1演讲人: 蓝裕平 北京师范大学珠海分校国际金融学院 副教授中国海景控股有限公司 非执行董事深圳得润电子股份有限公司 独立董事邮箱：rickylansina.com企业融资学 -融资理论与方式中企智汇企业管理顾问公司提供 中企智汇值得信赖的企业管理培训专家 www.zhihui315.com2 第一章：企业融资学概论31.1 企业融资学研究对象 企业融资，就是企业在一定的自有资金条 件下，获得更多的投资资金以扩大经营规 模的行为。 企业融资学(CORPORATE FINANCING),主要 研究企业融资理念、融资风险控制、融资 方式与渠道、资本市场及其选择、企业收 购兼并等融资抉择问题。 企业融资问题就是一个权衡融资成本与利 益的问题。4企业融资 Corporate Financing 债务融资 股权融资 资本运作广义的企业融资包括企业在进行资 本扩张中所涉及的资本与股本整合 、资金筹措、收购兼并等操作行为 。1.2.企业融资方式51.3. 为什么要学习企业融资学？ 企业是经济社会的最基本单位。 企业行为是基本的经济行为。 了解企业行为才能充分了解经济社会的 各种现象。 企业行为可以分为两类：物资流和财务 流。61.3.1 企业物资流 物资流包括实物形态资本的流动过程：生产场所建设设备购置原 材料采购加工生产过程库 存产品销售售后服务71.3.2 企业财务流与融资81.3.3 企业融资的重要性 企业融资学与企业财务管理； 企业融资与企业管理； 企业融资与投资； 企业融资与投资银行业务； 企业融资与国家产业政策。9 第二章：融资理论102 现代金融理论的基础1990年诺贝尔经济学奖得主 哈里马科维茨-投资组合理论（PORTFOLIO THEORY） 威廉夏普-资本资产定价模型（CAPITAL ASSET PRICING MODEL） 默顿米勒-资本结构理论（CAPITAL STRUCTURE ）他们的贡献指导了现代金融理论与实践，也奠 定了现代金融/财务学的理论框架。112.1 马科维茨(Harry.Markowitz) (1927-)与投资组合理论 是五十年代在金融经济学领 域里作出第一项先驱性贡献 者，他发展了一个家庭和企 业在不确定下配置金融资产 的理论，即所谓投资组合选 择理论。 这个理论分析财富如何能最 优地投资于期望收益和风险 不同的资产，并且如何藉以 减少风险。122.1.1 投资组合理论的基本原理 马科维茨表明在一定条件下，一个投资 者的投资组合选择可以简化为对两个因 素的平衡-资产组合的期望收益和它的 标准差。132.1.2 期望收益Expected Return 期望收益：一项资产在下一个投资周 期中的期望回报，是一个加权平均数 ，其权重，就是每种收益事件出现的 概率:Re = p1R1 + p2R2, 其中p1 = 第一种收益出现的概率R1 = 第一种收益水平p2 = 第二种收益出现的概率R2 = 第二种收益水平142.1.3 举例:期望收益A公司预计在2/3的可能性下年收益率可达12%，1/3的 可能性下年收益率只有8%，计算该公司的预期收益率 。计算公式：Re = p1R1 + p2R2 p1 = 第一种收益出现的概率 = 2/3=.67R1 = 第一种收益水平 = 12% = 0.12p2 = 第二种收益出现的概率 = 1/3=.33R2 = 第二种收益水平 = 8% = 0.08 期望收益 Re = (.67)(0.12) + (.33)(0.08) = 0.1068 = 10.68%152.1.4 风险的衡量-标准差 风险就是不确定性； 在金融学里以标准差（Standard Deviation）来衡量风险的程度。162.1.5 举例:标准差计算 A航空公司的收益率为15%的概率为50%， 5%的概率为50%； B巴士公司的收益率为10%的概率是100% 。 比较两者的风险。172.1.6 标准差的计算 A航空公司收益的标准差为5%.182.1.6.1 标准差的计算 B巴士公司的收益标准差为0%.192.1.6.2 标准差比较 A航空公司的收益标准差为5%; B巴士公司的收益标准差为0%； A公司较B公司的风险高； 尽管A、B公司的期望收益都是10%，但是 对于普遍厌恶风险（risk-averse）的投 资者来说，B公司的吸引力更高。202.1.7 投资组合理论对融资活动 的启示 对投资方来说，当两个投资对象的风险 一样的情况下，会选择期望收益较大者 ；当期望收益都是一样的情况下，会选 择风险较小者。 作为融资方来说，风险越高融资成本越 高；风险越低，融资成本越低。 分散化投资可以降低以至消除非系统性 风险，而系统性风险是不能消除的。212.2 威廉.夏普(William F. Sharpe) (1934-)与资本资产定价模型 在六十年代，对金 融经济学理论作出第 二项重要贡献的是威 廉.夏普，他利用马 科维茨的资产组合理 论作为一个基础，发 展了一个金融资产价 格形成理论，即所谓 资本资产定价模型， 或CAPM。222.2.1 CAPM的基本理论 CAPM的基础，是个人投资者可以通过一 种风险资产组合选择承受风险的程度。 最优风险资产组合的构成决定于投资者 对不同证券的未来前景的评估。232.2.2 资本资产定价模型 CAPM可由下式表示： Re = Rf + (Rm-Rf)，其中， Re=资本预期回报率； Rf=无风险利率（Risk-Free Rate），指投资于被认为是 没有信用风险的证券; =贝塔值，是衡量一个公司的股价与整体市场水平同步 变化的程度; Rm=整体市场的预期收益率； (Rm-Rf)=股权市场风险溢价（Equity Market Risk Premium）,表示投资者期望从有风险的股票投资中得 到的额外补偿。242.2.3 CAPM计算举例假定我们得到某公司股票有关的数据如下： 国债利率（无风险利率）Rf=3%、 整体市场的预期收益率Rm=10%、 贝塔值=1.5。 则可以计算该公司股票的预期收益率如下： Re=3% + 1.5(10% - 3%) Re=13.5%。 这个结果给投资者的建议是，该公司的预期回 报率必须超过13.5%，才值得投资。252.2.4 CAPM中的值 某一股票的“值”是衡量一个公司的股价 与整体市场水平同步变化的程度。系数大 于1说明该股票的风险高于市场平均值，而 系数小于1说明该股票的风险低于市场平 均值。 按照CAPM，在一个有效的资本市场中，一项 资产的风险溢价以及期望收益决定于资产的 系数。CAPM表明风险与预期收益要相对称 ，风险可以被买卖和评价。262.2.5 CAPM的重要性 金融投资与融资决策常常需要关于企业 资本费用的信息，而风险溢价是其中的 一个重要成分,因此,CAPM被常常用于有 关的分析。 CAPM被认为是金融市场现代金融价格理 论的基础。272.2.6 美国各种投资工具回报值 比较(1925-2001)282.2.6.1 美国76年各种投资工具 回报率比较1925年 （美元）2001年 （美元）年均收益 率（%）标准差（ %）短期国库券117.203.93.2长期国债150.665.79.4大公司股票1227912.720.2小公司股票1786017.333.2商品价格19.863.14.4292.2.8 CAPM在投资与融资的意义 资本是有成本的-投资的机会成本、承担 风险的代价； 所承担的风险越大，所希望得到的资本 溢价就越高。 回避风险是要付出代价的（如保险的代 价）302.3 资本结构理论 FRANCO MODIGLIANI (1918-) MERTON M. MILLER (1923-2000)， Noble laureate (1985) Nobel laureate (1990)312.3 牟顿.米勒（MERTON M. MILLER） (1923-2000)与资本资产结构理论 对金融经济学作出第三项先驱性贡献的 是牟顿.米勒。他在前人（主要是 MODIGLIANI）研究的基础提出了较完善的 公司理财理论以及关于金融市场对企业价 值的评价理论。322.3.1 资本结构与杠杆比率 资本结构 （CAPITAL STRUCTURE）：资 本中使用股本融资与债务融资的比例关 系 杠杆比率 （LEVERAGE RATE）：债务在 公司总资本（股权与债务）中的比例杠杆比率 = 债务 /（债务+股权）332.3.2 财务杠杆效应 财务杠杆(Financial Leverage)可产生 杠杆效应（Leverage Effect），即债务 可以使企业在自有资本不变的情况下扩 大经营规模，并对股本收益率指标产生 影响。 工作表 第二章.xls342.3.3 影响财务风险的因素 除息税前收益（Eearning Before Interest 存在税收债务成本可以在税前扣除,因此 负债经营比较合算; 存在破产成本负债太高，财务风险加大， 破产可能性高，在破产中资产贬值，无形资产 丧失，因此，企业家应尽量避免破产； 存在不对称信息外部投资人不清楚公司的 实际情况，可能对于较高负债率产生疑虑，导 致公司财务进一步困难。372.3.6 资本结构理论对融资活动 的启示 资本结构理论揭示了股权资本与债务资 本的结构对公司股本回报率的影响。 杠杆效应表明财务杠杆是一把“双刃剑” ，债务资本可以扩大企业经营规模，但 企业同时也承担财务成本和较大的财务 风险。 企业必须保持一个合理的资本结构，以 充分利用资本扩张的可能性，同时保持 公司低于风险的能力。382.3.7 融资成本概念的重要性 There is no such thing in the world as a free lunch. 世上没有免费的午餐! 资本与资本结构理论揭示了这样的真理: 企业融资是有成本的,企业融资决策就是 一个衡量融资风险与融资收益的抉择。392.4 融资骗局案例分析 借融资之名骗财45家企业 “世华联投资有限公司诈骗案”开庭审理， 22名诈骗嫌疑人昨受审深圳晚报 2006年2月22日 某公司案例分析402.5 融资顺序选择理论企业需要资金的时候如何选择融资方式？ 留存利润 债务融资 股权融资41内源融资,又称再投资，即指将本 企业的留存收益和折旧基金转化 为资本投资的过程。 优点：不需付利息、股东免交个 人所得税、操作简单。2.5.1 内源融资（Internal Financing)422.5.2外源融资(External Financing) 外源融资,即吸收其他经济主体的资本， 并转化为自己资本投资的过程。 两种形式：债务融资，如借贷、债券、商业信用股权融资，如私募、公募、股权购并43 债务融资的优点：利息成本可在税前利润中扣除；可以发挥财务杆杠的作用放大资本规模；增加债务通常不会对原控股股东的控制权 构成威胁； 股权融资的优点：没有偿还的问题；增加股权资金可降低财务风险。 2.5.3 股权融资与债务融资44金融经济学家梅耶斯提