汇聚财智汇聚财智 共享成长共享成长繁荣后期、结构分化长江证券汽车行业汇聚财智 共享成长目目 录录一、汽车行业走势及我们的观点回顾一、汽车行业走势及我们的观点回顾 二、下半年行业走势二、下半年行业走势三、投资逻辑：基本面三、投资逻辑：基本面+ +成长引导的投资机会成长引导的投资机会汇聚财智 共享成长汽车行业的市场属性汽车行业的市场属性- -强周期、阶段持有强周期、阶段持有图图 ：汽车行业走势回顾：汽车行业走势回顾1股改完成股改完成市场起飞市场起飞第二次汽车消费第二次汽车消费城镇化加速城镇化加速计计重收费重收费国国III III排放排放金融危机金融危机后后经济策略从紧经济策略从紧财富效应减弱财富效应减弱四万亿及振兴规划四万亿及振兴规划汽车刺激政策出台汽车刺激政策出台优惠政策缩水优惠政策缩水节能补贴节能补贴更新需求更新需求今今年年与与去去年年是是否否一一样样？汇聚财智 共享成长汽车行业的市场属性汽车行业的市场属性- -强周期、阶段持有强周期、阶段持有图图 ：汽车行业走势回顾：汽车行业走势回顾2汇聚财智 共享成长我们年度观点回顾：行业表现的差异来自增长原动力不同我们年度观点回顾：行业表现的差异来自增长原动力不同图图 ：狭义乘用车平稳回调，重卡调整加速恶化：狭义乘用车平稳回调，重卡调整加速恶化资料来源：Wind，CAAM，长江证券研究部消费属性：合资、中高端消费属性：合资、中高端狭义乘用车狭义乘用车消费透支政策转向可支配收入缩水等投资属性：重卡投资属性：重卡燃油税刺激提前透支消费物流需求平淡，基建增长跳水保有量过大，用户盈利下滑相对看好相对看好看空看空汇聚财智 共享成长目目 录录一、汽车行业走势及我们的观点回顾一、汽车行业走势及我们的观点回顾 二、下半年行业走势二、下半年行业走势三、投资逻辑：基本面三、投资逻辑：基本面+ +成长引导的投资机会成长引导的投资机会汇聚财智 共享成长以结构性的机会为主相同1、行业及大盘指数4月份开始下跌；2、市场一致预期的估值PB、PE相差不大。3、不同1、股价虽下跌，但行业指数最低点4034点，高于前期低点3178点约25-30%。2、去年半年报后多是上调盈利预测，今年预计业绩将有分化，相当部分公司2季度后存在盈利下调压力；3、政策扶持或打压的导向不同。4、细分行业分化越发明显。五穷六绝七翻身？汽车行业去年与今年的同与不同五穷六绝七翻身？汽车行业去年与今年的同与不同汇聚财智 共享成长图图 ：成本波动结合经济及行业景气度影响行业利润水平成本波动结合经济及行业景气度影响行业利润水平资料来源：公司公告，CAAM，CEIC等，长江证券研究部行业判断行业判断1 1：当前景气程度：当前景气程度- -盈利水平盈利水平行业增长约行业增长约24%，原材，原材料小幅上涨料小幅上涨被消化被消化输入性通胀输入性通胀恶化，行业恶化，行业增速下滑增速下滑经济回暖，需求经济回暖，需求旺盛，成本转嫁旺盛，成本转嫁顺畅顺畅增速下滑，成本上升增速下滑，成本上升与利润率下滑完全对与利润率下滑完全对应应例：10年1-5月成本同比增长45.5%，毛利率率稳步上升；11年1-5月成本同比增长9.8%，毛利率下降约2%汇聚财智 共享成长图图 ：增长波动、利润波动与库存周期：增长波动、利润波动与库存周期资料来源：公司公告，CAAM，CEIC等，长江证券研究部行业判断行业判断2 2：未来景气趋势：未来景气趋势- -景气周期与库存周期景气周期与库存周期衰退衰退萧条萧条复苏复苏繁荣繁荣衰退衰退萧条萧条复苏复苏繁荣繁荣衰退衰退萧条萧条行业整体处于繁荣后期行业整体处于繁荣后期汇聚财智 共享成长下半年可能出台的行业政策：下半年可能出台的行业政策：567891011121234567891011121政策政策1政策政策2政策政策3政策政策4政策政策5政策政策620102011F节能汽车补贴节能汽车补贴重型商用车及乘用车重型商用车及乘用车III III燃油限值实施燃油限值实施其他补贴或调整政策？阶段性调整？阶段性调整？节能与新能源汽车规划节能与新能源汽车规划核心零部件补贴核心零部件补贴重型重型车国国IV排放排放标准准汇聚财智 共享成长政策的三个基调：调结构、补短板、淡化量政策的三个基调：调结构、补短板、淡化量调结构调结构补短板补短板淡化量淡化量取消汽车行业十二五规划核心零部件补贴或出台公路安全保护条例国IV排放法规实施明确调整节能汽车补贴汽车产业政策调整的思路节能与新能源汽车规划汇聚财智 共享成长下半年行业展望：下半年行业展望： 把握终端和结构分化把握终端和结构分化汇聚财智 共享成长细分行业规模增长的要素细分行业规模增长的要素 子行业子行业需求影响指标需求影响指标相关系数相关系数子行业子行业需求影响指标需求影响指标相关系数相关系数狭义乘用车城镇人均可支配收入城镇人均可支配收入0.82 轻微客公路运输旅客数量公路运输旅客数量0.72M2 0.73 消费者信心指数0.5商品房销售面积同比增速商品房销售面积同比增速0.68 工业增加值0.43沪深300指数0.48公路运输货物数量0.42 消费者信心指数0.36 农村人均现金收入0.40 汽油价格指数0.02城镇固定资产投资完成额0.38城镇居民可支配收入0.2轻微卡公路里程数公路里程数 0.95 城市化率城市化率 0.95 大中客石油国石油国GDP0.98 农村人均纯收入农村人均纯收入0.94城镇化率城镇化率0.96 城镇居民可支配收入 0.81人均国内旅游花费人均国内旅游花费0.95 公路货运量0.45 城市人均拥有道路的面积城市人均拥有道路的面积0.87 铁路投资完成额0.70 中重卡内河和沿海港口货运吞吐量增长率内河和沿海港口货运吞吐量增长率0.76 城镇居民可支配收入0.69 房地产新开工面积增长率房地产新开工面积增长率0.67 财政支出0.66公路货运量同比0.52 公路客运量0.5房地产投资额度增长率0.46商品房销售面积同比增速0.36中长期消费性贷款增加额增长率0.43公路保有量0.07资料来源：CAAM，CIEC，Wind，Bloomberg等，长江证券研究部汇聚财智 共享成长资料来源：CAAM，长江证券研究部图：淡季行业数据企稳，图：淡季行业数据企稳，5 5月市场表现月市场表现 德系德系 韩系韩系 美系美系 自主自主品牌品牌 日系日系1.1 1.1 乘用车：把握博弈乘用车：把握博弈博弈的基础：博弈的基础：淡季（淡季（6-86-8月）、平稳行业数据月）、平稳行业数据风险在：风险在：9 9月月资料来源：安路勤，长江证券研究部图：淡季优惠增加，有加剧可能图：淡季优惠增加，有加剧可能1 1、日系复产进度加快，拉升厂家上报销量、日系复产进度加快，拉升厂家上报销量2 2、半年目标和经销返点带来的短期压库、半年目标和经销返点带来的短期压库3 3、日系复产后市场份额争夺将重燃战火、日系复产后市场份额争夺将重燃战火汇聚财智 共享成长1.2 1.2 关注优质企业关注优质企业- -上海汽车上海汽车毛利率毛利率2010Q12010Q42011Q1上海汽车上海汽车18.8%19.6%20.5%乘用车平均乘用车平均16.9%15.1%14.5%汽车行业平均汽车行业平均18.1%18.1%17.8%锥子型的产品布局，充分受益锥子型的产品布局，充分受益规模效应对应的良好成本传导规模效应对应的良好成本传导高盈利的安全边际高盈利的安全边际资料来源：公司公告，CAAM，长江证券研究部汇聚财智 共享成长大中客是周期性弱的细分子行业；大中客是周期性弱的细分子行业；材料成本与重卡基本相同，但销售均价较重卡约高材料成本与重卡基本相同，但销售均价较重卡约高1010万元，成本上升的压力较小。万元，成本上升的压力较小。图：图：大中客是周期性较弱的细分子行业大中客是周期性较弱的细分子行业资料来源：产销快讯, 长江证券研究部图：材料成本基本相同的重卡与大客售价相差较大图：材料成本基本相同的重卡与大客售价相差较大资料来源：Wind, 长江证券研究部波动较低成本的护城河大中客：周期性弱，成本影响较小大中客：周期性弱，成本影响较小汇聚财智 共享成长2.2 汽车消费刺激政策退出对大中客影响不大汽车消费刺激政策退出对大中客影响不大刺激政策补贴情况汽车下乡针对微/轻型载货车与微型客车购置税减征针对微/轻型载货车与微型客车以旧换新中客车补贴范围5000-11000元，大客补贴范围6000-18000元根据商务部的统计，实施第一年，国家预算的50亿元仅仅用掉1/3，可见刺激政策并未达到预期。1、汽车下乡、购置税减征与大中客无关；2、以旧换新的补贴力度小，对大中客刺激作用不大；3、私家车与大中客在功能上具有替代性，政策退出影响私家车，对大中客是利好。资料来源：产销快讯，长江证券研究部图：图： 私家车增长趋势下降私家车增长趋势下降汇聚财智 共享成长2.3 需求支撑因素保持平稳需求支撑因素保持平稳资料来源：产销快讯，长江证券研究部图：图： 大中客下游需求分类大中客下游需求分类公路客车：50%；城市公交：33%；旅游客车：11%；其他客车：6%。汇聚财智 共享成长图图 ：申万二级行业商用货车毛利率：申万二级行业商用货车毛利率资料来源：Wind，长江证券研究部图图 ：重卡行业开始加速下滑：重卡行业开始加速下滑资料来源：产销快讯，长江证券研究部图图 ：重卡原材料成本指数：重卡原材料成本指数资料来源：长江证券研究部n1季度毛利率下滑2-3%；n成本也大约上升2-3%，净利润率与同期持平主要依赖期间费用率的下滑，而期间费用率的数据失真是大概率事件。n4月份以后整车企业终端售价大幅下降，不排除整车企业2季度单季度亏损 甚至半年报亏损。重卡行业：量跌利更跌重卡行业：量跌利更跌汇聚财智 共享成长图图 ：新开工项目投资累计额：新开工项目投资累计额资料来源：Wind，长江证券研究部图图 ：新开工项目数及同比：新开工项目数及同比资料来源：Wind，长江证券研究部图图 ：养路费取消提高了用户投资偏好养路费取消提高了用户投资偏好资料来源：专家交流、长江证券研究部图图 ：5家高速公路公司的第家高速公路公司的第5类车流量类车流量资料来源：高速公路上市公司网站、长江证券研究部政策透支的影响显现政策透支的影响显现汇聚财智 共享成长图图 ：用户盈利能力（单位：万元）用户盈利能力（单位：万元）资料来源：经销商走访、长江证券研究部图图 ：普通公路货运综合价格指数普通公路货运综合价格指数资料来源：Wind，长江证券研究部图图 ：0#零售柴油月平均价格指数零售柴油月平均价格指数资料来源：产销快讯，长江证券研究部n物流行业的成本主要是自油价和通行费，目前来看，向下具有刚性；n自由竞争的行业属性决定了运价的低迷，用户盈利恶化。n行业销量出现环比、同比正增长估计最快是9月份。反转需要时间反转需要时间汇聚财智 共享成长目目 录录一、汽车行业走势及我们的观点回顾一、汽车行业走势及我们的观点回顾 二、下半年行业走势（乘用车二、下半年行业走势（乘用车+ +商用车）商用车）三、投资逻辑：基本面引导的投资机会三、投资逻辑：基本面引导的投资机会汇聚财智 共享成长投资决策：投资决策： 与与 的抉择，系统风险与弹性的抉择，系统风险与弹性系统风险与弹性系统风险与弹性子行业子行业平均增长平均增长标准差标准差子行业子行业平均增长平均增长标准差标准差狭义乘用车狭义乘用车30.7%26.7%大型客车23.3%36.2%重型卡车重型卡车50.4%93.5%中型客车9.4%23.5%中型卡车11.0%31.8%轻客13.1%21.4%轻型卡车20.0%28.9%微客27.5%39.5%微型卡车21.8%25.5%谭焜元 张乐 汇聚财智汇聚财智 共享成长共享成长谢 谢！