证券研究报告产业全面繁荣，重点关注三元动力机会新能源汽车发现价值实现价值请务必阅读正文之后的免责条款部分2015 年 11 月 25 日评级：优异52 周走势 报告作者 分析师：马松执业证书编号：S0590515090002 联系人 马松 郦莉电话： 0510-8561-3713Email：masglsc.com.cn新能源汽车 2016 年投资策略 新能源汽车 15 年表现优异，政策利好不断。15 年以来，新能源汽车在政策推动下，产销量不断创新高，全年将超 30 万辆。政策方面，整体政策配套体系不断完善，力度前所未有。4 月底，到 2020 年财政补贴政策出台， 稳定了市场长期预期。当前充电设施建设仍滞后，16 年将是政策发力重点。 16 年新能源汽车产量 60 万，呈现四大趋势。16 年新能源公交客车推广空间已经不大，纯电动专用车、轻客、乘用车和插电式乘用车成为增长 重点，将带动全年产量将达 60 万，在此带动下，动力电池产能仍将紧张。同时随着新的补贴政策的实行，三元动力电池将日渐成为乘用车的主流， 这将是 16 年最大的变化。 锂资源和电解液受益整体动力电池产能紧张。根据我们测算，2016 年动力电池需求量在 34.7GWh 左右，而产能约 40GWh，大部分的新增产能都在 16 年初到年中投产，考虑一定的达产周期，实际上全年产能仍然紧张。对此，上游锂资源受益最为确定，锂产品价格将维持强势，首推天齐锂业 和赣锋锂业。电解液环节也受益较大，六氟磷酸锂 16 年将持续紧张，自产六氟磷酸锂的天赐材料放量确定性较高。 三元动力电池爆发将带来新机遇。16 年补贴对续航里程要求的提升将 独立性申明使得纯电动乘用车转向三元动力电池，预计汽车动力电池中三元材料动力作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。电池的需求量将由 2014 年的 88 万 KWh 增长至 2017 年的 1018 万 KWh， 增长 12 倍，占比将由 20%提升到 40%以上。这将对动力三元正极材料、钴、湿法隔膜、三元动力电池的需求大大提升，相关公司有望受益。建议关注当升科技、华友钴业、亿纬锂能。 新能源乘用车弹性增大，机会显现。16 年新能源乘用车成为增长重点，随着电池产能瓶颈的逐渐消除，产销量将大幅上升，整车厂商的议价能力也在相对提升，新能源乘用车企业的业绩弹性将增大，步入快速增长时期， 由此带来业绩和估值的双提升。建议关注力帆股份、江淮汽车、东风汽车。 风险因素：（1）新能源汽车产量不达预期；（2）动力电池产能过剩风险；（3）新能源汽车发生重大事故；（4）板块估值过高。30推广目标，大力推动充电设施建设仍然会是明年政策发力的重点。市场一直预 期的充电桩补贴政策还未出台，这也是明年政策方面的最大期待。产业拉动力大大增强，资本市场并购整合风起。在中期策略报告中，我们的主题是并购整合，15 年以来多家上市公司通过各种形式切入新能源汽车业务。原有的新能源汽车板块公司也在通过增发等形式做大规模。实际上，在未来几年里，并购整合都是新能源汽车领域的一条重点线索。新能源汽车产业链较长， 机会众多，一方面，随着新能源汽车的快速爆发，产业链上各个环节都亟需资本支持快速壮大，另一方面，传统行业上市公司也在迫切需要找到新的转型方向，同时并购也为非上市优质公司进入资本市场提供了快捷的通道。这些都是值得我们重点关注的机会。2新能源汽车 16 年产量 60 万，呈现四大趋势预计 2016 年国内新能源汽车产量将达到 60 万辆。根据 10 月份的数据来看，15 年全年产销量超过 30 万辆应该没有悬念。对于 16 年产销量的预测，变量因素更多，从正面来看，有政策力度一如既往、充电设施建设加快推进、电池产能加速释放、各整车厂在积极转型、限牌城市大力支持等等，负面因素主要有充电设施建设滞后、公交车等领域的推广空间已经不大。综合来看，我们从乘用车和商用车角度，按 EV 和 PHEV 分类，对未来两年的产量进行了预测，预计 2016 年产量将达到 60 万辆左右，主要的增长点在EV 乘用车和 EV 商用车、以及 PHEV 乘用车三个方面。图表 5：新能源汽车产量预测发现价值实现价值请务必阅读正文之后的免责条款部分1000000900000800000700000600000400%350%300%250%500000400000300000200000100000200%150%100%50%00%20112012201320142015E2016E2017E数据来源：工信部 国联证券研究所图表 6：新能源汽车产量分车型国内新能源汽车产量分车型乘用车EV商用车乘用车PHEV商用车总量2011557925808159201211375141612791201314604303817642201439249156551657912965844482015E13000010500065000200003200002016E260000220000100000260006060002017E39000030000015000032000872000数据来源：工信部 国联证券研究所我们始终强调当前新能源汽车基本靠政策驱动，所以政策是我们把握行业 发展趋势最重要的因素，前面梳理了近一年来的政策，最重要的仍然是补贴政 策。16 年新能源汽车的补贴力度基本维持，因此形势上，新能源汽车发展依然很好。但 16 年新的补贴政策与 15 年相比，有一些新的变化，这将直接对 16 年的新能源汽车结构产生重要影响。我们总结下来主要有以下几个趋势。1、 新标准鼓励乘用车更长续航里程，采用三元动力电池比例会大大增加。按照新的标准，续航 150 公里以上的纯电动乘用车补贴基本不变，但续航在 100-150 公里的乘用车补贴标准大幅下降，这将鼓励车企推出续航里程更长的车型。在 100-150 公里之间提升至 150-250 之间相对容易，经济上也更合算。纯电动续驶里程 R(工况法、公里)车辆类型 (单位：万辆)100R150150R250R250R50纯电动乘用车201620152.53.154.54.55.55.4因此预计 16 年起 100-150 公里的纯电动乘用车将大幅减少，这也意味着纯电动乘用车需要提高电池容量或者采用更高能量密度的电池，三元动力电池会是大 方向，16 年比例将大幅增加。插电式乘用车补贴降 5%，影响较小。图表 7：2016 年新能源乘用车补贴标准插电式混合动力乘20163用车（含增程式）20153.15数据来源：关于 2016-2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知国联证券研究所2、纯电动商用车将以物流车为代表的专用车和轻客发展为重点，公交车空间已 经不大。对新能源客车来说，2016 年的新标准，按照质量能量消耗量来细分补贴， 同时按照 10-12 米客车作为标准车，其他长度的车型按照折算系数计算，增加了对 6 米以下客车的补贴，对纯电动车型的发展比较有利，也有助于将技术水平更高的客车企业的发展。图表 8：2016 年新能源客车补贴标准单位载质量能量消标准车（10 米车长12 米） 车辆类型耗量（Ekg，纯电动续驶里程 R（等速法、公里）Wh/kmkg）6R2020R5050R100100R150150R250R250Ekg0.25222630354250纯电动客车0.25Ekg0.350.35Ekg0.50.5Ekg0.62018162422182824203228253834304642360.6Ekg0.7121416202430插电式混合动力客车（含增程）202325纯电动、插电式混合动力（含增程式）等专用车、货车推广应用补助标准：按电池容量每千瓦时补助 1800 元，并将根据产品类别、性能指标等进一步细化补贴标准。数据来源：关于 2016-2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知国联证券研究所对以物流车为主的专用车领域来讲，国家补贴按照 1KWh 补贴 1800 元计， 物流车等专用车对安全性的要求要比乘用车低，发生事故的影响也小，因此对动力电池的要求会低一些，一些中低端的动力电池成本已经做到 1.8 元/Wh 以下，所以以现在的补贴力度，完全可以覆盖电池的成本，对运营企业来讲，经济性是非常明显的。物流车等专用车每天的运营里程较固定，物流公司也有场地建设固定充电桩，充电也便利，因此专用车的发展已经呈现出越来越快的趋势。2015 年 9 月份，纯电动物流车已经占到纯电动商用车的 25%。图表 9：纯电动物流车增长迅猛纯电动物流车产量（辆）25561259969874592350291184150300025002000150010005000Jan-15Feb-15 Mar-15 Apr-15 May-15 Jun-15Jul-15Aug-15 Sep-15数据来源：中国汽车技术研究中心 国联证券研究所16 年公交车空间已经不大。由于政策补贴力度大，当前新能源商用车的推广以公交大巴为主力，2014 年，国内共计销售新能源客车 18637 辆，同比增长80.54%，其中新能源公交客车 16412 辆，占 88.06%。15 年新能源公交车销量继续大幅增长，按照 2015 年公交客车销量约 8 万辆计算，当前新能源公交车已经占据公交客车销量的 38%左右，未来几年新能源公交车的增长空间已经不大。新能源客车增长的重点将转向中巴、轻客等领域。图表 10：新能源公交车占公交车销量比例已经较高350003000025000200001500010000500045.0%新能源公交车产量（辆）新能源公交占每年公交车销量比例（%）40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0201020112012201320142015E0.0%