第五章 期权市场及其交易策略第一节 期权市场概述 第二节 期权价格的特性 第三节 期权交易策略 第四节 期权组合盈亏图的算法第一节 期权市场概述v例：一个投资者购买了一份 “IBM股票 Jul 55 看涨美式期权” 获得了一个权利： 在7月期权到期之前，这个投资者有权利在任何 时候以55元的价格向该期权的出售方买入100股 XYZ股票为了获得这个权利，期权买方要支付一笔费用， 就是期权费而该期权的出售方由于收取了期权费，就只有义 务而没有权利，只要期权买方提出购买，出售方 就必须满足买方的要求。第一节 期权市场概述v金融期权（Option）赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格（ 协议价格Striking Price或执行价格Exercise Price）购买或出售一定数量某种金融资产（潜含 金融资产 Underlying Financial Assets，或标 的资产）的权利的合约。第一节 期权市场概述期权的分类买者的权利看涨期权看跌期权 执行时限欧式期权美式期权 标的资产现货期权期货期权看涨期权（Call Option）：赋予期权买者购买标的资产的权利 看跌期权（Put Option）：赋予期权买者出售标的资产的权利欧式期权：只能在期权到期日才能执行期权 美式期权：在期权到期前的任何时间执行期权第一节 期权市场概述交易场所不仅有正规的交易所（标准化的期权合约），还有规模庞 大的场外交易市场（非标准化的期权合约）合约 有效期对于场内交易的期权，合约有效期一般不超过9个月，以 3个月和6个月最为常见品种种类很多：以标的物、有效期、协议价格、看跌看涨的不 同而相互区别标准化交易所对期权合约的规模、期权价格的最小变动单位、期 权价格的每日最高波动幅度、最后交易日、交割方式、标 的资产的品质都进行了标准化规定 期权清算 公司作为期权所有买者的卖者和所有卖者的买者，保证每份期 权都没有违约风险期权交易的特征芝加哥期权交易所（CBOE）v挂牌期权的创始人v全球最大的期权市场 v先后发明了股票期权、指数期权、变通期权（FLEX ）、长期期权（LEAPS）和以星期为周期的期权（ WeeklysSM），创造了著名的衡量投资者对市场 情绪反应的波动率指数（VIX），以及标普买-卖 指数（BXM）等v两栖交易系统 v同时拥有自己的期货交易所（CFE）和股票交易所 （CBSX） 期权清算公司(OCC)v1973年，CBOE清算公司v1975年，期权清算公司(Option Clearing Corporation) 成立vOCC作为当前美国唯一的期权清算机构的优 点：简化了清算程序提高了期权的标准化程度和流动性第一节 期权市场概述相同点：权利的象征，持有者可以履行权利， 也可以放弃权利。可转让不同点：发行者取得的费用期限比较： 期权和认股权证第一节 期权市场概述比较：期权和期货-1区别期 货期 权权利 义务双方都被赋予相应的权利和义务， 除非用相反的合约抵消 这种权利和义务在到期日必须行使 ，也只能在到期日行使赋予买方权利 卖方则无任何权利，只有在对方履约 时进行对应买卖标的物的义务标准 化都在交易所内交易，所以都是标准化 的交易所交易的现货期权和所有的期货 期权是标准化的 场外交易的现货期权是非标准化的盈亏 风险期货交易双方所承担的盈亏风险都是 无限的期权交易卖方的亏损风险可能是无限 的，也可能是有限的，盈利风险是有 限的（以期权费为限）； 期权交易买方的亏损风险是有限的（ 以期权费为限），盈利风险可能是无 限，也可能是有限的第一节 期权市场概述比较：期权和期货-2区别期 货期 权保证 金期货交易的买卖双方都须 交纳保证金期权的买者则无须交纳保证 金， 交易所交易的期权卖者则必 须交纳保证金买卖 匹配期货合约在到期是若没有 用相应的合约抵消，则必须 有相应的买卖行为买方有相应买卖的权利，但 不一定要执行； 卖方必须根据买方的意愿进 行相应的买卖行动套期 保值把不利风险转移出去的同 时，也把有利风险转移出去把不利风险转移出去而把有 利风险留给自己第一节 期权市场概述期权的盈亏分布-1回报（payoff） 不考虑期权费情况下的期权到期回报 盈亏（Profit）考虑期权费的期权到期回报回 报 盈 亏 协议价格看涨期权虚 值 期 权平 值 期 权实 值 期 权第一节 期权市场概述期权的盈亏分布-2回 报 盈 亏 协议价格看跌期权实 值 期 权平 值 期 权虚 值 期 权第五章 期权市场及其交易策略第一节 期权市场概述 第二节 期权价格的特性 第三节 期权交易策略 第四节 期权组合盈亏图的算法第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值v期权的内在价值(Intrinsic Value):多方立刻执行期权时可以获得的收益的现值期权价格(期权价值、期权费)=内在价值+时间价值看涨期权内在价值标的资产市场价格 - 期权执行价格（现值）看跌期权内在价值期权执行价格（现值） - 标的资产市场价格第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值各类期权的内在价值无收益资产有收益资产欧式看 涨期权多方只能在到期日执行期权， 内在价值为ST-X的现值S-Xe-r(T-t) S-D-Xe-r(T-t) 欧式看 跌期权多方只能在到期日执行期权， 内在价值为X-ST的现值Xe-r(T-t) -S Xe-r(T-t) +D-S美式看 涨期权一般提前执行美式看涨期权是 不明智的（尤其对于无收益资 产美式期权来说），内在价值 与欧式看涨期权一样S-Xe-r(T-t) S-D-Xe-r(T-t) 美式看 跌期权提前执行美式看跌期权有可能 是合理的X-SX+D-S第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值v期权的时间价值(Time Value):在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者 带来收益的可能性所隐含的价值。标的资产价格的波动率越高，期权的时间价值就 越大。期权价格(期权价值、期权费)=内在价值+时间价值第二节 期权价格的特性 一、内在价值和时间价值时间价值的影响因素：时间时间 价值价值有效期有效期 的剩余的剩余 时间时间内在价值内在价值标的资标的资 产的波产的波 动率动率期权有效期的剩余时间期权有效期的剩余时间对于到期日确定的期 权来说，在其他条件不 变时， 随着时间的流逝 ，其时间价值的减小是 递增的。当时间流逝同样的长 度，期限长的期权时间 价值的减小幅度将小于 期限短的期权时间价值 的减小幅度标的资产标的资产的的波动率波动率 波动率是指标的资产 收益率的标准差，它反 映了标的资产价格的波 动状况。 标的资产价格的波动 率越高，期权的时间价 值就越大。内在价值内在价值 当期权处于平价状态 的时候（内在价值正好 为零），时间价值最大 。第二节 期权价格的特性 二、期权价格的影响因素 期权价格的影响因素变量欧式买权 欧式卖权 美式买权 美式卖权标的资产市场价格+-+-期权的协议价格-+-+标的资产价格波动率+有效期?+无风险利率?(-)?(+)?(-)?(+)红利-+-+第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限v看涨期权的价值不应该高于标的资产本身的价值其中：c表示欧式买权的价格，C表示美式买权的价格v看跌期权的价值则不应该高于执行价格美式：欧式：期权价格上限第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产欧式看涨期权组合A： 欧式看涨期权c; 现金Xe-r(T-t)组合B： 标的资产S执行期权：ST 不执行：X Max（ST，X）标的资产ST第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产欧式看涨期权组合A： 欧式看涨期权c; 现金D+Xe-r(T-t)组合B： 标的资产S执行期权：Der+ST 不执行：Der+X Max(Der+ST,X+Der)标的资产ST + Der第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产欧式看跌期权组合C： 欧式看跌期权p; 标的资产S组合D： 现金Xe-r(T-t)执行期权：X 不执行：ST Max (ST,X)现金收益X第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产欧式看跌期权组合C： 欧式看跌期权p; 标的资产S组合D： 现金D+Xe-r(T-t)执行期权：X+Der 不执行：ST+Der Max (ST+Der,X+Der)现金收益X+Der第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产美式看涨期权组合A： 美式看涨期权C; 现金Xe-r(T-t)组合B： 标的资产S不提前执行期权： Max（ST，X）标的资产ST提前执行： S-X+Xe-r(T-) 标的资产S提前执行无收益的美式看涨期权不明智第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限无收益资产美式看跌期权组合C： 美式看跌期权P; 标的资产S组合B： 现金Xe-r(T-t)不提前执行期权： Max（ST，X）现金X提前执行： X 现金Xe-r(T-) 无收益的美式看跌期权可以提前执行第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产美式看涨期权假设期权到期前： 标的资产有n个除权日，t1，t2，tn为除权前的瞬时时刻 在这些时刻之后的收益分别为D1，D2，Dn， 在这些时刻的标的资产价格分别为S1，S2，Sn在最后一个除权日（tn）提前执行的条件：ti时刻提前执行的条件：第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限期权价格下限有收益资产美式看跌期权不能提前执行有收益资产的美式看跌期权的条件：第二节 期权价格的特性 三、期权价格的上下限 总结：期权价格的上下限上限下限欧 式买权 无收益SMaxS-Xe-r(T-t) , 0有收益SMaxS-D-Xe-r(T-t) , 0卖权 无收益Xe-r(T-t)MaxXe-r(T-t) -S , 0有收益Xe-r(T-t)MaxXe-r(T-t) +D-S , 0美 式买权 无收益SMaxS-Xe-r(T-t) , 0有收益SMaxS-D-Xe-r(T-t) , 0卖权 无收益XX-S有收益XMaxX+D-S , 0第二节 期权价格的特性期权的基本关系总结-1 期权的价值决不为负。美式期权的价值决不低于欧式期权。距到期日时间长的美式期权的价值决不低于距到 期日时间短的同一个美式期权的价值。期权价格等于内在价值加上时间价值 v内在价值主要取决于S和X，以及时间和利率、红利等 因素；v时间价值则受到有效期、内在价值、波动率、利率的 影响期权的基本关系总结-2v期权的上限：看涨期权的价值C（c）从不高于标的资产本身的 价值S美式看跌期权的价值P从不高于协议价格X。欧式看跌期权的价值p从不高于协议价格用无风险 利率折现的现值Xe-r(T-t) 。第二节 期权价格的特性期权的基本关系总结-3v期权的下限：欧式期权的下限实际上就是内在价值，时间价值 不可能小于零。美式期权：关键在于是否提前执行。v无收益资产的美式看涨期权不可能提前执行，C1=c1v有收益资产的美式看涨期权有可能提前执行，但可能性 较小，C2c2v美式看跌期权有可能提前执行，Pp，其下限也是美 式看跌期权的内在价值。v有收益资产的期权价格曲线只要从无收益资产 的期权价格曲线稍作改动即可获得第二节 期权价格的特性第二节 期权价格的特性 四、期权价格曲线的形状无收益资产看涨期权价格曲线r越高、期权期限越 长、标的资产价格波 动率越大，价格曲线 以0点为中心，越往左 上方旋转。期权内在价值也就 是期权价格的下限收益资产看涨期权 价格曲线与上图类似 ，只是把Xe-r(T-t)换 成Xe-r(T-t)+D第二节 期权价格的特性 四、期权价格曲线的形状无收