企业价值与整体资产评估l本章内容提要 第一节 企业价值评估及其特点 第二节 企业价值评估范围的界定 第三节 收益法在企业价值评估中的 应用 第四节 市场法与成本法在企业价值 评估中的应用第一节 企业价值评估及其 特点 一、企业的定义及其特点 (一) 企业的定义企业是由各个要素资产围绕着一个系 统目标，发挥各自特定的功能，共同构成 一个有机的生产经营能力和获利能力的载 体及其相关权益的集合或总称。（二）企业的特点1.盈利性。企业作为一类特殊的资产，其 经营目的就是盈利。2.持续经营性。持续经营是保证正常盈利 的一个重要方面。3.整体性。各个要素资产可以被整合为具 有良好整体功能的资产综合体。整体性是企 业区别于其他资产的一个重要特征。4权益可分性。企业的权益可分为股东 全部权益和股东部分权益二、 企业价值评估对象界定（一）企业价值评估对象l 企业整体价值（总资产价值扣减付息债 务之后的余额） l 股东全部权益价值（所有者权益价值， 净资产价值） l 股东部分权益价值（部分股权价值）注意：1评估人员应谨慎区分企业整体价值 ，股东全部权益价值和股东部分权益价值 ，并在评估报告中明确说明。2.由于存在着控股权溢价和少数股权折 价因素，所以股东部分权益价值并不必然 等于股东全部权益价值与股权比例的乘积 。（二）企业价值评估的特点1.企业价值评估的含义企业价值评估是指注册资产评估师对评估基 准日特定目的下企业整体价值，股东全部权 益价值或部分权益价值进行分析、估算并发 表专业意见的行为和过程。2.企业价值评估具有以下特点（1）评估对象是由多个或多种单项资产组 成的资产综合体。 （2）决定企业价值高低的因素，是企业的 整体获利能力。 （3）企业价值评估是一种整体性评估。 第二节 企业价值评估范围 的界定 一、企业价值评估的一般范围 从产权角度界定，企业价值的评估范围应 该是企业的全部资产。包括： l企业产权主体自身占用及经营的部分，企业 产权主体所能控制的部分，如全资子公司、 控股子公司，以及非控股公司中的投资部分 。l企业拥有的非法人资格的派出机构、分部及 第三产业。l企业实际拥有但尚未办理产权的资产。 二、企业价值评估中的有效资产和无效资产有效与无效资产的划分的目的在于要正 确揭示企业价值。 有效资产是指企业中正在运营或虽未正 在运营但具有潜在运营经营能力，并能对企 业盈利能力做出贡献、发挥作用的资产。无效资产是指企业中不能参与生产经营 ，不能对企业盈利能力做出贡献的非经营性 资产、闲置资产，以及虽然是经营性资产， 但在被评估企业已失去经营能力和获得能力 的资产的总称。第三节 收益法在企业价值 评估中的应用 一、收益法评估企业价值的核心问题 运用收益法评估企业价值关键在于以下三个问 题的解决：（一）要对企业的收益予以界定。企业的收益能以多种形式出现，包括净利润、净 现金流量（股权自由现金流量）、息前净利润和 息前净现金流量（企业自由现金流量）。（二）要对企业的收益进行合理的预测。 （三）在对企业的收益做出合理的预测后，要 选择合适的折现率。二、收益法的计算公式及其说明 （一）企业持续经营假设前提下的收益法 1.年金法年金法的公式为： P=A/r 式中：P企业评估价值； A企业每年的年金收益； r资本化率。 2.分段法。 分段法是将持续经营的企业的收益预测 分为前后两段。 1、假设以前段最后一年的收益作为后 段各年的年金收益，分段法的公式可写成 ： 2、假设从（n+1）年起的后段，企业 预期年收益将按一固定比率（g）增长，则 分段法的公式可写成： （二）企业有限持续经营假设前提下的收益法 1.关于企业有限持续经营假设的适用。 2.企业有限持续经营假设是从最有利于回 收企业投资的角度争取在不追加资本性投资 的前提下，充分利用企业现有的资源，最大 限度地获取投资收益，直至企业无法持续经 营为止。 3.对于有限持续经营假设前提下企业价值 评估的收益法，其评估思路与分段法类似。 式中：Pn第n年企业资产的变现值 其他符号含义同前。 三、企业收益及其预测（一）企业收益的界定注意以下两个方面：1.从性质上讲，即从企业价值决定因素的角 度上讲，企业创造的不归企业权益主体所有的 收入，不能作为企业价值评估中的企业收益。2.凡是归企业权益主体所有的企业收支净额 ，都可视为企业的收益。企业的收益有两种基本表现形式：l 企业净利润l 企业净现金流量 （净现金流量=净利润+折旧及摊销-追加资本性 支出）选择什么口径的企业收益作为收益法评 估企业价值的基础？l 首先应服从企业价值评估的目标，即企 业价值评估的目的和目标是反映股东全部权 益价值（企业所有者权益或净资产价值）， 还是反映企业所有者权益及长期债权人权益 之和的投资资本价值，或企业整体价值（所 有者权益价值和付息债务之和）。l 其次，对企业收益口径的选择，应在不 影响企业价值评估目的的前提下，选择最能 客观反映企业正常盈利能力的收益额作为对 企业进行价值评估的收益基础。l 如果企业评估的目标是企业的股东全部权益 价值（净资产价值），使用净现金流量（股权 自由现金流量）最为直接，即评估人员直接利 用企业的净现金流量（股权自由现金流量）评 估出企业的股东全部权益价值来。此评估方式 也被称作企业价值评估的“直接法”。l 也可以利用企业的息前净现金流量（企业自 由现金流量），首先估算出企业的整体价值（ 所有者权益价值和付息债务之和），然后再从 企业整体价值中扣减企业的付息债务后得到股 东全部权益价值。此种评估方式也被称作企业 价值评估的“间接法”。（二）企业收益预测首先，是对企业收益的历史及现状的 分析与判断。其次，是对企业未来可预测的若干年 的预期收益的预测。最后，是对企业未来持续经营条件下 的长期预期收益趋势的判断。1.对企业收益的历史与现状进行分析和判 断的目的，是对企业正常的盈利能力进行掌 握和了解，为企业收益的预测创造一个工作 平台。首先要根据企业的具体情况确定分析的重 点。还必须结合影响企业盈利能力的内部及外 部因素进行分析。要对影响企业盈利能力的关键因素进行分 析与判断。要对企业所处的产业及市场地位有一个客 观的认识。对影响企业发展的可以预见的宏观因素， 评估人员也应该加以分析和考虑。2.企业收益预测的基础。（1）什么是预期收益预测的出发点，即是 否以企业的实际收益为出发点。（2）如何客观把握新的产权产体的行为对 企业预期收益的影响。3.企业收益预测的基本步骤。l评估基准日审计后企业收益的调整l企业预期收益趋势的总体分析和判断l 企业预期收益预测评估基准日审计后企业收益的调整l对审计后的财务报表进行非正常因素调整， 主要是损益表和现金流量表的调整。l研究审计后报表的附注和相关揭示，对在相 关报表中揭示的影响企业预期收益的非财务 因素进行分析，并在该分析的基础上对企业 的收益进行调整，使之能反映企业的正常盈 利能力。企业预期收益趋势的总体分析和判断：l对企业评估基准日审计后的调整财务报表，尤其 是客观收益的调整仅作为评估人员进行企业预期 收益预测的参考依据，不能用于其他目的。l企业提供的关于预期收益的预测是评估人员预测 企业未来预期收益的重要参考资料。但是，评估 不员不可以仅仅凭企业提供的收益预测作为对企 业未来预期收益预测的唯一根据，评估人员应在 自身专业知识和所收集的其他资料基础上做出客 观、独立的判断。l评估人员必须深入到企业现场进行实地考察和现 场调研，与企业的核心管理层进行充分的交流， 了解企业的生产工艺过程、设备状况、生产能力 和经营管理水平，再辅之以其他数据资料对企业 未来收益趋势做出合乎逻辑的总体判断。企业预期收益的预测：l对于已步入稳定期的企业而言，收益预测的 分段较为简单：一是对企业评估基准日后前 若干年的收益进行预测；二是对企业评估基 准日后若干年后的积年收益进行预测。l对于仍处于发展期，其收益尚不稳定的企业 而言，对其收益预测的分段应是首先判断出 企业在何时步入稳定期，其收益呈现稳定性 。而后将其步入稳定期的前一年作为收益预 测分段的时点。四、折现率和资本化率及其估测（一）企业评估中选择折现率的基本原则1.折现率不低于投资的机会成本。2.行业基准收益率不宜直接作为折现 率，但行业平均收益率可作为确定折现 率的重要参考指标。3.贴现率不宜直接作为折现率。（二）风险报酬率的估测在测算风险报酬率的时候，评估人员应注 意以下因素：（1）国民经济增长率及被评估企业所在行 业 在国民经济中的地位。（2）被评估企业所在行业的发展状况及被 评估企业在行业中的地位。（3）被评估企业所在行业的投资风险。（4）企业在未来经营中可能承担的风险等 。估测方法： 1.风险累加法。注意：1.量化上述各种风险所要求的回报率，可 以采取参照物类比加经验判断的方式测算。当然 ，在条件许可的情况下，评估人员应尽量采取统 计和数量分析方法对风险回报率进行量化。2.如果在折现率中的风险报酬率中考虑了通 货膨胀率因素，则在企业收益额的预测中也应考 虑通货膨胀可能会对企业预期收益的影响。2. 系数法。（三）折现率的测算1.累加法。2.资本资产定价模型。3.加权平均资本成本模型。第四节 市场法与成本法在企 业价值评估中的应用一、市场法在企业价值评估中的应用1.企业价值评估的市场法是基于相同及类 似企业应该具有相同或类似交易价值的理论 推断。2.运用市场法评估企业价值存在两个障碍 。l被评估企业与参照企业之间的“可比”性问题l企业交易安全的差异具体方法：l参考企业比较法是指通过对资本市场上与被 评估企业处于同一类或类似行业的上市公司 的经营和财务数据进行分析，计算适当的价 值比率或经济指标，在与被评估企业比较分 析的基础上，得出评估对象价值的方法。l并购案例比较法是指通过分析与被评估企业 处于同一或类似行业的公司的买卖、收购及 合并案例，获取并分析这些交易案例的数据 资料，计算适当的价值比率，在与被评估企 业比较分析的基础上，得出评估对象价值的 方法。（一）运用市场法评估企业价值的基本步骤 （二）参考企业比较法和并购案例比较法的运用lV/X通常又称为可比价值倍数。式中X参数 通常选用以下财务变量（1）利息、折旧和 税收前利润，即EBIDT；（2）无负债净现 金流量，即企业自由现金流量；（3）净现 金流量，即股权自由现金流量；（4）净利 润；（5）销售收入；（6）净资产；（7） 账面价值等。确定价值比率的关键在于两点：1.对可比企业的选择。行业标准、财务标准2.对可比指标的选择。原则：可比指标应与 企业价值直接相关。二、成本法在企业价值评估中的应用资产加和法具体是指在合理评估企业各 项资产价值和负债的基础上确定企业价值的 评估方法。成本法（资产加和法）是以企业要素资 产的再建为出发点，有忽视企业的获利能力 的可能性，而且在评估中很难考虑那些未在 财务报表上出现的资产，如企业的管理效率 、自创商誉、销售网络等。因此，在持续经 营为前提对企业进行评估时，成本法（资产 加和法）一般不应当作为唯一使用的评估方 法。本章小结l1.了解企业整体资产评估的特点、企业整 体资产评估的程序及企业整体资产评估的 范围 。l2.掌握市场法在企业整体资产评估中的运 用。*l3.系统地理解和掌握收益法及其相关因素 的确定，并能灵活运用所学知识，解决实 际的评估问题。*