谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 1 / 10最近最近 52 周股价表现周股价表现 分 析 师 黄静黄静 +755-82492060 huangjinglhzq.com -80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%May-08Jun-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Feb-09Mar-09Apr-09太钢不锈深证成指公司研究 公司研究 调研报告 调研报告 金属、非金属/钢压延加工业 金属、非金属/钢压延加工业 ? 二季度不锈钢生产处于满负荷状态。二季度不锈钢生产处于满负荷状态。从 4 月份开始，由于经销商补库存的 刺激，公司的不锈钢订单每月都在 20 万吨左右，基本达到满负荷状态。而 一季度的不锈钢产量为 49 万吨，平均每月不到 17 万吨。按此计算，二季 度的不锈钢产量将环比增长 22。 ? 镍价的上涨将直接带动公司业绩的增长。镍价的上涨将直接带动公司业绩的增长。通胀预期逐渐升温，基本金属的 投资性需求存在不断提升的可能，因此未来镍价具有乐观预期，而镍价与 不锈钢价格的相关性很强。考虑到公司镍的库存周期，成本上升的滞后性， 镍价上涨所带来的不锈钢价格的上涨将使公司明显受益。 ? 下游需求并非一潭死水， 亮点频出。下游需求并非一潭死水， 亮点频出。 1、 汽车、 家电的不锈钢需求开始恢复。、 汽车、 家电的不锈钢需求开始恢复。 今年以来，汽车、家电等下游行业在国家一系列刺激内需的政策支持下景 气开始恢复。汽车、家电销售的同比大幅增长对低迷已久的不锈钢行业构 成支撑。2、核电、化学品船等行业的不锈钢需求保持持续增长的态势。核电、化学品船等行业的不锈钢需求保持持续增长的态势。其 中核电的快速发展所产生的替代进口的需求为公司带来新的市场容量。 ? 通胀预期下，公司拥有的资源价值使其内在价值存在提升的空间。通胀预期下，公司拥有的资源价值使其内在价值存在提升的空间。 （1）公 司计划参股（不低于 35）建设的吕梁铁矿项目已经开工，储量 12 亿吨， 年产 750 万吨精矿，预计 2011 年投产。 （2）集团在吕梁还拥有 20 亿吨的 焦煤矿，如果未来纳入公司参股的合资公司，也将提升公司的竞争力。 ? 我们预计 09-10 年的每股收益为 0.28 和 0.33 元，合理估值为 8.1 元，给 予“增持”评级。 2009/05/25 经营预测与估值经营预测与估值 2008A20091Q2009E 2010E 2011E营业收入营业收入(百万元百万元) 83062.912434.473488 75486 77665(+/-%) 2.2-39.6-11.5 2.7 2.9归属母公司净利润归属母公司净利润(百万元百万元) 1234.8-714.41575 1884 2130(+/-%) -71.0-176.427.5 19.7 13EPS(元元) 0.22-0.130.28 0.33 0.37P/E(倍倍) 3124 20 18股 价股 价 2009/05/25 RMB6.63 基础数据基础数据 总股本（百万股） 5696 流通 A 股（百万股） 2289 流通 B 股（百万股） 0.00 可转债（百万元） N/A 流通 A 股市值 （百万元） 15725 财务数据财务数据 市净率 (X) 1.9 TRACING P/E (X)* -94.34 EPS（元） -0.13 股息率（%） 1.46 *最近四季盈利计算。 相关研究相关研究 太钢不锈太钢不锈 000825 增持增持/ 首次评级首次评级 进入价涨量升阶段 进入价涨量升阶段 May-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 2 / 10二季度不锈钢生产处于满负荷状态二季度不锈钢生产处于满负荷状态 从 4 月份开始，由于经销商补库存的刺激，公司的不锈钢订单每月都在 20万吨左右，基本达到满负荷状态。而一季度的不锈钢产量为 49 万吨，平均每月不到 17 万吨。按此计算，二季度的不锈钢产量将环比增长 22。 公司规划 09 年不锈钢产量为 202 万吨，销量 218 万吨。按照二季度公司的订单状况，我们预计全年的产销量将超过公司年初的计划。 图图 1、2005-2009 不锈钢产量（万吨）不锈钢产量（万吨） 0501001502002502005A2006A2007A2008A2009E不锈钢销量 资料来源：联合证券研究所 镍价的上涨将直接带动公司业绩的增长镍价的上涨将直接带动公司业绩的增长 由于镍价对不锈钢价格的传导通畅，镍价走势对不锈钢价格影响较大。我们认为，未来镍价具有乐观预期。从供需状况看，通胀预期逐渐升温，基本金属的投资性需求存在不断提升的可能。另外根据国际权威咨询机构 CRU 的预测，中国的镍市场仍将呈现供不应求的状况。因此，在当前不锈钢需求开始回暖，并且镍价和不锈钢价格均处于历史低位的时期，镍价的上涨对不锈钢价格具有正面刺激作用。 May-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 3 / 10图图 2、06/1-09/5LME 镍价走势镍价走势 图图 3、03/1-09/5mysteel 国内不锈钢价格指数国内不锈钢价格指数 LME镍价走势01000020000300004000050000600002 0 0 6 -1 -42 0 0 6 -2 -1 52 0 0 6 -3 -2 92 0 0 6 -5 -1 52 0 0 6 -6 -2 72 0 0 6 -8 -82 0 0 6 -9 -2 02 0 0 6 -1 1 -12 0 0 6 -1 2 -1 32 0 0 7 -1 -2 92 0 0 7 -3 -1 22 0 0 7 -4 -2 52 0 0 7 -6 -82 0 0 7 -7 -2 02 0 0 7 -9 -32 0 0 7 -1 0 -1 52 0 0 7 -1 1 -2 62 0 0 8 -1 -1 12 0 0 8 -2 -2 22 0 0 8 -4 -82 0 0 8 -5 -2 12 0 0 8 -7 -32 0 0 8 -8 -1 42 0 0 8 -9 -2 62 0 0 8 -1 1 -72 0 0 8 -1 2 -1 92 0 0 9 -2 -42 0 0 9 -3 -1 82 0 0 9 -5 -1美元/吨资料来源：彭博，联合证券研究所 资料来源：mysteel，联合证券研究所 表表 1、07-09 年全球镍供需平衡表年全球镍供需平衡表 2007200809Q109Q2 2009E 中国产量 21.320.75.55.8 23 全球产量 143.713629.831.3 126中国消费量 31.2327.47 29.6 全球消费量 137.5129.327.528.7 116.4供需平衡 6.26.71.482.6 9.63 价格 （美元/吨）36825211201047611000 12000 资料来源：CRU，联合证券研究所 公司较长的镍库存周期增加了业绩弹性。由于镍的采购周期比较长，公司镍的现厂库存加上在途库存周期在三个月左右。因此公司的原材料成本与不锈钢价格存在三个月的错位期，从而大大增加了公司的业绩弹性。从二季度的经营情况看，公司所消耗的镍的成本大大低于当前的镍的市场价格，加上不锈钢价格的上涨，公司的毛利空间将逐渐扩大。其次，去年年底公司大幅计提了存货减值准备，计提额达到 11.5 亿元，随着镍价和不锈钢价格的上涨，这笔减值准备冲回的可能性比较大。 May-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 4 / 10图图 4、今年以来太钢主要不锈钢产品出厂价格、今年以来太钢主要不锈钢产品出厂价格 1200013000140001500016000170001800019000200001月2月3/9- 3/153/16- 3/223/22- 3/293/31- 4/64/7- 4/134/14- 4/204/28- 5/45/5- 5/115/12- 5/185/19- 5/255/26- 6/19000950010000105001100011500120001250013000304冷轧卷板出厂价304热轧卷板出厂价镍价资料来源：联合证券研究所 下游需求并非一潭死水，亮点频出下游需求并非一潭死水，亮点频出 汽车、家电的不锈钢需求开始恢复汽车、家电的不锈钢需求开始恢复 目前我国不锈钢仍主要应用于消费领域。今年以来，汽车、家电等下游行业在国家一系列刺激内需的政策支持下景气开始恢复。汽车、家电销售的同比大幅增长对低迷已久的不锈钢行业构成有力支撑。 图图 5、07/1-09/4 国内汽车销量增速国内汽车销量增速 图图 6、07/1-09/4 洗衣机产量增速洗衣机产量增速 -20%-10%0%10%20%30%40%1234567891011122007同比增长率2008同比增长率2009同比增长率(20)(10)0102030405020 07- 0120 07- 0420 07- 0720 07- 1020 08- 0120 08- 0420 08- 0720 08- 1020 09- 0120 09- 04%资料来源：联合证券研究所 资料来源：联合证券研究所 核电、化学品船的不锈钢需求保持持续增长的态势核电、化学品船的不锈钢需求保持持续增长的态势 与民用需求相比，工业需求将是我国未来不锈钢应用更具潜力的发展领域。May-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 5 / 10近年来，面对国内核电设备制造的异军突起，核电用不锈钢成为公司的一个主要开发方向。公司生产的核电用不锈钢先后应用于岭澳核电站、 秦山核电站等项目，成功改变了我国核电用不锈钢依赖进口的局面。2008 年，集团公司生产的核电用不锈钢国内市场占有率达到了 50。 依据联合电力设备研究员预测，2020 年核电实现 7,000 万千瓦的装机容量的目标是比较有保证的，乐观估计最高可以达到 1 亿千瓦。截至到 08 年底，已投产的核电机组为 885 万千瓦。保守估计未来十年，核电装机复合增长率高达22%，2010 年就将迎来核电扩容的第一个高峰。 随核电设备高速增长时期的到来，公司将凭借业已建立的优势地位分享核电市场发展的盛宴。 图图 7、我国未来核电装机容量预测、我国未来核电装机容量预测 0100020003000400050006000700080002006 2007 2008 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E0%10%20%30%40%50%60%70%累计核电装机容量累计装机增长率数据来源：联合证券研究所。 化学品船是不锈钢制造业应用的又一重要领域。自 08 年中期全球造船业同样陷入萎缩中，截止今年 5 月化学船订单尚未见好转趋势。但相较全球的低迷，我国化学船制造业保持了相对的稳定，新船订单并未见明显的滑落。公司反映由于下游化学船制造的景气不减，公司不锈钢产品在这一领域的销售仍保持增长。 May-2009谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 6 / 10图图 8、我国化学船订单保持稳定、我国化学船订单保持稳定 010203040506008/1/408/2/408/3/408/4/408/5/408/6/408/7/408/8/408/9/408/10/408/11/408/12/409/1/409/2/409/3/409/4/409/5/4资料来源：彭博，联合证券研究所 出口形势有望得到改观出口形势有望得到改观 与普通钢种相比，出口在不锈钢消费中扮演着更为重要的角色，综合考虑不锈钢的直接出口与不锈钢制品的间接出口，大约占不锈钢销量的 50%左右。 自 08 年 9 月以来随