浅析基差交易及其风险控制作者:日期:浅析基差交易及其风险控制其风险具有复杂性、放大性，需要有一些特殊的关注点和侧重点A基差交易的操作基差交易的步骤以较为常见的卖方报基差、买方点价模式为例，通常有如下步骤：to时刻 基差卖方在米购原料时 即在期货市场上建仓做卖期保值;卖方根据一定原则确定基差报价，向买方报价，例如卖方于7月15日报 价一一9月交货的豆粕价格为大连商品交易所2015年9月豆粕合约价格+110元/吨基差;t时刻一一买卖双 方协商一致，签署基差定价购销合同，确定协议基差;买方按照合同约定的比例和方式缴纳履约保证金;t1 时刻 买方根据行情判断，在合适的时间点价，确定最终结算价格;t1时刻 买方点价成功，卖方同 时在期货市场上平仓卖期保值合约;买方在进入提货期后提货、结清货款。如果是买方报基差、卖方点价模式，则买方常常已经在期货市场上预先做了买期保值，并在现货市场 上积极寻找卖家、报出基差、签订基差定价合同。在美国，大豆贸易商向农场主收购大豆通常采用卖方点 价的基差交易模式（点价的主动权在农场主）。点价操作基差交易步骤中点价的操作方式比较灵活，可以一次性点价，也可以分批点价。可以按照期货盘中的 即时价，也可以按照结算价点价，具体取决于双方在合同中的约定。当然点价行为也不是没有任何限制：通常双方会明确约定特定的期货交易所、特定的期货合约。点价的时间通常要求在期货合约进入交割期之前或在合同约定的提货期之前;如果点价方超过期限没 有点价，对方有权利按点价到期日的期货价格作为现货交易的计价基础强行点价。与此同时，基差合同通 常规定点价方需要支付给对方一定的履约保证金。B基差交易的利润分析基差变动如何影响套期保值利润建立一个简单模型分析基差变动如何影响套期保值利润。假设套期保值比率为1:1，忽略交易成本。 t0时刻套保建仓时基差为B0, t1时刻套保平仓时基差为B1;AB=B1-B00时，基差走强，B=B1-B00时, 基差走弱。如表1、表2所示。买入巍1W交易邯I脱市场 期SdFo （建仓,买入他BcfSo-Fi)tSi （买入价）Fi (平仓卖酗）Bi 二 4FiPPs=So-S：Pf=Fi-FoP=?s+PMi表1基差与买入套期保值利润买入套期保值利润：P=Ps+Pf=(SO-Sl) + (Fl-FO) = (SO-FO)-(Sl-Fl)=BO-Bl;当 BOB 1 时，基差走弱，买 入套期保值盈利；当B0B 1时，基差走强，买入套期保值亏损;盈利或亏损额等于AB的绝对值。真出套期保值交易丽 现费市场期赏市场基盂toR (M卖出价)Boo-FdtlSi (卖出价)Fi买入价)Brfi-Fi1 彳* -4pPs=SrSo表2基差与卖出套期保值利润卖出套期保值利润：P=Ps+Pf=(S1-S0) + (F0-F1) = (S1-F1)-(S0-F0)=B1-B0;当 B1B0 时，基差走强，卖 出套保盈利；当B1B0时，基差走弱，卖出套保亏损;盈利或亏损额等于4B的绝对值。由于基差具有相对稳定性，波动幅度相对于价格本身的波动要小，所以套期保值可以在一定程度上规 避价格风险。但套期保值本身也存在风险，套期保值的风险一是价格变动方向的风险；当预计价格上涨时做 了买期保值，实际价格却下跌，或者预计价格下跌时做了卖期保值，实际价格却上涨，这时套期保值在期 货利润上都是亏损的(Pf0)，期货利润会抵消现货的盈利，也就是做了套期保值比不做套保盈利要少;二是 基差波动的风险，当买期保值时基差走强，或者卖期保值时基差走弱都会造成亏损(P=Ps+Pf0)。实际上， 套期保值的收益或亏损值，就是基差的变动值(AB的绝对值)。基差交易配合卖期保值的利润分析在上文对基差变动影响套期保值利润的分析模型基础上，加入基差交易的影响，以卖方做卖期保值、 买方点价的基差交易为例，分析如表3。蛾帀场fcSc-Fo (型仓1卖酚)B，rSo-Fo；鞠交易对方M11Si=Fi+BT （黜价）.1 (平免买册硼PPs-Sri-SoPf-h-FiP-Ps+Pf-BBo表3基差交易配合卖期保值的利润分析结合基差交易后卖期保值利润：P=Ps+Pf=(S1-S0) + (F0-F1) = (ST-F1)-(S0-F0) = (F1+B-F1)-(S0-F0)=B-B0。由于有了基差交易，因此在 t时刻双方确定协议基差B时，已经间接确定了 t1时刻的现货与期货价格的基差=协议基差B，这意味着 对于卖期保值者来说，无论在t1时刻市场上实际的现货价格与期货价格将如何变化，交易利润P都已经在 基差交易时刻锁定。只要能确保协议基差B大于建仓基差B0,卖期保值者就能确保利润。对于卖期保值者 来说，如何确定既能保证利润，又能为对方所接受的协议基差非常重要。另外这里t1时刻的现货价格用S1而不是S1表示，用意是与点价当时实际的现货市场价格S1加以区 分，对卖方来说，如果协议基差定得偏低，而市场基差偏高，则卖方做基差交易损失了一定的获利机会。C基差交易的特点基差交易的本质在基差交易中，不论是交易商品的销售方还是采购方，不论是卖期保值者还是买期保值者，通常将基 差报价的一方称作基差卖方，而将接受基差报价并拥有点价权利的一方称作基差买方。基差交易实际上是 对基差的买卖，其交易对象一一基差的变动取决于期货合约价格与现货市场价格的变动，而期货合约本身 是基于现货商品未来价格的预期而形成的衍生工具，因此从某种程度上而言，可以认为基差交易也是一种 衍生产品的交易。对基差卖方而言，基差交易的实质是以套期保值与基差交易相结合的方式将自身面临的基差风险，通 过协议基差的方式转移给现货交易中的对手。以卖期保值为例，从前文的分析中可以看出，在没有做基差 交易的单纯卖期保值业务中，卖期保值者的盈亏是平仓基差B1-建仓基差B0（见表2），其中B1通常代表现 货成交时，现货市场的实际价格减去期货市场实际价格形成的基差;而在结合了基差交易的卖期保值业务 中，卖期保值的盈亏是协议基差B-建仓基差B0（见表3）。B与B1的区别在于，B1是最终成交价格确定时现货市场和期货市场实际价格形成的基差;而B是由交 易双方商定的协议基差，在基差交易时刻就已经确定。如果说套期保值业务是以承受较小的基差风险来规 避波动更大的价格风险，那么结合了套期保值的基差交易则进一步锁定了套期保值者的基差风险。对基差买方而言，基差交易的实质是基差买方即点价方基于对商品未来价格走势的预测，接受对方基 差报价，承担一定风险，换取了点价的权利。基差买方一般不会在签订基差合同时就在期货市场做套期保 值，否则其所获得的点价权利就失去了意义。对基差买方而言，基差交易带有对价格进行投机的性质。点 价操作本身也是一种投机行为，要求点价方对基差、期货市场、现货市场有深刻的理解和正确的判断。一 旦基差买方签订基差合同后，对价格走势判断错误又未能在适当的时机点价，其所面临的风险比基差卖方 要大得多。基差交易的优势与挑战对交易双方而言，基差交易兼顾公平性与合理性，突出价格形成的市场机制，使交易双方处于相对平 等的地位，有利于现货生产和贸易建立起平等共赢的机制。对于基差买方，好处在于：可以提前锁定采购或销售、合理安排生产与管理库存;定价基于期货市场， 能够自由掌握点价节奏，灵活控制采购成本;便于积累基差交易经验，获得国际贸易上的竞争优势。挑战在 于：买方需要具备更高的需求预测能力，避免过量采购导致的原料积压甚至违约风险;需要对基差及市场的 基本面有全面深入的判断和预测能力，能够在合适的时机点价;需要有配套的风险管理措施，一旦出现不利 变化，能及时止损或采取套期保值，避免点价失误带来的巨大亏损。对基差卖方而言，好处在于：提前锁定销售、占据市场份额转移价格风险，将基差风险转移给现货交 易的对手;在确定基差价格时即锁定合理的利润；预测原料采购，以基差合约的销售量作为大豆原料进口量 的计划依据。挑战在于：如何管理买方的违约风险;买方过度乐观采购可能导致合同积压、提货缓慢，加大 库存周转压力，原料过量采购，进口货物积压港口，甚至导致卖方对其采购供应商违约;如果基差卖方对基 差走势等判断不足，基差定价偏低，将会损失一定获利机会。由于基差交易的销售模式近几年方才迅速发展，相关的内控、风险管理经验较少。尤其是参与交易的 买方，目前还存在很多不成熟的心态，大部分的基差买方还是在赚行情，许多贸易商更是存在投机心态。 预计未来随着基差交易的发展，将会逐渐淘汰对期货、现货市场理解不够深刻，或没有能力做好套期保值 策略的企业主体。在此过程中，能够预先做好风险管理和控制的企业必将走在行业前列，下面，我们就来 浅析一下基差交易的风险控制。D基差交易的风险控制风险成因衍生工具的风险来源复杂，其成因大致可以归结为：衍生工具自身的价格波动、交易对手问题、交易 者的非理性投机、外部监管与内部控制问题。相应的，对基差交易的风险成因分析如下：价格波动方面，基差交易的对象是基差，基差的价值取决于商品期货价格与现货价格的变动，而影响 基差价值的因素众多。企业需要对市场环境的变化保持密切的关注，准确预测基差的走势以及商品价格的 变化，尤其是非预期的不利影响，从而及时调整策略，采取积极的风险管理和应对措施。交易对手问题，基差交易中交易对手不具备相应的信用资质、相关合约条款存在漏洞、交易对手不按 合约履行相应的义务，都可能导致交易者的损失。交易者的有限理性问题，市场上的非理性投机，有可能造成市场非正常偏离、异常波动，而基差交易 中的交易双方也存在非理性判断，对市场、需求盲目乐观而加大交易风险。杠杆机制方面，无论是基差交易中涉及的期货合约交易，还是基差交易本身，都只需要缴纳一定比例 的保证金既可达成交易意向。杠杆机制使得交易者可以利用较少的资金完成数十倍金额的交易，放大了交 易的风险。内部控制方面，当企业存在内控方面的问题，例如缺乏有效的风险识别与度量机制、过于追求冒险投 机、不相容岗位未能适当分离、疏于对交易员的控制、没有严格实施限额控制等，则在市场出现异常变动 的情况下有可能放大市场风险。风险特点概括而言，衍生工具的风险具有复杂性和放大性的特点。对基差交易而言，具体分析如下：风险的复杂性一是基差交易风险的类别多样，成因复杂。各种风险影响因素的作用方式各不相同，导致基差交易的 风险更加难以识别、计量和控制。二是基差交易的各种基本风险之间并不是独立的，会产生联动效应。例 如当市场某方面发生异常变动而诱发市场风险时，交易对手的资金量会受到影响，从而影响其正常支付， 产生流动性风险。交易对手的流动性风险会增加交易对手违约的可能性，从而放大企业的信用风险。而大 面积的违约，可能产生恐慌效应，加大整个市场的风险。再如内部控制失效导致的操作风险会放大市场风 险对企业的影响效应。基差交易不同风险的联动效应，进一步加大了交易风险的复杂性。三是基差交易及所涉及的期货交易具有一定复杂性，必须由相关专业人士来操作，在企业专业人才有 限的情况下，容易造成对个别人才的过度依赖与监管缺失。四是基差交易及所涉及的期货合约定价较为复杂，现有的财务系统、报表体系在反映其价值变动方面 仍存在一些不足，从而导致基差交易的风险难以被及时地识别出来，客观上加大了基差交易风险管理的难 度。风险的放大性基差交易及其所涉及的期货交易具有杠杆性特征，交易者只需缴纳少量保证金即可进行数十倍金额的 交易，而一旦价格发生不利