财务管理会计学院财务管理系 王方明 第四章 资本成本与资本结构第四章 资本成本与资本结构第一节 资本成本第二节 杠杆原理第三节 资本结构第四章 资本成本与资本结构一、资本成本概念（一）资本成本的含义 资本成本是企业取得和使用资本所支付的代价筹资费用和用资费用 资本成本是一种机会成本，是指公司可以从现有 资产获得的，符合投资人期望的最小收益率。第一节 资本成本第四章 资本成本与资本结构（二）资本成本的作用 资本成本是企业选择资金来源、拟定筹资方案的依据规模、渠道、方式和结构资本成本并不是筹资决策 中所要考虑的唯一因素，但 是需要考虑的首要因素 资本成本是企业评价投资项目的主要经济标准 资本成本是考核企业经营业绩的依据之一第四章 资本成本与资本结构二、资本成本个别资本成本（一）个别资金成本表达方式绝对数表示筹资费用、用资费用相对数表示第四章 资本成本与资本结构（二）权益资金成本的计算1. 优先股资本成本例题：某股份公司拟发行100万股优先股，面值为 1元，发行价格为1.2元，筹资费率为5%，优先股股 利率为15%。要求：计算该优先股的资本成本。第四章 资本成本与资本结构2.普通股资本成本普通股的资本成本就是普通股股东投资的必要 收益率。（1）股利折现模型股利折现模型的基本形式普通股投资的必要收益率 就是现在的现金流出等于未 来现金流入现值时的折现率第四章 资本成本与资本结构固定股利模型股利固定股利固定成长模型股利以固定的增长率增长第四章 资本成本与资本结构例题：某公司准备增发普通股，发行价格为12元/股， 每股发行费用0.8元，预计第1年分派现金股利1.2元， 以后股利每年增长5%，普通股资本成本为多少？例题：某上市公司普通股市价为56元，估计股利 年增长率为12%，本年发放股利2元，资本成本为 多少？第四章 资本成本与资本结构（2）资本资产定价模型例题：某公司股票的系数为1.1，当前国债的收益 率为5.5%，整个股票市场平均收益率为13.5%，使用 资本资产定价模型估计内部股权资本成本。解答：资本成本=5.5%+1.1(13.5%-5.5%)=14.3%（3）风险溢价法普通股资本成本=税后债务成本风险溢价第四章 资本成本与资本结构3.留存收益资本成本 普通股和留存收益都是企业的所有者权益，只是前 者为外部权益资本，后者为内部权益资本 留存收益的资本成本计算与普通股基本相同，所不同的是留存收益无筹资费用第四章 资本成本与资本结构（三）债务资本成本 1.债券资本成本例题：某公司发行一笔期限为10年债券，面值为 100元，发行价格为110元，发行费率为3%，票面 利率为8%，每年付息一次，到期还本，所得税率 为25%，该债券的资本成本为多少？影响债券资本成本因素有哪些？第四章 资本成本与资本结构2.银行借款资本成本例题：某公司向银行借入一笔长期资金，计1000万 元，银行借款的年利率为8，每年付息一次，到 期一次还本，公司所得税率为25。该公司这笔银 行借款的成本为多少？第四章 资本成本与资本结构三、资本成本-加权平均资本成本（综合资本成本）加权平均资本成本一般以各种资本占全部资本的比 重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定。 权数有账面价值权数、市场价值权数（以市场价格确 定）、目标价值权数（以未来预期的目标市场价值确 定）之分。第四章 资本成本与资本结构例题：某企业资产负债表显示共有500万元，其中 借款100万元，长期债券50万元，普通股250万元，留存收益100万元；其成本分别为6.7%、9.17%、 11.26%和11%，加权平均资本成本为多少？解答：加权平均资本成本=6.7% 20%+ 9.17% 10%+11.26% 50% + 11% 20%=10.09% 第四章 资本成本与资本结构四、边际资本成本（一）边际资本成本的含义是指资金每增加一个单位而增加的成本。 资本的边际成本实际上指的是筹措新资的加权平 均资金成本。 （二）边际资本成本的确定1.确定目标资本结构2.确定各种资本成本3.测算筹资总额分界点4.计算边际资本成本第四章 资本成本与资本结构第二节 杠杆原理一、成本习性、边际贡献和息税前利润（一）成本习性1.成本习性概念成本习性是指成本总额与业务量之间在数量上的 依存关系。 2.分类成本按习性可划分为固定成本，变动成本和混合 成本三类。第四章 资本成本与资本结构1. 固定成本（1）固定成本是指其总额在一定时期和一定业务量 范围内不随业务量变动而变动的那部分成本。 固定成本总额固定不变，单位固定成本随产量的增 加而逐渐降低。（2）固定成本有约束性固定成本和酌量性固定成本 两类 约束性固定成本属于企业“经营能力”成本 酌量性固定成本属于企业“经营方针”成本 第四章 资本成本与资本结构2.变动成本变动成本是指其总额随着业务量成正比例变动的那 部分成本。 变动成本总额随业务量变动，单位产品变动成本固 定不变。3.混合成本随业务量的变动而变动，但又不成同比例变动的那 部分成本。 混合成本可分解为变动成本和固定成本。第四章 资本成本与资本结构（二）边际贡献（边际利润、贡献毛益）边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差额。 边际贡献销售收入变动成本（销售单价单位变动成本）产销量单位边际贡献产销量 边际贡献率+变动成本率=？第四章 资本成本与资本结构（三）息税前利润息税前利润是指企业支付利息和交纳所得税前的利 润。 息税前利润销售收入变动成本固定成本（销售单价单位变动成本）销量固定成本边际贡献固定成本已知净利润，如何计算息税前利润？ 息税前利润=净利润+所得税费用+利息费用 已知息税前利润，如何计算边际贡献？ 边际贡献=息税前利润+固定成本第四章 资本成本与资本结构二、杠杆原理经营杠杆和经营风险1.经营杠杆含义由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率 大于产销量变动率的杠杆效应。 2.经营杠杆系数第四章 资本成本与资本结构3.经营杠杆与经营风险经营杠杆系数越大，经营风险越大。如何控制经营风险？经营杠杆系数为1，经营 风险是否为零？为什么？固定成本本身不是经营风险的来 源，只是放大了经营风险。在其他因素一定情况，固定成本和单位变动成本上 升、单价和销售量下降，经营杠杆系数就越大。第四章 资本成本与资本结构三、财务杠杆和财务风险1.财务杠杆含义由于固定财务费用的存在而导致每股收益的变动率大 于息税前利润变动率的杠杆效应。2.财务杠杆系数 适用于利息不变第四章 资本成本与资本结构3.财务杠杆与财务风险 财务杠杆系数越大，财务风险越大。财务杠杆系数为1，财务风险为？当息税前利润率高于债务利息率，适度能提升每 股收益，但会加大财务风险。 当利息率高于息税前利润率，增加债务只会加大 财务风险，不能获取财务杠杆利益第四章 资本成本与资本结构四、总杠杆（复合杠杆）1.总杠杆的含义由于固定成本和固定财务费用的存在而导致每股收益的变动率大于产销量变动率的杠杆效应。2.总杠杆系数第四章 资本成本与资本结构3.总杠杆系数与企业总风险总杠杆系数越大，企业风险越大。例题：某公司2008年销售产品10万件，单价50元，单 位变动成本30元，固定成本总额100万元。公司负债200 万元，年利息率10%。要求：计算该公司2008年边际贡 献、2009年经营杠杆系数、财务杠杆系数和总杠杆系数 。 解答：2008年边际贡献=（50-30）10=200（万元） 2009年经营杠杆系数=200/（200-100）=2 2009年财务杠杆系数=100/（100-20）=1.25 2009年总杠杆系数=200/80=21.25=2.5第四章 资本成本与资本结构第三节 资本结构一、资本结构（一）资本结构的含义资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成 和比例关系。广义资本结构和狭义资本结构第四章 资本成本与资本结构（二）资本结构理论1.净收益理论负债可以降低企业的资本成本，负债越多，加权平均资 本成本就越低，企业价值就越大。公司价值负债比率第四章 资本成本与资本结构2.营业收益理论不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成 本是不变，企业价值也是固定不变的。决定公司 价值的应是其营业收益公司价值负债比率第四章 资本成本与资本结构3.传统理论负债增加会导致权益成本上升，在一定程度内不 会抵消利用成本率低的债务所获得好处。但达到 一定程度后，会使加权平均资本成本上升。资本成本 KSKWKb最佳资本结构 负债比率第四章 资本成本与资本结构4.MM理论（1）无所得税公司资本结构与企业价值没有关系。（2）有所得税负债越多，公司价值越大，负债比率达到100% 时，企业价值最大。 第四章 资本成本与资本结构5.权衡理论负债具有税额庇护得利益；负债比重加大，会 使企业破产成本上升，当边际负债税额庇护利益 等于边际破产成本时，企业价值最大。企业价值最佳资本结构 负债比率第四章 资本成本与资本结构6.筹资等级理论偏好内部筹资；如果需要外部筹资，偏好债务筹资。从成熟证券市场来看，企业的筹资优序模式首先是 内部筹资，其次是借款、发行债券、可转换债券，最后是发行股票。新兴证券市场具有明显的股权融资偏好。股票筹资并不是企业筹资策略的唯一选择。第四章 资本成本与资本结构二、最优资本结构（一）最优资本结构是指公司加权平均资本成 本最低、公司价值最大时的资本结构。（二）资本结构的决策方法比较资本成本法、每股收益分析法、比较公司 价值法第四章 资本成本与资本结构1.比较资本成本法比较资本成本法是通过计算不同资本结构的加 权平均资本成本，并以此为标准，选择其中加权 平均资本成本最低的资本结构。 比较资本成本法通俗易懂，为确定资本结构常用方 法；局限于所拟定的有限几个方案，存在着把最优方 法遗漏的可能。第四章 资本成本与资本结构2.每股收益分析法每股收益分析法是通过每股收益的变化来衡量资 本结构的合理与否 每股收益无差别点分析法 每股收益无差别点是指债务和权益筹资方式下， 每股收益相等时的息税前利润点，也称无差异点。 第四章 资本成本与资本结构当企业预期的息税前利润大于每股收益无差别点息税前利润时，应选择债务筹资方案。当企业预期的息税前利润小于每股收益无差别点息税前利润时，应选择权益筹资方案。融资的每股收益分析有何缺陷 ？ 没有考虑风险因素第四章 资本成本与资本结构例题：已知公司当前资金结构为：长期债券 1000万元，年利率8%，普通股4500万股，每股面 值1元，留存收益2000万元。现因生产发展需要 ，公司年初增加资金2500万元，现有两个筹资方 案：一是增发1000万股普通股，每股市价2.5元 ；二是平价发行每年年末付息、票面利率为10% 的债券2500万元。假定股票与债券的发行费用均 忽略不计；适用的所得税率为25%。计算两种筹 资方式下每股利润无差别点息税前利润和每股收 益；如果公司预计息税前利润为1200万元，该公 司应采用什么筹资方案？第四章 资本成本与资本结构解答：EBIT=1455（万元）公司预计的息税前利润为1200万元，小于 每股利润无差别点息税前利润，应采用股权筹 资方案。第四章 资本成本与资本结构3.比较企业价值法 公司的市场价值（V）=股票的价值（S）+债务的价值（B）o假设债券的市场价值等于其面值。o假设净投资为零，净利润全部作为股利发放第四章 资本成本与资本结构o权益资本成本采用资本资产定价模型确定 加权平均资本成本加权平均资本成本=税后债务资本成本债务占总价值比重+权益资本成本股票占总价值比重第四章 资本成本与资本结构