企业并购中资产评估研究【摘要】伴随着中国工业化进程和对外开放的逐步深化，自1978 年改革开放以来， 中国经济获得了飞速的发展。1978-2008 年实际国内生产总值年均增长率为 9.71%，其中有不少年份的增长率甚至高达13%以上，远远高于所有发达资本主义 国家，可谓“一枝独秀”。在每一个国家经济快速发展时期，总是伴随着企业经 营业务的迅速发展和规模的扩大，而并购则常常成为企业发展和壮大的必由之 路，在一个企业的成长和发展中起着非常重要的作用。企业并购，它是现代企业 资本经营的有效形式，是市场经济不断发展的产物是现代经济中资本优化配置 的最重要形式，也是实现企业发展战略经济的一种途径。而企业并购能否获得成 功的关键因素是在并购过程中相关企业的资产能否得到合理的评估。资产评估在 企业并购过程中发挥着不可磨灭的作用。企业并购过程中的资产评估具有一般 性，也具有其特殊的性质。本文立足于企业并购的基本理论，在借鉴前人的研究 成果基础上，列举两三个企业并购的案例，分析企业在并购中资产评估存在的不 足之处，比较不同企业在并购中的不同策略，并且提出一些关于企业并购中资产 评估建设性的建议与措施。【关键字】企业并购 资产评估 评估标准 评估方法【正文】伴随着中国经济30多年的高速发展，中国无论是经济总量还是增长速度都渐 渐地令世界瞩目。很多企业也逐渐从一个小企业成长为大企业大型集团甚至是跨 国大型集团。同时，随着市场经济的建立和股份制经济的迅速发展，企业掀起了 并购和资产重组的浪潮，中国加入WTO的这个历史性事件无疑又加速了企业并 购的发展进程。企业并购是其重要的资本经营方式，企业可以通过并购进行战略 重组、实现多元化经营战略或发挥经济、财务的协同效应，使企业取得更大的竞 争优势。在企业并购过程中，资产评估是一个不可或缺的重要环节，它不仅可为 被并购企业确定企业价值、并购方决策提供可靠依据，而且还是并购成功的基础。 所以，在并购过程中必须运用经济、法律、财会、税务及工程技术等方面的知识 与技能，在大量调查、评审和分析的基础上，对企业全部（或部分）资产进行详 细的科学分析和评估，这不仅为并购企业决策与被并购企业确定企业价值提供科 学依据，而且还为并购成功打下良好基础。一、企业并购概述（一）企业并购定义企业兼并收购（Merger and Acquisition简记M&A），泛指在市场机制下， 企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。它是市场竞争的产物， 是现代经济中资本优化配置的最重要形式，是企业资本经营的有效形式，也是实 现企业发展战略经济选择的一种途径。企业并购，从本质上讲是一项涉及资产的 交易，而交易顺利进行的关键在于对交易资产或权益的合理定价。因此，企业并 购过程中必然涉及到对被并购资产或权益的定价问题，即在客观上要求对资产价 值进行科学公正的评价。(二) 企业并购的动因分析企业并购的动机主要可以具体包括：1、经济协同效益，即“ 1+12”的效应。企业并购不是两个企业的简单相加， 而是通过企业资产的整合，使并购后企业的总体效益大予并购前各独立企业效益 的算术和。企业并购给生产经营活动在效率方面带来的主要变化表现为规模经济 效益的取得：(1)企业并购后通过对存量资产的整合和生产经营活动的调整，达 到最优经济规模的要求，有利于企业降低生产成本和节约期间费用；(2)企业规 模的扩大和财务实力的增强，使得企业筹资比较便利，从而实现快速式发展；(3) 企业并购后可以集中足够的经费用于研究、开发、设计和生产工艺改进等方面， 实现产品优化升级。2、财务协同效益。财务协同效益是由于税法、会计处理惯例以及证券交易 等内在规定而给企业在财务方面带来的种种效益，主要表现在：(1)合理避税。 通过并购，企业可以利用税法中亏损递延条款来达到合理避税的目的；(2)市盈 率幻觉1。当并购以换股方式进行，并购完成后，由于兼并方企业规模较大， 因此它的市盈率往往作为并购后企业的市盈率，致使并购后企业股价上涨，市场 总值超过了并购前企业的市值之和，造成所谓的“收购景象”。3、企业发展的战略动机。在市场经济条件下，企业只有不断发展，才能生 存下去。企业发展有两种途径：一种是通过企业自身的不断积累和内部投资实现 的，谓之资本积聚；另一种是通过并购实行低成本扩张进行集团化动作，谓之资 本集中。比较而言：(1)并购有效降低了新行业的进入壁垒；(2)并购拓展了企业 生产经营的“链条”：，降低了企业发展的风险；(3)企业通过并购发展，不仅获 得了原有企业的生产能力和资产，还获得了其品牌、技术和行业或企业专属非管 理人力资本等特殊资产；(4)谋求市场份额效应；(5)降低代理成本。在企业的所 有权和经营权相分离的情况下，经理是决策或控制的代理人，而所有者作为委托 人成为风险承担者。由此造成的代理成本包括契约成本、监督成本和剩余亏损。 通过公开收购和代理权争夺造成的接管，将改选现任经理和董事会成员，从而作 为最后的外部控制机制解决代理问题，降低代理成本。(三) 、企业并购的基本原则企业并购是一项复杂的工程，它在很大程度上受制于企业的基本情况和客户 的要求，往往面临许多潜伏的风险。所以，企业在并购中应遵循以下基本原则：1、综合效益最大化原则。企业开展并购活动，虽然直接动机各异，但基本目的 和归宿点却是一致的，即通过资本结合，实行业务整合，以达到综合效益(规模 经济、财务税收益处、获得技术、品牌、开发能力、管理经验、营销网络等)的 最大化，所以，并购的成功与否不只在于交易的实现，更在于企业的整体实力、 盈利能力是否提高，即是否实现了“1+12”的经济协同效应。2、系统化原则。企业并购所涉及的领域非常宽泛，通常包括以下六个方面：(1) 法律：包括购并企业所在国家的法律环境(商法、公司法、税法、反垄断法等)， 不同并购方式的法律条件，企业内部规章(如公司章程等)；(2)财务：包括企业 财务(资产、负债、税项、现金流量等)和并购活动本身的财务(价格、支付方式、 融资方式、规模、成本等)；(3)人员；(4)市场网络；(5)专有技术，独特的自然 资源，政府支持等；(6)环境：即企业所处的有关利益各方联系起来的“关系网” (股东、债权人、关联企业、银行、行业工会等)。因此，企业在并购决策中必须 充分分析各种环境和条件，坚持系统性原则，以控制交易风险。3、创新原则。企业参与并购的目的各不相同，目标企业的状况各异，不同国家、 地区、行业所处的法律环境亦存在很大差异，加之许多企业对并购有高度的防备。 因此企业在并购中的创新就显得尤为重要。所谓并购创新就是在复杂条件约束 下，找出交易双方的切合点，并在现有的法律框架下尽可能规避并购壁垒，从而 寻找出实现并购的最佳途径或构建反并购屏障，如间接收购、杠杆收购、表决权 委托以及反收购中的“毒丸”计划、死亡换股等。4、谨慎性原则。并购活动通常是企业发展中的战略性行为，属财务战略管理范 畴2,其成败得失对交易双方均有重大影响，甚至决定企业的存亡。因此交 易双方必须进行充分的交易风险和成本研究，保持稳建态度。二、企业并购资产评估理论概述（一）资产评估资产评估是由专门的机构和人员, 按照特定目的, 遵循适用的原则和标准, 在充分占有资料的基础上 , 选择科学的程序和方法, 对特定资产在某一时点的 价格所进行的评定和估算过程。资产评估主要由六大要素组成, 即资产评估的主 体、客体、目的、标准、方法和程序3。从资产评估的专业角度讲，在任何一项评估业务当中，都需要遵循这样一个 逻辑：即首先明确该项评估业务的评估目的，根据评估目的确定资产评估的价值 类型，而价值类型又决定着具体操作过程中评估方法的选择（当然评估方法的选 择还受到数据资料可获得的难易程度、评估人员的专业特长等因素的影响）。由 于企业并购的形式多样，情况复杂，因此谨慎确定并购评估的目的、价值类型以 及合理选择评估方法是获得科学的评估结果的重要保证。谈到企业并购涉及的价值类型，有必要对资产评估意义上的“持续经营价 值”、“在用价值”和“市场价值”加以区分。根据国际评估准则的解释， “持续经营价值”4 是指一个持续经营的企业的价值；“在用价值”是指对于 企业的非整体性资产的一种价值形式，由于其各个组成部分对该企业整体价值都 有相应的贡献，则可以将企业总的持续经营价值分配给企业的各个组成部分。“持 续经营价值”和“在用价值”都是资产评估意义上的“非市场价值”概念。而资 产评估中所指的“市场价值”是指一项资产或权益对于公开市场中的所有参与者 的价值，而不是对于特定参与者的价值。在进行资产评估前，明确资产评估的范围也是十分必要的，因为评估的目的 和范围决定了评估工作的组织和评估方法的选择。评估范围依据并购形式的不同 而有所不同。如前所述，企业并购按照涉及被并购企业的范围可划分为整体并购 和部分并购。与此相对应，资产评估范围也有所不同。在整体并购的情况下，应 纳入评估范围的资产包括被并购企业的有形资产、无形资产和负债，同时应考虑 被并购企业的商誉（如果存在的话）。在部分并购的情况下，资产评估的范围则 只包括一项或几项资产。就基本的、传统的资产评估方法而言，主要有收益法、成本法和市场法三种， 其他一些更为具体的评估方法可以看作是这三种基本方法的修正或改进。如果以 “持续经营价值”或“在用价值”作为评估的价值基础，当被并购方把企业的全 部资产或部分资产看成资本或获利能力，而不是作为单纯的资本货物来交易时， 对企业全部资产的评估，就应当采取综合评估的方式，即采用收益法估算出该企 业的收益现值。相反的，如果被并购企业将企业的全部资产作为资本货物，即当 作一般生产要素来交易，对企业全部资产的评估，一般要采取单项评估价值加总 的方式，即采用重置成本法估算出其成本；当然，也可以采用市场比较法估算被 兼并的企业或资产的价值，但是其局限性在于较难获得完备的、合理的市场数据， 并且评估结果不一定就是针对特定交易者而言的价值。（二）并购企业资产评估的原则 在目前情况下，做好被兼并收购企业的资产评估，可以促进企业并购走向专 业化。因此，在企业并购的资产评估中要遵循以下这些原则：1、建立被并购企业的资产评估体系 企业并购是产权变更的一种经济行为，一般是以被并购方的整体资产转让为 主要特征。由企业的目的决定，并购方在并购企业时，必定是因为被并购方现有 资产有未来收益的潜能。因此，在企业并购资产评估中，收益现值是一个非常重 要的标准。2、测定被并购企业经济性贬值 经济性贬值是由于外部客观条件变化致使资产的实际使用的经济效益下降。所谓的外部客观环境包括品种结构，产业结构，原材料供应，以及通货膨胀，经 济紧缩等经济环境的变化。从经济性贬值的结果来看，不外乎一是经营成本上升 或经济效益下降；二是导致开工率不足使生产能力下降。因此，不仅要分析经济 性贬值是否客观存在及造成的影响，而且应将按系统工程理论分类的机器设备或 建筑物分别是为一个个系统来评估。3、正确处理并购双方的关系 并购是一种优胜劣汰的经济行为，因此，并购双方在市场和并购中所处的地位差 异，直接影响资产转让价格的确定。当并购双方应该严格遵循独立性，客观性， 科学性和专业性的原则。三、并购中资产评估案例分析（一）案例一 案例简介：德国的戴姆勒一奔驰公司和美国的克莱斯勒公司均为世界著名的汽车 制造公司，戴姆勒一奔驰的拳头产品为优质高价的豪华车，主要市场在欧洲和北 美，美国克莱斯勒公司的产品几乎全部集中于大众车，与戴姆勒一奔驰在产品和 市场范围上正好互补，两家公司的合并是着眼于长远竞争优势的战略性合并。两 家公司各自的规模以及在地理位置上分属欧洲大陆和美洲大陆，使合并的复杂程 度和评估难度大大提高7。由于净资产账面价值不能决定持续经营公司的内在价值，而受股票数量、市 场交易情况、投机性等众多因素的影响，股票市