本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合 Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的 accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之 Financial Advisers Act 第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 公司动态 研究报告2010 年 4 月 21 日 小盘股 研究部 推荐 瑞贝卡(600439.CH)北美市场恢复，国内业务加速李永喜李永喜 分析员，SAC 执业证书编号：S0080207120070 liyongxicicc.com.cn 曾令波曾令波 分析员，SAC 执业证书编号：S0080207120069 zenglbcicc.com.cn 图 1：历史股价表现和市盈率区间 01002003004005001Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10(百万元)-60%-40%-20%0%20%40%60%季度收入收入同比增长 净利润同比增长-36912151803-0704-0405-0105-1006-0707-0408-0108-1009-0710-04Price10X20X30X40X-10203040506070809006-0106-0506-0907-0107-0507-0908-0108-0508-0909-0109-0509-0910-01(百万美元)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%月度出口北美金额同比增长资料来源：彭博资讯、中金公司研究部 图 2：北美市场需求持续恢复 资料来源：国研网，海关总署，中金公司研究部 图 3：季度收入和净利润同比增速差距收窄 资料来源：公司公告，中金公司研究部 公司近况：公司近况： 瑞贝卡公布 2010 年 1 季度业绩，实现营业收入 3.7 亿，归属于上市 公司股东的净利润 3443 万元，同比分别增长 27.5%和 31.5%。每股收 益 0.06 元，符合预期。 评论：评论： 北美市场回暖带来收入改善，费用率降低推升净利润增速。北美市场回暖带来收入改善，费用率降低推升净利润增速。北美市 场需求持续恢复，2010 年 1、2 月份我国向北美出口发制品金额创近 几年新高，公司 1 季度收入同比增长 27.5%。同期费用控制加强，销 售费用和管理费用率合计同比环比分别下降 0.7ppt 和 4.3ppt， 使得净 利润增速高于收入增速。尤其是环比来看，在春节停工因素影响， 收入环比下滑的情况下，由于费用大幅节约，净利润仍录得 17%的 环比增长。收入增速和净利润增速背离的现象有所改善。 化纤发丝项目和非洲大辫项目是化纤发丝项目和非洲大辫项目是 2010 年最大关注点。年最大关注点。北美市场消费 企稳增大了产品提价概率，预计提价幅度可以抵御人民币升值压力。 本部化纤发丝生产线已投产两条，第三条线预计中期之前可以投产。 2010 年全年实现 3000 吨的产量可以期待。为应对非洲货币波动，在 非洲建设生产基地。尼日利亚生产线已经可以小批量生产，加纳的 生产线建设接近尾声。 我们预计两个基地 2010 年生产化纤大辫 1500 万条，贡献利润约 3000 万。 广告即将投放，国内业务加速。广告即将投放，国内业务加速。国内假发销售增长迅速，1 季度实现 收入超过 3000 万元。范冰冰代言的平面广告将于 5 月 1 日开始投放 瑞丽等时尚杂志，电视广告也将于下半年投放。预计广告投放 之后，国内假发消费增速会加快。为此公司也加快了开店速度，并 将推出中端品牌 SLEEK。目前已签约门店已经接近 110 家。预计全 年国内收入将超出我们之前 1 亿元的预期。 投资建议：投资建议： 维持 2010 和 2011 年每股收益预测 0.41 元和 0.58 元。 目前 A 股股价 对应 2010 和 2011 年市盈率分别为 29x 和 21x， 迅速发展的国内业务 有望提升公司估值水平向消费类公司靠拢，维持推荐评级。 风险因素：风险因素： 北美市场需求再次大幅下滑；非洲货币继续大幅贬值；抚顺发丝项 目大幅慢于预期。 瑞贝卡：瑞贝卡：2010 年年 4 月月 21 日日 图表 4：分季度业绩 （百万元）（百万元）1Q082Q083Q084Q081Q092Q093Q094Q091Q10 YoYQoQ 营业收入营业收入332.6 402.8 332.7 298.2 287.6 467.8 402.7 448.3 366.7 27.5%-18.2% 营业成本营业成本246.1 296.7 231.1 191.3 217.1 365.5 311.3 333.4 277.3 27.7%-16.8% 营业税金及附加1.4 1.3 1.3 1.7 0.3 2.2 1.9 1.7 1.9 592.8%9.7% 毛利毛利85.1104.8100.4105.270.3100.189.5113.287.524.5%-22.7% 销售费用7.28.812.213.111.314.4 15.1 21.0 16.0 41.5%-23.6% 管理费用14.30.813.324.018.626.9 22.5 41.9 19.5 4.5%-53.6% 财务费用13.811.98.020.110.421.6 12.8 20.8 13.3 28.6%-35.8% 营业利润营业利润49.885.766.846.530.035.8 39.1 31.9 38.7 29.1%21.6% 营业外收入1.20.00.11.71.20.9 1.7 2.1 0.7 -44.4%-68.0% 营业外支出0.12.30.50.10.10.2 0.1 0.0 0.0 -40.6%25.8% 利润总额利润总额50.983.466.546.731.136.5 40.7 33.9 39.4 26.5%16.1% 所得税11.016.39.8-10.24.93.5 5.2 4.4 4.9 -0.1%10.8% 少数股东权益0.00.00.00.00.0- - - n.a.n.a. 净利润净利润39.967.156.656.926.233.0 35.5 29.4 34.4 31.5%16.9% 每股收益(元)每股收益(元)0.05 0.09 0.08 0.08 0.04 0.04 0.05 0.04 0.05 31.5%16.9%毛利率26.0%26.3%30.6%35.9%24.5%21.9%22.7%25.6%24.4%-0.2%-1.2% 营业费用率2.2%2.2%3.7%4.4%3.9%3.1%3.8%4.7%4.4%0.4%-0.3% 管理费用率4.3%0.2%4.0%8.0%6.5%5.8%5.6%9.4%5.3%-1.2%-4.0% 营业利润率15.0%21.3%20.1%15.6%10.4%7.7%9.7%7.1%10.6%0.1%3.5% 净利润率12.0%16.7%17.0%19.1%9.1%7.1%8.8%6.6%9.4%0.3%2.8% 有效税率21.6%19.5%14.8%-21.9%15.8%9.6%12.9%13.1%12.5%-3.3%-0.6%资料来源：公司资料，中金公司研究部 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合 Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的 accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之 Financial Advisers Act 第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 2 研究部研究部 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合 Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的 accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之 Financial Advisers Act 第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 3瑞贝卡历史股价表现1周1月1季度YTD1年2年 6004392006A2007A2008A2009A2010E2011E(%)-1%16%7%90%53%32% 销售收入1,1861,3601,3661,6071,9762,368行业板块消费品二级行业个人用品 销售成本-947-1,003-965-1,227-1,390-1,584第一大股东瑞贝卡控股公司持股比率32% 营业费用-13-19-41-62-77-92总市值(百万元)8,944 流通市值(百万元)8,944 管理