并购重组与投资机会1引言n大致上的投资模式有：n高频交易n短线投资n中长线价值投资n波段操作n紧跟热点，炒作题材236元多11元多7元多14元多ST源发ST甘化4提纲n一、引言n二、 并购重组投资机会的特点解 析n三、上市公司并购重组类型分析n四、把握并购重组投资机会的技巧 探讨n五、经典案例剖析、讨论与总结5二、并购重组投资机会的特点解析n1.中国企业并购重组的驱动力量n不同角度的驱动力量为寻找具有潜在 并购重组可能性的行业、上市公司提 供了基础n2.并购重组股票投资的特点n正确认识并购重组股票的收益与风险n熟悉相关特点为寻找投资时机打基础61.中国企业并购重组的驱动力量全球化， 企业竞争 加剧抓大放小， 国企改革的 要求资本市场 迅速发展产业结构 调整，企 业集中化 趋势政府监管 的规范与 放松管制 的趋势并购重组是资本市场永恒的话题，蕴藏着大量的投资机会7徐工机械8中国石油9国金证券10海普瑞11ST钒钛122.并购重组投资的特点n短期可能获得暴利n存在重组失败带来的高风险n并购重组过程漫长，存在不确定性 带来的机会成本n在重组进程不同阶段可能需要选择 不同的投资策略133元多26元多14ST金泰(600385)n2007年3月6日起ST金泰停牌，停牌前价格 为3.96元。n7月9日复牌，公告称拟以不低于3.18元向新 恒基等企业定向增发不超过80亿股股票用以 收购新恒基等所持有的房地产资产（评估值 高达246亿元）以实现借壳上市。n从7月9日（实际上停牌前4天）一直到8月 30日天天涨停（5%），股价从停牌前的 3.96元一口气涨到8月31日最高价达26.58 元！15中航精机14元多44元多16ST金泰：过山车17ST轻骑18ST昌河19二、上市公司并购重组类型分析n合并n资产注入n资产置换n借壳上市n破产重整、债务重组n股权收购n要约收购201.合并n吸收合并（兼并）：A+B=An新设合并：A+B=Cn合并交易的对价通常是换股。nH股上市公司潍柴动力、金隅股份、广汽集 团换股吸收A股公司实现回归n唐钢股份换股吸收合并邯郸钢铁、承德钒钛n认真分析合并后存续公司的预期业绩n通常投资被合并方（目标企业）比投资合并 方更好212.资产注入n上市公司向大股东或第三方用现金或定 向增发股份等形式收购优质资产，以达 到扩大上市公司规模、优化资产结构目 的。n投资时需要认真分析拟注入资产的行业 属性和盈利能力。n沪东重机大股东向上市公司注入资产； 武钢集团向武钢股份注入未上市钢铁资 产。22中国船舶整体上市案例(1)n2007年年1月29日，沪东重机(600150) 公 告，拟向特定对象非公开发行不超过4亿股 的股票，其中中船集团资产认购不低于非公 开发行新股数量的59，宝钢及上海电气以 资产合计认购不少于发行总量的16。n置入的资产包括中船澄西船舶修造有限公司 100的股权、上海外高桥造船有限公司 100的股权、广州中船远航文冲船舶工程 有限公司54的股权，评估价值共计90亿 元。23中国船舶整体上市案例(2)n此次增发完成后，中船集团初步实现了 其核心民品造、修、配三大业务的整合 ，形成了完整的产业链，基本实现了中 船集团核心民品主业整体上市的目标， 增发成功后沪东重机更名为中国船舶。n值得一提的是，方案公布后，其股票由 40元左右最高上涨到300元，成为中 国股市目前为止唯一的最高的股价。24中国船舶30左右60多253.资产置换n资产注入是单向的，主要目的是扩大规 模。n资产置换是双向的，有些是部分资产置 换，有些是全部资产置换，相对来说， 全部置换投资机会更大，因为，这意味 着上市公司主营业务的改变。n实际上，完全的资产置换也是借壳上市 必须的一个环节。26双汇发展案例(1)n2010年11月底，双汇发展发布资产重组方 案,双汇集团及其关联方将向双汇发展注入 339.4亿元资产，一举实现肉类加工业务整 体上市。n本次重组具体方案包括资产置换，吸收合并 和资产认购。n汇发展将以双汇物流85%股权与双汇集团旗 下22家公司股权进行置换，并以51.94元/ 股的价格向双汇集团非公开发行A股购买置 入资产中价值超过置出资产部分；27双汇发展案例(2)n向罗特克斯发行A股购买罗特克斯的双汇保 鲜公司等认股资产；n同时，以换股方式吸收合并广东双汇,内蒙古 双汇等五家公司。n重组消息公布后，双汇发展连拉六个涨停， 股价从50元区间飙升到90元以上，不过在 随后的3个月里横盘整理。n多家机构发布报告“强烈推荐”该股，中投证 券甚至认为，双汇在十二五末股价将超300 元，市值超4000亿（目前市值500多亿）。28双汇发展294.借壳上市n借壳上市/买壳上市：借壳方或买壳方（非 上市企业）取得壳公司(shell company)控 股权后，剥离壳公司原有资产，把母公司的 资产注入壳公司，从而实现母公司上市的重 组行为。n借壳上市与买壳上市的区别：前者中借壳方 已经是壳公司的股东；后者中买壳方需要首 先收购壳公司股权获得控股地位。但在实践 中，很多时候并没有把这两个概念严格区分 。n为什么企业要借壳上市而不直接IPO？30ST重实案(1)nST重实(重庆实业，000736)本来受困于德隆 事件，股改及重组工作一直未能有实质性进展 ，但2007年4月，其实际控制人重庆渝富公 司与重组方中住地产达成了框架协议，拟进行 重组并股改。n基本方案是重庆实业向中住地产以及其它特定 对象定向发行股份收购他们的房地产资产，发 行成功后，中住地产将持有56的股份，成 为控股股东，重实也变身为房地产企业，预计 以后将更名为中住地产。31ST重实案(2)n中住地产中国房地产开发集团公司的全资 子公司，而后者是国资委直属的唯一的房 地产企业。n值得一提的是，中住地产的借壳上市还涉 及到另一个上市公司中房股份(ST中房， 600890)。nST中房的控股股东是中国房地产开发集 团公司，因此，重实与中房的实际控制人 都是中房集团，而两者间存在同业竞争问 题。32ST重实案(3)n中住地产借壳上市时承诺，2008年12月5日 起一年内启动解决两公司同业竞争问题，两年 内彻底解决。n有报道称中房集团或者把商业物业或基建资产 注入ST中房，或者卖壳，或者与ST重实合并 以解决同业竞争问题。有可能通过ST重实实 现集团整体上市。n2010年8月在78家央企退出地产业之际，中 房集团被并入中国交通建设集团公司，未来如 何兑现承诺？n从投资角度，可以继续关注。335.破产重整、债务重组n对于一些连续亏损最终暂停上市的企业 来说，由于负债高、问题多，没有企业 愿意来收购、重组，此时就需要先通过 破产重整、债务重组等方式来解决过高 的负债、理清各种问题，化解潜在的风 险，把目标上市公司清理干净，为下一 步重组做好准备。n通过破产重整、债务重组形成“净壳”。34ST星美：净壳公司(1)nST星美(000892)2009年4月8日股改复牌 。n股改前ST星美频临破产，后经过破产重整债 务得以减免。n大股东上海鑫以除以部分股权代偿债务，还 投入现金约3.6亿为公司偿还债务。n本拟借股改之机同时进行资产重组，但由于 金融危机的影响，原资产注入方新世界中国( 上海鑫以的实际控制股东)宣布退出。35ST星美:净壳公司(2)n在新世界中国退出的同时，ST星美公告称拟引入杜 惠恺控制的公司进行重组。n杜是新世界中国实际控制人郑裕彤的女婿。n由于杜的重组方案无法及时推出，ST星美不得不先 股改后重组，而在股改过程中已经对该公司进行了“ 清壳”。n因此，ST星美成为无资产、无主营、无债务的“三无 ”“净壳”公司（2008年末有货币资产5万元、负债 700余万元(上海鑫以代垫运营费)。n2009年11月23日公告拟以3.7元增发15.8亿股受 让两房产公司股权。但现因房地产调控等原因而停 滞。36ST星美资产负债表37ST星美386.股权收购n这里主要涉及控股权。两种情形：n1）上市公司实际控制人内部进行股权 重组、理顺产权关系，控股股东变更不 会导致实际控制人的变更。n2）新控股股东与原控股股东没有任何 关联关系，完全是独立第三方，此时就 需要认真分析新股东收购股权的真实目 的。39华阳科技案(1)n2008年12月，华阳科技（600532）公 告控股股东山东华阳农药化工集团有限公 司(下称华阳集团)拟公开征集受让方的方 式协议转让所持公司全部股份，共计 5827万股，占华阳科技总股本的 38.31%。（此时就应该跟踪）n2009年5月，上级批复同意公开征集受让 方，华阳集团将委托山东产权交易中心代 为接受意向受让方提交意向受让资格申 请书。上市公司通过地方产权交易市场 征寻重组方，这在全国尚属首次。40华阳科技案(2)n经过公开征集，华阳集团在2009 年6月24日确定曼 哈顿集团为本次股份转让的受让方。华阳集团拟将 持有的华阳科技25.1的股份转让给曼哈顿集团， 转让价不低于3.3元/股，华阳集团仍持有剩余 13.21的股份。但后来双方产生争议，此协议最 终没有执行。n2011年1月19日，华阳科技开始停牌，称控股股东 所持3100万股（占比20.38%）将被拍卖；2月9 日，淄博宏达矿业公司以每股9.5元（停牌前收盘价 9.79元）竞得该股份，从而成为华阳科技大股东。 2月16日，淄博宏达矿业拟对公司进行资产重组。 因此，现在还处于连续停牌期，未来重组方案怎样 值得关注。41华阳科技K线图427.要约收购n要约收购就是收购方向目标企业所有股 东（除开收购方自己）发出在约定时间 内按照某个价格购买一定数量股票的公 开要约的收购形式。n在我国，履行要约收购义务的股权比例 界限是30%。n是否投资取决于要约收购的目的。43哈尔滨啤酒收购战(1)n2004年，世界第一大啤酒生产商AB（旗 下有百威）和第二大啤酒商SAB（旗下华 润啤酒）都想收购在香港上市的哈尔滨啤 酒公司的股份，完全控制哈尔滨啤酒(以 下简称HB,东北占30%市场份额) 。n2004年5月5日：SAB向HB提出以每股 4.3元，全面收购HB权益，收购价较停牌 前溢价33.3%，为2003年市盈率的37.7 倍。44哈尔滨啤酒收购战(2)n6月1日：AB向HB提出每股5.58港元，全面 收购HB权益，收购价较停牌前溢价9.41% ，为2003年市盈率50倍。n6月2日：SAB考虑提高原计划43.1亿元的收 购价。n6月4日：SAB宣布接受AB的报价，退出HB ，SAB净赚8亿多港元。AB为此次收购战大 约花费50多亿港元。n8月19日：由于AB持股超过90，对于剩 余股份AB强制性收购，HB从港交所正式下 市。45中石油要约收购子公司n中石油2000年在香港IPO时就有明确承诺，将 在合适的时间整合旗下上市子公司，解决关联交 易、同业竞争。n2005年10月31日，中石油向辽河油田(SZ)、 锦州石化(SZ)、吉林化工(SZ、HK、NY)发布 公告，中石油将出资61.5亿元回购上述公司的 流通A股、H股和美国存托凭证。n要约价比三家上市公司公告前收盘价高10 18左右。n要约收购三家子公司的流通股，最终目的是终止 这三家公司的上市地位，对其进行私有化。46三、把握并购重组投资机会的技巧探讨n（1）如何寻找潜在并购重组可能 的股票？n（2）如何确定介入时机？n（3）如何确定退出时机？n（4）关注哪些时间节点？n（5）集中投资还是分散投资？47（1）如何寻找潜在并购重组可能的股票？n密切关注和跟踪上市公司的公告，对于 控股权可能变更或拟变更、有重组承诺 的股票高度关注。ST秦岭案。n关注潜在的壳公司，尤其是国有壳公司 。较好的壳公司具备的特征是：经营业 绩差、行业发展前景有限、股权结构分 散，股本规模适中、股价较低、负债比 率不大、内部资产结构简单，人员较少 。48如何寻找潜在并购重组可能的股票？n重点关注央企、地方国资的整体上市和 整合，尤其是上市公司间或与非上市公 司间存在明显的同业竞争、大量