第一组迪康药业的股利分配一，背景知识（一）公司股利的主要形式股利：股息、红利亦合称为股利公司股利的两种主要形式：现金分红：是以支付现金的形式向投资人支付股利,发放现金股利是股利发放中最常见的方式。股票股利：这是指采用增发股票的方式向股东分派股利。发放这种股利时，一般要按法定程序办理增资手续，然后根据股东所持股票数按应发股利的等值比例折算后，发放股票。（二）股利政策与股票价格股利政策：是股份公司关于是否发放股利、发放多少以及何时发放的方针和政策不同的股利政策对股票价格的影响：对现金分红而言，经验证据支持公司首次发放股利的行为以及增加股利的行为都具有正向的市场反映，相反，缩减股利的行为会产生负向的市场反映。理论上，送股行为仅仅改变公司的流通股数，对公司的现金流不应该产生任何影响，因此，公司市场价值也不应该产生实质影响，但国外的经验表明，股票股利会带来显著的市场反映。经验表明，上市公司进行送股和转股以后，在较长的时期市场是存在超额收益的。为什么上市公司高转送的现象会回来越普遍？具有转送行为的股票叫做转送股，转送是一种分配形式，是送红股的意思，按持股比例有10送1到10送10，高转送是高比例送股，转送也是一种股票分拆现象，是上市公司按比例将公积金转赠股本或按比例送红股的意思。送红股是上市公司将本年的利润留在公司里，发放股票作为红利，从而将利润转化为股本。送红股后，公司的资产、负债、股东权益的总额结构并没有发生改变，但总股本增大了，同时每股净资产降低了。而转增股本则是指上市公司将资本公积转化为股本，转增股本并没有改变股东的权益，但却增加了股本的规模，因而客观结果与送红股相似。更直白一点，你手中有10元，我帮你把它换成2张5元。总金额不变，每张面额从10元变成了5元，但数量从1张变成了2张。如果未来某一天，你手中的每一张5元纸币的购买力变成了8元，也就是上涨了，而你现在拥有2张，那么你赚到了。 高送转受追捧主要是一种心理因素，譬如说在牛市中某股10元一股，年报时10股送10股，而股价拦腰一半成了5元，视觉上价格较低容易吸引新股民跟风，就好像大白菜一块一公斤你嫌贵，而五毛一斤，你却觉得好便宜二、案例资料二、案例资料（一）迪康药业公司背景四川迪康科技药业股份有限公司前身系成都迪康制药公司，成立于1993年5月，后经1997年7月和1999年5月两次股权转让、1998年9月增资扩股及更名为成都迪康制药有限公司。1999年12月17日，经四川省体改委川经体改1999101号文批准、四川省人民政府川府函200019号确认，成都迪康制药有限公司整体变更设立为四川迪康科技药业股份有限公司。 2001年2月，经中国证监会证监发字（2001）11号文审核批准，公司5000万股人民币流通股获准在上海证券交易所挂牌上市交易。四川迪康科技药业股份有限公司是一家医药高新技术企业，于2001年1月上市（编号为：600466）。公司致力于药品的研发、生产、销售。销售网点遍及全国。截止2010年年末迪康药业前十大股东持股情况 迪康药业20062010年的重要财务指标（二）股利分配方案（二）股利分配方案迪康药业自2003年至2009年间，一直没有进行股利分配。2010年公司实现营收3.22亿元，同比增2.48%；归属于上市公司股东净利润3096.65万元，同比增110.8%；基本每股收益0.1763元。公司拟每10股转增15股。报告期内，公司重点品种安斯菲在全国已成功开发了600多家医院，连续三年保持销量增长，2010年在2008年的基础上，销量基本实现翻番；可吸收螺钉销量保持稳定增长，可吸收医用膜产品销售量较去年同期增长近30%。迪康药业2010年归属于上市公司股东的净利润为3096658.38元，累计可供股东分配利润为-81106030.96元，年末资本公积为406797228.08元。由于可供投资者分配的利润为负，公司将利润用于弥补以前年度的亏损，不进行利润分配。但考虑公司的长远发展，回报公司股东等因素，一资本公积金每10股转增15股。（三）2010年分配方案的市场反应u在迪康药业2011年3月3日公告分配方案以后，公告当天即涨停板，公告后的两周，股价从15元一直张到22元左右。此次高转增方案在1个半月的时间里实现的累计收益率达到120%。u公司于3月18日收到大股东蓝光集团通知，在3月3日至3月18日，蓝光集团通过二级市场减持166.82万股，并通过大宗交易方式减持公司684.18万股，合计减持851万股，占公司总股本的4.85%。此次减持后，蓝光集团尚持有4400万股，占总股本的25.06%。u但大股东减持并未就此停止，至11月2日，大股东蓝光集团累计减持达到5299万股，在八个月时间里抛售了其持有迪康药业股权的一半。一方面是公司的股票价格在高转增方案的刺激下的暴涨，另一方面是公司大股东利用股价上涨之际大幅度快速套现，这是其中的故事不能不让人深思。三、案例分析1.较大的盈利波动性和不稳定的现金流量是迪康药业股利政策的内在因素u盈利的稳定性对股利政策具有显著影响。每股收益和每股经营现金流量是分红的基础由此可看出以下几点：u第一，迪康药业近几年盈利能力持续增强。但同时，其盈利波动较大，较大的盈利波动将会降低公司股利发放的意愿。u第二，从迪康药业的现金流量来看，投资额不断增加。增加的投资需求与不稳定的现金流量对公司股利政策而言，无疑会降低公司发放股利的意愿。（一）用股利政策的分析框架分析迪康药业股利政策（一）用股利政策的分析框架分析迪康药业股利政策2.迪康药业的财务条件并不具备进行股利分配的基础（1）迪康药业在2006年的巨额亏损，导致之后其账面未分配利润持续为负。因此，虽然公司近年来利润快速增长，但仍然不具备进行现金分红的前提条件。（2）如果公司有较多的有利可图的投资机会，则应考虑少发放现金股利；处于成长中的公司，多采取低股利政策；而陷于经营收缩的公司，则多采取高股利政策。迪康药业在近几年的投资规模不断扩大，投资现金流逐渐增加，对资金有着旺盛的需求，再加上融资隧道较窄，融资方式受限，所以不宜过多分红。（二）信息理论对迪康药业股利政策的解释 迪康药业的股票以涨停报收，在随后的几个月里，其股价依然强势不改。从信息理论去解释这种高送转行为被视为向市场传递一种公司管理层对未来经营看好的信号。高送转题材受到普遍的欢迎，在不减少公司现金流的同时，通过高送转方案给投资者带来高额的股价回报对公司而言未尝不是一种理性的选择。（三）根据股利支付与自由现金流量的关系分析 迪康药业的自由现金流不稳定促使公司不倾向于进行现金股利，而选择送转股。这是公司财务状况的一种被迫选择，也是公司现金流状况的一种有利决策。（四）高送转政策与大股东侵占高送转政策使股价快速高涨，这为迪康药业管理层进行利益侵占提供了机会。即公司大股东在公告高转增方案之后进行了连续大幅度减持股票，而减持时机的选择与公司方案的配合非常默契，这种行为虽然不违法，但易滋生内幕交易，这必须引起监管机构和社会公众投资者的思考和重视。讨论题1.企业在选择股利分配政策的时候需要考虑哪些因素？1.法律限制2.股东因素3.公司因素1.法律因素1.资本保全的限制 规定公司不能用资本（包括股本和资本公积）发放股利。股利的支付不能减少法定资本，如果一个公司的资本已经减少或因支付股利而引起资本减少，则不能支付股利。2.企业积累的限制 为了制约公司支付股利的任意性，按照法律规定，公司税后利润必须先提取法定公积金。此外还鼓励公司提取任意公积金，只有当提取的法定公积金达到注册资本的50%时，才可以不再提取。提取法定公积金后的利润净额才可以用于支付股利。3.净利润的限制 规定公司年度累计净利润必须为正数时才可发放股利，以前年度亏损足额弥补。迪康药业在2006年的巨额亏损，导致其账面未分配利润持续为负。为此，公司可以通过盈余公积弥补以前年度亏损，从而降低未分配利润的亏损额。4.无力偿付的限制 基于对债权人的利益保护，如果一个公司已经无力偿付负债，或股利支付会导致公司失去偿债能力，则不能支付股利。股东因素1.稳定的收入和避税 一些股东的主要收入来源是股利，他们往往要求公司支付稳定的股利。他们认为通过保留盈余引起股价上涨而获得资本利得是有风险的。若公司留存较多的利润，将受到这部分股东的反对。另外，一些股利收入较多的股东处于避税的考虑（股利收入的所得税高于股票交易的资本利得税），往往反对公司发放较多的股利。2.控制权的稀释 公司支付较高的股利，就会导致留存盈余减少，这又意味着将来发行新股的可能性加大，而发行新股必然稀释公司的控制权，这是公司拥有控制权的股东们所不愿看到的局面。因此，若他们拿不出更多的资金购买新股，宁肯不分配股利。公司因素1.盈余的稳定性：从迪康药业来看，从2006年以来营业收入和每股收益都保持持续增长，从2006年的0.78元/股增长到2010年的0.18元/股，盈利能力持续增强。但同时，其盈利的波动较大会降低公司发放鼓励的意愿。盈余相对稳定的公司相对于盈余相对不稳定的公司而言具有较高的股利支付能力，因为盈余稳定的公司对保持较高股利支付率更有信心。收益稳定的公司面临的经营风险和财务风险较小，筹资能力较强，这些都是其股利支付能力的保证。2.资产的流动性：从迪康药业2008-2010年投资活动经营现金流为负值。较多地支付现金股利会减少公司的现金持有量，使资产的流动性降低；而保持一定的资产流动性，是公司经营所必需的。3.举债能力：具有较强举债能力（与公司资产的流动性有关）的公司因为能够及时地筹措到所需的现金，有可能采取高股利政策；而举债能力弱的公司则不得不多滞留盈余，因而往往采取低股利政策。4.投资机会：迪康药业近几年的投资规模不断不扩大，投资现金流渐增加，对资金的需求量大，所以不宜过多分红。有着良好投资机会的公司，需要有强大的资金支持，因而往往少发放股利，将大部分盈余用于投资。缺乏良好投资机会的公司，保留大量现金会造成资金的闲置，于是倾向于支付较高的股利。正因为如此，处于成长中的公司多采取低股利政策；处于经营收缩中的公司多采取高股利政策。5.资本成本：与发行新股相比，保留盈余不需花费筹资费用，是一种比较经济的筹资渠道。所以，从资本成本考虑，如果公司有扩大资金的需要，也应当采取低股利政策。6.债务需要：具有较高债务偿还需要的公司，可以通过举借新债、发行新股筹集资金偿还债务，也可直接用经营积累偿还债务。如果公司认为后者适当的话（比如，前者资本成本高或受其他限制难以进入资本市场），将会减少股利的支付。思考题二：迪康药业为什么要在2010年实行高送转？迪康药业的较大的盈利波动性和不稳定的现金流量使其改变股利政策。近几年来，迪康药业的盈利能力持续增强，但盈利波动较大，并且其现金流量在20082010年均为负。为维持二级市场上投资者的信心，采用高送转政策维护公司良好形象。迪康药业的财务条件不具备进行股利分配的基础，但其有充足的资本公积，高送转成为股利政策的替代。 迪康药业在2010年实行高送转，使其股价快速高涨，为公司管理层进行利益侵占提供了机会。因此，公司在选择股利分配政策前应该正确分析其后果再决定。思考题3.不同股利分配政策对对企业产生的影响一现金股利对企业的影响：MM理论认为在理想市场的条件下，企业的股利政策与企业市场价值无关，也就是说企业的股利政策无关紧要。但理想市场在现实中并不存在，在信息不对称的情况下，股利政策有信号揭示的作用。企业可以通过公告向投资者传递公司的信息，而现金红利比语言更有说服力，可以传递公告所未能提供的信息。所以，现金红利在某种程度上可以看作企业未来经营状况的指示器。二股票股利对企业的影响：信号传递理论对股票股利的解释是，股票股利的宣布可以向投资者传递信息。在信息不对称的状态下，管理当局比投资者知道更多关于公司的有利信息，因此股利的增加或减少会向市场传递一种公司管理层对未来经营看好或看空的信息，从而影响股票价格。