DONGXING SECURITIES公 司 研 究东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告度过艰辛的一年，迎来“油服”的春度过艰辛的一年，迎来“油服”的春 天天 东方电热（300217）年报点评 2013 年 4 月 12日 强烈推荐/维持 东方电热东方电热 财报点评财报点评 分析师：弓永峰 执业证书编号：S1480111020051 联系人：弓永峰联系人：弓永峰 李根 陈鹏 侯建峰 gongyfdxzq.net.cn 010-66554025 事件： 公司发布年报，营业收入和净利润分别达 6.61 亿元和 9531 万元，同比分别减少 7.67%和 12.56%；基本每 股收益 0.48 元（送股后）。销售毛利率为 26.53%，同比减少 3.84 个百分点；期间费用率为 8.25%，同比下降 1.71 个百分点； 销售净利率为 15.79%， 同比下降 3.8 个百分点， 主要因毛利率下降带来净利率的下降；分季度看，四季度营业收入和净利润分别为 1.71 亿元和 1257 万元，同比分别增加 0.49%和下降 39.9%，四 季度 EPS 为 0.06 元，虽然随着多晶硅市场需求下降、传统民用空调客户美的等销量下降，公司业绩有所下滑，但整体符合市场预期。分产品看，民用电加热器毛利率比去年下降 2.18 个百分点，为 23.31%；工业电 加热器毛利率下降 8.56 个百分点，为 49.37%。民用电加热器基本和 11 年持平，但工业电加热器因多晶硅冷氢化电加热芯需求大幅下降，收入比 11 年大幅下降 31.62%。随着公司民用新品水电加热器、压铸件等新 品的推出，工业电加热器在石油，天然气以及化工领域的拓展，公司民用与工业产品毛利率将会得到回升，业绩将迎来一个较大翻转。 公司未来投资亮点：1）传统民用空调电加热器止跌回升，四大客户需求将同比大幅增加；2）新型高毛利水 电加热器与压铸管需求急剧上升，拉升公司传统民用电加热器增长；3）新能源电动车用电加热器已批量供 货，为公司未来在此领域扩张打下基础；4）积极拓展多晶硅以外的工业电加热器领域，进入天然气、石油等“油服”新领域，打造公司增长的另一极；5）积极拓展电加热器化工应用，稳定传统工业电加热器的需求。保守预计公司 13-14 年 EPS 分别为 0.6 元和 0.95 元，对应 PE 为 16.9 和 10.7 倍，估值偏低且 13 年存 在业绩增速反转，给予“强烈推荐”评级。建议长期价值投资者，积极底部介入。 公司分季度财务指标 指标指标 11Q2 11Q3 11Q4 11.1-112Q1 12Q2 12Q3 12Q4 12.1-1营业收入（百万元） 190.90 186.38 169.71 715.88 156.44 173.71 160.24 170.55 660.94 增长率（%） 35.7432.055.93% 20.87-7.37% -9.00% -14.020.49% -7.67% 毛利率（%） 32.5829.9626.0230.3730.5826.6327.5621.7526.53期间费用率（%） 9.24% 9.30% 12.239.96% 4.02% 8.32% 11.039.46% 8.25% 营业利润率（%） 22.3120.1812.5619.5925.5415.8115.966.66% 15.79净利润（百万元） 29.88 29.47 20.91 109.00 32.79 27.76 22.19 12.57 95.31 增长率（%） 69.3429.452.87% 41.2614.08-7.09% -24.70-39.90-12.56基本每股盈利（元） 0.332 0.328 0.233 1.36 0.365 0.140 0.112 0.064 0.48 资产负债率（%） 28.9625.5626.5226.5222.7621.3823.7922.9122.91净资产收益率（%） 3.91% 3.36% 2.28% 18.063.59% 2.77% 2.14% 0.97% 9.76% P2 东兴证券财报点评报告东兴证券财报点评报告 度过艰辛的一年，迎来“油服”的春天 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES总资产收益率（%） 2.78% 2.50% 1.67% 14.512.78% 2.18% 1.63% 0.75% 7.01% 评论： 积极因素：积极因素： 1. 收入与利润同比下降，期间费用率环比好转。收入与利润同比下降，期间费用率环比好转。 公司营业收入和净利润分别达6.61亿元和9531万元，同比分别减少7.67%和12.56%；基本每股收益0.48元（送股后）。销售毛利率为26.53%，同比减少3.84个百分点；期间费用率为8.25%，同比下降1.71个百 分点； 销售净利率为15.79%， 因毛利率大幅下降而同比下降3.8个百分点； 虽然随着多晶硅市场需求下降、传统民用空调客户美的等销量下降，公司业绩有所下滑，但整体符合市场预期。分产品看，民用电加热器毛利率比去年下降2.18个百分点，为23.31%；工业电加热器毛利率下降8.56个百分点，为49.37%。民用 电加热器基本和11年持平，但工业电加热器因多晶硅冷氢化电加热芯需求大幅下降，收入比11年大幅下降31.62%。随着公司民用新品水电加热器、压铸件等新品的推出，工业电加热器在石油，天然气以及化工领域的拓展，公司民用与工业产品毛利率将会得到回升，业绩将迎来一个较大翻转。 图图 1：毛利率、期间费用率以及营业利润率（年度）：毛利率、期间费用率以及营业利润率（年度） 图图 2：营业利润率与营业利润：营业利润率与营业利润 资料来源：公司年报，东兴证券整理 资料来源：公司年报，东兴证券整理 2. 民用电加热器新品提升公司民用业务增长速度。民用电加热器新品提升公司民用业务增长速度。 公司民用电加热器新品不断，不断得到客户认可。新业务水加热这块，增速显著。海尔热、皇明等都在上量。 目前海尔热水器供货能占到其总量的40-50%。 美的热水器需求量很大， 排名第二； 南京的AO斯密斯，其高档产品的电加热器，放在公司这里生产。保守预计，今年水加热能销售收入能到8000万元。除此以外，压铸件电加热器，把电加热管用在铝铸件里。咖啡机、蒸汽熨斗等都用。以前主要是外资企业如埃莫森，杭州和合等在做。目前公司积极开辟这块业务，预计全年能做到3000-4000万，总体达到1.1亿元，对公司业绩拉动比较大。 东兴证券财报点评报告东兴证券财报点评报告 度过艰辛的一年，迎来“油服”的春天 P3 DONGXING SECURITIES3. 新能源汽车用电加热器已批量供货。新能源汽车用电加热器已批量供货。 公司目前是国内纯电动汽车PTC唯一一家生产企业，公司这块业务和一汽、上汽都保持着密切沟通，随着新能源汽车需求量的增加，这块业务会逐步现象出来。我们研判，随着国内大城市PM2.5污染的严重和加剧，核心城市在公共交通，政府企事业单位大力推广新能源汽车的步伐会逐步加快，其对车用电加热器的需求会持续增长，这对于及早介入和布局该领域的公司来说，具有战略先机。 4. 传统空调电加热器需求回升。传统空调电加热器需求回升。 公司民用电加热器逐步增长，主要是因为以下原因：1）空调电加热器销量增长很快：去年因为美的销量不好对公司产生了影响，今年美的恢复了，增长 50%多，格力 30%多；海尔水加热增长 70%多，这为今后稳定业绩也带来较大支撑。 5. 进军石油、天然气等“油服”领域，为拓展工业领域打下基础。进军石油、天然气等“油服”领域，为拓展工业领域打下基础。 公司与多家企业进行了交流和沟通，结合国家产业政策及地方政府对项目的支持力度，选定了油气处理和海工装备作为产品结构转型升级的主攻方向，并最终与江苏瑞吉格泰油气工程有限公司签订了合作框 架协议。该公司在油气分离领域具有良好的技术优势，核心技术人员在行业内拥有良好的口碑。目前正在对该公司进行审计和评估工作。 此次并购完成后，公司将借助瑞吉格泰的业务平台，顺利进入油气分离和海工装备领域，实现主营业务此次并购完成后，公司将借助瑞吉格泰的业务平台，顺利进入油气分离和海工装备领域，实现主营业务 的转型升级。瑞吉格泰是国内目前屈指可数的具有海外阿兹米资质与国内设计资质企业，其在石油，天的转型升级。瑞吉格泰是国内目前屈指可数的具有海外阿兹米资质与国内设计资质企业，其在石油，天然气的油气分离技术系统设计领域具有丰富经验与工程案例，公司对其收购必将带来公司工业应用领域然气的油气分离技术系统设计领域具有丰富经验与工程案例，公司对其收购必将带来公司工业应用领域质的提升，打造成为工业电加热器增长的另一质的提升，打造成为工业电加热器增长的另一极。极。 消极因素：消极因素： 1. 1. 民用电加热器需求低于预期。民用电加热器需求低于预期。 虽然近期民用电加热器投入比较多，但考虑到未来几个月的情况，其需求很难进入。 盈利预测盈利预测 公司盈利预测：预计公司 13-14 年 EPS 分别为 0.6 元和 0.95 元，对应 PE 为 16.9 和 10.7 倍，估值偏低且13 年存在业绩增速反转，给予“强烈推荐”评级。建议长期价值投资者，积极底部介入。 投资建议投资建议: : 公司投资亮点：1）传统民用空调电加热器止跌回升，四大客户需求将同比大幅增加；2）新型高毛利水电加热器与压铸管需求急剧上升，拉升公司传统民用电加热器增长；3）新能源电动车用电加热器已批量供货，P4 东兴证券财报点评报告东兴证券财报点评报告 度过艰辛的一年，迎来“油服”的春天 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES为公司未来在此领域扩张打下基础；4）积极拓展多晶硅以外的工业电加热器领域，进入天然气、石油新领 域，开拓新的工业应用领域；5）积极拓展电加热器化工应用，稳定传统工业电加热器的需求。保守预计公司 13-14 年 EPS分别为 0.6 元和 0.95 元， 对应 PE为 16.9 和 10.7 倍， 估值偏低且 13 年存在业绩增速反转，给予“强烈推荐”评级。建议长期价值投资者，积极底部介入。 投资风险投资风险 1、民用电加热器需求低于预期； 表表 1：盈利预测和估值：盈利预测和估值 项目项目 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 主营收入（百万元） 715.88 660.94 826.28 1,358.81 1,628.55 主营收入增长率 20.87% -7.67% 25.02% 64.45% 19.85% EBITDA（百万元） 152.95 99.44 199.66 310.94 383.98 EBITDA增长率 25.12% -34.99% 100.79% 55.73% 23.49% 净利润（百万元） 109.00 95.31 118.61 187.51 238.32 净利润增长率 41.26% -12.56% 24.44% 58.10% 27.09% ROE 11.62% 9.39% 20.05% 24.67% 24.45% EPS（元） 1.360 0.480 0.600 0.948 1.205 P/E 7.46 21.13 16.91 10.69 8.41 P/B 0.97 1.98 3.39 2.64 2.06 EV/EBITDA 3.10 15.81 9.67 6.36 4.56 资料来源：东兴证券 东兴证券财报点评报告东兴证券财报点评报告 度过艰辛的一年，迎来“油服”的春天 P5 DONGXING SECURITIES分析师简介分析师简介 弓永峰弓永峰 清华清华大学材料科学与工程系硕士，韩国 POSTECH 大学工学博士，电力设备与新能源行业首席研究员，新兴产业组组长。