钯金深度透彻分析（上）北美静水矿业公司（Stillwater Mining Company） 前言：20年，从供大于求，变成需求量巨大增长；20年，从默默无闻，变成市场的主要角色；20年，钯金市场，转变随时都在发生情况在发生变化 经常会发生这种情况：事情的渐变慢慢发展成巨变，转折点或者突然地改变显示出来。这种情况可能会出人意料，结果令人吃惊，甚至改变的迹象已经非常明显。我们管这种现象叫做盲区，因为没有引起人们的注意。当前这种迹象明显地出现在钯金上面。在过去很长时间里，钯金供应和需求的基本面情况，包括生产和消费，两者之差就是地面供应和投资取向，以及投机的潮起潮落，逐渐发生着改变。除了很短时间之外，在20年里，钯金市场上一直是供大于求。而在此之前，钯金是长期需求不足的。这两种情况都导致市场疲软，价格低迷。两种情况都造成市场被漠视，看不见出现的变化。的确，在2009年9月纽约会议上，当铂钯市场人士被要求对未来一年里铂钯价格作出预测时，对铂金价的预期大都在每盎司1500美元附近，而钯金价则在每盎司325美元左右，两者的比为4.6比1。当时铂金价是每盎司1336美元，钯金价是每盎司299美元，两者的比为4.5比1。这些市场人士大概没有注意到市场上出现的变化，而只是简单地依照当时市场上铂钯价格的比来进行预测。的确，当有一位市场人士预期一年后铂金价到每盎司1500美元，而钯金价会到每盎司600美元，其比值为2.5比1的时候，令大伙大吃一惊。自去年9月以来，市场发展很快。2010年3月19日铂金价每盎司1617美元，而钯金价为每盎司476美元，即3.4比1（也就是说钯金价格是铂金的29%）。但是放在更长的历史中间来看，这只是回到了2007年1月的比值，当时铂金价每盎司1138美元，钯金价每盎司336美元，比率为3.34比1（如图）。也许对铂钯市场人士来说，比紧盯住价格更重要的是，关注近期和远期铂钯的价格比。或者简而言之何处才是两者之间的平衡点？变化迹象的出现是很显然的，如果我们把钯金消费的增长与其产量有限的情况结合起来看的话。需求方面变化的迹象可以简单地描述如下。在20年前新型排放控制技术使钯金的需求得到了巨大的增长。20年来，需求数量超过了产量约25%由于这段时间里一直有俄罗斯的库存供应。由于社会不断提高废气排放标准，这种需求作为铂族金属独特的催化剂作用而无可替代，而自20年前直到现在，钯金相对于其姊妹金属铂和铑一直保持相对低廉的价格，使钯金需求不断增长。钯金需求在9年前由于过早出现的市场短缺信号就曾经引发了价格泡沫。钯金的大多数需求都是非弹性地快速增长，而这种非常稀有的金属的生产是很稳定的。钯金的需求更多地受到供应而非产量的影响因为存在大量的额外供应（俄罗斯政府的库存），而使其成为盲区。特别是这种盲区被加重了，因为俄罗斯库存的大小是严格保守的国家机密，这20年来市场一直无法了解。在这种情况下，要猜出库存何时耗尽，市场人士也为其复杂而感到挠头。但是不论我们怎样称呼它改变游戏规则，转折点，还是决战时刻，市场对钯金正在重新作出评价，新的铂钯价格平衡将要出现。下面对钯金的评价牵涉到两点：1、巨大的俄罗斯库存接近或者已经耗尽；2、俄罗斯钯金库存还剩多少对未来市场的影响已经不大，因为钯金需求是巨大的、不断扩张的和对价格很少弹性的。这个评价就是“钯金行情大好”。废气排放标准的历史提高生活质量的催化剂转换器现在依靠钯金在过去35年里，世界走过了很长的路。汽车排放产生的烟雾是过去对洛杉矶的惩罚，现在已经在世界上任何地方都不再存在，因为今天催化剂转换器可以消除汽车发动机90%以上的有害排放气体。今天世界上85%以上的新车都装有催化剂转换器，虽然一些地方的车型还达不到目前欧美严格的排放标准。在汽油和柴油发动机中，催化剂转换器减少氮氧化物的排放，将其转变成氮气和氧气。烃被氧化成水和二氧化碳。一氧化碳被氧化成二氧化碳。而柴油发动机排放物中还含有特别的微粒物质也就是未燃烧的碳残留物，通常在柴油机微粒过滤器中将其捕捉，然后氧化成水和二氧化碳。关心政治的人会注意到，政府对产业推行新的花费成本的政策时，倾向于逐步推行，特别是当这个成本将直接转移到公众身上的时候。汽车排放就是如此。1975年加利福尼亚引入头一个汽油发动机排放的催化剂转换器时，转换有害气体的效率远不如今天那么高，所用的铂金比今天的转换器也要少得多。但是一系列立法程序逐步增加催化剂转换效率的严格性，需要装入更多的铂金，如今又依赖于钯金。钯金主导着催化剂转换器技术钯金催化剂转换器技术首次出现在1989年，由福特汽车公司研制出来，因为担心排放立法会使铂金供不应求。福特汽车公司在上个世纪80年代就得出结论，随着排放规定日益严格，世界上的铂金到90年代中期将不够用于满足转换器应用，那么催化剂转化器的价格就会大涨特涨。随后，福特公司的专家们改变了研究方向，在1989年首个研制出了钯金为基础的催化剂转换器技术，有效地使具有这种催化性质的金属供应翻了一番还多，因为世界上每年生产出的铂金和钯金的数量大体相等。当时钯金还比较便宜，迅速取代了铂金，成为新型汽油发动机催化剂转换器的首选，而且随着90年代排放标准越来越严格，钯金的用量越来越多。在21世纪初，当研制柴油发动机的排放处理技术时，科学家们曾认为温度较低的柴油机排放气体只能采用铂金来处理。此后同样由于价格问题开展的研究显示，也可以部分使用钯金来进行处理，随后就在柴油发动机催化剂转换器和柴油微粒过滤器中增加了钯金的用量。到2009年底有报告说技术上已经可以在柴油机催化剂转换器中使用50%的钯金，随着技术成熟，钯金的用量正朝着50%前进。考虑到欧洲50%的新车都使用柴油发动机，而且柴油发动机的催化剂转换器中铂族金属的用量，比汽油发动机多两倍，这是一个很有意义的技术。出于节省成本的研究在继续，钯金在汽油和柴油发动机转换器中的用量已经超过了铂金的用量。如今随着节约铂钯用量技术的发展，在汽油车上铂钯的用量已经接近1：1，科学家预期柴油车上的用量也会很快达到1：1。令人吃惊的是，尽管在成本驱动下，进行了35年多的催化剂转换器研究，未有任何东西能成功地取代铂、钯和铑在转换和减少汽油和柴油发动机排放上的作用。只能使用这3种金属中的一种或几种，取决于哪种金属更加合算。但是没有东西能达到铂族金属的催化效率。这样，基于价格/成本的合理性，钯金成为全球几乎所有汽油发动机催化剂转换器中的主角，并且日益增强其在柴油发动机排放中的作用。20年的巧合，影响在继续在过去的20年里，发生了许多事件，既能达到排放标准规定，又能增加钯金在催化剂转换器中的用量。20多年前，在1989年福特公司的研究者把钯金引入了催化剂转换器，因为预见到世界范围内排放控制会增长，造成铂金的短缺。20年前也就是1989年苏联垮台，出现了俄罗斯联邦，首次使西方得以接近来自苏维埃时代的战略金属钯金库存，通常被称作俄罗斯钯金库存。虽然其数量仍是国家机密，在1990年分析家们估计其数量约为2700万到3000万盎司。1989年研究出把钯金应用于催化剂转换器和苏联崩溃这两件事完全是巧合。结果使得来自俄罗斯库存的钯金，正好在上个世纪90年代中期钯金催化剂转换器大量增长时能得到应用。在过去20年里，全球大约有1.04亿盎司铂金和1.1亿盎司钯金从矿山生产出来。20年里其数量大体相等只是巧合，因为南非和津巴布韦盛产铂，而俄罗斯、加拿大和美国盛产钯。如果这段时间里没有俄罗斯出售库存，铂钯市场就会变得非常紧缺，也许会造成与当前不同的价格关系，也许会减少钯金在催化剂转换器中起到的作用。虽然瑞士银行也持有大量钯金的库存（估计有700万800万盎司），其中大部分似乎是被长期投资者持有，所以对市场影响不大。俄罗斯库存的大小是使人困惑的俄罗斯国家机密，由此造成各种疯狂的市场行为。2001年初，钯金价上冲到每盎司1097美元，原因是过度担心俄罗斯库存已经耗尽或者会停止出售库存，而对钯金催化剂转换器的依赖引发了疯狂的买入。到2003年，在市场知道俄罗斯会继续出售库存后，出现了投机商和汽车公司等在90年代后期积压下的巨量库存的抛压，钯金价下跌到每盎司150美元，而积聚正是当初钯金价上涨的主要原因。分析师们企图通过分析主要钯金产地诺里尔斯克矿在1939到1990年50多年间的产量，来确定俄罗斯库存量的大小。自上世纪90年代初起，诺里尔斯克的产品可以在市场上买到，而不再作为战略库存。大多数人认为在90年代初俄罗斯钯金的库存量在2700万到3000万盎司之间。分析师们还试图确定自1990年起，来自这些库存的销售量。基于俄罗斯的发货数量，至今为止的库存销售量在2500万到3000万盎司之间。大多数人认为现在库存已经只剩下不超过200万到300万盎司。有些人甚至断言库存已经全数耗尽。一位市场人士说：“俄罗斯库存已经耗尽，今后将不再是影响市场的因素了。”这样，预测就留下了谜团。世界已经在20年里持续地以超过矿产量的速率消费着钯金，每年矿山生产的1.1亿盎司加上3000万盎司的库存钯金。这比这段时间里每年矿山向市场提供的钯金要多出25%。换句话说，在过去20年里，平均每年有550万盎司来自矿山和150万盎司来自库存的钯金被卖出。这种情况已经行将结束，市场很快就不得不进行调整以面对新的“后俄罗斯库存时代”。这种调整将反映在价格上面。目前的状况是：* 接近50%产量的铂金和钯金都用在催化剂转换器上。* 受到价格/成本因素的影响，在催化剂转换器中越来越多地使用钯金。* 俄罗斯钯金战略库存已经或即将耗尽。 钯金深度透彻分析（中）北美静水矿业公司（Stillwater Mining Company） 编者按：在过去的20年里，钯金市场悄然地发生着一系列变化：铂钯价格比正在寻求新的平衡，催化剂转换器中越来越多地使用钯金，市场不得不进行调整以面对新的“后俄罗斯库存时代”。那么，当前钯金的供需面临着怎样的局面？生产商遭遇困境以及汽车产量增长，对钯金市场带来哪些影响？本期将对此进行透彻分析。如果历史如此我们当前站在什么位置上？未来故事多多要点* 铂钯仍旧是稀有而昂贵的商品。* 遇到生产困境的南非铂金生产商，是全球供应的关键。* 发展中国家汽车产量快速增加，发达国家汽车生产正在复苏。* 发展中国家安装催化剂转换器的需求在增加。* 其他终端用户首饰、电子、牙科、化工等，继续对钯金有巨大而稳定的需求。* 包括美国铂钯ETF基金在内的投资需求在增长。* 市场基本面出现的逆差，会使得钯金的供应依赖瑞士库存的销售。* 次级供应（回收）虽然成倍增长，也无法弥补市场出现的缺口。* 剩余的俄罗斯库存，如果有的话，对未来市场影响也不大。* 铂钯间41的价格比是不会持久的。* 新的铂钯价格比关系已经出现了。* 铂钯价格比可能将达到21，甚至1.31（50%75%）。* 铂金价仍旧比钯金价高，这是因为南非铂族金属一揽子价格的影响。这些因素现在正成为一股合力，对钯金的需求产生越来越大的影响。钯金市场存在逆差的基本面，使得钯金的供应将更多地依赖于现有库存和回收的供应，而且仍旧无法满足需求。在未来10年里，随着汽车需求复苏和发展中国家汽车产量剧增，供需情况将从基