第九讲 第二节 股利政策一、股利支付的程序与方式1. 股利支付的程序（1）宣布分红派息公告：公司的分红派息一般按年度或半 年进行分配，国外也有按季或按月支付股息的。企业支付股息 的周期往往与该企业迎合投资者的偏好有关。公司分红派息首 先由董事会向公众发布分红预案如焦作万方公司董事会在2000 年3月12日的分红预案称：“经董事会研究按每10股送红股2股， 派发现金1元（含税）的1999年度分红预案。此次分红方案须经 股东大会通过后实施。（2）股权登记日：指企业规定的能获取此项股利分派的最 后股权登记日期。如：“焦作万方在2000年4月26日召开股东大 会通过了董事会分红派息预案，确定4月27日为股权登记日，4 月28日为除权除息日，5月8日为红股上市交易及领取现金股利 日。”凡在4月27日深圳证券交易所收市以前持有该公司股票的 在册股东都可获得红股及现金股利。（3）除权除息日：凡在除权除息日当天或以后购买的该股票 的股东，将不能获取企业此次发放的股利。因在除权除息日当天 及以后该股票已不含股利的分红派息收入，故股票价格会下跌。（4）股利支付日：即将股利正式支付给股东的日期。如上述 的焦作万方股利支付日为5月8日。1。股利支付方式股利支付方式主要有： （1）现金股利：现金股利是公司分配股利的基本形式。在美 国上市公司中有80%采用现金股利，我国上市公司中,目前有70% -80%采用现金股利。在熊市中投资者希望得到现金股利，牛市 中希望得到股票股利。因牛市中股票价差收益更大，而且还能避 免交纳个人所得税。现金股利按其支付方式分为固定现金股利、 额外现金股利、特别现金股利、清算现金股利。（2）股票股利：股票股利是以增发股票（送红股、配股）的 形式支付股东的股利。企业在帐面上只需将资本公积金、盈余公 积金和未分配利润转为股本，并通过中央清算登记系统增加投资 者的持股数。股票股利不改变所有者权益数量，企业没有流出现金，有利于企 业的发展，股东只有出售股票才能得到现金。我国目前有40%的 公司采用此方式。（3）公司债股利：它是公司以自己增发的债券支付给股东的 股利。此方式会使公司的净值减少、负债增加，股东同时成为公 司的债权人，不会影响公司总资本的变动，但会增加公司的财务 费用。（4）财产股利：财产股利是以公司的产品或其它财物支付给 股东的股利。此方式在公司特殊时期采用。（5）股票回购：它是公司用应分配的现金股利购回一部分股 票，使发行在外流通的股票数减少，从而使股价上涨。股票回购 与发放现金两相比较，股票回购能使股东享受到避税的收益。此 分配方式一般在以下情况采用：公司实施兼并或收购计划的需要 ；改善资本结构的需要；公司无有利的投资机会时分配其大量超 额现金的需要；减少股东数或降低部分股东持股权重的需要。二、 影响股利政策的因素股利政策（Dividend Policy）关于公司是否发放股利、发放 多少股利、何时发放股利等方面的方针和策略。企业的股东期望 公司发放较高的股利，而且较高的股利有利于提高公司股票的市 价，从而使股东除获得较高的股利收益外还获取了资本收益。但 过高的股利将减少公司可供发展的资金，使公司可能丧失投资和 获利的机会，影响公司的进一步发展，最终影响股东的利益。因 此公司要求留下一部分利润参与企业生产经营。企业在制定股利 政策时，要兼顾股东和企业发展两方面的需要。企业的股利政策 受多方面的影响，主要有以下几个方面：（一）法律因素在公司法、证券法、税法等法律中，对公司发 放股利有一定的限制要求：1资本保全。即企业发放股利不能侵蚀资本，公司总资本 只能在大于注册资本和负债额才能用超出部分发放股利。其目的 是保护债权人的利益。2 企业积累。即企业必须从税后利润中提取10%的法定盈 余公积金，只有达到注册资本的50%时可不在提取。法律还鼓励 提取任意盈余公积金。3净利润。企业以前年度的亏损必须弥补，企业累计税后 利润必须是正数才能发放股利。4偿债能力。企业若已无力偿付到期的债务或因发放股利将 失去偿债能力，公司将陷入财务危机。若资产流动性差，则公司 不能支付股利，以保障债权人的利息。（二）投资机会企业的投资活动对企业的股利政策具有制约作用。当企业有 良好投资机会时，则会把大部分利润用于再投资而宁愿减少或不 发放股利，以此促进企业的发展；如果企业目前缺乏较好的投资 机会，则趋向于适当增加股利的发放，以增加股东的收入，维持 股价。因此，对于成长中的企业往往采取低或不分配股利政策， 而处于成熟或经营收缩期的企业通常采用高股利政策。（三）举债能力与债务约束一般来讲举债能力强的企业通常采用较宽松的股利政策；举 债能力较弱的企业，为维持经营能力不得不留存利润，采取较紧 的股利政策。债权人为保护自己的利益，防止公司以发放股利为 名而减少资本，增大债权人的风险，在公司对外举债时，往往在 债务合同中列有限制支付股利的条款。如要求将部分利润以偿债 基金形式保留下来，只有在保证借款的偿还后才能支付股利；或 规定某些财务比率达到安全标准以上时才能支付股利等。（四）资产的流动性无论是成长性公司或非成长性公司，其以前的未分配利润， 一般不会以现金形式保留，而是以其它资产形态存在。如果一个 企业的资产有较强的变现能力，现金来源充裕，则股利支付能力 较强；反之若资产变现能力较弱采用高股利支付政策会导致公司 偿还债务的压力，影响资产的流动性和资本结构。（五）资本成本留存利润是企业内部筹集资金的重要方式，不但成本较低， 而且具有很强的隐蔽性，采用留存利润筹资在财务上是比较经济 的。一个企业一方面大量发放股利，另一方面又以很高的资金成 本去筹集资金是不恰当的。低股利支付在短期来看，由于信息的 传递作用，会引起股价下跌；但从长远来看，因增加了自有资本 改善了资本结构，降低了资金成本，公司效益会逐步增长，又会 引起股价上升。（六）控制权的约束公司借新债既要支付资本成本，又要加大财务风险。如果通 过增发股票方式，老股东又必须拿出可观的资金认购，否则对公 司的控制权就会稀释。为避免这些影响，老股东会趋向于增加留 存利润，减少股利发放。（七）其他因素1公司资产扩张大小。一般讲资产扩张大的公司，融资需求 量大，留存利润就越多。2资产盈利率与盈利稳定性。资产预期盈利率高的公司和 盈利不稳定的企业，一般会保存较高的留存利润；反之则增大股 利的支付。3通货膨胀。当通货膨胀严重时，企业资金的购买力会下 降，企业就不得不考虑留用一定的利润以应付物价的上涨。在这 种情况下，企业一般采用偏紧的股利政策。4进入资本市场筹资的渠道。企业信誉好、规模大，有良 好的其他筹资渠道，则会采取较高的股利支付；反之对于小公司 和新建、财务风险较高的公司因资金需求大和外部筹资压力大的 公司，则会采取较低的股利支付。三、 股利理论长期以来，人们一直在研究股利政策对股票价格的影响。对 这个问题的不同看法形成了不同的股利理论。（一）股利无关理论这种理论认为，企业的股利政策对企业股票价格不产生影响 。其代表人物是弗朗格。莫迪格里尼（Franco.Modigliani)和莫 顿。米尔（Mlerton H Miller)。故这一理论被称为MM理论。MM理论假设：不存在任何个人所得税或公司所得税； 不存在股票的发行费用和交易费用；公司的投资政策独立于其 股利政策；关于未来的投资机会，投资者和管理者可公平地获 得相同的信息；投资者对股利收益和资本利得收益具有同样的 偏好。在这些假设基础上，MM理论认为，投资者不关心公司股 利的分配情况，公司股票价格由公司投资方案和获利能力确定。 投资者对股利所得和资本利得并无特别偏好。（ 二）股利相关理论股利相关论认为股利政策与股票市价有较大的相关性。其代表 人物有：戈登、杜莱德、林特纳等人。其代表性的观点主要有：1在手之鸟论。这种理论认为，股利的支付受多种因素的制 约，在各种因素不确定的情况下，投资人最关心的是用何种方式 来取得投资回报。一般来讲，投资者比较趋向现实，对于股利收 益和资本收益的选择是以可靠性为前提的。从投资者的角度看， 眼前的股利收益要比由留存收益转为投资而在将来产生资本收益 更可靠。“两鸟在林，不如一鸟在手”。因此，在其它条件相同的情况 下，投资者宁可以较高的价格购进在近期就能获得较高股利的 股票。所以，企业适时支付股利，有利于消除投资者对投资收 益获取的不稳定性。2信息传播论。这种理论认为，股利给投资者传播了企业 收益状况的信息。如果某公司改变了过去长期稳定的股利分配 ，投资会认为这是公司管理层发出的改变企业未来收益的信号 。股利提高表明公司未来盈利能力增强，该股票会得到投资者 的青睐，反之则会遭到投资者的抛弃。因此，股利的支付实际 表明了企业具有良好的理财和融通现金能力的一个重要证据， 因而企业的股利政策也就对股价产生影响。加之，一部分投资 者认为企业的财务报表可被管理者巧妙的加以粉饰，而股利所 传播的信息是无法粉饰的。3假设排除论。这种理论针对MM理论的假设，认为MM 的假设是不存在的。现实是政府要对企业和个人征收所得税， 股票交易要支付交易成本，投资者的投资机会存在不平等，股 利收入和资本利得收入的税率是不一样的。四、 现实股利政策1剩余股利政策剩余股利政策是公司用税后净收益扣除投资所需资金后的余 额进行股利分配的政策。公司首先将净利润满足投资项目的资金 需要之后，剩余部分才能用于股利支付，如果没有剩余则不派发 股利。该政策使公司的股利支付率随公司的投资机会和盈利水平 的变动而变动。采用该政策的主要目的是要抓住投资机会，确立 最佳资本结构，降低资本成本，提高投资收益。该政策效用的关 键是投资决策是否有效及投资的收益风险比是否适度，一旦投资 失误将严重损害股东的利益。例：九里公司1999年税后净利为600万元，欲投资400万元新 建一项目。该公司的资本结构为权益资本占50%，借入资本占 50%。则企业所需权益资本数额为：60050%=300万元；用于股 利发放为：600300=300万元。2。固定股利率政策固定股利率政策是公司采用一个固定比率向股东支付股利的政策。在公司有盈利时，根据盈利和固定的股利发放比率确定股 利发放额，亏损则无股利发放。这种政策使股利支付与盈利状况 之间保持了相对的稳定，但很少有公司采用此政策。因为公司的 收益具有波动性，这种波动性将使发放的股利额产生频繁的变化 ，从而给市场传递一种公司未来收益不稳定的信息，影响公司价 值最大化。该政策对企业财务压力相对较小，但可能导致股价较 大的波动。3。稳定增长股利政策稳定增长股利政策是公司将每股股利保持相对稳定或稳中有 增的一种股利分配政策。该政策将公司股利支付额固定在一个稳 定的水平上，当公司收益持续增长确有把握时就提高股利支付率 。此政策使公司股利支付在稳定增中逐步增长，向市场传递有利 于股价稳中有升的信息，对于那些依靠股利维持生活的股东也极 为有利。 4。正常股利加额外股利政策正常股利加额外股利政策是公司经常保持低股利的正常支付，在盈利积累较多时，则一次性派发超额股利（一般采用现金股利 、股票股利、等）的分配政策。此政策使股东有确定的经常性股 利收益，增强对公司的信心；同时也给公司以较大的财务弹性。 该政策适合于经常有收益但波动较大的公司。综上所述，在公司实际的财务活动中，单纯选用某呀种股利 政策的情况很少，大部分公司在确定股利分配时，一般是采用两 种以上的组合政策。但无论采用何种股利政策，都要满足“保障 股东权益、促进公司发展、稳定股票价格”的目标要求。