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摘 要隨著金融自由化、全球化,國際金融機構的競爭亦日趨激烈,而新興產品或衍生性金融商品亦不斷推陳出新,其中資產證券化是金融機構籌措資金來源的管道之一,而且還可以藉此來分散授信風險及利率風險、提高自有資本比例以及增加手續費收入,同時亦可增強金融機構流動性。事實上,東南亞國家發生金融危機之後,亞洲各國銀行已體認到銀行資產流動性增強的重要性,普遍積極採取或者擴大資產證券化業務。有鑑於我國行政院在90年11月初通過財政部所提出的金融資產證券化條例草案,在91年6月已獲立法院三讀通過,國內今後將出現另一項新的金融商品,讓金融市場自由化再向前邁進一步。然金融資產證券化的實務操作涉及許多個別金融資產的群組化(pooling),群組化後的投資組合屬於那一類的投資等級,需要透過信用評等機構給予評等,以作為投資人投資的參考依據。在金融資產證券的信用評等過程中,涉及關係企業或個人的信用資料,這就有賴金融聯合徵信中心提供的信用資料庫。換句話說,今後金融機構要推展金融資產證券化,需要借重金融聯合徵信中心提供完善的企業及個人信用資料庫。故今後如何加強建立完整的信用資訊,發揮金融聯合徵信中心應有的功能,將是未來國內發展金融資產證券化能否順利成功的重要關鍵之一。正當此項金融商品鳴槍起跑之際,金融聯合徵信中心有鑑於該項金融商品的開發對未來金融機構的業務拓展相當重要,故本研究之主要目的在於提供其金融機構會員有關金融資產證券化之實務操作的資訊,以利其會員從金融資產證券化中及早獲益。並進而輔助金融聯合徵信中心開發新的商品服務,嘉惠其會員,且有助於台灣證券化之推動。本研究所稱的金融資產證券化係指銀行等金融機構將其現有或未來擁有可預測現金流量類似特性的資產加以彙集群組,而將此群組出售移轉給特殊目的機構,以隔離原金融機構之信用風險,然後以此資產群組為擔保,加以整合包裝,並發行證券以籌措資金者。金融資產證券化的特質包括必須透過特殊目的機構、會計運用是屬於資產銷售而非債務融資、對管理資產現金流量的服務需求必須專業化、證券的信用品質主要由標的資產的信用品質衍生而來、證券的信用增強措施。以美國發展經驗而言,由最初是為改善美國金融機構房貸業務流動性不足的缺點,而揭開抵押擔保證券(MBS)的序幕,到1980年以後之資產擔保證券(ABS),不僅為美國金融業注入無比的活力,同時更為銀行開創出有別於傳統舉債或現金增資的籌資方式。亦即此時資產證券化的格局已從規避利率風險、流動性風險提升到資產負債管理的層次。而由於證券化業務之專業化,更帶動了相關金融專業的發展,此種分工合作與專業區別之劃分,已為相關之金融機構創造眾多的商機。金融資產證券化最發達的是美國,其餘各國的發展相較而言是較為緩慢。除美國之外,以歐洲的發行量最大;而台灣與日本在市場文化與法制系統方面皆相當接近,日本資產證券化的快速發展,給台灣很大的啟示。根據美國債券市場協會截至2002年第一季的統計,美國金融資產證券市場規模高達5.6兆美元(其中MBS為4.3兆美元、ABS為1.3兆美元),占該國整體債券市場的比例是29.6, MBS及ABS無疑是美國債券市場上重要的工具。至於歐洲證券化方面的發展,從1980 年以後,由於世界金融及商業活動的快速成長與全球化發展,資金的需求亦快速增加,歐陸各國面臨美、日金融發展迅速的衝擊,促使部分金融機構開始從事證券化的動作。目前歐洲證券化產品以RMBS及CDO兩者為最大宗,幾乎佔了整個市場發行量的一半。依國家別來觀察,發展較為可觀的國家為英國及義大利,此兩國的市場規模超過歐洲的一半。日本則由於1992年初期相關配套法令不全、投資者的認識不足與市場需求不夠,因此資產證券化腳步非常緩慢。但是在 1998 年亞洲金融風暴後,日本發生嚴重的信用緊縮問題,資產證券化的需求因而日益殷切。自 1998 年下半年到 1999 年初進行一連串立法行動以促進資產證券化,而且不斷地進行法令的修訂,以更符合市場需求。另配合制訂債權讓渡特例法及債權管理催收業特別措置法,提供被轉移債權的法律保護並大幅簡化原有登記程序,且涵蓋幾乎所有金融資產項目,為日本證券化注入一股活力,也使日本的證券化市場躍居亞洲的第一位。2000、2001 連續兩年金融資產證券發行金額皆將近 2.5兆日圓。至於日本證券化產品中,CMBS持續佔最大比例。金融資產證券化被視為台灣金融市場明日之星,因此在實施金融資產證券化後,預期整個台灣金融市場的功能和結構將會改變。至於對金融市場發展的影響為提高金融資產之流動性及資金使用效率、拓展各種金融業務,提高金融市場深度及廣度、促進達成住宅或其他經濟政策、增加多樣化之籌資管道、可強化銀行專業,建立競爭利基、改善資產負債管理,分散金融資產風險、提高自有資本比率及經營績效、以及降低資金成本等。金融資產證券化之分類:1. 依標的資產分類:主要分為抵押擔保證券(Mortgage-Backed Securities, MBS)及資產擔保證券(Asset -Backed Securities, ABS)兩大類。2. 依發行結構分類:主要分為持分權(或稱轉付、轉手)證券(Pass-Through Security)、報酬權(或稱支付)證券(Pay-Through Security)兩大類。此外,針對持分權證券提前還本風險之解決,又衍生出抵押貸款債權憑證(CMO)。3. 依新資本協定(Basel II)分類:將資產證券化區分為傳統型(Traditional)、循環型(Revolving)、組合型(Synthetic)三類之證券化。適合證券化的資產特性包括:資產必須具有現金流量、應收帳款的品質良好、標的資產組合的多樣化、個別應收帳款的大小規模、應收帳款的到期日組合、支付款項的定期性、資產的同質性、沒有未生效的條款、法定資格的讓與、以及從創始機構獨立分離出來等。在證券化過程中,有各種金融機構之參與以擔任不同之職能;其主要參與之專業機構包括:創始機構、服務機構、特殊目的機構、受託機構、信用增強機構、信用評等機構、及銷售機構等。至於金融資產證券化的基本流程大致可分為六大步驟(如附圖),即:1. 原債權人,即創始機構,將資產移轉給特殊目的機構(SPV)。2. 由SPV將種類、利率、到期日相似之資產加以群組、包裝。可透過信用增強機制以消除風險,進而提高其證券評等。3. SPV將該等資產信託於受託機構。4. 由SPV發行以該資產為擔保之證券。5. 由承銷商負責將證券出售給投資人。6. 服務機構負責向債務人收取款項,並付給投資人。附圖 金融資產證券化之流程創始機構(服務機構)特殊目的機構投資者借款人信用評等信用增強出售放款證券證券受託機構放款(支付本息)承銷機構資料來源:本研究整理金融資產證券化實際上是一項複雜的金融財務系統工程,且在證券化過程中參與者眾多,各專業機構之分工合作尤為成功與否的關鍵。除此之外,想要成功實施金融資產證券化,在在需要健全的法律、法規體系來配合,這些要件包括標準化之債權合約、債權資產與原創始機構分離、風險之認定與控制、充分的資料與分析、標準化而適用的法律、配合投資人需求而開發商品、以及相關服務體系之建立等。由各國金融資產證券化發展的經驗來看,可歸納出較熱門的證券化資產標的項目包括:住宅抵押貸款、信用卡應收帳款、汽車貸款、商業抵押貸款以及抵押債權憑證(CDO)等。至於國內目前則僅有企業貸款及住宅貸款兩項的證券化商品在推動中,因此本研究實際案例的探討只能以國外經驗為主,將針對住宅貸款、汽車貸款、信用卡應收帳款及商業貸款等四大類來分別加以分析。此外,不良債權的證券化,實際上亦是許多金融機構極有意願證券化的標的資產,因此本研究另將義大利的不良債權證券化的實際案例收錄於附錄二中,以供讀者參考之。國內由於資金浮濫的情形,使得金融機構對進行金融證券化之意願並不高,根據台灣金融研訓院最新的問卷調查報告顯示,尚無此項證券化計畫者就高達七成左右,規劃中的有兩成左右,真正有意願僅僅只有7而已。而金融機構規劃之標的資產最大宗為自用住宅抵押貸款,此正表示出高達4兆多元的房貸正是台灣證券化市場的主流。目前對金融資產證券化已有完整規劃且積極在推動的金融機構僅有台灣工銀及中國信託商銀,兩家導管體均採特殊目的信託(SPT),發行均是以私募方式進行,且以法人機構為主要發行對象。由土地銀行申請發行評等為twA之台灣工業銀行企業貸款債權證券化受益憑證,就是由興業銀行協助台灣工銀整合規劃金融資產證券化商品,已在92年年初推出,可說是台灣第一件金融資產證券化的商品。至於中信銀方面,大力推動定儲利率指數型房貸,即是為了推出以住宅貸款為標的的金融資產證券化商品而預作準備。為了建立投資人的信心,中信銀特別選擇借款人債信優良且繳息正常之房貸債權,未來預期銷售的受益證券之信用評等將在A級以上。住宅抵押貸款的證券化是所有證券化產品之先驅,直至今日,住宅抵押貸款證券的發行規模都遠遠超過其他資產證券化產品之總發行規模。然借款者提前還本一直是不動產貸款證券的一大問題,因為此因素將使現金流量變得難以分析,若再加計天災或貸款者的經濟因素,則問題將更為複雜。在證券化盛行後,銀行承作貸款的評估作業更顯得重要,也驅使銀行等金融機構在承貸條件上的標準化。在架構方面,以美國市場為例,住宅抵押貸款證券化有四種架構:持分權證書(Pass-Through Certificate, PTC)、抵押擔保債券(Mortgage Backed Bond, MBB)、報酬權債券(Pay-Through Bond, PTB)、擔保房貸憑證(Collateralized Mortgage Obligations, CMO)。本研究之住宅貸款證券化案例為德國之德意志銀行在2000年所發行住宅抵押貸款債權證券,此交易是以報酬權證券(Pay- Through Security)形式發行。發行機構(Haus 2000-1 Limited)購買2萬多筆約17億歐元之德國住宅抵押貸款債權,然後將其群組起來,發行包括2組優先(Senior)、1組夾層(Mezzanine)及1組次順位(Junior)等4組批次具浮動利率之債券。汽車貸款在1985年左右首度被證券化,自此汽車貸款證券在資產擔保證券市場就居於重要的地位。汽車貸款證券化的誕生,一方面是因住宅抵押擔保證券在美國國內行之有年,卓然有成;另一方面則是因應市場競爭態勢。汽車貸款證券化的架構有三種:轉付(Pass-Through)架構、支付(Pay-Through)架構、固定支付法(Fixed Payment)。本研究之汽車貸款證券化案例為美國汽車貸款擔保證券GMAC 1986-G,美國通用汽車財務公司(GMAC)彙總3萬多筆約4億美元之汽車貸款資產群組,只發行一組批次具固定利率6.85之證券,此交易以轉付架構形式發行。信用卡債權證券的推出也把證券化的技術向前推進一大步。在此之前,資產證券化產品的標的資產都屬於還本型債權。信用卡則為循環型債權,其現金流量十分不穩定,對於發行債券是一項不小的挑戰。信用卡應收帳款證券化的架構主要有兩種:單一信託及統合信託。本研究之信用卡應收帳款證券化案例為美國商業銀行信用卡信託1987-A。美國商業銀行彙總83萬多個VISA信用卡帳戶,包含應收本金6億多美元及應收循環利息753萬多美元之資產群組,只發行金額為4億美元具固定利率6.9之一組證券。事實上,該銀行最初所提供信託之信用卡應收帳款已超過6億美元,亦即約有2.5億美元的高額保障措施,俾能更充分地避免變動之風險。另一案例則為美國大通信用卡業主信託系列2002-5。此為大通銀行第36次從統合信託發行的交易,發行金額為10億美元之三組債券均屬於浮動利率的結構。而在還本
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