一般还要附上书面备忘簿。有时还会包括来自外部专家的建议或研究，如来自经济顾问的预测等。 对于一个健康成长的企业来说，一个维护性项目也许只需要有限的一些信息即可决策，与此相比，一个有关新产品的项目则需要广泛地收集信息及分析。同时，对于每一类项目，不同级别的管理者对于每项资产的开支和预算期全部开支都有不同的权限，这能确保较大的项目必须经过较高层权力机构的批准。例如，一个最低层的部门领导，也许有权力批准该部门一年内购买总额为$25000的设备，但若某件设备价款超过$5000时，他也许就需要得到上司的批准了;一个工厂经理的权限也许是每年$250000和每台设备$50000等。这样的制度要求较大的开支需得到较广泛的审查和更多的信息。因为企业都希望避免作出负净现值的决策，所以多层次的审查是有意义的。这种等级制的审批结构反映了一个明显的事实对较大项目的错误决策比对较小项目的错误决策造成的成本要大得多。历史资本成本和增量资本成本 资本成本这一术语很易被人误解，它是资本预算项目的必要报酬率，不是决定企业资本成本的各种资金的历史成本 (如现有债券的息票支付)。资金的相关成本是一种机会成本，它是投资者在考虑目前的情况后愿意提供资金时的报酬率。如果用企业的历史成本去评价资本预算项目，在市场利率变动的情况下，分析结果必然是错的。 观察一下资本市场，你很快就会发现市场利率不是一成不变的。但是，在有效资本市场上，在某一时刻，对于给定的风险水平只有一个报酬率，可比投资项目期望报酬率与该报酬率的差异将很快被套利行为消灭。 与历史资本成本有关的另一个间题是风险差异。资本预算中的资本成本不是企业现有业务的必要报酬率，因为企业当前的资本成本反映了公司所有现存资产的平均风险，而项目的风险可能与此平均水平截然不同。 任何投资的必要报酬率是投资者愿意为当前投资提供资金所期望获得的最低报酬率。当管理者按股东利益采取行动时，资本成本反映了投资者在可比的资本市场投资上，即那些风险相同的投资上能获得的报酬率。公司估值 在完善资本市场环境下，企业的市场价值是不受其融资方式影响的。企业的价值仅由其预期未来现金流量规模和该现金流量的必要报酬率决定，而与上述现金流量在债权人与股东间的分配无关。因此，在完善资本市场环境下，企业的资本结构与企业价值是无关的。口 筹资决策 如果说筹资决策不影响企业价值，你可能会奇怪为什么我们要提到它。这里至少有三个原因:第一，即使筹资决策不影响企业价值，它也能为我们估计资本成本提供重要思路;第二，事实上，甚至在有效的资本市场上，也有可能出现错误，仅仅为了避免在经营中犯愚蠢的错误，弄清筹资决策也是很重要的;第三，对完善资本市场环境下筹资决策的理解有助于我们今后理解资本市场的不完善为什么以及怎样使筹资决策影响到企业价值。 企业价值可以用企业资产求偿权的价值来表示，也就是说，企业的价值等于企业负债市场价值与企业股东权益市场价值之和，即 企业价值权益十负