第3讲 项目融资模式,3.1 项目融资模式的设计原则 3.2 “设施使用协议”融资模式 3.3 “生产支付”融资模式 3.4 杠杆租赁融资模式 3.5 BOT模式 3.6 ABS模式,3.1 项目融资模式的设计原则,3.1.1 有限追索原则 3.1.2 项目风险分担原则 3.1.3 成本降低原则 3.1.4 完全融资原则 3.1.5 近期融资与远期融资相结合的原则 3.1.6 表外融资原则 3.1.7 融资结构最优化原则,融资模式是指项目法人取得资金的具体形式。 项目融资模式是项目融资整体结构组成中的核心部分，是对项目融资各要素的组合，设计项目融资模式，实际上是对项目融资要素的具体组合和构造。 设计项目的融资模式，首先需要确定好设计原则，并与项目投资结构的设计同步考虑，在项目的投资结构确定下来以后，进一步细化完成融资模式的设计工作。,3.1.1 有限追索原则,有限追索是指贷款人仅在某个特定时间阶段或在一个规定的范围内对项目借款人进行追索，在此界定之外，无论出现任何债务清偿，贷款人均不能对借款人除项目资产、项目现金流量以及有关方所承诺的义务之外的任何形式的资产追索。 按照有限追索原则，在融资过程中为了限制融资对投资者的追索责任，需要考虑三个方面的问题： （1）融资项目的经济强度在正常情况下必须足以支持融资的债务偿还；（2）必须找到强有力的来自投资者以外的信用支持； （3）融资结构的设计必须做出适当的技术性处理，如提供必要的担保等。,3.1.2 项目风险分担原则,保证投资者不承担项目的全部风险责任是项目融资模式设计的一条基本原则，这就需要在投资者、贷款银行以及其他与项目利益有关的第三方之间合理有效地划分项目的风险，力争实现对投资者的最低债务追索。 项目风险的分担同样需要考虑投资结构的支持。例如在合资项目中，主要投资者可通过引入一些小股东的方式保证一部分项目产品的销售，可以起到很好的分担市场风险的作用。,3.1.3 成本降低原则,在融资项目设计与实施的过程中应该考虑的一个重要方面就是如何降低成本的问题，这里主要是运用一些经济手段。例如，投资者完全可以利用税务减免的手段来降低项目的投资成本和融资成本。 降低成本还可从项目的投资结构和融资结构两方面入手， 一是完善项目投资结构设计，增强项目的经济强度，降低项目的风险，减少债务资金成本； 二是要合理选择，科学确定融资渠道，优化资金结构和融资渠道配置，降低项目的融资成本。,3.1.4 完全融资原则,项目融资过程中，股本资金的注入方式比传统的公司融资要灵活很多。投资者股本资金的注入完全可以考虑以担保存款、信用证担保等非传统形式来完成，这可看做是对传统资金注入方式的一种替代，投资者据此来实现项目百分之百融资的目标要求。 项目现金流量的充足程度是贯彻这一原则的基础。,3.1.5 近期融资与远期融资相结合的原则,在投资过程中，有的投资者愿意接受长期的融资安排，有的投资者则更多考虑的是近期融资的需要。他们选用项目融资方式是出于对某个国家或某个领域不十分熟悉，对项目的风险及未来发展没有十分的把握而采取的一种谨慎策略。一旦采用项目融资方式的各种决定因素朝着有利于投资者的方向发生较大的变化，他们就会希望重新安排融资结构。这就是在项目融资中经常会遇到的“重新融资问题”。 基于这一原因，在设计项目融资结构时，尽可能地把近期融资与远期融资结合起来。,3.1.6 表外融资原则,项目融资过程中的表外融资就是非公司负债型融资。实现公司资产负债表外融资，是一些投资者运用项目融资方式的重要原因。,3.1.7 融资结构最优化原则,所谓融资结构是指融通资金的诸组成要素，如资金来源、融资方式、利率等的组合和构成。要做到融资结构的优化，需把握的基本点是： 以融资需要的资金成本和筹资效率为标准，力求融资组成要素的合理化、多元化，从筹资人的实际资金需要出发注意内部筹资与外部筹资、国内筹资与国际筹资相结合，长期筹资与短期筹资、直接融资与间接融资相结合，以提高筹资的效率与效益，降低筹资成本，减少筹资风险。,具体而言,这一原则包括以下几个方面: 1.融资方式种类结构优化。一般来讲，融资有多种方式，各有各的优点和不足，筹资人必须适当选择，如股权融资与债务融资的适当组合等，以确立最合适的融资模式，使资金来源多元化，使资本结构优化。 2.融资成本的优化。筹资人要熟悉各种不同类型金融市场的性质和业务活动，以便能从更多的资本市场上获得资金来源。在同一市场上应向多家融资机构洽谈融通资金，增加自己的选择余地。要贯彻择优的原则，争取最低的筹资成本，降低融资成本。,3.融资期限结构优化。 其具体做法是： 一是，要控制短期债务； 二是，债务融资偿还期与筹资人投资回收期衔接； 三是，应尽量将债务的还本付息时间比较均衡的分开，以避免在个 别年或若干年度内出现“偿债高峰”期； 四是，融资利率结构优化；,五是，融资货币币种结构优化。 六是，筹资方式可转换性原则，公司在筹集资金时，应充分考虑筹 资调整弹性，即筹资方式相互转换的能力。,实证分析：欧洲迪斯尼乐园项目 欧洲迪斯尼乐园位于巴黎市郊，项目发起人是美国迪斯尼公司，项目第一期工程总投资为149亿法郎，按当时汇率折合23.84亿美元，美国迪斯尼公司只出资了21.04亿法郎，仅占总投资的14.12%，而且美国迪斯尼公司对该项目拥有了完全的控制权，,投资结构的设计：1987年3月，美国迪斯尼公司与法国政府签署了一项原则协议，在法国巴黎市郊兴建欧洲迪斯尼乐园。东方汇理银行作为财务顾问，负责项目投资结构和融资结构的设计和组织。,美国迪斯尼公司对结构设计提出了三个目标要求： 第一，融资结构必须保证可以筹集到项目所需的资金； 第二，项目的资金成本必须低于“市场平均成本”； 第三，项目发起人必须获得高于“市场平均水平”的经营自主权。,法国政府在原则协议中规定： 欧洲迪斯尼项目的多数股权必须掌握在欧洲共同体居民的手中,法国东方汇理银行通过建立项目现金流量模型，以20年期的欧洲迪斯尼乐园及其周边相关的房地产项目开发作为输入变量，以项目税收、利息成本、投资者收益等作为输出变量，对项目开发作了详细现金流量分析和风险分析，最后确定出建议美国迪斯尼公司使用的项目投资结构。,欧洲迪斯尼财务公司：在法律上拥有欧洲迪斯尼乐园的资产，目的是充分吸收项目的税务优惠，从而降低项目的综合资金成本，并以一个20年期的杠杆租赁协议将资产租赁给欧洲迪斯尼经营公司经营。所以，该公司采取了一般合伙制结构；,欧洲迪斯尼经营公司：目的是为了解决美国迪斯尼公司的绝对控制权问题。它采取的是有限合伙制结构，其中，美国迪斯尼公司是唯一的一般合伙人。,20年租赁期结束时，欧洲迪斯尼经营公司将从欧洲迪斯尼财务公司手中以其账面价值（完全折旧后的价值）将项目购买回来，而欧洲迪斯尼财务公司则被解散。,项目融资结构：股本资金和债务资金 解读： 财务公司的20亿法郎股本资金，由于享受了税务优惠，使其在20年项目融资期间平均成本低于7%； 经营公司的股本资金的51%是通过在证券市场上发行股票筹集的，其余49%则由美国迪斯尼公司提供；,从属性债务28亿法郎，是由法国公众部门储蓄银行提供的，这是原则性协议的一个组成部分，这部分资金成本很优惠； 占项目第一期工程总资金43%的项目贷款，是以银行放弃对一般合伙人法律责任的追索权利的方式解决的。,项目合同结构：,融资特点：第一，项目第一期工程所需的149亿法郎资金中，有将近60%的是股本资金和准股本资金，在很大程度上降低了项目的债务负担；第二，形成一个资金成本节约的正循环，使项目有可能获得条件优惠低成本的银团贷款；,简评： 第一，突破了项目融资的传统领域，即资源型和能源型工业项目、大型基础设施项目等。 第二，项目发起人只用了很少的自有资金就完成了这项复杂工程的投融资（以项目第一期工程为例，总投资为149亿法郎，美国迪斯尼公司只出资21.04亿法郎，仅占总投资的14.12%）。 第三，发起人只用了很少的投资却能完全控制项目（这在一般的项目融资中较难做到，因为贷款银行总是要求对项目具有一定的控制能力）。,案例-帕塔米纳液化天然气管道项目 项目位于印度尼西亚东加理曼丹的主要天然气生产基地Bontang。发起人是其国有公司-帕塔米纳石油公司。 融资金额7.5亿美元的无追索融资，实现了100%融资的目标。,帕塔米纳液化天然气管道项目融资结构,贷款构成：由项目融资顾问-大通曼哈顿银行亚洲分行和三菱银行负责组建了包括19家银行的贷款承销银团。贷款总额7.5亿美元，分为： 有担保项目贷款4.5亿美元，总贷款总额的60%，贷款利率为LIBOR+1.25% 无担保贷款3.0亿美元，利率为LIBOR+0.80%,担保人-日本三菱商社而不是帕塔米纳石油公司。所以，对帕塔米纳国家石油公司这个发起人是不追索的。 托管银行-纽约大陆银行,在项目融资过程中，以一个工业设施或者服务性设施的使用协议为主体安排的融资形式称为“设施使用协议”融资模式。 利用设施使用协议安排项目融资，成败的关键在于项目设施的使用者能否提供一个强有力的具有“无论提货与否均需付款”性质的承诺。 在项目融资过程中，这种无条件承诺的合约权益将转让给提供贷款的银行，并与项目投资者的完工担保共同构成了项目信用保证结构的主要组成部分。,3.2 “设施使用协议”融资模式,设施使用协议融资模式的特点： （1）在投资结构的选择上比较灵活，既可采用公司型合资结构，也可采用非公司型合资结构、合伙制结构或信托基金结构。 （2）适用于基础设施项目。 （3）具有“无论提货与否均需付款”性质的设施使用协议，是“设施使用协议”融资模式中不可缺少的一个重要组成部分。 （4）采用该种模式进行的项目融资活动，在税务结构处理上比较谨慎。,“生产支付”融资模式是项目融资的早期形式之一，它最早起源于20世纪50年代美国天然气项目开发的融资安排。 “生产支付”融资模式是以项目生产的产品及其销售收益的所有权作为担保品，而不是采用转让和抵押方式进行融资。 这种形式主要针对项目贷款的还款方式而言，借款方在项目投产后不以项目产品的销售收入来偿还债务，而是直接以项目产品来还本付息。在贷款得到清偿前，贷款方拥有项目部分或全部产品的所有权。,3.3 “生产支付”融资模式,“生产支付”融资模式有五个特点: 1、信用保证结构较其他融资方式独特。生产支付是通过直接拥有 项目的产品和销售收入，而不是通过抵押或权益转让的方式来实现 融资的信用保证的。 2、融资容易被安排成为无追索或有限追索的形式。 3、融资期限将短于项目的经济生命期。即生产支付融资的贷款期 限大大短于项目的开采期限。,4、贷款银行一般只为项目的建设和资本费用提供融资，而不承担项目生产费用的贷款，并且要求项目投资者提供最低生产量、最低产品质量标准等方面的担保。 5、融资中介机构在生产支付融资中发挥重要的作用。,3.4 杠杆租赁融资模式,3.4.1 杠杆租赁融资的优势分析 3.4.2 杠杆租赁融资模式的复杂性 3.4.3 杠杆租赁融资模式的运作 3.4.4 杠杆租赁融资模式的特点,杠杆租赁融资模式是指在项目投资者的要求和安排下，由杠杆租赁结构中的资产出租人融资购买项目的资产，然后租赁给承租人的一种融资形式。 资产出租人和融资贷款银行的收入以及信用保证主要来自该租赁项目的税务好处、租赁费用、项目的资产以及对项目现金流量的控制。,3.4.1 杠杆租赁融资的优势分析,对项目发起人及项目公司来说，采用租赁融资方式解决项目所需资金，具有以下好处： 1.项目公司仍拥有对项目的控制权。 2.可实现百分之百的融资要求。 3.较低的融资成本。 4.可享受税前偿租的好处。,3.4.2 杠杆租赁融资模式的复杂性,杠杆租赁融资模式的复杂性主要体现在： 第一，上述几种融资模式的设计主要侧重于资金的安排、流向，并 将项目的税务结构和会计处理问题放在项目的投资结构中加以考虑 和解决；而杠杆租赁融资模式在结构设计时不仅需要以项目本身经 济强度特别是现金流量状况作为主要的参考依