研究报告的解读与运用,目录,证券分析师 报告解读的一般规则 行业研究报告的解读 公司研究报告的解读,证券分析师的称呼有很多,不同的称呼其含义有所不同。 财务分析师、金融分析师、研究分析师、投资分析师、资产分析师、 信用分析师、财务分析师。 证券分析师: 对财务、经济、统计数据进行评价或者应用,参与或支持不同投资者决策 过程的相关专业人员,包括那些充当财务顾问、对机构和个人投资者提供理财建 议的分析人员,按服务对象不同,证券分析师分为: 卖方分析师:研究报告主要供个人和机构投资者使用,一般受聘于单纯进行买卖的 证券经纪公司。 买方分析师:一般服务于投资管理机构,如共同基金、对冲基金或投资咨询公司等 , 这些公司都有自己的证券交易账户。 独立分析师:一般和承销、认购他们所调查研究公司所发行证券的机构没有任何 关系,证券分析师的主要工作,收集信息 分析评价 投资建议,目录,证券分析师 报告解读的一般规则 行业研究报告的解读 公司研究报告的解读,研究报告产品类型,丰富的研究产品,研究宏观经济政策，预测市场发展趋势,跟踪市场热点，研究市场趋势，提供动态投资组合,债券市场走势点评，政策动态分析，债市投资建议,预测公司发展趋势并进行估值分析，揭示市场风险,帮助客户把握行业长期发展趋势，提前洞悉投资机会,运用完善的评价体系，帮助投资者选择出适合的基金,立足前瞻性，为客户寻找新的投资机会,策略研究,债券研究,公司研究,行业研究,基金研究,金融工程,宏观经济,客户导向的研究：根据客户需求确定研究覆盖和研究服务的内容形式 基于基本面研究：研究结论建立在基本面基础之上 规范的研究：采用国际通行的研究方法、规范和工具 独立与客观的研究：制度和执行确保研究的独立、客观，防止利益冲突,研究理念,全面覆盖宏观经济、策略、固定收益及所有行业领域 基于基本面的研究和规范的分析方法 注重行业领域研究框架和体系的建立 宏观、策略与产业链相互印证 研究风格稳定 相对审慎稳健 立足自我培养，团队比较稳定,研究体系和特点,报告解读一般规则,研究报告论斤卖，去芜存菁最重要；建立自己的思维框架，选择性吸收。 行业报告要看逻辑观点清晰、与众不同，论据充分；综述式的为差。 公司报告同样要求，至于估值、评级、目标价可以不用多注意，尤其DCF分析可以直接跳过。 重视强烈推荐的公司，尤其是刚刚调升评级的公司。 如果某篇报告推的比较成功，市场往往说明很热，同板块其它公司也会有机会,研究报告的潜台词,研究报告的潜台词,国内还是包打听，但有些内容不能往报告中写，也不能在电话里讲、网上发。 有的时候我们会写成对传言的分析。 比如： 产品提价 有高送转 有资产注入,识别研究报告的优劣,好的报告，言简意赅，能把复杂的事情说的很简单，生动形象。 图文搭配得当，文字读起来很舒服。 例如：高盛：金砖四国、金猪五国 高善文：价值重估、婴儿的安慰奶嘴 电商：淘宝大概是集贸市场，而天猫则是商业地产，苏宁易购和京东商城则是大卖场。 航运：中远航运是个价值型基金、中国远洋是个对冲基金 煤炭行业的：2007年强烈推荐：国阳红透西山、神火闪耀兰花 报告系列化，食品饮料业图谱，服装行业的时尚图谱,识别研究报告的优劣,有的研究报告的识别需要横向纵向比较才能有优劣之分。 横向比较：对于同一行业、同一公司，比较各家的研究报告。 例如：IPO投价报告是照着招股书抄袭，还是有自己的创见？ 例如：公司财报点评报告是照财报抄袭，还是有些自己的思考与挖掘？ 纵向比较：比较同一作者同一细分行业报告、同一公司报告的观点变迁， 验证观点的逻辑是否完整、论据是否充分？ 对于国家政策文件也是这么阅读了，看增加了什么话，减少了什么话，什么说法变化了,目录,证券分析师 报告解读的一般规则 行业研究报告的解读 公司研究报告的解读,上游：周期性大宗商品，要看资源的占有 中游：看规模优势、看技术优势 下游：非周期，产品力、品牌力、渠道力 估值 周期性行业的估值：景气时PE低，不景气时PE高； 非周期性行业的估值：景气时PE高，不景气时PE低。 投资策略 周期性行业一旦形成价格上涨趋势就立即推荐，不论其PE高低，价格形成下跌趋势时就调降评级，同样也不论PE高低。 非周期性行业在景气时要持续推荐，设立多年多步目标价,行业性质,行业性质,波特三部曲竞争战略、竞争优势、国家竞争优势 浪潮之巅、移动的帝国、虎嗅网、36氪、易观国际 产业链各环节及相关环节的组织全图 主要环节的产品特性、市场容量、公司集中度 产业链成本递推情况 考虑产业链上成本递推情况在怎样变化？ 产业链上利润分配格局 考虑产业链上利润分配格局如何改造,商业模式研究,市场规模 发展阶段 行业集中度 进入壁垒 退出壁垒,从主体单个环节入手,分析角度与工具,工具：波特五力,决定供应商力量大小的主要因素 所供应货品/服务的差别程度 供应商变更成本 是否存在替代品 供应商的行业份额 采购量对于供应商是否重要 该供应货品/服务占总成本的比例 该供应货品/服务对下游产品区别性的影响 行业供应链上竖向一体化的趋势,决定替代威胁性的主要因素 替代品的价格 转换成本 买家对替代品的接受程度,决定进入壁垒强弱的主要因素 规模经济 技术专长的多少 品牌的强弱 顾客转变成本 是否资本密集 获得分销渠道的难易 成本优势的坚固程度 现有厂家的行为特点,决定买方力量大小的主要因素 讨价还价能力 相对行业份额 数量、转换成本、信息 转换成本 替代产品 价格敏感性 采购总量；产品差异性 品牌；对质量感受的影响 买方的利润 决策者的动机,决定行业内部竞争程度的主要因素 行业增长速度 固定成本/附加价值 能力利用率 产品差异程度 品牌认知度 转换成本 行业份额的集中与平衡 信息复杂度 竞争者的背景 退出成本,2. 新进入者,3. 客户,4. 替代产品,1. 供应商,5. 行业内 战略集团,食品饮料业图谱培训课件（ Elearning03专业类03-04研发中心） 通胀情况下，高端品需求拉动，大众品成本推动。去通胀时正相反，不过中国正在货币化的进程中，通胀概率更大。关注CPI选择投资时机。 高端品投资机会是板块性的，大众品投资机会是剩者为王。 阴型行业整合不如阳型行业，啤酒行业象下围棋，乳业象下象棋。 吃的不如喝的快；不能照搬西方，不能固执己见，要观察目标消费群。 成长型公司要注意产品、市场、渠道三聚焦。 品牌要不断往上做，渠道要不断往下沉。 企业在全盛时如果不能革自己的命，就只能等别人来革自己的命,商业模式综述,房地产业杠杆化生存,市中心住宅与写字楼价格比较 房价收入比 月供收入比 关注政策对供需杠杆的影响：开发商资本金要求；二套房政策（不控制二套房，批发零售市场就要分化）；贷款利率七折政策,医药业渠道变革,主流生存方式： 化学药公司：仿创药，等别人的专利到期后大量生产。 中药类公司：改变剂型，使消费者更方便，中药有效成分的提取落后于日本。 生物药：研发周期长、风险大，目前前沿是精准医疗 医药商业、医疗器械、医院经营（民营化、托管科室） 互联网医疗：医院信息化、在线问诊（医生多点执业,服装业时尚图谱,大传媒时代,大传媒时代,案例：史诗级作品：VR-AR技术图谱导读之解读,1、报告原文请用浏览器扫码,综述是用于精读的，导读是用于讲演的，解读才是讲背景的， 热门的Pokmon GO游戏解读导入，三分钟视频； 1、头盔显示技术线的演进； 2、NUI自然用户界面的演进； 3、产业应用的发展； 重点是与众不同的结论； 太多的技术细节在导读中跳过，推荐看原文,2、导读见附件文档，导读视频见elearning-课程分类-03专业类-行业研究专题或研究发展中心,目录,证券分析师 报告解读的一般规则 行业研究报告的解读 公司研究报告的解读,中美研究报告比较,相同点： 1.证券分析师的基本情况 2.被分析公司的基本资料 3.被分析公司的主要财务数据 4.市场数据 5.预测数据 6.要点提示 7.得出结论的具体原因分析,不同之处： 1.提供研究报告的原因 2.研究报告的使用对象和使用要点 3.利益冲突信息 4.行业评级分布 5.评级标准 6.预测数据的计算方法和数据资料的来源说明 7.公司股价是否与大盘指数比较 8.现金流预测 9.股利率 10.“重要信息”的阅读提示,熟悉行业龙头,白酒：茅台、五粮液、洋河 环保：碧水源、三聚环保 地产：万科、招商、华夏幸福、保利 医药：恒瑞医药、上海莱士、云南白药 医疗：美年健康、鱼跃医疗、爱尔眼科 食品：伊利、双汇、海天 汽车：上汽、广汽、比亚迪 旅游：中青旅、华侨城、中国国旅 家用电器：美的、 格力、 海尔、TCL 纺织服饰：海澜之家、 雅阁尔 农林牧渔：温氏股份、 新希望,资料来源：WIND，招商证券，以6月16日股价计算,熟悉行业龙头,传媒娱乐：万达院线、中国电影 仓储物流：顺丰、圆通、韵达 保险：中国人寿、中国平安 互联网：世纪游轮、乐视网、 东方财富 工程机械：三一重工、中联重科 钢铁：宝钢、 包钢 家居用品：欧派家居、索菲亚 电脑设备：同方股份、航天信息 商业连锁：苏宁云商、永辉超市 运输服务：大秦铁路、中国国航,好产品好公司好业绩好股票,盈利模式分析 盈利预测 估值 P=PEEPS 股价催化剂,产业链各环节及相关环节的组织图 主要环节的市场容量、公司集中度 各关联环节的利益分配格局 根据行业面、公司基本面的判断 高管层释放利润动机分析 绝对估值与相对估值（包括国际比较） 成长性溢价估值 流动性溢价估值 业务成长（业绩发布可能超预期） 业务反转 高送配（长期看无效） 重组 卖方分析师报告,公司素质,管理与治理 Management,诚信、与流通股东利益的一致性：以往的诚信记录；股东性质和背 景；管理层绩效考核与激励制度；投资者关系及透明度。 创新能力、战略及对待风险的态度：创新和学习能力；清晰且正确的战略和发展模式；理性地对待风险。 良好的执行能力,业务价值 Franchise （持续的业务壁垒或屏障,财务 Financials,业务屏障：持续且稳固的品牌认知和市场份额；自然垄断或特许权。重点关注屏障带来超额盈利和股东价值创造力。 定价能力：行业的定价机制；企业在产业链中的地位或相对于上下游的谈判能力。测算EBITDA Margin等盈利能力变化趋势 竞争优势：产品的差异性，成本，技术，营销服务等,创造现金的能力：资产支出及营运资本的变化，测算FCF的折现值；评估每股收益的现金含量。 如何为增长融资：融资的形式及资本结构的变化。 财务的健康状况：资产负债率、资产周转率；债务的规模、币种以及到期日。盈利能力的变化趋势、因素及未来持续性分析。 股东价值创造能力：ROE、ROIC-WACC、EVA的变化趋势,估值方法,P/B:市净率 P/E:市盈率 P/S:市销率 DCF:绝对估值法（现金流折现） RNAV:重估净资产 EV/EBITDA:企业价值与息税折旧前利润比值 P/PPoP:股价/拨备前利润 重置成本法:在现实条件下重新购置或者建造一个全新状态的评估对象，所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额，以其作为评估对象现实价值的一种评估方法,案例：贵州茅台的80倍,我们2004年开始推荐茅台的时候， 茅台市值只有70多亿， 行业老大是五粮液，酒价、财务指标大幅领先茅台，作为白酒大王的五粮液提出国酒不搞终身制， 去路演，基金经理说，茅台是50岁以上人喝的酒，或者有人说，茅台酒的味道很怪，我喝不惯,结论：2004年初28元时我们开始强烈推荐：2004年年内见40，一到两年内见60，三到五年内见100！（都实现了，且提前实现！） 逻辑：1、通胀将持续，需求紧俏，通胀是高端消费的朋友，茅台于03年10月提价17.54%，国酒的资源稀缺性，我们预计未来五年、每年还能提价5%； 2、公司工艺周期五年，上市前后融资扩大产能，正开始放量，每年10-15%（我们摸清了公司历年产能产量数据）； 3、集团老酒收购的消费税返还惠及若干年（税收政策调整）； 4、2003年静态市盈