1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。 ? 背景事件： 背景事件： 商务部 3 月 18 日表示，可口可乐并购汇源未通过反垄断调查，因为 收购会影响或限制竞争，不利于中国果汁行业的健康发展。 ? 主要观点： 主要观点： 对于果汁行业长期发展正面偏利好 对于果汁行业长期发展正面偏利好 近年来随着碳酸饮料市场的逐渐萎缩， 消费者出现向果汁饮料转移的 趋势，未来纯果汁饮料行业的发展前景十分广阔。在此背景下，果汁 行业应作为一个充分竞争的市场， 该行业不应有过高的垄断性和集中 度，商务部否决可口可乐收购汇源正是朝着这一方向迈进。 汇源短期将面临较大的财务压力 长期仍看好 汇源短期将面临较大的财务压力 长期仍看好 去年底至今汇源加大了对于上游产业的投资力度， 主要投资于新增生 产线以及开展新业务。并购的否决意味着公司短期财务压力陡然增 大。 且出售灌装业务从而转型专注上游水果种植加工业的战略也将受 到影响，一切又将回复到并购之前的情况。 可口可乐喜忧参半 可口可乐喜忧参半 喜的是： 去年可口可乐宣布约 179.2 亿港元溢价 1.95 倍收购汇源时的 收购价格在今日看来，对于汇源的估值显得过高；忧的是：商务部此 次对于并购的态度或许表明， 未来这种外资并购国内行业龙头企业的 行为将受到更为严格的限制。 ? 投资建议：投资建议： 未来十二个月内，维持未来十二个月内，维持“有吸引力有吸引力”评级评级 短期可关注国投中鲁的交易性机会。有吸引力有吸引力 维持维持 日期：日期：2009 年年 3 月月 19 日日 行业：食品饮料行业行业：食品饮料行业 食品饮料行业研究小组食品饮料行业研究小组 滕文飞滕文飞 021-53519888-1969 terencelsshotmail.com 饮料制造业饮料制造业 2 月增加值月增加值 饮料制造业当月增长率 18.50% 相关编号：相关编号：09TWF-IT01 可口可乐收购汇源被否决事件点评 行业研究 / 动态研究 行业研究 / 动态研究 动态研究 动态研究 22009 年年 3 月月 19 日日 一、对于果汁行业长期发展正面偏利好 一、对于果汁行业长期发展正面偏利好 商务部对于这起并购的否决， 对于果汁行业长期发展有正面偏利好作用。近年来随着碳酸饮料市场的逐渐萎缩，消费者出现向果汁饮料转移的趋势，未来纯果汁饮料行业的发展前景十分广阔。在此背景下，果汁行业应作为一个充分竞争的市场，该行业不应有过高的垄断性和集中度，商务部否决可口可乐收购汇源正是朝着这一方向迈进。从中短期看，商务部此举将压缩国内企业与外资的合作空间，尤其是财务上存在潜在危机的企业，外资不能入股将制约其资金面。但长期来看，对民族企业有利。外资巨头收购行业龙头公司遇阻，显示出国家对于国内果汁行业中小企业的扶持。 此举或将使国内中小型果汁企业未来的发展遇到较小阻力。 图图 1 碳酸饮料及果汁饮料利润增速比较图碳酸饮料及果汁饮料利润增速比较图 数据来源：数据来源：wind 上海证券研究所上海证券研究所 二汇源短期将面临较大的财务压力 长期仍看好 二汇源短期将面临较大的财务压力 长期仍看好 受并购否决消息影响，汇源股价昨日暴跌。去年底至今汇源加大了对于上游产业的投资力度，主要投资于新增生产线以及开展新业务。并购的否决意味着公司短期财务压力陡然增大。且出售灌装业务从而转型专注上游水果种植加工业的战略也将受到影响， 一切又回复到并购之前的情况。 但从长期来看， 汇源品牌在消费者、 政府层面上，动态研究 动态研究 32009 年年 3 月月 19 日日 认可度都极高。此次事件也引起了全国范围的极大关注，若汇源抓住机遇，通过营销等各种手段，提升品牌价值，未来发展仍前景光明。 三、可口可乐喜忧参半 三、可口可乐喜忧参半 目前在中国的饮料市场格局中，娃哈哈已经稳居了销量的第一，但在销售额方面可口可乐稳居第一。 康师傅、 百事、 统一等紧随其后。此次并购的失败对于可口可乐公司来说，可谓喜忧参半。喜的是：去年可口可乐宣布约179.2亿港元溢价1.95倍收购汇源时的收购价格在今日看来，对于汇源的估值显得过高。去年至今，随着国内外经济形势的不断走弱，汇源的资产价值也在不断缩水。短期来看，这笔并购对于可口可乐并不划算。目前同等金额可以收购到更为优质的资产；忧的是：商务部此次对于并购的态度或许表明，未来这种外资并购国内行业龙头企业的行为将受到更为严格的限制。 此前可口可乐公司刚宣布将在中国新增投入 20 亿美元用于建设新工厂、扩大分销渠道、提升营销力度和研发机构。此次并购的否决或许将使可口可乐公司改变策略： 从收购行业龙头公司转向收购发展前景较好的二三线公司，或者以入股合资形式向果汁行业渗透。 附： 中华人民共和国商务部公告 2009 年第 22 号 附： 中华人民共和国商务部公告 2009 年第 22 号 中华人民共和国商务部收到美国可口可乐公司 （简称可口可乐公司）与中国汇源果汁集团有限公司（简称中国汇源公司）的经营者集中反垄断申报，根据反垄断法第三十条，现公告如下： 一、立案和审查过程。2008 年 9 月 18 日，可口可乐公司向商务部递交了申报材料。9 月 25 日、10 月 9 日、10 月 16 日和 11 月 19日，可口可乐公司根据商务部要求对申报材料进行了补充。11 月 20日，商务部认为可口可乐公司提交的申报材料达到了反垄断法第二十三条规定的标准，对此项申报进行立案审查，并通知了可口可乐公司。由于此项集中规模较大、影响复杂，2008 年 12 月 20 日，初步阶段审查工作结束后，商务部决定实施进一步审查，书面通知了可口可乐公司。在进一步审查过程中，商务部对集中造成的各种影响进动态研究 动态研究 42009 年年 3 月月 19 日日 行了评估，并于 2009 年 3 月 20 日前完成了审查工作。 二、审查内容。根据反垄断法第二十七条，商务部从如下几个方面对此项经营者集中进行了全面审查： （一）参与集中的经营者在相关市场的市场份额及其对市场的控制力； （二）相关市场的市场集中度； （三）经营者集中对市场进入、技术进步的影响； （四）经营者集中对消费者和其他有关经营者的影响； （五）经营者集中对国民经济发展的影响； （六）汇源品牌对果汁饮料市场竞争产生的影响。 三、审查工作。立案后，商务部对此项申报依法进行了审查，对申报材料进行了认真核实， 对此项申报涉及的重要问题进行了深入分析，并通过书面征求意见、论证会、座谈会、听证会、实地调查、委托调查以及约谈当事人等方式，先后征求了相关政府部门、相关行业协会、 果汁饮料企业、 上游果汁浓缩汁供应商、 下游果汁饮料销售商、集中交易双方、可口可乐公司中方合作伙伴以及相关法律、经济和农业专家等方面意见。 四、竞争问题。审查工作结束后，商务部依法对此项集中进行了全面评估，确认集中将产生如下不利影响： 1、集中完成后，可口可乐公司有能力将其在碳酸软饮料市场上的支配地位传导到果汁饮料市场，对现有果汁饮料企业产生排除、限制竞争效果，进而损害饮料消费者的合法权益。 2、品牌是影响饮料市场有效竞争的关键因素，集中完成后，可口可乐公司通过控制“美汁源”和“汇源”两个知名果汁品牌， 对果汁市场控制力将明显增强， 加之其在碳酸饮料市场已有的支配地位以及相应的传导效应， 集中将使潜在竞争对手进入果汁饮料市场的障碍明显提高。 3、集中挤压了国内中小型果汁企业生存空间，抑制了国内企业在果汁饮料市场参与竞争和自主创新的能力， 给中国果汁饮料市场有效竞争格局造成不良影响，不利于中国果汁行业的持续健康发展。 五、附加限制性条件的商谈。为了减少审查中发现的不利影响，商务部与可口可乐公司就附加限制性条件进行了商谈。商谈中，商务部就审查中发现的问题，要求可口可乐公司提出可行解决方案。可口可乐公司对商务部提出的问题表述自己的看法， 并先后提出了初步解动态研究 动态研究 52009 年年 3 月月 19 日日 决方案及其修改方案。经过评估，商务部认为可口可乐公司针对影响竞争问题提出的救济方案，仍不能有效减少此项集中产生的不利影响。 六、审查决定。鉴于上述原因，根据反垄断法第二十八条和第二十九条， 商务部认为， 此项经营者集中具有排除、 限制竞争效果，将对中国果汁饮料市场有效竞争和果汁产业健康发展产生不利影响。鉴于参与集中的经营者没有提供充足的证据证明集中对竞争产生的有利影响明显大于不利影响或者符合社会公共利益，在规定的时间内， 可口可乐公司也没有提出可行的减少不利影响的解决方案， 因此，决定禁止此项经营者集中。公司动态 公司动态 6分析师承诺 分析师承诺 分析师 郭昌盛 滕文飞 本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资评级体系与评级定义 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。 投资评级投资评级 定定 义义 超强大市 Superperform 股价表现将强于基准指数 20%以上 跑赢大市 Outperform 股价表现将强于基准指数 10%以上 大市同步 In-Line 股价表现将介于基准指数10%之间 落后大市 Underperform 股价表现将弱于基准指数 10%以上 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法。 投资评级投资评级 定定 义义 有吸引力 Attractive 行业基本面看好，行业指数将强于基准指数 5% 中性 Neutral 行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数5% 谨慎 Cautious 行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数 5% 投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责条款 免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 在法律允许的情况下，我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告仅向特定客户传送，版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。 上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权。