请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 从西班牙银行近年表现看从西班牙银行近年表现看 A 股银行板块风险股银行板块风险 最坏的情况似乎不过如此最坏的情况似乎不过如此 陈嘉禾陈嘉禾 首席国际市场分析师首席国际市场分析师 编号：S1500510120010 电话：+86 21 61678592 邮箱：chenjiahecindasc.com 谷永涛谷永涛 国际市场分析师国际市场分析师 编号：S1500513080001 电话：+86 10 63081090 邮箱：guyongtaocindasc.com 赵雅君赵雅君 国际市场分析师国际市场分析师 编号：S1500512070004 电话：+86 10 63081095 邮箱：zhaoyajuncindasc.com 2014 年年 3 月月 29 日日 信达证券研究开发中心信达证券研究开发中心 证券研究报告证券研究报告 地址 （北京） ： 北京市西城区闹市口大街 9 号院1 号楼 6 层研究开发中心 邮编 100031 地址（上海） ：上海市虹口区四川北路 1318 号盛邦国际大厦 604 室研发中心上海派驻组 邮编 200080 2 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 从西班牙银行近年表现看从西班牙银行近年表现看 A 股银行板块风险股银行板块风险 最坏最坏的的情况情况似乎似乎不过不过如此如此 2014 年 3 月 29 日 见出以知入，观往以知来。-列子说符 房地产危机下的银行业到底会怎样？温州的例子给我们的回答大约是：在房价下跌 30%左右的情况下，当地银行坏账率达到约 4%，个别银行超过 10%。 但是，温州的例子显然没有达到极致。举例来说，由于全国整体房地产市场尚为健康，银行有能力对温州地区进行进一步放款，这举例来说，由于全国整体房地产市场尚为健康，银行有能力对温州地区进行进一步放款，这与全国进入房地产下行通道、银行资金严重紧张的局面是不同的与全国进入房地产下行通道、银行资金严重紧张的局面是不同的。此外，外地经济尚为健康也会使得温州的贸易、经济对手更有财务实力，也使得温州本地 4%不良贷款的情况不具备代表性。 我们曾经在 2013 年初拜访在欧债危机中的希腊，其时银行无力对几乎任何企业需求进行贷款，而这种情况无疑会导致整体不良率进一步上升。 为从一个更为宏观的角度研究房地产下行时，银行不良贷款、以及资产负债表到底会出现怎样的问题，我们研究了一家重要的西班牙银行在过去 2 年的财务报表情况，以观察当整体经济陷入衰退、房地产市场下行（中国可能出现的情况中国可能出现的情况） ，但同时银行并没有购买大量有毒资产（与美国与美国 2008 年投资银行的情况年投资银行的情况不同不同） 、主要利空为遭受坏账损失时，银行的资产质量会发生怎样的变化。 Caixa 银行为西班牙最大的银行之一， 同时其业务主要集中于西班牙本地同时其业务主要集中于西班牙本地， 因此我们将其选为研究对象。 该银行成立于 19 世纪中期，为西班牙目前最大的商业银行。目前，该行 2012 年年报已经发布，2013 年仅发布了财务报告，更详细的年报尚未发布。从市场份额看，Caixa 银行为西班牙最大银行之一，各项市场份额在 10%到 20%之间。目前，该行约有 3 万名员工，6 千余家分行及网点，以及 9 千余 ATM 机，发行银行卡数约 1,300 万张。 结果结果显示显示，最坏的最坏的情况情况，似乎似乎不过不过如此如此。 证券研究报告证券研究报告 海外海外市场市场比较比较 陈嘉禾陈嘉禾 首席首席国际国际市场分析师市场分析师 编号：S150029060085 电话：+86 21 61678592 邮箱：chenjiahecindasc.com 谷永涛谷永涛 国际市场分析师国际市场分析师 编号：S1500513080001 电话：+86 10 63081090 邮箱：guyongtaocindasc.com 赵雅君赵雅君 国际市场分析师国际市场分析师 编号：S1500512070004 电话：+86 10 63081095 邮箱：zhaoyajuncindasc.com 信达证券股份有限公司信达证券股份有限公司 Cinda Securities Co., Ltd 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 6层研究开发中心 邮编：100031 上海市虹口区四川北路 1318 号盛邦国际大厦 604 室研发中心上海派驻组 邮编：200080 3 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 图表图表 1：Caixa 银行各项业务占西班牙市场的市场份额 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2012，Caixa Bank Annual Report 2013 图表图表 2：Caixa 银行总部，1910 年 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2012 图表图表 3：Caixa 各项规模数据，2011 - 2012 年 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2012 4 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 从不良贷款率来看，西班牙整体银行不良贷款率在 2011 年底为 7.16%，2012 年 10 月达到 11.23%，在 2013 年底达到约 13%。相比之下，Caixa 银行由于其较大的规模，不良率在三个时期均低于平均水平，分别为 4.9%、8.6%、11.7%。 这与我们观察到的目前资产质量更差的贷款更不容易被国内大银行贷出的情况是一致的：银行规模越大，风控就容易越严格，议价银行规模越大，风控就容易越严格，议价也能力越强，也就越容易得到越优质的贷款也能力越强，也就越容易得到越优质的贷款。毕竟，规模从来都是银行业最佳护城河之一。 同时，分析图中不良贷款的构成，我们也可以发现，在披露了详细组成的 2012 年年报中，个人贷款的不良率极低，仅为 3.56%，对企业的则达到 17.24%。这与当前国内的情况类似，甚至由于内地内地缺乏个人破产法导致个人不太可能断供缺乏个人破产法导致个人不太可能断供按揭贷款，同时其它方按揭贷款，同时其它方面消费贷款规模又更小面消费贷款规模又更小，导致内地个人贷款不良率甚至会更低。 而在企业中，开发商的不良贷款率在 2012 年达到 44.22%，其它企业则只有 5.96%，后者在 2013 年上升到 6.83%。在国内，由于在国内，由于全球少见的逆向监管，银行对房地产开发商的贷款全球少见的逆向监管，银行对房地产开发商的贷款风险敞口在最近几年受到控制，信托等影子银行的出现也剥离了这部分风险。不风险敞口在最近几年受到控制，信托等影子银行的出现也剥离了这部分风险。不过另一方面，西班牙经济过另一方面，西班牙经济中旅游等成分更高，企业之间的联动性并没有在政府经济主导下的中国经济那么强中旅游等成分更高，企业之间的联动性并没有在政府经济主导下的中国经济那么强。 图表图表 4：不良贷款率及构成，2011 2013 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2012，Caixa Bank Annual Report 2013 盈利方面，尽管面临大量的不良贷款和几乎停滞的收入增加，Caixa 银行仍在 2012 年和 2013 年保持了微弱的盈利，大面积亏损并没有出现。毕竟，不良贷款仍有抵押物等等，部分不良贷款仍然可以最终收回，而银行也不会选择在最困难的时候将它们全部核销。 5 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 图表图表 5：Caixa 银行盈利情况 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2012，Caixa Bank Annual Report 2013 不过，银行的 RoA 在 2012 和 2013 年中基本等于 0。我们甚至可以推测，银行应当使用了一定的财报调节手段，才保证这 0.1%的RoA 出现在报表上。 图表图表 6：Caixa 银行 RoA 和 RoE 比较 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2013 目前，Caixa 银行资本充足率仍然良好，且 2013 年在政府救助等作用下有所上升，资本充足率和核心资本充足率分别为 14.5%、12.9%。 随着西班牙房地产市场风险暴露完毕，该银行面临的贷款风险应该已经度过了最艰苦的阶段。 6 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 图表图表 7：Caixa 银行资本充足率情况 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2013 股价和估值方面，银行的 PB 在 2011 年底和 2012 年底维持在 0.6 左右，2013 年底则上升到 0.86，这与目前 A 股银行的估值相当。考虑到当前西班牙更差的经济现状，以及中国经济更高的潜在增速、中央政府对银行业更强有力的支持，中国的银行业估值明显更考虑到当前西班牙更差的经济现状，以及中国经济更高的潜在增速、中央政府对银行业更强有力的支持，中国的银行业估值明显更低低。 图表图表 8：Caixa 银行 2011 - 2013 年股价与估值表现 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2012，Caixa Bank Annual Report 2013 总结总结来看来看，最坏的最坏的情况情况，似乎似乎不过不过如此如此。 首先，尽管在全市场坏账率高达 10%以上、房地产市场大幅下跌、失业率超过 20%的西班牙，Caixa 银行的净利率居然没有变成负 数，而考虑了派息的净资产也没有如 A 股目前对银行板块的看法般出现大幅折损。 其次，开发商的贷款质量确实十分堪忧，但是国内影子银行无形中为银行系统承接了大量此类风险。 7 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 第三，需要指出的是，西班牙经济与中国经济有两大不同。其一，西班牙经济更为分散化，政府投资主导不强，旅游业收入则一直 十分重要。这导致其经济对房地产的依赖不强。其二，西班牙政府的行政力度更弱，对金融及经济的管控能力远逊于中国政府。第 一点会导致西班牙银行业比中国银行业在地产下行时更为好过，第二点则反之。 最后，可以看到尽管面临重重危机，Caixa 银行的 PB 估值仍一直在 0.6 倍左右，2013 年底更上升至 0.8 倍，这与当前中国银行业 的估值相差不远，但是 Caixa 银行目前不足 2%的 RoE 则远非中国银行业对手。 图表图表 9：Caixa 银行分季度不良率上升步伐开始停滞 资料来源：信达证券，Caixa Bank Annual Report 2013 8 / 9 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/www.cindasc.com 立信以诚 财达于通 分析师简介分析师简介 陈嘉禾：陈嘉禾：首席首席国际国际市场市场分析师分析师。2005 年本科以一等成绩毕业于英国赫尔大学经济系国际与金融经济专业，2006 年研究生毕业于英国牛津大学历史系经济与社会史专业，同年加入平安资产管理公司任固定收益研究员，2008 年加入信达证券并购重组部任高级经理，2009 年至今任信达证券研发中心策略分析师，负责策略研究，2011 起负责专题策略研究，2012 年 11 月起负责国际市场研究、及与 A 股市场的比较。同时，自 2010 年起兼任中央电视台英语频道财经评论员、中