证券投资顾问业务暂行规定证券投资顾问业务暂行规定和和发布证券研究报告暂行规定发布证券研究报告暂行规定作者：孟繁永 来源： 中国证券报 时间： 2010-11-02 12:32 有关问题的说明 目 录 一、出台证券投资顾问业务暂行规定和发布证券研究报告暂行规定的意义 二、为什么发布证券研究报告和证券投资顾问是证券投资咨询业务的基本形式 三、证券投资顾问业务、发布证券研究报告与证券经纪业务的关系 四、证券投资顾问业务、发布证券研究报告与证券资产管理业务的关系 五、证券投资顾问业务、发布证券研究报告与证券承销保荐、财务顾问业务的关系 六、证券投资顾问业务的模式、流程管理与合规要求 七、发布证券研究报告的业务模式、流程管理与合规要求 八、如何理解发布证券研究报告暂行规定中的“隔离墙”、“跨越隔离墙”、“静默期”等特殊规定？ 九、如何规范以软件工具、终端设备等为载体提供证券投资建议服务行为 十、正确处理参与媒体证券节目与证券投资咨询业务规范发展的关系 十一、证券投资咨询机构如何适应新的形势，成功实现业务转型 十二、投资者接受证券投资顾问服务需要注意的事项 一、出台证券投资顾问业务暂行规定和发布证券研究报告暂行规定的意义 证券投资顾问业务暂行规定和发布证券研究报告暂行规定确立了证券投资咨询的两种基本业务形式，明确了 证券投资顾问和证券分析师的角色定位，强调了证券研究在证券服务体系中的基础作用，反映了证券投资咨询是向客户提 供专业顾问服务的本质特征。 两个规定作为基础性制度规范，为证券投资顾问业务和发布证券研究报告提供了操作性业务规范和制度保障，为处理证券投资咨询领域中存在的若干现实问题提供了法规依据。 两个规定的出台，有利于引导证券公司加强证券研究和服务投入，培育证券研究和顾问服务团队，提高研究水平和综 合服务能力，提升证券服务核心竞争力；有利于引导证券投资咨询机构加快业务转型，探索形成新的业务发展模式；有利 于促进证券投资咨询业务规范发展，保护投资者合法权益，维护证券市场秩序。 二、为什么证券投资顾问业务和发布证券研究报告是证券投资咨询业务的基本形式？ （一）证券投资顾问业务和发布证券研究报告两种基本形式是证券行业不断探索的结果 证券法明确了证券公司、证券投资咨询机构是从事证券投资咨询业务的两类法定主体。证券法第 125 条规定， 经国务院证券监督管理机构批准，证券公司可以经营证券投资咨询业务；第 169 条规定，投资咨询机构从事证券服务业务， 必须经国务院证券监督管理机构批准。 我国证券投资咨询是伴随证券市场的建立而自发产生的，发展初期主要表现为在公众媒体和证券营业部开展的“股评” 活动。1997 年原国务院证券委发布证券、期货投资咨询管理暂行办法，将证券投资咨询纳入监管范围。该办法将证券 投资咨询界定为，从事证券投资咨询业务的机构及其咨询人员，为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议 等直接或者间接有偿咨询服务的活动。 随着证券市场的改革发展、市场参与者结构和投资者需求的变化，我国证券投资咨询经历了“媒体股评”、“会员制 业务”的曲折探索，逐步形成了证券投资顾问业务和发布研究报告两种基本业务形式。这两种基本业务形式是证券公司、 证券投资咨询机构不断探索和市场选择的结果。 一方面，自 1998 年以来，适应基金等机构投资者对证券估值专业研究的需求，证券经营机构相继探索独立的证券研 究，向基金等机构投资者提供证券研究报告。证券研究报告包含证券投资价值分析和投资评级，证券业内将发布研究报告 活动俗称为“研究咨询”。目前，已有 88 家证券公司和少数证券投资咨询机构设立了研究部门，形成一支近 2000 人的研 究队伍，每年发布证券研究报告近 30 万篇。证券研究报告成为证券公司、少数证券投资咨询机构服务机构投资者的基本 手段。 另一方面，随着证券知识的普及，简单“股评”活动逐渐失去了其初期具备的普及证券知识等功能。并且媒体股评一 度出现夸大营销宣传、误导投资者等违法违规问题，甚至出现“抢帽子交易”操纵股价等违法犯罪问题，不仅难以满足投 资者的需求，还严重损害投资者权益，导致大量投诉。近年来，适应投资者对专业咨询顾问需求的变化，部分证券公司结 合证券经纪业务服务的深化，建立投资顾问服务团队，积极探索向客户提供面对面、有针对性的证券投资建议、理财规划 等证券投资顾问服务；部分证券投资咨询机构开始脱离媒体股评，向证券投资顾问业务模式转型。证券公司、证券投资咨 询机构的证券投资顾问业务模式逐步形成。 从境外成熟资本市场情况看，投资顾问服务和独立研究报告是国际投行的两类基本服务内容。两类服务分别由投资顾 问和研究分析师两类不同的角色承担，由不同的法律法规或者规则予以规范。如美国1940 年投资顾问法及相关规则对 投资顾问业务作出规定；1934 年证券交易法及全美证券商协会（FINRA）2711 规则对研究报告和研究分析师作出 规范。欧洲、我国香港地区等也有类似的业务规范和监管要求。当前，境内证券公司、证券投资咨询机构对证券投资顾问 服务和证券研究的探索发展方向，与境内成熟资本市场多年探索形成的服务方式基本一致。 （二）证券投资顾问业务和发布证券研究报告的区别和联系 证券投资顾问服务和证券研究报告提供帮助投资者做出投资决策的证券价值分析意见或者证券投资建议，均是证券经 营机构服务客户的重要手段。两者具有显著的区别，主要体现在：1、立场不同。证券投资顾问基于特定客户的立场，遵 循忠实客户利益原则，向客户提供适当的证券投资建议；证券分析师基于独立、客观的立场，对证券及证券相关产品的价 值进行研究分析，撰写发布研究报告。2、服务方式和内容不同。证券投资顾问在了解客户的基础上，依据合同约定，向 特定客户提供适当的、有针对性的操作性投资建议，关注品种选择、组合管理建议以及买卖时机等。证券研究报告操作上 向不特定的客户发布，提供证券估值等研究成果，关注证券定价，不关注买卖时机选择等具体的操作性投资建议。3、服 务对象有所不同。证券投资顾问一般服务于普通投资者，强调针对客户类型、风险偏好等提供适当的服务；证券研究报告 一般服务于基金、QFII 等能够理解研究报告和有效处理有关信息的专业投资者，强调公平对待证券研究报告接收人。4、 市场影响有所不同。证券投资顾问服务与特定客户的证券投资及其利益密切相关，但通常不会显著影响证券定价；证券研 究报告向多个机构客户同时发布，对证券价格可能产生较大影响。 同时，证券投资顾问业务和发布证券研究报告两类基本业务形式又有密切联系。在服务流程上，证券研究报告一般是 证券投资顾问服务的重要基础，证券投资顾问团队依据证券研究报告以及其他公开证券信息，整合形成有针对性的证券投 资顾问建议，再按照协议约定向客户提供。 证监会发布的证券投资顾问业务暂行规定和发布证券研究报告暂行规定基于上述不同的特征，对两类基本业 务形式作出界定，分别提出制度规范要求。同时，两个规定也体现出两类业务的联系。证券投资顾问业务暂行规定第 16 条规定，证券投资顾问向客户提供投资建议，应当具有合理的依据；投资建议的依据包括证券研究报告或者基于证券研 究报告、理论模型以及分析方法形成的投资分析意见等。第 17 条要求证券公司、证券投资咨询机构应当为证券投资顾问 服务提供证券研究支持。 三、证券投资顾问业务、发布证券研究报告与证券经纪业务的关系 （一）证券投资顾问业务与证券经纪业务的差异和边界 1、证券经纪业务与证券投资顾问业务具有不同的要素和功能。证券经纪业务的基本要素是市场席位进入、账户管理、 结算清算，包括接受开户、接收下单、传递交易、验资验股、参与撮合等系列过程，以及客户资金和证券的存管、清算、 交收等事项，其功能是帮助客户完成交易并保障证券交易通畅。证券投资顾问业务的基本要素是提供证券投资建议、收取 服务报酬，其功能是辅助投资者进行投资决策，帮助客户实现资产增值。 2、证券经纪业务与投资顾问业务的边界问题。证券经纪、投资顾问是券商向投资者提供的两种基本证券服务，两者 联系紧密，实践中可以一揽子提供，但立法上需要界定行为边界和相应责任。对于券商提供与证券经纪业务密切相关的投 资顾问服务，但不为此投资顾问服务行为收取专门服务报酬的情形（即仅收取经纪佣金而没有约定佣金中包含顾问服务费 用），美国1940 年投资顾问法在投资顾问的定义中将其排除，归为证券经纪业务。香港地区相关规定明确，证券经纪 商提供与证券经纪业务密切相关的投资顾问服务，但不为此顾问服务行为收取特别报酬的，不需要在证券经纪牌照的基础 上再取得证券投资咨询牌照。 从美国、香港地区证券市场的法律界定看，是否约定收取投资顾问服务报酬，是投资顾问业务与证券经纪业务（附带 免费顾问服务情形）的区别之一。中国证监会证券公司业务范围审批暂行规定第 3 条规定，证券公司对其证券经纪业 务客户提供证券投资咨询服务，不就该项服务与客户单独签订协议、单独收取费用，且收取的证券经纪业务佣金不超过规 定上限的，无须取得证券投资咨询业务资格，但应当比照执行证券投资咨询业务的规则。这种规定与境外证券市场的法律 界定类似。 3、证券经纪服务与投资顾问服务的融合情形。实践中，证券经纪服务和投资顾问服务在收费上会有融合，约定佣金中包含顾问服务报酬，是间接获取投资顾问服务收入的一种普遍方式。如自上世纪八十年代，美国的券商探索出现两种服 务账户：一是基于固定费用的账户，与客户约定提供经纪交易、投资建议等服务，每年收取固定佣金报酬；二是基于客户 资产收费的账户，与客户约定提供经纪交易、财富管理等服务，按客户账户资产净值的一定比例收取报酬。两种账户是否 属于提供投资顾问服务在美国曾有较大争议。据了解，目前美国证监会（SEC）仍将两种账户纳入投资顾问业务范畴管理。 这两种账户反映了同时提供证券经纪服务和投资顾问服务时两者的融合情形。 4、境内证券公司的实践情况。近年来，部分证券公司已经在证券经纪服务基础上，探索向客户提供增值的证券投资 顾问服务，与客户签订独立于委托代理买卖合同的顾问服务协议或者由客户签订顾问服务申请表，约定投资建议、理 财规划服务内容，通过差别佣金、固定费用等方式收取顾问服务报酬。这种探索已经越出证券公司附带免费提供投资建议 服务的界限，需要根据其经营实质进行研判界定、规范运作。 5、证券投资顾问业务暂行规定的有关规定。与证券公司业务范围审批暂行规定相衔接，证监会证券投资 顾问业务暂行规定规定，证券公司从事证券经纪业务，附带向客户提供证券及证券相关产品投资建议服务，不就该项服 务与客户单独作出协议约定、单独收取证券投资顾问服务费用的，其投资建议服务行为参照执行本规定有关要求。实践中， 这种证券经纪业务附带免费投资建议服务，应当参照遵循证券投资顾问业务暂行规定中的适当服务、投资建议具有合 理依据、提供研究支持、风险提示等规范要求。另外，基于当前证券公司以差别佣金等方式收取证券投资顾问服务报酬的 探索实践，证券投资顾问业务暂行规定提出，证券公司、证券投资咨询机构应当按照公平、合理、自愿的原则，与客 户协商并书面约定收取证券投资顾问服务费用的安排，可以按照服务期限、客户资产规模收取服务费用，也可以采用差别 佣金等其他方式收取服务费用。 （二）证券投资顾问与证券经纪人具有不同的法律定位 根据证券经纪人管理暂行规定，证券经纪人是指接受证券公司的委托，代理其从事客户招揽和客户服务等活动的 证券公司以外的自然人；经纪人的客户服务限于向客户传递由证券公司统一提供的研究报告及证券投资有关的信息。证券 经纪人不是证券公司的员工。 证券投资顾问是证券公司、证券投资咨询机构的员工中，取得证券投资咨询执业资格、向客户提供证券投资顾问服务 的人员。证券投资顾问要了解客户需求，评估客户风险承受能力，提供有针对性的顾问建议服务。 证券经纪人拓展服务范围，提供证券投资顾问服务，应当加入一家具备证券投资咨询业务资格的证