水泥投资分析报告水泥投资分析报告目录目录一、定增项目概述一、定增项目概述二、发行预案分析二、发行预案分析三、公司基本情况三、公司基本情况四、行业市场需求及公司竞争优势四、行业市场需求及公司竞争优势五、经营分析五、经营分析六、财务数据分析六、财务数据分析七、盈利预测与估值七、盈利预测与估值八八、股价表现催化剂、股价表现催化剂九、风险揭示九、风险揭示十、核心观点陈述十、核心观点陈述2定增项目概述定增项目概述发行底价10.30元/股发行数量不超过6,500万股筹资总额不超过6.60亿元募集资金的使用计划 1、收购锦溪水泥40%股权2、纯低温余热发电项目3、万年商品混凝土搅拌站项目4、兴国商品混凝土搅拌站项目5、补充流动资金发行对象不超过10名特定对象事件进度2011年2月16日董事会决议推出非公开发行预案2011年5月19日修订非公开发行预案2011年6月21日获临时股东大会通过2012年3月22日获证监会发审委审核通过2012年5月8日获得批文T日为2012年6月（一）定增预案简介（一）定增预案简介3定增项目概述定增项目概述（二）公司（二）公司2012012 2年年5 5月月1818日基本市场数据日基本市场数据( (收盘价收盘价11.6811.68元元) )股本3.96亿股(全流通）市值46.25亿元 权益(归属母公司)15.79亿元(截至2012年一季度末）每股净资产3.99元(截至2012年一季度末）PB2.93倍每股收益(TTM)1.19元PE（TTM)9.82倍4发行预案分析发行预案分析（一）募投项目简介（一）募投项目简介本次非公开发行募集资金扣除发行费用后的募集资金净额拟投入下列项目： 单位：万元序序号号项目名称项目名称项目总投资额项目总投资额募集资金投资额募集资金投资额1收购锦溪水泥40%股权34,400.0034,400.002纯低温余热发电项目5,969.385,969.383万年商品混凝土搅拌站项目3,524.003,524.004兴国商品混凝土搅拌站项目3,401.413,401.414补充流动资金15,600.0015,600.00合计62,894.7962,894.795发行预案分析发行预案分析项目项目1 1：收购锦溪水泥收购锦溪水泥40%40%股权股权江西水泥与叶青先生签订了股权收购协议，由江西水泥收购叶青先生持有的锦溪水泥40%股权，收购价格为3.44亿元。收购完成后，江西水泥直接、间接合计持有锦溪水泥90%的股权。 江西水泥已经在2011年5月利用自有资金完成收购，2011年8月对锦溪水泥并表。 锦溪水泥位于江西乐平市，是赣北地区的水泥龙头企业，拥有391万吨水泥产能，销售半径辐射南昌、九江、鹰潭、景德镇等地区。锦溪水泥锦溪水泥数值数值2011年底净资产5.67亿净资产评估值8.61亿收购PB1.52倍2011年净利润1.76亿收购PE4.89倍6发行预案分析发行预案分析7发行预案分析发行预案分析符合国家推动水泥产业结构调整和行业整合的政策；提升公司权益产能，巩固江西市场主导市场地位；提升公司盈利水平，增强可持续发展能力；提高决策效率，产生协同效应。8发行预案分析发行预案分析项目项目2 2：纯低温余热发电项目纯低温余热发电项目本项目为江西水泥4500t/d熟料新型干法水泥生产线配套余热发电工程，新建一台装机容量9MW的余热发电机组及余热锅炉，配套建设循环冷却、热力、给排水、电气、热工控制、采暖通风等辅助系统。建设期为1年，建成投产后，年供电量为5,468.77万kwh，所发电量全部自用，供电单价按照0.56元/kwh（含税）计算，年可节省电费3,062.51万元。综合利用水泥生产过程中排放的废热资源，变废为宝，能有效降低水泥生产成本，并能部分缓解生产用电紧张的形势，提高企业的竞争能力；有利于保护环境，节约能源，可降低排烟温度和排尘浓度，减少对环境的空气污染和温室效应。9发行预案分析发行预案分析项目项目3 3：万年商品混凝土搅拌站项目万年商品混凝土搅拌站项目万年县位于鄱阳湖生态经济区内，项目拟建厂址位于万年县工业园内，按30公里销售半径，辐射万年县全县及乐平市、玉山县、鄱阳县部分区域。 项目拟建一条年产40万立方米预拌商品混凝土生产线，拟半年建成，半年之后投产，生产第一年达设计能力的50%，生产第二年达80%，生产第三年即达100%。 本项目达产期年实现销售收入9,060万元，年实现税后利润971.79万元。有利于公司改善产品结构，完善公司产业链，促进公司向水泥下游行业拓展，培育新的利润增长点；有利于巩固并增加公司水泥销售，有助于提升公司竞争优势、提高公司盈利能力和抗风险能力，符合公司的长期发展战略。10发行预案分析发行预案分析项目项目4 4：兴国商品混凝土搅拌站项目兴国商品混凝土搅拌站项目本项目拟在兴国县投资建设两台HZS120全自动生产线及配套的输送和泵送设备，年产商品混凝土50万方，拟5个月建成。 本项目达产期年实现均销售收入11,600.00万元，年实现税后利润为796.96万元，兴国县在兴国县工业节能和资源综合利用“十二五”规划中指出，兴国县将提高散装水泥和预拌混凝土使用量，加大“禁实限粘”和砂浆“禁现”执法检查力度，引导和支持预拌混凝土搅拌站的有序发展。 搅拌站项目作为兴国县政府大力支持的项目，公司依托“万年青”品牌的优势，有着较好的市场前景。11发行预案分析发行预案分析项目项目5 5：补充流动资金补充流动资金公司拟用15,600万元补充流动资金，补充流动资金额占本次募集资金净额的24.80%。 按照当前央行公布的一至三年期贷款年利率6.40%计算，相当于每年降低财务费用1,000万元。降低资产负债率，降低偿债风险；降低财务费用，提高经营效益；提高公司债务融资能力，增强发展后劲。12发行预案分析发行预案分析（二）募投项目效益测算（二）募投项目效益测算序号项目名称 募集资金投资额新增营业收入新增净利润备注1收购锦溪水泥40%股权34,400.0090,339.22(并表）7027.42（17,558.55*40%）2011数据2纯低温余热发电项目5,969.382296.88(3062.51*75%)3万年商品混凝土搅拌站项目3,524.009,060.00971.794兴国商品混凝土搅拌站项目3,401.4111,600.00796.965补充流动资金15,600.00750.00(1000*75%) 合计62,894.7911843.05单位：万元13公司基本情况公司基本情况（一）公司简介（一）公司简介江西水泥是由始建于1958年的江西水泥厂作为独家发起人，于1997年9月在深交所上市，是全国最早采用新型干法水泥工艺线的厂家之一。公司生产的“万年青”牌系列硅酸盐水泥广泛用于机场、高楼、桥梁、隧道、高等级公路等国家大型重点工程。江西水泥是江西省水泥行业的龙头企业；“万年青”品牌于2007年被国家工商总局认定为“中国驰名商标”；公司现拥有万年、玉山、瑞金、赣州、乐平等5个熟料生产基地以及16家混凝土搅拌站，水泥产能规模近2,000万吨、商品混凝土产能规模近900万方；在江西省水泥市场占据主导地位，有较高的市场份额，同时辐射福建、广东等周边省份。14公司基本情况公司基本情况15公司基本情况公司基本情况（二）公司股权结构（二）公司股权结构16公司基本情况公司基本情况（三）公司高管（三）公司高管董事长 刘明寿 61岁现任江西省政协人口资源环境委员会副主任江西省建材集团公司党委书记、总经理未持股 未在公司领取报酬总经理 江尚文 44岁未持股 年薪76万17公司基本情况公司基本情况（四）流通股东构成分析（四）流通股东构成分析（截至截至20122012年一季度年一季度）点评：对比2011年年底，基金和保险资金都在2012年一季度加仓，一季度的均价为12.29元。 股东名称股东名称持股数量持股数量( (股股) )持股比例持股比例(%)(%)江西水泥有限责任公司江西水泥有限责任公司174,129,908 174,129,908 43.98 43.98 中国建材股份有限公司中国建材股份有限公司10,000,000 10,000,000 2.53 2.53 JPMORGAN CHASE BANK,NATIONAL ASSOCIATIONJPMORGAN CHASE BANK,NATIONAL ASSOCIATION9,804,883 9,804,883 2.48 2.48 上海浦东发展银行上海浦东发展银行- -广发小盘成长股票型证券投资基金广发小盘成长股票型证券投资基金8,470,169 8,470,169 2.14 2.14 中国平安人寿保险股份有限公司中国平安人寿保险股份有限公司- -分红分红- -银保分红银保分红3,706,696 3,706,696 0.94 0.94 广发证券股份有限公司客户信用交易担保证券账户广发证券股份有限公司客户信用交易担保证券账户2,037,000 2,037,000 0.51 0.51 江西华新实业有限公司江西华新实业有限公司1,330,000 1,330,000 0.34 0.34 中诚信托有限责任公司中诚信托有限责任公司- -中诚中诚. .金谷金谷1 1号集合资金信托号集合资金信托1,300,000 1,300,000 0.33 0.33 肖洪林肖洪林1,300,000 1,300,000 0.33 0.33 中国平安人寿保险股份有限公司中国平安人寿保险股份有限公司- -自有资金自有资金1,208,991 1,208,991 0.31 0.31 18公司基本情况公司基本情况（五）筹码分布分析（五）筹码分布分析点评：江西水泥股东人数在2011年大幅增加后，在2012年一季度又开始减少，显示筹码重新开始集中。 19公司基本情况公司基本情况（六）技术分析：复权月线图（六）技术分析：复权月线图点评：浙江震元1997年上市，开盘价7.08元，目前复权价32元左右。 20行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势我国水泥行业现状我国水泥行业现状随着经济的发展，我国水泥工业得到较快的发展，产量从1978年的6,524万吨增长到2011年的20.6亿吨，占世界水泥总产量50%以上，已连续20多年居世界第一。21行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 我国水泥行业发展特点我国水泥行业发展特点22行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 江西地区水泥行业供给情况江西地区水泥行业供给情况2011年江西水省泥产量约为6,800万吨，约占全国水泥总产量的3.3%。江西省水泥市场逐渐形成以江西水泥、南方水泥、海螺水泥、红狮水泥和亚东水泥等前五家企业为主导的竞争格局，上述五家企业水泥熟料产能合计占江西省全部产能80%以上。 2012年新增产能只有宝华山一条5000t/d线，而淘汰产能要达到200-300万吨，因此区域内新增供应量很少。 23行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 江西地区水泥市场需求巨大江西地区水泥市场需求巨大24行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 福建地区水泥市场广阔福建地区水泥市场广阔福建市场，是东南沿海几个省份中，水泥需求增速最快的省份之一。在十二五期间，随着海西大开发的加速，福建水泥市场的增长空间巨大。根据福建省“十二五”规划，争取到2015年底，“三纵六横九环”铁路网规划主要项目全部开工建设，主要干线网基本建成。铁路运营里程达5,000公里以上，其中建成时速200公里及以上高速铁路3,000公里左右，九个设区市及平潭综合实验区全部开通动车组。25行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 商品混凝土市场巨大商品混凝土市场巨大26行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 江西水泥产能江西水泥产能截至2012年3月，公司设计水泥产能近2,000万吨；公司拥有万年、玉山、瑞金、赣州、乐平等五个熟料生产基地；公司在南昌、福清、寻乌、黄金埠等地设有水泥粉磨站生产基地；公司在南昌、赣州、景德镇、乐平、万年、鄱阳、东乡、进贤等地布点了混凝土搅拌站。27行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 江西水泥产量江西水泥产量公司最近三年水泥产量迅速增长，2010年较2009年增长了12.64%，2011年较2010年增长了14.70%，近3年复合增长率达13.67%。 自2009年以来蝉联“熟料产能全国20强”。28行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 江西水泥竞争优势江西水泥竞争优势29行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 30行业市场需求及公司竞争优势行业市场需求及公司竞争优势 31经营分析经营分析 （一）近几年主营业务收入变动（一）近几年主营业务收入变动 32经营分析经营分析 （二）近几年净利润变动（二）近几年净利润变动 33经营分析经营分析 （三）公司主要产品构成（三）公司主要产品构成（20112011年年）：）： 34公司财务数据分析公司财务数据分析 （一）盈利能力分析：（一）盈利能力分析：35公司财务数据分析公司财务数据分析 36公司财务数据分析公司财务数据分析 37公司财务数据分析公司财务数据分析（二）现金流分析（二）现金流分析 38公司财务数据分析公司财务数据分析 （三）偿债能力分析（三）偿债能力分析 39公司财务数据分析公司财务数据分析 （四）营运能力分析（四）营运能力分析40公司财务数据分析公司财务数据分析 41盈利预测与估值盈利预测与估值 （一）业绩预测（一）业绩预测 1 1、近六个月的卖方机构业绩预测明细、近六个月的卖方机构业绩预测明细指标指标2010A 2010A 20112011A A2012E 2012E 2013E 2013E 算术均值 0.391.281.051.28最高值- 1.801.751.91最低值 - 0.370.791.26预测机构数 -703711注：增发摊薄后，2012和2013预测EPS分别为0.91和1.11元。 42盈利预测与估值盈利预测与估值 2 2、业绩的自我测算、业绩的自我测算关键假设关键假设水泥价格接近底部43盈利预测与估值盈利预测与估值 一季度是2012年盈利低点 一季度雨水天气影响了出货量 一季度江西雨水较多，下雨天公司日出货量仅4万多吨，天晴时可达5.3-5.4 万吨； 下半年需求回暖。 江西两会上透露， 全省GDP增长速度在10%以上,要在中部 地区领跑。 江西2012年基建规划4000多亿，沪昆高铁、合福高铁建设目前 已经复工, 南昌地铁、宜春机场、峡江枢纽等重点工程都在建。 44盈利预测与估值盈利预测与估值 2 2、业绩的自我测算、业绩的自我测算利润构成利润构成2011A2011A2012E2012E2013E2013E水泥水泥 销量（万吨）销量（万吨）1776 1776 1800 1800 2000 2000 吨净利（元）吨净利（元）31 31 14 14 16 16 净利润（亿元）净利润（亿元）5.50 5.50 2.50 2.50 3.20 3.20 混凝土混凝土 销量（万方）销量（万方）10 10 500 500 800 800 方净利（元）方净利（元）0 030 30 30 30 净利润（亿元）净利润（亿元）0 0 1.50 1.50 2.40 2.40 合计合计5.50 5.50 4.00 4.00 5.20 5.20 45盈利预测与估值盈利预测与估值 2 2、业绩的自我测算、业绩的自我测算注：1、2012一季度净利润0.53亿元，每股收益0.13元（未摊薄）；业绩自我测算业绩自我测算营业收入（亿元）营业收入（亿元）净利率净利率归属于上市公司股东归属于上市公司股东的净利润的净利润( (亿元）亿元）每股收益每股收益( (已摊薄已摊薄) )2011A2011A56.49 56.49 8.96%8.96%5.06 5.06 1.11 1.11 2012E2012E57.14 57.14 7.00%7.00%4.00 4.00 0.88 0.88 2013E2013E64.06 64.06 8.12%8.12%5.20 5.20 1.14 1.14 46盈利预测与估值盈利预测与估值（二）市盈率估值法（二）市盈率估值法水泥上市公司比较水泥上市公司比较 代码代码简称简称最新价格最新价格( (元元) )每股收益每股收益( (元元) )市盈率市盈率 2012-5-182012-5-1811A11A11A11A000401000401冀东水泥冀东水泥17.3817.381.24 1.24 14.02 14.02 000789000789江西水泥江西水泥11.6811.681.28 1.28 9.13 9.13 000877000877天山股份天山股份10.9110.911.62 1.62 6.73 6.73 000885000885同力水泥同力水泥8.818.810.73 0.73 12.07 12.07 000935000935四川双马四川双马7.897.890.26 0.26 30.35 30.35 002233002233塔牌集团塔牌集团9.229.220.69 0.69 13.36 13.36 600318600318巢东股份巢东股份11.6711.671.20 1.20 9.73 9.73 600425600425青松建化青松建化12.6712.670.97 0.97 13.06 13.06 47盈利预测与估值盈利预测与估值600449600449宁夏建材宁夏建材21.7121.710.91 0.91 23.86 23.86 600585600585海螺水泥海螺水泥16.116.12.19 2.19 7.35 7.35 600668600668尖峰集团尖峰集团11.6811.680.78 0.78 14.97 14.97 600720600720祁连山祁连山10.6910.690.70 0.70 15.27 15.27 600801600801华新水泥华新水泥13.8713.871.31 1.31 10.59 10.59 600802600802福建水泥福建水泥7.917.910.33 0.33 23.97 23.97 600881600881亚泰集团亚泰集团6.146.140.40 0.40 15.35 15.35 601992601992金隅股份金隅股份7.627.620.81 0.81 9.41 9.41 均值均值14.33 14.33 48盈利预测与估值盈利预测与估值 （三）目标股价（三）目标股价 水泥上市公司目前平均市盈率为14倍，考虑到江西水泥的3.96亿的总股本在水泥板块中处于较小的因素，给予江西水泥2013年15倍PE的估值。 按照江西水泥2013年预测每股收益1.14元计算，合理目标股价为17.10元，对应2013年PB2.47倍。 49盈利预测与估值盈利预测与估值 （四）市盈率回顾（四）市盈率回顾结论：最近三年，江西水泥的平均市盈率是60倍，因此给予其2013年15倍PE是合理的。 50盈利预测与估值盈利预测与估值 （四）市净率回顾（四）市净率回顾结论：最近三年，江西水泥的平均市净率是3.57倍，因此给予其2013年2.47倍PB是合理的。 51股价表现催化剂股价表现催化剂 高送转股预期高送转股预期自自19971997年之后，公司一直没有送转股。年之后，公司一直没有送转股。 而本次而本次增发完成后，公司每股净资产将达到增发完成后，公司每股净资产将达到4.914.91元，每股资元，每股资本公积金达到本公积金达到2.242.24元，具备了高送转的条件。元，具备了高送转的条件。 中央苏区振兴规划获批中央苏区振兴规划获批中央中央4242个部委已经在个部委已经在4 4月底完成了调研，预计月底完成了调研，预计6-76-7月月中央苏区振兴规划将获得国务院批准。中央苏区振兴规划将获得国务院批准。 瑞金、兴瑞金、兴国等赣南中央苏区将有望获得特殊政策，预计将吸引国等赣南中央苏区将有望获得特殊政策，预计将吸引600600多亿投资，在赣南拥有两大熟料基地的江西水泥将多亿投资，在赣南拥有两大熟料基地的江西水泥将明显受益。明显受益。 52风险揭示风险揭示 大盘系统性风险大盘系统性风险分析：在分析：在20122012年高层呼吁提振股市信心、货币政策定向宽松、新年高层呼吁提振股市信心、货币政策定向宽松、新股发行改革的背景下，股发行改革的背景下，21322132点已经成为年内低点，年线收阳将成点已经成为年内低点，年线收阳将成为大概率事件。为大概率事件。 固定资产投资大幅下滑固定资产投资大幅下滑分析：温家宝总理分析：温家宝总理5 5月月1818日日-20-20在六省经济形势座谈会上表示，要在六省经济形势座谈会上表示，要把稳增长放在更加重要的位置。把稳增长放在更加重要的位置。 推进推进“十二五十二五”规划重大项目按规划重大项目按期实施，尽快启动一批事关全局、带动性强的项目。对在建续建期实施，尽快启动一批事关全局、带动性强的项目。对在建续建项目要进行梳理，分门别类解决存在问题，防止出现项目要进行梳理，分门别类解决存在问题，防止出现“半拉子半拉子”工程。工程。 可以预计的是，固定资产投资的增速将在下半年回升。可以预计的是，固定资产投资的增速将在下半年回升。 53核心观点核心观点概述概述1 1、随着中央、随着中央“稳增长稳增长”等措施的逐步到位，水泥需求将等措施的逐步到位，水泥需求将迎来拐点，行业盈利也将企稳回升，相关上市公司的估迎来拐点，行业盈利也将企稳回升，相关上市公司的估值也有望得到修复；值也有望得到修复；2 2、江西水泥是区域水泥龙头企业，借助本次增发不仅扩、江西水泥是区域水泥龙头企业，借助本次增发不仅扩大了水泥的权益产能，而且进一步向水泥产业链下游商大了水泥的权益产能，而且进一步向水泥产业链下游商品混凝土延伸，增强公司的综合竞争能力。品混凝土延伸，增强公司的综合竞争能力。3 3、公司、公司3.963.96亿的总股本和亿的总股本和5050亿市值，在主板上市公司中亿市值，在主板上市公司中堪称堪称“迷你迷你”，具有很大的成长空间；，具有很大的成长空间；4 4、增发完成之后，公司有望进行高送转；、增发完成之后，公司有望进行高送转；5 5、中央苏区振兴规划即将获批，江西水泥将明显受、中央苏区振兴规划即将获批，江西水泥将明显受益。益。 54 价格 对应2013年PE 对应2013年PB发行底价10.30元9.03倍 1.49倍收盘价 11.68元10.24倍 1.69倍拟参与价格 待定待定待定核心观点核心观点概述概述综合建议：积极认购综合建议：积极认购1 1个份额（个份额（0.660.66亿元），参与价格亿元），参与价格进行二次表决。进行二次表决。55谢谢 谢！谢！56