第四章 筹资决策(重点章难点章) 第四章 筹资决策(重点章)v第一节 资本成本v 资本成本的内容和各种资本成本计算；v第二节 财务杠杆v 经营杠杆、财务杠杆及复合杠杆作用与计量方法；v 财务杠杆与财务风险；v第三节 资本结构v 资本结构优化决策6/23/2021第一节 资本成本一、资本成本概述（1）概念：是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。 资本所有权与使用权分离，资本使用者必须支付一定的代价，要支付给所有者和中介一定的报酬。（2）内容：包括资金筹集费和资金占用费。1、筹资费用：包括发行费、手续费等 特点：通常在开始时一次支付，在使用过程中不再支付。 2、用资费用：如利息、股利等 特点：在使用过程中支付，使用时间越长，支付的越多。 6/23/2021一、资本成本概述（3）计量方式：绝对数： 资本成本总额=筹资费用+用资费用相对数：资本成本率=资本成本总额/筹资总额（理应） =（筹资费用+用资费用）/筹资总额但是，由于筹资费用一般相对较小，因为将其作为筹资额的减项即 资本成本率=用资费用/(筹资总额-筹资费用) =用资费用/实际筹得可用资金 K=D/(P-F) 资本成本率=用资费用/(筹资总额 - 筹资总额*筹资费用率) =用资费用/筹资总额（1-筹资费用率) K=D/P(1-f) 筹资成本率=筹资费用/筹资总额 f =F/P6/23/2021思考:筹资费用为何作为筹资总额的减项？1.筹资费用在筹资前已经作为一次性费用发生了耗费，不作为资金使用期内的预计持续付现项目；2.可被企业利用的资金是筹资净额而非筹资总额，按照配比原则，只有筹资净额才能与使用费用相配比。3.从出让资金的投资者角度来看，资本成本即为投资报酬，投资报酬主要表现在投资期间获得收益。显然，投资费用并非投资者的收益。6/23/2021一、资本成本概述（4）意义：是筹资决策的重要依据 从不同渠道、用不同方式筹资的成本不同个别资本成本 筹资组合时加权平均资本成本 最佳筹资时边际资本成本 企业尽可能选择资本成本最低的筹资方式是评价投资项目、决定投资取舍的重要标准 一个项目是否可行、是否值得投资 该项目的投资收益率资本成本率比较,可行 该项目的投资收益率债券持有者的风险v普通股要求的报酬率债券要求的报酬率v即普通股资本成本债券资本成本v普通股资本成本v=同一公司的债券资本成本+股东要求的风险溢价v即 Ks KbR 6/23/2021比较v当企业资不抵债时，v剩余财产分配的顺序v债券持有人优先股持有人普通股持有人v投资风险（对投资人而言）v 债券 优先股 普通股v股利支付率、资本成本v 债券 优先股 普通股v长期借款的资本成本债券v留存收益的资本成本普通股6/23/2021（一）个别资本成本5.留存收益成本v 5.留存收益成本v 留存收益实质是股东对企业的追加投资，企业使用留存收益用于公司发展，是以失去投资外部的报酬为代价的，是一种机会成本，所以留存收益也有资本成本。v 计算方法：跟普通股类似，不同的是留存收益没有发生筹资费用。v 股利贴现模型法普通股资本成本v 固定股利分配政策 K=D/P（1-f）v 固定的增长比率g 递增政策 K=D/P（1-f） + gv 股利贴现模型法留存收益成本v 固定股利分配政策 K=D/Pv 固定的增长比率g 递增政策 K=D/P + g 6/23/2021v【例48】风华股份有限公司发行普通股1 000万元，预计第一年年股利率为12%，以后每年增长率为2%，则该留存收益的资本成本为：v固定的增长比率g 递增政策 K=D/P + gvKc 6/23/2021（一）个别资本成本 小结1、银行借款成本 K = I (1-T) / L (1-f) = L i (1-T) / L (1-f)=I (1-T) / (1-f) = 借款年利率(1-所得税率)/(1-筹资费用率)2、长期债券成本 K=I (1-T) / B (1-f) =借款年利息(1-所得税率) / 发行总额 (1-筹资费用率)3、优先股成本K =D/P (1-f)=优先股股利 / 优先股筹资额 （1-筹资费用率）4、普通股成本（假设股利按固定比率g增长） K =D/P (1-f)+g = 普通股股利/ 普通股筹资额 （1-筹资费用率）+普通股年增长率5、留存收益成本（股利贴现模型法） K=D/P + g = 普通股股利/ 普通股筹资额+普通股年增长率6/23/2021（二）加权平均资本成本v确定企业全部长期资金的总成本加权平均资本成本。v计算步骤：v1.计算个别资本成本v2.确定权重。权重按价值比重，价值有账面价值、市场价值和目标价值。v3.用公式Kw v Kw加权平均资本成本；v Kj第j种资本的个别资本成本；v Wj第j种资本的个别资本成本占全部资本的比重。6/23/2021v【例49】锡鑫公司2010年12月31日的账面长期资金共8 500万元，其中长期借款2 500万元，长期债券2 000万元，普通股3 500万元，留存收益500万元，其个别资本成本分别为5%、8.5%、14.15%、12%。该公司的加权平均资本成本计算如下：vKw 6/23/2021 计算个别资本占全部资本的比重时，可分别选用账面价值、市场价值、目标价值权数来计算。 类 别性 质评 价账面价值权数反映过去优点：资料容易取得。缺点：当资本的账面价值与市场价值差别较大时，计算结果与实际差别大，影响筹资决策准确性。市场价值权数反映现在优点:计算结果反映企业目前的实际情况。缺点:证券市场价格变动频繁（可以采用平均价格弥补）。目标价值权数反映未来优点:能体现期望的资本结构，据此计算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新资金。缺点:很难客观合理地确定目标价值。6/23/2021 v 6/23/2021（三）边际资本成本母鸡生蛋 有一个妇人有一只母鸡，这只母鸡每天生一个鸡蛋，过一段时间妇人就会拿着鸡蛋去卖，得到的钱买些小麦回来糊口。妇人贪心，常常想，如果能让母鸡每天多一个鸡蛋就好了，那样就可以多换一倍的小麦回来。如何才能每天得到两个鸡蛋呢？为了这个问题，她常常睡不着觉。 有一天，她突然“开窍”，想到了一个方法：每天给那只母鸡吃双倍的食物。过了一段时间，母鸡变得肥肥胖胖，但不再生蛋了。妇人气愤地说：“我给你双倍的食物你不但不多生蛋，连一只也不生了？！我要把你宰了！”6/23/2021（三）边际资本成本v故事中的财务：v这个妇人以为母鸡吃的多就会生的多。v不少企业的管理者也有这种思想，以为筹集越多的资金投入运营就会赚到更多的钱，但是结果并非如此，为什么？v只因资本成本有个边际效应问题。6/23/2021（三）边际资本成本v 企业可以通过渠道筹集资金：股东投入和负债融资。具体 形式很多：贷款、信用采购、发行债券、发行股票、吸收新股东、利润转资本v 选择时机适度负债融资可以提高股东的投资收益率。如何把握负债融资的度？什么是合适的，什么是不合适的？其中一个需要考虑的因素就是资金的边际成本。v 企业融资会产生融资成本，例如借钱就要支付利息，其实利息只是资金成本的一部分。v融资成本包括两部分：v 取得资金的成本筹资成本v 使用资金的成本用资成本6/23/2021（三）边际资本成本v 表面上看，一段时间内企业的筹资成本是固定的，但实际上筹资过程中不可能以某一固定的资本成本来筹资。v 当企业筹集的资金每达到一定额度，资本成本就会上升一个层次，借钱越多，融资的单位成本就会越高，这就是资金成本的边际效应。v 例如：某企业以贷款的方式筹资1亿元，算上评估等手续费和贷款利息，筹资1亿元的成本是1000万元。如果企业想再多筹1亿元，必须再寻找筹资途径，困难会很大。v v 因为公司的负债已经很高了，借钱给公司的对方要承担的风险很高。企业再融资耗费的人力物力和时间都相应增加，这样，再融资1亿元的资本成本就会增加，筹资成本很可能升到了1500万元，而且会呈逐步递增的趋势。6/23/2021（三）边际资本成本vEg：你向别人借钱v 每筹集一个单位的资金所需要的增加的成本就是资金的边际成本。v 企业融资后所投向项目的预期报酬率基本是固定的，由于资本成本的边际效应，企业如何把握融资的金额和比例就需要进行财务分析。v 我们来分析一个模拟的案例。6/23/2021（三）边际资本成本v某公司根据测算，筹资额跟资本成本之间的关系如下表所示：v筹资额与资本成本之间的关系v从上表可以看出：每筹集500万元资金的成本呈上升趋势。v在企业追加投资时，需要知道投资额在什么数额上会引起资本成本怎样的变化。融资额5以内5-1515-2020-2525-3030-5050以上资本成本10.6%11%11.6%12%12.2%12.8%13%6/23/2021（三）边际资本成本v【例410】申中公司准备追加筹资130万元用于投资项目，该公司目前的资本结构为：长期借款占20%，债券占25%，普通股占55%。各类资本筹资规模及对应成本资料如下表4.1所示，要求计算申中公司追加筹资的边际资本成本。6/23/2021（三）边际资本成本6/23/2021（三）边际资本成本6/23/2021（三）边际资本成本6/23/2021（三）边际资本成本6/23/2021（三）边际资本成本 从上表4.3中可以看出，如果企业追加筹资130万元，其边际资本成本为12.60%，如果企业能将追加筹资控制在120万元以内，那么其边际资本成本为12.35%，成本下降了0.25%。v 所以，企业在确定追加筹资方案时，应尽量使筹资总额不超过某个分界点的总额限度范围，不然，将面临下一个分界点更大的边际资本成本。v边际资本成本的计算：v 实际是计算追加筹资的加权平均成本。6/23/2021第二节 财务杠杆v 一、相关术语v （一）成本习性v （二）边际贡献 v （三）息税前利润 v （四）普通股每股收益v 二、经营杠杆v （一）经营杠杆利益v （二）经营杠杆风险v （三）经营杠杆系数v 三、财务杠杆v （一）财务杠杆利益v （二）财务杠杆风险v （三）财务杠杆系数v 四、复合杠杆6/23/2021杠杆原理固定支点相当于固定成本6/23/2021杠杆大小的衡量标准经营杠杆系数财务杠杆系数总杠杆系数杠杆系数杠杆系数6/23/2021指销售收入减去变动成本后的差额M=（P-V）Q指成本总额与业务量之间的依存关系；固定成本变动成本混合成本y=a+bx企业支付利息和所得税前的利润。EBIT=(P-V)Q-F =M-F一、相关术语成本习性边际贡献息税前利润6/23/2021（一）成本习性v1.固定成本v含义：成本总额不受业务量变动影响而保持固定不变的那部分成本。v包括：按直线法计提的固定资产折旧、管理人员的工资、保险费、职工培训费v例：某机器专门生产X产品，年最大生产量为10 000件，年折旧费为50 000元。v若某年生产X产品5 000件，则每件分摊的折旧费为10元；v若生产X产品8 000件，则每件分摊折旧费为6.25元。v年折旧费总额保持固定不变，v而单位固定成本随着产量的增加而减小。6/23/2021（一）成本习性v2.变动成本v含义：成本总额随着业务量的变动成正比例变动的那部分成本。v包括：直接材料、直接人工、按工作量计算的固定资产折旧和按销售量支付的销售佣金v例：销售X产品，每件需要支付销售人员佣金5元，v若某月销售员销售了5 000件产品，则需支付佣金25 000元；v若销售了10 000件，则需支付佣金50 000元。6/23/2021（一）成本习性v3.混合成本v 其总额虽然也随业务量的变动而变动，但不成同比例关系变动的那部分成本。v可分解成固定成本和变动成本两部分。v4.总成本习性模型v yabx v式中：y总成本；v a固定成本总额，也可用F；v b单位变动成本，也可用V； v x业务量、销售量、产销量，也可用Q。v利用这个直线方程来进行成本预测和成本决策等 6/23/2021（二）边际贡献 contribution marginv 边际贡献是管理会计中一个经常使用的十分重要的概念，是指销售收入减去变