专题十一企业价值衡量与管理专题十一企业价值衡量与管理第一节企业价值衡量标准第二节企业价值创造的驱动要素第三节基于价值的管理学习目标学习目标 掌握企业价值的含义、企业价值创造的驱动要素、VBM的基本含义熟悉企业价值的衡量标准以及VBM的基本特征熟悉实施VBM可能采取的步骤了解VBM实施的意义第一节第一节 企业价值衡量标准企业价值衡量标准一、企业价值的含义及研究意义二、企业价值的衡量标准一、企业价值的含义及研究意义一、企业价值的含义及研究意义（一）企业价值的含义关于企业价值的不同观点：“公司价值是指公司全部资产的市场价值”；“企业价值通俗地说就是企业本身值多少钱。在对企业评价时，重点不是企业已获的利润水平，而且企业潜在的获利能力”；“企业价值最大化是指通过企业财务上的合理经营，采用最优的财务政策，充分考虑资本的时间价值和风险与收益的关系，在保证企业长期稳定发展的基础上使企业总价值达到最大”。企业价值必须满足三个方面的条件：当前盈利性、盈利能力的可持续性以及盈利能力的增长潜力，即企业价值在本质上是依据历史和当前的表现来预见企业的未来，从持续经营的角度估算的企业的整体价值。（二）衡量及管理企业价值的意义面对日趋激烈的竞争，公司要想在市场中立足，必须要争夺公司成长和繁荣所需要的资源。为此，获取足够的财务资源对于公司长期发展至关重要，而公司在资本市场中的表现常常是以为财务资源提供者创造的价值（而不是利润）来衡量的，因此企业管理必须以价值创造需求为导向，对企业价值进行衡量及管理具有非常重要的意义。目前，对企业价值进行管理越来越重视的原因（1）证券分析师、企业董事会成员以及股东对此有强烈的要求；（2）能够鼓励企业进行增加价值创造的投资，提高资源分配效率；（3）能够促进企业财务计划和预算间的衔接；（4）可以改善决策制定，改善内部战略传达，充当企业改革的催化剂等二、企业价值的衡量标准二、企业价值的衡量标准企业价值的衡量方法：（1）账面价值以历史成本为基础所衡量的企业资产的价值；（2）经济价值将按照历史成本原则和谨慎性原则编制的资产负债表中有关项目进行必要调整调整后的资产价值；包括扣除无利息负担的流动负债、将研究及发展费用资本化、对按照后进先出法计价的存货价值进行调整、对商誉摊销进行调整等。（3）市场价值公司利用其资产创造的未来收益的现值。它不但反映了企业资产的经济价值，而且反映了市场对企业管理者利用资产创造收益能力的评价。（一）现金附加值CVA（CashValueAdded）1CVA中的战略投资与非战略投资公司初始投资总额战略投资非战略投资能够创造新价值的投资投资本身不产生新价值，仅用于保证初始战略投资产生预期价值。2CVA计算CVA组成经营现金流量经营现金流量OCF（OperatingCashFlow）经营现金流量需求经营现金流量需求OCFD（OperatingCashFlowDemand）OCF=扣除折旧和利息前的盈余（EBDIT）+营运资本变动+非战略性投资代表投资者在现金流量方面对公司战略投资的财务要求 OCF与与OCFD的差额就是的差额就是CVA 建立在CVA基础上的NPV的计算公式：OCFD的计算步骤：（假定公司的OCFD等于各期间各战略性投资的OCFD总和）（1）确认仍在用的每一战略性投资的原始支出；（2）估计每一战略性投资的经济寿命；（3）确定每一期间（年、季或月）该战略性投资必须要创造的现金流量，该现金流量是保证每一战略性投资以名义金额计算的NPV至少为零而计算得出的名义数值。假定OCFD在实际各年是一致的如果CVA分析是以历史数据为依据进行的话，则名义金额计算的现金流量仅随历史收入的通货膨胀变化情况以及未来预期通货膨胀率的变化而变化；如果CVA分析是立足于未来，比如，战略性投资是目前或今后几年才进行的，则第一年投资的OCFD计算：如果一项战略性投资的OCF大于其OCFD，则该投资必然是能够创造价值的。+收入-成本=营业利润+/-营运资本变动-非战略性投资=经营现金流量OCF-经营现金流量需求OCFD=现金附加值CVA现金附加值CVA股东角度的公司战略投资产生的价值现金附加值指数（CVAIndex）：当CVA指数1时，CVA为正 【例例14-1】表14-1简单列示了CVA的计算。在该例中，假定公司仅有一项战略性投资，投资额为100。以经济寿命为11年，资本成本为15%时能使该项投资NPV为零的现金流量作为OCFD。通货膨胀率3%。税收因素可以在现金流量中考虑，也可以在资本成本中考虑。要求：计算该公司的CVA。198919901991199219931994199519961997199819992000收入（万元）160170250185200215200成本（万元）-150-155-220-160-170-180-155营业利润（万元）10153025303545营运资本变动（万元）0-1-65-1-11表14-1CVA计算表198919901991199219931994199519961997199819992000非战略性投资（万元）-1-2-1-3-12-4-3OCF（万元）9122327173043OCFD（万元）1718181919202021222223CVA（万元）-8-658-21023CVA指数0.530.671.281.420.891.502.15折现后CVA指数平均值0.80战略性投资（万元）-100现金流量（万元）-10091223271730430000续：表14-1CVA计算表（二）市场附加值1MVA计算MVA（MarketValueAdded）衡量公司自建立之初以来的管理效果。两种定义方法与计算（1）公司股票的市场价值与股东提供的权益资本之间的差额计算公式：MVA=股票市场价值-股东提供的权益资本=发行在外的股份股票价格-普通股权益总额（2）公司市场价值总额与投资者提供的资本数额总额之间的差额计算公式：MVA=市场价值总额-资本总额=（股票市场价值+负债市场价值）-资本总额2MVA举例 【例例14-2】以可口可乐公司为例来说明。2003年4月，可口可乐公司市场价值总额为985亿美元，而按其资产负债表中显示，股东提供的数额仅为116亿美元。要求：计算该公司的MVA。按第一种计算方法：MVA=985-116=869亿美元MVA越高，公司管理层为股东所作的工作就越好。 【例例14-3】仍以可口可乐公司为例，其报告的负债总额约为56亿美元。该公司没有优先股。将这一数额作为负债市场价值的估计额，可口可乐公司的市场价值总额（按第二种计算方法）为985+56=1041亿美元。投资者提供的资本总额为116+56=172亿美元。要求：计算MVA。可口可乐公司的MVA=1041-172=869亿美元MVA衡量价值的创造或损害是在一个特定的时点上，如果要衡量在一段时期企业价值的变化，要看这段时期MVA的变化。【例例】如果一个月前（2003年3月）可口可乐公司的MVA为853亿美元，则该公司2003年4月公司的经营损害：869-8531=6（亿美元的价值）（三）经济附加值1EVA计算EVA经济学意义上的税后净利润，等于税后经营利润减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入（Residualincome）。它不仅考虑了债务成本，还考虑了股本成本。计算公式：如果EVA大于零，表明公司运用资产获取的收益超过了投入资本成本，因而增加了股东的价值。2EVA的会计调整（1）对稳健会计影响的调整（2）防止盈余管理的发生（3）消除过去会计误差的调整3EVA举例项 目目 2000年年主营业务收入37.7调整后经营成本35.0税前净营业利润2.7EVA调整后税收0.6税后营业利润2.1资本（包括调整后的债务和股本）总额35.2加权平均资本成本率8.2%资本成本数额2.9经济附加值（EVA）-0.8表14-2青岛啤酒经济附加值（EVA）计算单位：亿元（四）各种衡量标准的比较1CVA与EVA的比较EVA计算中的资本投入额计入了累计折旧，而CVA的计算是不考虑折旧费用影响的。2MVA与EVA的比较MVA与EVA之间的联系MVA等于未来EVA的折现值。MVA直接反映了公司通过股市为股东创造了多少价值，它是市场对公司未来获取EVA能力的预期的反映。如果市场认为某企业的EVA为零，即EVA处于“保本”状态，利润刚好等于投资者的期望收益，而且“保本”状态将持续，那么企业的MVA也将为零。 如果MVA上升，就意味着市场预期未来的EVA也会增加，反之亦然。第二节第二节 价值创造的驱动要素价值创造的驱动要素一、财务要素二、客户要素三、内部经营过程要素四、学习和成长要素一、财务要素一、财务要素典型的财务指标： 总资产收益率（ROA） 股东权益收益率（ROE） 每股收益（EPS） 现金流量 收益增长率 市盈率（P/E）等息税前销售利润率总资产周转率总资产收益率财务成本比率权益乘数财务杠杆乘数税收效应比率即：（1）息税前销售利润率反映公司利润与销售收入的关系“经营杠杆”在成本、价格、税率不变的情况下，利润的增长率会大于销售收入（量）的增长率提高公司销售利润率的途径：提高销售收入降低各种成本费用（2）总资产周转率反映公司资产总额的周转速度综合反映公司投资和经营决策对总体盈利能力的影响总资产收益率=息税前销售利润率总资产周转率（3）财务成本比率(FinancialCostRatio)税前利润与息税前利润之比公司负债越多，财务成本比率就越小，公司股权收益率就越低，反之亦然。如果公司全部为股权筹资，则财务成本比率等于1。1是该比率的极大值，只要公司存在债务筹资，其数值就会小于1。（4）权益乘数公司负债越多，权益乘数越大，反之亦然。反映公司筹资政策对总体盈利能力的影响（5）税收效应比率(TaxEffectRatio)税后利润与税前利润之比，反映税收对股权收益率的影响。 税率越高，这一比率越小，公司股权收益率就越低。二、客户要素二、客户要素1选择客户确定对企业有吸引力的细分客户，构思吸引这些客户的价值主张，并且创建吸引这些细分客户的企业产品和服务的品牌形象。2获得客户向市场宣传有关信息，使其对前景放心，并利用这些前景改变客户的偏好。企业必须采取一定的措施向目标细分市场的新客户宣传他们的价值主张，争取更多的新客户。3保留客户确保质量、纠正问题并将客户转化为高度满意的“疯狂痴迷者”。4客户增长培育客户关系，通过了解客户，与其建立关系，从而增加目标客户购买活动中的本公司份额。三、内部经营过程要素三、内部经营过程要素（一）作业成本管理（ABM）作业成本管理以“价值增值”（Value-added）为目的，致力于如何为企业“价值链”优化服务。 基本思想：企业是一个为最终满足顾客需求、实现股东财富最大化而运行的一系列有密切联系的作业的集合体，企业生产商品或提供劳务消耗作业、作业消耗资源，而资源消耗的同时又是价值的积累过程，即价值从一个作业转移到下一个作业，最后全部累积到最终的商品或劳务上，最终商品或劳务既是全部作业的集合，也是全部价值的集合。ABM的步骤（1）作业分析 主要内容：辨别并力求摆脱不增值的作业；对增值作业按成本高低进行排序，选择排列前面的作业做重点分析；将本企业的作业与同行先进水平的作业进行比较，以判断某项作业或企业整体作业链是否有效，是否能增加企业的价值，并寻求改善的机会。（2）成本动因分析构成成本结构的决定性因素 种类资源动因作业动因 成本动因分析的目的：通过对各类不增值作业根源的探索，力求摆脱无效或低效的成本动因。（3）业绩计算 对ABM的执行效果进行考核和评价是资源成本分配到作业中心的标准，反映作业中心对资源的消耗情况；是将作业中心的成本分配到最终商品的纽带（二）战略成本管理（SCM）在考虑企业长期竞争地位的同时进行成本管理，用成本管理的眼光来指导企业的长期战略，增加企业的价值。基本作法：把作业成本计算（ABC）与战略管理结合起来，主要包括价值链分析、战略定位和成本动因分析几个方面。（1）价值链分析 价值链是由相互依赖、互相关联的活动所构成的一个价值体系，描述的是增加一个企业的产品或服务的实用性或价值的一系列作业活动。 价值链分析主要是分析从原材料供应商开始，一直到最终产品消费者为止，其间一系列相关作业的整合，是从战略层面上分析如何控制成本。（2）战略定位 战略定位是帮助企业在市场上选择竞争武器以对抗竞争对手。 企业要对自己所处的内外部环境进行详细周密的调查分析，在此基础上，进行行业、市场和产品方面的定位分析，再确定以怎样的竞争战略来保证企业在既定的产品、市场和行业中站稳脚跟、击败对手，以获得竞争优势。（3）成本动因分析 成本动因，即导致成本发生的因素。 通过成本动因分析，可以明确哪些价值创造是可行的，哪些是不可行的。四、学习和成长要素四、学习和成长要素（一）人力资本反映员工技能、知识和诀窍的有效性，这些技能、知识和诀窍主要用来执行对创造企业价值至关重要的内部流程。实施人力资本开发计划的基本步骤（1）确定战略工作组群，即充分挖掘企业中每个员工的潜力，确定各个岗位上最为合适的员工人选；（2）构建能力图解，即详细确定这些工作的要求，描述某一职位成功所要求的知识、技能和价值；（3）评估人力资本准备度，即评估战略工作组群中的员工能力；（4）进行人力资本开发计划，包括员工的招聘、培训和职业计划等。（二）信息资本信息资本是新经济时代创造价值的原材料，包括信息系统、数据库、图书馆和网络资源等等。主要构成（1）技术基础设施包括能有效地传递和利用信息资本应用程序的技术（如中央服务器和通信网络）和管理专长（如标准、灾难计划和安全）。（2）信息资本应用程序由信息、知识和技术组成的程序包，建立在技术基础设施之上，支持企业在创新、客户管理、内部经营管理以及法规与社会方面的关键内部流程。（三）组织资本为执行创造企业价值战略所要求的动员和维持变革流程的组织能力。组成部分：（1）文化执行战略所需要的使命、愿望和核心价值的意识和内在化；（2）领导力各层级中动员企业朝着战略发展的合格领导的可获得性；（3）协调一致个人、团队和部门目标和激励与战略目标的实现相结合；（4）团队工作及知识管理整个企业共享的具有战略潜力的知识。第三节第三节 基于价值的管理基于价值的管理 一、VBM的基本含义及意义二、VBM的实施一、一、VBM的基本含义及意义的基本含义及意义（一）VBM的含义及基本特征VBM是根源于企业追逐价值最大化的内生要求而建立的，以价值评估为基础、以规划价值目标和管理决策为手段、整合各种价值驱动因素和管理技术、梳理管理与业务过程的新型管理框架。基本特征：1机会成本观念2承认企业价值的多要素驱动3奉行“现金至上”的行为准则4决策模型化5以“过程”为导向（二）实施VBM的意义VBM是连接股东价值理论与企业内部价值管理的纽带，其核心的目标就是企业价值的持续最大化。VBM将企业管理的重点放在企业战略上，力图增加企业的价值。增加现金流量是企业价值创造的关键。决策进行的质量以及决策的正确执行都对创造价值具有至关重要的影响。二、二、VBM的实施的实施（一）公司目标的选择选择能使企业价值增加的公司内部目标，即企业价值的衡量标准。经济价值指标（二）对公司目标进行分解和具体化，确定价值驱动要素1保持销售水平的可持续增长2提高企业的经营利润3降低加权平均资本成本（三）战略发展与企业设计选择基于事先确定的价值驱动要素，设计企业战略及具体的发展计划。企业发展战略的分类：（1）追求利润型（2）单纯增长型（3）增长滞后型（4）价值创造型（四）实施企业战略和计划关键因素的管理（1）为成功实施创造价值为目的的企业战略和计划，高层管理人员必须对要执行的计划有足够的认识，且给予足够的支持。（2）计划实施的各项步骤、具体内容必须是清晰的；各部门之间的实施计划不能产生矛盾。（3）如果有必要，要在公司内部对不同集团及人员进行教育及培训。（4）要重视公司内部人员的沟通。（5）要允许企业战略及计划的实施有充足的时间。（五）评估绩效、再评价公司目标和计划评价行动计划的成败，制定绩效评价资料；然后根据当前情况，评估公司的内部宗旨、战略、计划和控制系统的有效性，并按照要求进行改进。公司具体目标分析的内容：（1）可控性（2）可实施性（3）简明性（4）可信性（5）整合性（6）可衡量性（7）一致性