2016 年 11 月 16 日补贴下降趋势下竞争深化，关注运营产业链2017 年度新能源汽车行业年度策略投资要点： 政策频繁调整，16年产销表现不及预期16年以来，在骗补核查影响下，新能源汽车补贴政策迟迟未能出台，导致整车企业观望情绪严重，拉动15年产销爆发的商用车产量大幅低于预期， 四季度表现平淡。 政策短空长多，要求企业早日脱离补贴依赖从今年政策的变化情况来看，趋紧趋严趋势明显。最新网传的新能源汽车补贴调整方案和工信部推出的新能源汽车积分制等政策均透露出政府希望行业早日实现依靠自身进行市场化发展的期望，新能源汽车行业依靠补贴即可获得高额利润的情况将面临终结。短期来看，行业发展明显承压，但长期来看，这将加速落后企业的退出，给予优秀企业更广阔的成长空间， 利于行业持续健康的发展。我们预计17年新能源汽车产量将达到67万辆， 主要的增量贡献来自于乘用车和物流车。 新能源汽车运营有望成为拉动行业增长的新动力只有通过培养终端的真实需求才能实现新能源汽车行业的可持续发展，但从目前的情况来看，新能源汽车在个人消费者中的推广进展有限，考虑到新能源汽车具有购置成本高，使用成本低的特点，十分适合应用于运营领域，同时政府对于出租车、物流车等运营车辆也较易施加影响，能够实现快速上量，此外新能源汽车创新形式众多，空间广阔。我们看好17年新能源汽车运营产业链的投资机会。 新能源汽车运营产业链投资机会梳理专用车：今年受政策影响，表现将大幅低于预期，17年在政策落地的前提下，叠加低基数效应，专用车产销有望重回快速上升通道，看好行业龙头； 三电：预计17年供需关系反转，三电厂商竞争激烈程度将显著增强，盈利能力将明显下行。看好拥有上下游联动模式的三电厂商在激烈的竞争中获得优势；换电：换电模式能与新能源运营车辆的推广形成良好协同效应， 目前换电站的铺设有所进展，整车厂的参与热情也有明显提升，我们看好换电模式在运营端首先取得突破；新能源汽车运营商：空间广阔，短期我们更看好盈利模式清晰，下游客户明确的新能源物流车运营率先取得突破。 相关标的推荐骆驼股份（601311）；创力集团（603012）；合康变频（300048）；力帆股份（601777）；富临运业（002357）。 风险提示（1） 政策风险；（2）产能过剩风险。相对市场表现马松分析师执业证书编号：S0590515090002 电话：0510-85613713邮箱：masglsc.com.cn郦莉联系人电话：0510-85613713邮箱：llglsc.com.cn相关报告证券研究报告年度策略1请务必阅读报告末页的重要声明年度策略正文目录27请务必阅读报告末页的重要声明1 政策频繁调整，16 年产销表现不及预期42 15 年新能源汽车板块行情回顾53 全面繁荣时代落幕，关注运营端机会63.1 政策短空长多，要求企业早日摆脱补贴依赖63.2 新能源汽车运营有望成为拉动行业增长的新动力94 新能源汽车运营产业链投资机会梳理124.1 专用车：17 年有望重回快速上升通道124.2 三电：看好通过上下游联动来拉动三电销售的商业模式144.3 换电：能与新能源运营车辆的推广形成良好协同效应164.4 新能源汽车运营商：空间广阔，有望率先从物流车运营端突破195 重点公司推荐235.1 骆驼股份：三电+融资租赁业务空间广阔，传统主业触底回升235.2 创力集团：快速切入新能源汽车领域，后续发展值得期待235.3 合康变频：领先的新能源汽车动力总成系统供应商245.4 力帆股份：换电模式助力新能源汽车放量245.5 富临运业：新能源汽车运营成为公司新的增长极256 风险因素26图表目录图表 1：国内近年新能源汽车产量4图表 2：近年国内各类新能源汽车产量4图表 3：近年国内各类新能源汽车产量增速4图表 4：国联新能源汽车板块今年以来走势（算术平均法）（截止 2016 年 10 月 31 日） 5图表 5：国联锂矿资源板块今年以来表现6图表 6：国联动力电池板块今年以来表现6图表 7：国联电机电控板块今年以来表现6图表 8：国联充电设备板块今年以来表现6图表 9：疑似新能源客车补贴调整方案8图表 10：2016 新能源汽车地方补贴政策情况8图表 11：新能源汽车产量预测9图表 12：电动版 E150 和燃油版 E150 的成本对比10图表 13：北京小客车年度配额指标变化10图表 14：布局运营端将显著增强三电厂商的话语权11图表 15：对新能源汽车运营的扶持政策11图表 16：新能源汽车运营的市场空间12图表 17：国内近年来纯电动专用车产量12图表 18：各地对于新能源专用车的推广政策13图表 19：285-290 批新能源汽车和专用车产品申报数14图表 20：国内近年来纯电动专用车产量14图表 21：动力电池板块营收大幅增长15图表 22：动力电池板块扣非后净利润大幅增长15图表 23：国内动力电池产能和需求测算15图表 24：布局运营端将显著增强三电厂商的话语权16图表 25：充换电的优缺点对比17图表 26：Better Place 的运营模式18图表 27：北汽将 5 年内建 500 座充换电站19图表 28：力帆能源站19图表 29：中国主要城市堵车热力图20图表 30：新能源汽车分时租赁平台20图表 31：新能源汽车分时租赁需应对的问题20图表 32：新能源专用车和传统专用车全生命周期成本对比21图表 33：运营纯电动专用车的净利润率对国补退坡幅度和地补配套比例的敏感性分析 22图表 34：新能源物流车运营市场参与者的优劣势分析23图表 35：重点推荐股票盈利预测（截至 2016 年 11 月 14 日）251 政策频繁调整，16 年产销表现不及预期政策频繁调整，全年销量目标明显下调。16 年以来，在政策频繁调整且落地时间持续低于预期的影响下，国内新能源汽车特别是商用车的产销情况受到严重影响。16 年 1-9 月，国内新能源汽车产销量分别为 30.2 万辆和 28.9 万辆，同比增速分别为93.0%和 100.6%。考虑到 15 年四季度的超高基数，全年来看，新能源汽车的产销增速将进一步下移。中汽协在 9 月也将今年全年新能源汽车的产销量预期由原本的 70万辆大幅下调至 40 万辆。图表 1：国内近年新能源汽车产量来源：工信部中汽协国联证券研究所新能源客车和专用车销量均低于预期。目前新能源汽车行业的发展依然高度依赖政策的推动，今年以来政策调整频繁，除了新能源乘用车因受影响较小依旧维持良好表现外，新能源客车和新能源专用车的产销情况均受到明显冲击，表现明显低于年初市场的预期：其中新能源客车 1-9 月共生产 5.9 万辆，同比增长 39%，考虑到 15Q4 的超高基数，预计其 16 年全年产销量将出现负增长；而纯电动专用车 1-9 月共生产9100 辆，同比增长 15.4%，年初市场给出的 10 万辆销售目标达成无望。图表 2：近年国内各类新能源汽车产量图表 3：近年国内各类新能源汽车产量增速来源：工信部中汽协乘联会国联证券研究所来源：工信部中汽协乘联会国联证券研究所预计全年产量达到 48.8 万辆。根据截至 15 年 9 月的新能源汽车产销情况和相关政策情况来看，我们预计 16 年全年新能源客车和新能源专用车将面临同比明显下滑的局面，而新能源乘用车则保持快速增长，预计全年新能源汽车产量将达到 48.8 万辆。2 15 年新能源汽车板块行情回顾板块整体表现优异。回顾年初至今国联新能源汽车板块的表现，我们可以看到明显的几波行情（为了剔除市值占比高公司对整体表现的影响，我们使用算术平均法）：第一波是一月底到二月底，主要是来自于股指反弹的驱动；第二波是从三月中旬到四月中旬，源于大家对于年内三元产业链的高预期；第三波是从五月中下旬至六月底， 催化剂是在 5 月 26 日公布的发布的道路机动车辆生产企业及产品公告(第 285 批)中有 109 款纯电动专用车，其中纯电动厢式物流车高达 74 款，提升了市场对于物流车重回推广目录以及快速放量的预期。但由于新能源汽车骗补核查结果的公布时间以及相关政策的落地时间一再迟于预期，7 月起新能源汽车板块整体表现低迷，跌幅最大达到 13 个百分点。截至 10 月 31 日，国联新能源汽车板块距离年内的最高点约有10 个点的跌幅。整体来看的话，上半年新能源汽车板块表现亮眼，7 月其虽受政策落地时间屡屡晚于预期的影响，有一定的回调。图表 4：国联新能源汽车板块今年以来走势（算术平均法）（截止 2016 年 10 月 31 日）30%+18.0%物流车=12.9%三元产业链政策迟迟不落地+5.1%股指反弹=46.4% -28.4%20%10%0%-10%-20%-30%2016-01-042016-01-112016-01-182016-01-252016-02-012016-02-122016-02-192016-02-262016-03-042016-03-112016-03-182016-03-252016-04-012016-04-112016-04-182016-04-252016-05-032016-05-102016-05-172016-05-242016-05-312016-06-072016-06-162016-06-232016-06-302016-07-072016-07-142016-07-212016-07-282016-08-042016-08-112016-08-182016-08-252016-09-012016-09-082016-09-192016-09-262016-10-102016-10-172016-10-242016-10-31-40%来源：wind 国联证券研究所从各个子版块的表现来看，整体的趋势类似，其中整车板块主要是乘用车企业， 新能源汽车销量占比低，对整体的业绩贡献有限，所以表现最为平淡，此处不再赘述。下面简单说明下其它四个子版块今年以来的表现。从锂资源板块的表现来看，其涨跌滞后于碳酸锂价格的变化，碳酸锂价格在 4 月见顶，而锂矿资源板块则在 7 月才达到截至目前的最高点。板块年内最高的区间涨幅达到 53%，低于碳酸锂价格 67%的涨幅，目前板块已从最高点回调了约 20 个百分点。动力电池板块和电机电控板块整体表现类似，最高区间涨幅都在 55%左右，截至 10 月 31 日，两个板块自最高点回调了约 10 个百分点。由于国网南网今年充电桩的招标情况显著低于预期，充电设备板块今年的表现较弱，在 4 月涨幅达到最高点后，后续一直未能突破，区间最高涨跌幅为35%，明显弱于其它三个板块的表现，目前充电设备板块自最高点回调了 6 个百分点左右。图表 5：国联锂矿