1关 于 联 想 并 购 IBM 方 式 的 分 析摘 要 随 着 经 济 全 球 化 的 飞 速 发 展 ， 我 国 企 业 走 向 全 球 ， 联 想 集团 抓 住 有 利 时 机 成 功 实 现 了 这 一 跨 越 。 此 次 联 想 并 购 IBM 采 用 了6.5 亿 美 元 现 金 加 6 亿 美 元 股 票 的 混 合 并 购 方 式 ， 本 文 就 采 用 这 种 并 购方 式 的 原 因 、 特 点 及 采 用 这 种 并 购 方 式 后 面 临 的 问 题 进 行 了 详 细 阐述 。关 键 词 并 购 方 式 国 际 资 本 市 场 接 轨 税 收 筹 划 财 务风 险 股 东 结 构 2005 年 5 月 1 日 下 午 3 点 ， 中 国 IT 行 业 发 生 了 一 件 令 全 球 瞩 目的 大 事 。 联 想 正 式 宣 布 以 12.5 亿 美 元 （ 6.5 亿 美 元 现 金 +6 亿 美 元 联想 股 票 ） 完 成 对 IBM 全 球 PC 业 务 的 并 购 ， 合 并 后 的 联 想 将 以 130 亿美 元 的 年 销 售 额 一 跃 成 为 全 球 第 三 大 PC 制 造 商 ， 仅 次 于 戴 尔 和 惠 普 。一 、 交 易 概 述“联 想 ”电 脑 作 为 中 国 最 大 的 个 人 电 脑 制 造 商 ， 在 中 国 个 人 电 脑 销售 市 场 中 占 据 大 约 30%的 份 额 ， 其 营 业 额 超 过 200 亿 港 元 （ 2003 年 ） 。IBM 更 是 一 个 具 有 80 年 悠 久 历 史 的 国 际 大 公 司 。 2003 年 ， IBM 的 营业 额 高 达 891 亿 美 元 （ 其 中 PC 部 门 的 营 业 额 为 90 亿 美 元 ） ， 但 是 在2004 年 1 月 到 6 月 的 头 两 个 季 度 里 ， PC 部 门 亏 损 1.4 亿 美 元 ， 且 这种 亏 损 状 态 已 经 持 续 了 3 年 半 （ 2001 年 亏 损 近 4 亿 美 元 ， 2002 年 亏损 1.71 亿 美 元 ， 2003 年 亏 损 2.58 亿 美 元 ） 。 联 想 集 团 收 购 IBM 全球 PC 部 门 引 起 了 中 外 媒 体 的 巨 大 关 注 。 对 于 此 次 并 购 事 件 许 多 业 内 人士 认 为 ， IBM 公 司 出 售 PC 部 门 的 目 的 在 于 减 少 亏 损 以 改 善 公 司 的 账 面形 象 ， 同 时 联 想 集 团 的 收 购 也 正 是 崛 起 的 中 国 进 军 世 界 电 脑 市 场 的 一个 象 征 性 行 动 。2004 年 12 月 8 日 ， 联 想 集 团 在 北 京 宣 布 以 12.5 亿 美 元 并 购IBM 的 全 球 PC 业 务 。 其 中 ， 付 出 的 12.5 亿 美 元 包 括 约 6.5 亿 美 元 现金 及 按 2004 年 12 月 交 易 宣 布 前 最 后 一 个 交 易 日 的 股 票 收 市 价 折 算 的 价2值 6 亿 美 元 的 联 想 股 份 。 此 外 ， 联 想 还 将 承 担 来 自 IBM 约 5 亿 美 元的 净 负 债 。 交 易 完 成 后 ， IBM 拥 有 联 想 18.9%的 普 通 股 ， 成 为 联 想 的第 二 大 股 东 ， 并 且 有 3 年 的 股 票 锁 定 期 ， 在 此 期 间 IBM 不 能 售 出 联 想股 票 。 同 时 联 想 拥 有 5 年 的 IBM PC 商 标 使 用 权 ， 联 想 的 总 部 也 将 由 北京 移 至 纽 约 。但 令 人 困 惑 的 是 ， 联 想 集 团 付 出 12.5 亿 美 元 如 此 高 的 代 价 收 购IBM， 对 于 这 样 一 个 中 国 品 牌 来 说 ， 到 底 是 “赢 得 ”还 是 “损 失 ”？下 面 我 们 仅 就 并 购 方 式 进 行 分 析 。二 、 采 用 混 合 并 购 方 式 的 原 因并 购 中 最 关 键 的 因 素 就 是 并 购 的 成 本 ， 因 为 它 涉 及 到 并 购 方 、 目 标 公司 以 及 股 东 的 利 益 ， 而 并 购 方 式 的 选 择 则 是 影 响 并 购 成 本 的 一 个 重 要 因素 。并 购 按 照 出 资 方 式 可 以 分 为 现 金 支 付 、 股 票 支 付 和 混 合 支 付 三 种 ， 企业 在 选 择 支 付 方 式 时 往 往 是 在 满 足 多 方 需 求 的 利 益 平 衡 状 况 下 ， 计 算 出税 负 成 本 最 低 、 对 企 业 最 有 利 的 一 种 方 式 。全 部 现 金 支 付 是 最 为 简 单 且 迅 速 的 一 种 并 购 支 付 方 式 ， 它 不 会 稀释 原 有 股 东 对 公 司 的 控 制 权 ， 但 其 规 模 受 制 于 公 司 闲 置 资 金 资 源 的 规模 。 假 若 联 想 集 团 采 用 现 金 支 付 ， 为 维 持 其 正 常 生 产 经 营 必 然 会 大 规模 举 债 ， 其 结 果 是 公 司 财 务 风 险 的 加 大 。 作 为 一 位 明 智 的 管 理 者 ， 联 想老 总 必 然 不 会 采 取 这 一 方 案 。全 部 股 票 支 付 ， 虽 不 必 大 量 使 用 现 金 ， 一 定 程 度 上 降 低 了 公 司 的 财务 风 险 ， 但 增 发 股 票 会 导 致 股 东 控 制 权 的 稀 释 。 在 收 购 IBM 的 过 程中 ， 联 想 曾 试 想 采 用 这 样 一 种 支 付 方 式 ， 但 作 为 企 业 的 所 有 者 ， 总 是 希望 能 够 实 现 其 对 公 司 的 控 制 权 。 因 此 ， 此 方 案 遭 到 大 部 分 股 东 的 反 对 ，不 得 不 另 取 他 法 。混 合 支 付 方 式 即 “现 金 +股 票 ”支 付 方 式 ， 它 可 以 使 上 述 两 种 支 付方 式 的 优 缺 互 补 ， 既 能 够 促 进 对 公 司 闲 置 资 金 的 有 效 利 用 ， 又 可 以 防 止原 有 股 东 控 制 权 的 大 大 稀 释 。此 次 联 想 并 购 IBM PC 业 务 中 采 用 的 支 付 方 式 就 是 “现 金 +股 票 ”3支 付 方 式 ， 签 定 资 产 购 买 协 议 即 联 想 向 IBM 支 付 12.5 亿 美 元 （ 包 括现 金 6.5 亿 美 元 ， 以 18.9%的 联 想 股 票 作 价 的 6 亿 美 元 ） ， 同 时 还 承担 IBM 5 亿 美 元 的 净 债 务 。 至 此 ， 实 际 交 易 额 达 到 17.5 亿 美 元 。 采用 这 样 一 种 支 付 方 式 ， 是 并 购 双 方 均 考 虑 了 自 身 的 发 展 战 略 后 作 出 的 精心 安 排 。 首 先 ， IBM 在 个 人 计 算 机 领 域 占 有 绝 对 优 势 ， 完 成 并 购 后 的联 想 集 团 可 以 借 助 IBM 实 施 其 “走 出 去 ”的 发 展 战 略 。 其 次 ， 联 想 集团 的 股 票 在 香 港 上 市 ， 流 通 性 很 强 ， IBM 持 有 的 联 想 集 团 股 票 很 容 易变 现 ， 这 也 是 联 想 集 团 能 够 完 成 对 IMB PC 业 务 “蛇 吞 象 ”式 并 购 的一 个 重 要 原 因 。 采 用 这 种 方 式 ， 一 方 面 减 少 了 联 想 的 现 金 流 出 ， 使 联想 拥 有 足 够 的 现 金 资 产 ， 也 正 是 因 为 采 用 了 这 一 混 合 支 付 方 式 才 使 得联 想 有 足 够 的 现 金 流 成 为 2008 年 奥 运 TOP 合 作 伙 伴 ； 另 一 方 面 ， 这 一支 付 方 式 保 持 了 联 想 原 有 股 东 的 控 制 权 。 如 果 联 想 纯 粹 采 用 换 股 方 式 购并 IBM， 那 么 并 购 后 IBM 将 持 有 联 想 集 团 近 38.5%的 股 份 ， 联 想 控 股所 拥 有 的 股 份 将 减 少 为 25%， 这 样 一 来 ， 不 是 联 想 并 购 了 IBM 的 PC业 务 ， 而 是 IBM 反 并 购 了 联 想 。 再 者 ， IBM 公 司 也 有 意 持 有 联 想 股 票 ，这 样 IBM 公 司 仍 然 拥 有 对 其 PC 业 务 的 一 部 分 控 制 权 ， 而 且 还 可 以 分 享并 购 后 可 能 带 来 的 利 润 。三 、 采 用 混 合 并 购 方 式 的 特 点联 想 集 团 采 用 混 合 支 付 方 式 以 总 价 12.5 亿 美 元 收 购 了 IBM 的 全球 PC 业 务 ， 拉 开 了 联 想 全 球 布 局 的 序 幕 ,使 联 想 一 下 子 跻 身 全 球 IT巨 头 的 行 列 ， 并 且 扭 转 了 联 想 之 前 换 标 和 赞 助 奥 运 的 几 大 举 措 的 负 面 效应 局 面 。 采 用 这 种 混 合 支 付 方 式 ， 主 要 有 以 下 两 个 特 点 ：（ 一 ） 与 国 际 资 本 市 场 接 轨联 想 并 购 IBM 支 付 了 12.5 亿 美 元 （ 包 括 现 金 6.5 亿 美 元 ， 以18.9%的 联 想 股 票 作 价 的 6 亿 美 元 ） ， 同 时 还 承 担 IBM 5 亿 美 元 的 净 债务 ， 实 际 交 易 价 格 是 17.5 亿 美 元 ， 此 次 并 购 明 显 呈 现 出 国 际 化 的 特 点 ，这 主 要 体 现 在 财 务 安 排 方 面 。从 整 个 财 务 安 排 来 看 ， 联 想 当 时 只 有 自 有 现 金 4 亿 美 元 ， 为 减 轻支 付 6.5 亿 美 元 现 金 的 财 务 压 力 ， 它 一 方 面 与 IBM 签 订 了 一 份 有 效 期4长 达 5 年 的 策 略 性 融 资 附 属 协 议 ， 另 一 方 面 在 IBM 和 财 务 顾 问 高 盛 的协 助 下 ， 从 巴 黎 银 行 、 荷 兰 银 行 和 工 商 银 行 等 银 行 获 得 了 6 亿 美 元的 国 际 银 团 贷 款 。 在 此 之 后 ， 联 想 又 得 到 了 一 笔 “意 外 之 财 ”联 想 集 团 向 TPG Pacific Group(TPG)、 General Atlantic Partners(GA)和 Newbridge Asia Acquisition Company LLC(新 桥 投资 )三 家 海 外 投 资 商 发 行 273 万 股 非 上 市 A 类 累 积 可 换 股 优 先 股 和 可认 购 2.37 亿 股 股 份 的 非 上 市 认 股 权 证 ， 换 取 了 3.5 亿 美 元 的 现 金 支持 。特 别 指 出 的 一 点 是 ， 由 于 国 内 A 股 市 场 的 股 票 不 是 以 自 由 兑 换 货 币计 价 的 股 票 ， 中 国 的 资 本 市 场 也 不 是 一 个 开 放 的 资 本 市 场 ， 我 国 的A 股 股 票 是 不 被 国 际 接 受 作 为 支 付 交 易 对 价 的 。 而 联 想 集 团 此 次 的 并购 使 我 国 股 票 打 入 了 国 际 市 场 ， 股 东 为 世 界 各 国 的 企 业 、 银 行 ， 这 样容 易 使 股 票 在 世 界 多 个 交 易 所 上 市 ， 更 易 获 得 各 地 投 资 者 的 认 同 ，从 而 推 动 了 我 国 国