乾照光电股价表现 52 周内高 91.88 52 周内低 68.80 总市值(百万元) 9240.58 流通市值(百万元) 1848.12 总股本(百万股) 118.00 A 股(百万股) 118.00 已流通(百万股) 23.60 限售股(百万股) 94.40 www.xcsc.com 重要声明 ：本公司及其关联机构、雇员对上述信息的来源、准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成所述证券买卖的出价或征 价。本公司及其关联机构、雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这 些公司提供或争取提供投资银行业务等服务。本报告版权归湘财证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用等。 乾照光电乾照光电(300102)： 快速发展快速发展中中的红黄光的红黄光 LED 龙头龙头 公司研究 增持 2010.09.21 投资要点投资要点： 国内红黄光国内红黄光 LED 龙头龙头 乾照光电前身成立于 2006 年，公司管理团队在 LED 领域具有丰富的从业经历， 深刻理解 LED 行业。 凭借产品竞争力、 资本实力， 公司近三年实现快速发展。 随着行业市场需求爆发式增长， 高亮度四元系 LED 芯片业务营收从 2007 年 4926.4 万元增长至 2009 年 1.63 亿元。 国内国内少数少数三结砷化镓太阳能电池外延片供应商之一三结砷化镓太阳能电池外延片供应商之一 公司是目前国内最大的 能够批量生产三结砷化镓太阳能电池外延片供应商之一， 在规模、 产品品质、 成本等方面具有较大优势。目前国内仅极少数企业具有生产空间用三结砷化 镓太阳能电池外延片的能力。 技术水平、盈利能力国内领先技术水平、盈利能力国内领先 乾照光电核心技术人员在 MOCVD 和砷化镓 太阳能电池领域有着深厚积淀。公司 LED 芯片均匀性、一致性好，成品率高， 得到客户广泛认可。2009 年公司生产的高效三结砷化镓太阳能电池外延片的 光电转化效率达到 28.5%， 处于国内领先水平。 由于产品性价比优势以及成本 控制能力出众，公司 2009 年综合毛利率 58.94%，远高于国内同行。 大幅投入、把握先机，大幅投入、把握先机，公司将保持高速成长势头公司将保持高速成长势头 乾照光电上市后不满一月 即使用超募资金加大投入，扩充高亮度红黄光 LED 芯片产能 360 亿粒，其原 因正在于公司产品目前处于严重供不应求状况(仅能满足约 50%订单需求)。 作为国内红黄光 LED 龙头企业，利用上市后募集资金加大投入，占领市场先 机，将为公司未来快速发展提供保证。公司利用现有生产设备切入三结砷化 镓太阳能电池领域，已在空间用太阳能电池外延片市场完成积累。未来聚光太 阳能市场成熟，该业务也将成为公司的重要利润来源。 风险因素风险因素 产能扩张风险，LED 应用市场启动迟于预期风险。 盈利预测盈利预测 我们预测 2010-2012 年乾照光电营业收入将达到 3.02 亿元、 6.67 亿元、 11.27 亿元， 归属于母公司股东的净利润为 1.4 亿元、 3.05 亿元及 4.88 亿元，按公司发行后股本计算，对应 EPS 为 1.188、2.588 及 4.133 元。以 最新收盘价计算， 动态市盈率分别为 65.9， 30.3，18.9 倍， 给予公司 “增持” 评级。 重要财务指标重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标主要财务指标 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 192.46 302.24 667.40 1127.59 收入同比(%) 23.95% 57.04% 120.82% 68.95% 归属母公司净利润 84.07 140.23 305.40 487.67 净利润同比(%) 27.48% 66.80% 117.78% 59.69% 每股收益(元) 0.712 1.188 2.588 4.133 湘财证券研究所湘财证券研究所 TMT 小组小组 江舟 Tel: 021-68634518-8710 E-Mail: jz2899xcsc.com 侯文涛 Tel: 021-68634518-8007 E-Mail: hwt2894xcsc.com 李莹 执业资格证书编码： S0500208070141 Tel: 021-68634518-8273 E-Mail:ly2573xcsc.com 2 www.xcsc.com 2010.09.21 乾照光电(300102)公司研究 目录目录 快速成长的红黄光快速成长的红黄光 LED 龙头企业龙头企业 . 4 LED 提供企业快速发展契机提供企业快速发展契机 . 6 技术发展日益成熟，推动应用领域拓展技术发展日益成熟，推动应用领域拓展 . 6 市场规模巨大，高亮度市场规模巨大，高亮度 LED 具备高成长动能具备高成长动能 7 国内企业有较大进步空间国内企业有较大进步空间 . 9 砷化镓太阳能电池市场蓄势待发砷化镓太阳能电池市场蓄势待发 . 11 太阳能电池行业将迎来新一轮高增长太阳能电池行业将迎来新一轮高增长 . 11 太阳能发电技术将向太阳能发电技术将向 CPV 过渡过渡 11 多结砷化镓电池最具市场前景多结砷化镓电池最具市场前景 13 技术水平高，盈利能力强技术水平高，盈利能力强 14 技术水平国内领先技术水平国内领先 14 成本控制、技术实力提升盈利能力成本控制、技术实力提升盈利能力 . 16 直接销售更加贴近客户直接销售更加贴近客户 . 17 募集资金扩充产能，扩大规模募集资金扩充产能，扩大规模 17 公司生产遇到产能瓶颈公司生产遇到产能瓶颈 . 17 募集资金到位扩充产能，提升研发实力募集资金到位扩充产能，提升研发实力 . 18 盈利预测与评级盈利预测与评级 19 3 www.xcsc.com 2010.09.21 乾照光电(300102)公司研究 图图表表目录目录 图图 1 乾照光电股权结构及主要子公司乾照光电股权结构及主要子公司 . 4 图图 2 2009 年乾照光电分产品营收构成年乾照光电分产品营收构成 5 图图 3 2009 年乾照光电分产品毛利构成年乾照光电分产品毛利构成 5 图图 4 乾照光电分乾照光电分产品毛利率变化产品毛利率变化 5 图图 5 乾照光电近三年营收快速增长乾照光电近三年营收快速增长 5 图图 6 LED 是照明技术的第四次革命是照明技术的第四次革命 7 图图 7 LED 下游应用市场占比下游应用市场占比 . 7 图图 8 10 年来全球年来全球 LED 市场规模年均增长率超过市场规模年均增长率超过 20% 8 图图 9 2002-2008 年中国年中国 LED 芯片市场规模芯片市场规模. 8 图图 10 全球高亮度全球高亮度 LED 市场发展预测市场发展预测 . 8 图图 11 全球全球 LED 产业分布产业分布 . 9 图图 12 全球全球 LED 市场区域分布变化市场区域分布变化 . 9 图图 13 2008 年我国年我国 LED 产业链企业家数产业链企业家数 10 图图 14 我国我国 LED 产业区域分布产业区域分布 . 10 图图 15 我国我国 LED 芯片国产化变动趋势芯片国产化变动趋势 . 10 图图 16 预计全球太阳能电池市场预计全球太阳能电池市场 2011 年进入新的高增长阶段年进入新的高增长阶段 11 图图 17 全球薄膜组件与晶硅组件产能预计全球薄膜组件与晶硅组件产能预计 12 图图 18 砷化镓电池与硅系电池性能比较砷化镓电池与硅系电池性能比较 . 13 图图 19 多结太阳能电池转换效率远高于薄膜和晶硅电池多结太阳能电池转换效率远高于薄膜和晶硅电池 13 图图 20 乾照光电近三年研发费用变动情况乾照光电近三年研发费用变动情况 . 15 图图 21 公司主要产品价格逐年下降公司主要产品价格逐年下降 16 图图 22 公司公司 LED 产品毛利率领先国内同行产品毛利率领先国内同行 . 16 图图 23 乾照光电近年产销率接近乾照光电近年产销率接近 100% . 18 图图 24 乾照光电产销率接近乾照光电产销率接近 100% . 18 表表 1 乾照光乾照光电主要产品与用途电主要产品与用途 . 4 表表 2 LED 技术演进阶段技术演进阶段 6 表表 3 太阳能电池种类比较太阳能电池种类比较 . 12 表表 4 SolFocus 商业化商业化 CPV 应用项目应用项目 14 表表 5 2009 年乾照光电主要客户年乾照光电主要客户 . 17 表表 6 乾照光电募投项目乾照光电募投项目 19 表表 7 公司分业务预测公司分业务预测 19 表表 8 可比公司估值可比公司估值 . 20 表表 9 财务报表预测财务报表预测 . 20 4 www.xcsc.com 2010.09.21 乾照光电(300102)公司研究 快速成长的红黄光快速成长的红黄光 LED 龙头企业龙头企业 乾照光电前身乾照有限成立于 2006 年 2 月 21 日，2009 年 3 月整体变更为厦门 乾照光电股份有限公司。 发行前公司股本 8850 万股， 8 月公司上市公开发行 2950 万股，发行后公司总股本为 11800 万股。 乾照光电核心管理与技术团队在 LED 行业有着丰富的从业经历，公司董事长邓电 明先生，总经理王向武先生，董事会秘书叶孙义先生均在三安光电担任过重要职 务。而王向武先生更是国内知名的 MOCVD 专家和砷化镓太阳能电池专家。 图 1 乾照光电股权结构及主要子公司 资料来源：公司资料，湘财证券研究所 乾照光电成立以来，一直从事半导体光电产品的研发、生产，目前主要产品包括 以红、黄光为主的高亮度四元系 LED 外延片、芯片和三结砷化镓太阳能电池外延 片。 表 1 乾照光电主要产品与用途 主要产品 用途 高亮度四元系 LED 外延片 LED产业链的上游产品，用于生产LED芯 片， 公司的高亮度四元系LED外延片产品以 自用为主。 高亮度四元系 LED 芯片 LED产业链的中游产品， 公司高亮度四元系 LED芯片提供给LED封装厂商用于生产 LED终端产品，可广泛应用于景观装饰、显 示屏、 背光源、 电子设备、 汽车等众多领域。 三结砷化镓太阳能电池外延片 用于生产三结砷化镓太阳能电池， 主要用于 生产空间和地面聚光用太阳能电池芯片。 资料来源：公司资料，湘财证券研究所 5 www.xcsc.com 2010.09.21 乾照光电(300102)公司研究 图 2 2009 年乾照光电分产品营收构成 图 3 2009 年乾照光电分产品毛利构成 数据来源：公司资料，湘财证券研究所 数据来源：公司资料，湘财证券研究所 乾照光电凭借产品竞争力、资本实力，近三年实现快速发展。随着行业市场需求 爆发式增长， 高亮度四元系LED 芯片业务营收从2007年4926.4万元增长至2009 年 1.63 亿元，成为公司目前最主要的收入与利润来源，2009 年占公司总营收 84.82%，同时贡献毛利 85.33%。 公司砷化镓太阳能电池外延片主要销售给上海空间电源研究所， 受产能限制， 2009 年公司砷化镓太阳能电池外延片销量比上年同期减少 14.76%。 而公司同年完成原 材料调整， 实现进口替代， 从而降低产品单价， 因此外延片销售收入虽下滑 39.6%， 但毛利率上升 4.13%。 乾照光电上市后， 实际募集资金 12