股 利 政 策财务管理教研室 1股利政策与企业价值内容提要：一、股利政策与企业价值概述二、股利政策理论分析三、股利政策与企业价值实证分析1股 利 政 策财务管理教研室 讨论题： 1.股利政策如何定义？企业价值如何计量？ 2. Journal of Financial Economics Journal of FinanceAmerican Economics ReviewJournal of Accounting ResearchJournal of Business的2007、2008、2009 中找一篇文章讲解主要结论、创新点、不足2股 利 政 策财务管理教研室 参考文献 陈信元、陈冬华、时旭：公司治理与现金股利 ：基于佛山照明的案例研究，管理世界 2003年第8期 何涛、陈晓：现金股利能否提高企业的市场价 值，金融研究2002年第8期 江铭强：中国上市公司股利政策研究，中国 社会科学院博士论文，2001年 蓝发钦：公司股利政策研究，华东师范大学 博士论文，1999年 3股 利 政 策财务管理教研室 李增泉、任强：现金股利、投资者保护与所有 权安排，上海财经大学会计学院工作论文， 2003年 吕长江、王克敏：上市公司股利政策的实证分 析，经济研究1999年第12期 吕长江、王克敏：上市公司资本结构、股利分 配及管理权比例相互作用机制研究，会计研 究2002年第3期 吕长江、周县华：公司治理结构与股利支付行 为的实证研究，南开大学国际商学院会计系编 中国第3界实证会计国际研讨会论文集， 2004年 4股 利 政 策财务管理教研室 王化成、李春玲、卢闯：控股股东对上市公司 现金股利政策影响的实证研究，管理世界 2007年第1期 王元章：内部人持股、风险、股利、负债、投 资与公司价值，证券市场发展2001年第3 期 魏刚：我国上市公司股利分配的实证研究， 经济研究1998年第6期。 魏刚：中国上市公司股利分配问题研究，东 北财经大学出版社，2001年 5股 利 政 策财务管理教研室 威廉L.麦金森著，刘明辉译：公司财务理论 ，东北财经大学出版社，2002年 杨家新：公司股利政策研究，中国财政经济 出版社，2002年 原红旗：中国上市公司股利政策分析，中国 财政经济出版社，2004年 马曙光、黄志忠、薛云奎：股权分置、资金侵 占与上市公司股利政策，会计研究，2005 年第9期 邓建平、曾勇、何佳：利益获取、股利共享还 是资金侵占？，经济研究2007年第4期6股 利 政 策财务管理教研室 魏明海、柳建华：国企分红、治理因素与过度 投资，管理世界2007年第4期 Baker, M., Wurgler, J., A Catering Theory of Dividends. Journal of Finance, Vol.LIX, NO.3. June. 2004 Black, F. The Dividend Puzzle. Journal of Portfolio Management, 2, 1976 Brav, A., Graham, J. R., Harvey, C. R., Michaely, R., Payout Policy in the 21st Century. Journal of Financial Economics. 77. 2005. 7股 利 政 策财务管理教研室 DeAngelo, H., DeAngelo, L., Controlling stockholders and the disciplinary role of corporate payout policy: a study of the times mirror company. Journal of Financial Economocs.56, 2000. DeAngelo, H., DeAngelo, L., Skinner, D. J., Are dividends disappearing? Dividend concentration and the consolidation of earnings. Journal of Financial Economocs.72, 2004. DeAngelo, H., DeAngelo, L., The irrelevance of the MM dividend irrelevance theorem. Journal of Financial Economics.79, 2006. DeAngelo, H., DeAngelo, L., Stulz, R. M., Dividend policy and the earned/contributed capital mix: a test of the life-cycle theory. Journal of Financial Economics. 81, 2006.8股 利 政 策财务管理教研室 Easterbrook, F.H., Two Agency-Cost Explanations of Dividends. American Economics Review. Vol.74, No.4, Sep., 1984. Fama, E., French, K. R., Disappearing dividend: changing firm characteristics or lower propensity to pay? Journal of Financial Economics.60, 2001. La Port, Rafael, Lopez-de-silanes Florencio, Shleifer Andrei, and Vishny Robert W., Agency Problems and Dividend Policies around the World. Journal of Finance. Vol.LV, No.1, February 2000. 9股 利 政 策财务管理教研室 Lintner, John, Distribution of Incomes of Corporations Among Dividends, Retained Earnings, and Taxes. American Economic Review, Vol.46,No.2,May,1956. Miller, M.H., Modigliani, F. Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares. Journal of Business. Vol.34, No.4, Oct., 1961. 10股 利 政 策财务管理教研室 11(一)股利政策的概念(二)企业价值的概念一、企业价值概述一、股利政策与企业价值概述11股 利 政 策财务管理教研室 121.股利的概念2.股利政策的概念（一） 股利政策概念12股 利 政 策财务管理教研室 序言 股利政策是上市公司财务的核心问题之一。 现实中，似乎理所当然的是：一个企业总是 希望通过发放股利向股东支付尽可能多的收 益。但是，似乎同样明显的是，一个企业总 是可以为股东进行再投资而不是把钱都发掉 。这样引发的股利政策问题的核心是：一个 企业应该将所有的钱都发给股东，还是应该 保留这些钱为股东进行再投资？企业做出这 种决策的依据是什么？13股 利 政 策财务管理教研室 从西方国家股利政策的发展历程看 ： 20世纪60年代后期，美国的主要财务期刊 如Journal of FinanceJournal of BusinessJournal of Financial EconomicsJournal of Financial and Quantitative Analysis 等几乎每一期都有关于股利政策方面的文章 14股 利 政 策财务管理教研室 从国内研究看 19992000200120022003200420052006(10)期刊网30394864100118141127硕博论文 03(1)4(1)109353227合 计30425274109153173154表0-1 19992006年发表的与股利政策相关的论文15股 利 政 策财务管理教研室 16股利一般是指从利润中分配给股东的现金。另外的一种股利形式是以股票形式发放的股利，即股票股利，由于其没有现金流出企业，因此，它不是真正意义上的股利。Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfield, Jeffrey F. Jaffe（2003） 1.股利的概念16股 利 政 策财务管理教研室 17股利代表着公司带给股东的回报 Peter Atrill （2004）17股 利 政 策财务管理教研室 18股利（dividend）这一术语通常指用现金支付的盈余。如果支付的款项不是来自当前或累积的盈余，我们应该用分配（distribution）而不是用股利这一术语。然而，将盈余的分配称为股利而将资本的分配称为清算股利是可以接受的。更一般的是，企业对股东的任何直接支付都可以视为股利或者股利政策的一部分。Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfield, Bradford D. Jordan （2006）18股 利 政 策财务管理教研室 19公司支付的股利应该保持在现有的水平上还是应该改变？如果支付的股利被提高了，公司的利润能否保持足够高的水平来维持它？股票市场将怎样看待公司股利的变化？投资者是愿意接受稳定的正常的股利，还是愿意让股利随着公司利润的增减而浮动？最后一点，公司的股利政策是应该有利于年老的投资者还是年轻的投资者？年老的投资者通常已经退休了，他们更希望实施高股利政策，而年轻的投资者面对更高的税率，他们的投资眼光要长远一些，因此更希望将公司利润进行再投资而不愿作为股利来支付 Lintner（1956）2.股利政策的概念19股 利 政 策财务管理教研室 20股利