论我国证券市场的现状和发展构想论我国证券市场的现状和发展构想摘要：摘要：开放与发展金融市场，特别是证券市场，对我国城市经济体制改革和市 场经济体制的发展具有重要的作用。近年来，我国证券市场有了长足的发展， 但由于起步较晚，在发展中也暴露出了不少问题。本文着重从我国证券市场的 现状分析入手，剖析证券市场存在的主要问题，并在此基础上提出了证券市场 的发展构想。 关键字：关键字：证券市场；现状分析；发展构想 正文：正文：1 证券市场的现状分析 作为资本市场的核心，证券市场在我国的建立和发展始于改革开放初期。 1981 年到 1987 年国债年均发行规模仅为 59.5 亿元，进入 90 年代以来国债发 行数额年均达到千亿元。 而 1997 年已达到 2 412 亿元。在股票市场上，迄今沪、深两地上市公司已达 900 余家，上市股票 市价总值达 2 万亿元。 我国资本市场在短短十几年，达到了许多国家几十年甚至上百年才实现的规模， 取得了不少成功经验；但也存在如下一些问题，严重制约了证券市场自身功能 的发挥，阻碍了证券市场的健康发展。这些问题主要是： 1) 证券市场规模过小。以股票市场为例，虽然发展速度较快，但是从总体规模看， 与国外还有相当大差距，参与股票投资的人数占总人数的比例，全世界平均为 8%左右，发达国家的比例则更高，如英、美均在 20%以上。我国目前股市投资 者为 3 300 万人，仅占全国总人口的 2.7%。另外，从股市总市值占国内生产总值(GDP) 的比重看，世界平均为 30%左右，美、日、英等国均在 80%以上，而我国为 24.2%，况且在总市值中还包括大部分不流通的市值，如果扣除这一部分，我国 股市总值占 GDP 的比重就更低了。由此可见，我国股市规模较小，与国民经济 发展的客观要求有较大差距，同时也可以看出在我国扩大股市规模有很大的潜 力可挖。 2) 资本市场主体缺位。在市场经济条件下，企业是资本市场的重要主体。而目前 我国企业主体地位非常脆弱。政企不分、产权不清、权责不明、约束无力、活 力不足仍然是我国企业的主要特征，企业主体地位残缺。另外，我国资本市场 主体残缺还表现在投资主体主要是个人，其投资的质和量均较低，以投资基金 为代表的机构投资者比重明显不足。相比之下美国等发达国家，机构投资者成 为资本市场的重要主体，其机构投资者主要有年金基金、商业银行信托部、保 险公司、共同基金等。由于机构投资者是专业性金融中介机构，其投资活动具 有投资量大、交易费用低、交易风险小的特点，很受大众投资者的欢迎。如美 国，每 4 户人家就有 1 户向投资基金投资。由于我国资本市场机构性投资者发 展滞后，这使得仅靠若干家大机构和数以万计的小股民散户所支撑的股市投机 盛行，股价暴涨暴跌难以避免，阻碍了股市的健康发展。 3) 市场分割，整体性差。首先，一级市场的发行仍然按地区分配额度，限制企业 进入资本市场，债券地区性发行市场也是按省分派额度(企业债券发行)和按银 行分支机构分派额度(政府债券发行)。至于二级市场分割则更为明显，把股票市场划分为 A 股、B 股和 H 股，构成中国股票市场发展中的一个非常显著的特征；即使在 A 股中， 国家股流通与转让只限于极少部分，而且 A 股不允许在沪、深两个交易所交叉 挂牌，限制了全国性市场的发展。在股票市场中呈现出 A 股与 B 股、H 股分割； 个人股、内部社会个人股与内部职工股分割，个人股市场与法人股市场分割。 如此繁杂的分割，不但不利于经济体制改革，也不利于我国资本市场与国际惯 例接轨。 4) 市场中介机构不完善。证券中介机构从广义上讲就是在证券市场上为参与各方 提供服务的机构。我国目前的中介机构主要包括证券公司、信托投资公司、会 计师事务所、律师事务所、资产评估机构、证券投资咨询公司等，虽然其业务 已涉足证券的承购包销、发行、交易、自营、财务顾问等内容，但与国外投资 银行业务相比，还存在着较大的功能缺陷，例如投资银行核心任务之一的购并 业务对于我国中介机构来说几乎还未曾涉及。西方国家的公司购并活动大多由 投资银行策划完成，投资银行起着搭桥牵线、筹划交易过程、为交易筹措资金 和参与交易谈判等重要作用。我国目前还没有这样的中介机构，这就严重制约 了我国企业重组活动的顺利开展。 5) 流动性不足。流动性是指市场中存在大量的流通性强的金融工具，同时又有大 量参加流通的主体。检验市场流动性通常可从交易量和成交价的关系入手，二 者的关系越密切，流动性就越差。美国股市中二者变化的关系指数为 0.01，而 我国沪、深 A 股市场的关系指数分别为 0.52 和 0.40，说明我国股市整体流动 性是比较差的。造成股市流动性差，一方面与资本市场中介机构投资者参与不 足有关，另一方面与国家股不能进行交易、法人股在 STAQ 和 NETS 市场交易微 弱有很大关系。流动不足使股票价格扭曲，资本流动失去了动力和方向，资源 配置功能受到抑制。另外，由于国有股不能流通，这将对国有资产的结构调整 产生不利影响。 6) 资本市场交易工具品种单一、结构残缺。在发达的资本市场中，资本市场工具 保持多样化趋势。以香港资本市场为例，目前国际市场上的金融衍生工具中 80%以 上已被其采用；在股票市场上，不仅出现了期指、期权、认股权证等投资品种， 而且这类衍生工具的交投大有超过现货市场之势。香港上市公司在债券市场上 的集资形式更为多样化，在债券、票据和存款证 3 种形式的基础上，先后出现 了浮息工具、变息工具、可换投股债券、信用卡应收债券等多种形式，目前在 联交所挂牌买卖的债务工具已增至 129 种。相比之下，我国大陆的资本市场除 股票外，5 年以上的交易工具几乎没有，而 15 年的交易工具又受到种种限制， 这不利于资源的有效配置。 7) 证券市场制度不健全。证券市场制度是支撑证券市场高效、公平运转的基础， 包括信息披露制度和利益保障与实现制度等。我国证券市场的信息披露制度无 论从制度本身还是从执行上看都存在信息公开不够的问题，表现在一些重大信 息披露带有很大的随意性和主观性，极大挫伤了股民、债券投资者的信心。利 益保障与实现制度是指证券投资者在获取有关信息后，被给予证券投资期收益 以必要的保障和实现的制度。我国证券市场的利益保障与实现制度很不健全，使投资者面临的市场风险过大，严重措伤了股民的投资积极性。 近年来我国已制定了公司法、股票发行与交易暂行条例、证券 交易所管理办法、证券投资基金管理暂行办法等。然而证券交易的基本 法规证券交易法尚未制定，证券法规没有形成完整体系，导致证券交易的 某些环节无法可依，加之对已颁布的法规执行不力，证券交易的违规和不规范 行为时有发生，我国 1995 年发生的“三.二七”国债期货的严重事件，主要原 因就是证券法规不健全、监管不严造成的。 2 证券市场的发展构想 2.1 提高上市公司质量，推进资本市场主体发展 证券市场主体质量的高低，对我国证券市场能否健康发展起着至关重要的 作用。 应从以下几个方面推进资本市场主体的发展。 1) 取消额度管理代之以核准制。股票和债券市场的额度管理是一种典型的计划经 济手段，由于对证券发行标准制定较低，这给行政部门行使权力提供了较大空 间，政府为企业包装上市，后患无穷。为此，国家主管部门应该严格上市公司 审批，提高上市标准，取消或减少行政干预，将证券市场的额度管理换之以核 准制，使符合上市标准的企业都能通过竞争达到上市的目的。这样既增强了市 场参与的公平性，又能提高上市公司质量，促使企业经营者把精力真正放在如 何转换经营机制、提高企业效益上，而不是通过旁门左道达到上市的目的。国 家可以对不同行业制定不同的上市标准，以促进产业结构的调整。在提高上市 公司质量的前提下，增加上市公司的数量，实现股市的扩容，促进经济快速协 调发展。 2) 强化上市公司淘汰制度，提高上市公司质量。 股份公司，特别是上市公司不但要转轨，更要转制。而目前有些股份公司上市 后不思进取，“穿新鞋，走老路”，把股市看作“圈钱”场所，效益下降甚至 亏损。 1997 年有 11.8%的上市公司每股收益小于 0.05 元，如此低的回报会打击股民参 与二级市场的积极性，也不利于股市的扩容。因此，建议对于那些业绩长期不 佳的上市公司，证券管理部门应给予警告、停牌直至摘牌，形成优胜劣汰的机 制。只有上市公司质量提高了，我国证券市场的稳定和扩容才会有保障。 2.2 增加资本市场的交易品种 随着我国市场经济的发展，应根据居民、政府、金融机构、企业之间的不 同投资与筹资需求，在考虑流动性、安全性、盈利性不同组合的基础上，发展 并完善门类齐全的资本市场交易工具。特别是可通过发行可转换债券增加证券 品种，拓宽融资渠道，完善资本市场结构。可转换债券是具有双重身份的证券， 它首先作为一种债券，享有一定的利息收入，同时能以一定条件换成股票，兼 备了债券和股权证两种证券的性质。可转换债券的双重性质决定了它对活跃证 券市场的特殊作用与独特地位是其它证券品种无法替代的。 应该说，可转换债券对于处于起步阶段的我国资本市场具有更大的激活作用， 可以丰富证券品种，扼制过度投机。除可转换债券外，还可考虑进一步发展期 货、认股权证等其它金融衍生工具。因为随市场经济体制的建立，价格风险将 会突出，必然要求金融市场提供风险转移机制和价格发现机制，而传统金融工 具难以完成，只有引入衍生金融工具才可达到转移风险、重新分配的目的，进 而满足市场需要。衍生金融工具还能促进相关基础市场的流动性，形成均衡价格，合理安排资源配置。在发展金融衍生工具时应立足国情，着重发展以规避 风险和保值为主的衍生金融工具，而且要做到立法与监管先行，对于投机性过 强的诸如股票指数期货等可暂缓发展。 2.3 大力发展以投资基金为代表的机构投资者 发展投资基金，增加机构投资者是改善当前投资主体结构失衡、提高市场 活动水平、使资本市场逐步趋于规范的重要措施。这对于扩大证券市场规模、 强化投资功能、减少投机性和盲目性，使我国股市长期稳定发展有着极其重要 的意义。 为了更好地推动投资基金的发展，应做好以下工作： 1) 扩大投资基金的发行数量。我国目前的投资基金仅一百多亿元，在股市中所占 比例还很小，远不能起到稳定股市、优化资源配置的功能。目前，我国城乡居 民储蓄存款余额已高达近 5 万亿元，如果有 10%用于基金投资，就会给证券市 场注入近 5 000 亿元的资金，这将极大缓解股市的扩容压力，又能化解一部分银行风险， 可谓一举两得。同时，投资于基金的风险较股票小，收益又较债券高，是一种 较为理想的投资工具。 2) 增加投资基金的种类。在今后基金的发行中，可以开设多种不同投资方 向、不同投资风险的基金品种。 例如，可设立企业重组基金为企业重组提供资金支持，也可设立专门投资于高 科技产业的基金来支持国家产业政策，还可设立在债券与股票市场有不同投资 比例要求的基金。这样可以使广大投资者根据自身喜好，选择不同风险基金， 从而大力推动投资基金的发展。 3) 逐步发展其它机构投资者。目前可对保险公司开展证券投资进行试点。在总结 经验，完善法规的基础上，进一步引导养老基金等进行证券投资，以起到基金 保值增值的目的。 2.4 逐步解决国有股上市流通问题 国有股上市流通是我国证券市场进一步规范发展的客观要求。这是因为， 第一，国有股作为股份资金本身就要求具有资本的流动性，这是市场条件下进 行资源配置的基础。第二，国家作为国有股的股东常常因为需要调节财政收支 平衡或调整产业结构而收回投资，可是国家股不能上市流通，以上目标就无法 实现。有人认为国家股上市流通，会造成国有资产的流失。 其实，资产与资金只是形态上的改变，不存在流失问题，资产不流动、不能发 挥效益才是国有资产的最大流失。此外，国家也需要通过国有股上市流通来回 避或降低投资风险。第三，国有股上市流通也是我国证券市场进一步开放发展 并与国际接轨的要求。当前国有股上市可以采