财财 务务 管管 理理 1 第四章第四章 筹资管理筹资管理内容提要和学习目标：内容提要和学习目标：内容提要和学习目标：内容提要和学习目标： 本本本本章章章章主主主主要要要要介介介介绍绍绍绍财财财财务务务务管管管管理理理理中中中中的的的的理理理理财财财财决决决决策策策策之之之之一一一一筹筹筹筹资资资资决决决决策策策策的的的的有有有有关关关关基基基基本本本本问问问问题题题题。通通通通过过过过本本本本章章章章学学学学习习习习应应应应明明明明确确确确我我我我国国国国目目目目前前前前主主主主要要要要的的的的筹筹筹筹资资资资渠渠渠渠道道道道和和和和筹筹筹筹资资资资方方方方式式式式；掌掌掌掌握握握握各各各各类类类类资资资资金金金金成成成成本本本本的的的的计计计计算算算算和和和和比比比比较较较较；掌掌掌掌握握握握三三三三大大大大杠杠杠杠杆杆杆杆的的的的概概概概念念念念、意意意意义义义义和和和和计计计计算；掌握确定企业最优资本结构的基本方法。算；掌握确定企业最优资本结构的基本方法。算；掌握确定企业最优资本结构的基本方法。算；掌握确定企业最优资本结构的基本方法。2 第四章第四章 筹资管理筹资管理企业筹资概述各种筹资渠道和筹资方式的比较资本成本经营风险、财务风险与杠杆原理资本结构3第一节第一节 企业筹资概述企业筹资概述一、企业筹资的动机与要求一、企业筹资的动机与要求一、企业筹资的动机与要求一、企业筹资的动机与要求1 1 1 1、筹资的含义、筹资的含义、筹资的含义、筹资的含义 企业筹资，是指企业根据其生产经营、对外投资以及调整企业筹资，是指企业根据其生产经营、对外投资以及调整资本结构等需要，通过一定的渠道，采用适当的方式，切实资本结构等需要，通过一定的渠道，采用适当的方式，切实有效地获取所需资金的一种行为。有效地获取所需资金的一种行为。 筹资是企业生产经营的起点，是决定资金运动规模与企筹资是企业生产经营的起点，是决定资金运动规模与企业发展程度的重要环节。业发展程度的重要环节。42 2 2 2、筹资的分类、筹资的分类、筹资的分类、筹资的分类 （1）按资金占用时间长短分）按资金占用时间长短分 站在不同的角度，筹资有很多种分类，以下是分类方式：站在不同的角度，筹资有很多种分类，以下是分类方式：长期资金长期资金长期资金长期资金长期资金，是指企业筹集的需用期限在一年以上用长期资金，是指企业筹集的需用期限在一年以上用于战略性发展的资金。企业的资本金、长期债券、长期借于战略性发展的资金。企业的资本金、长期债券、长期借款等都是长期资金。广义的长期资金可以分为中期资金款等都是长期资金。广义的长期资金可以分为中期资金（5年内）和长期资金（年内）和长期资金（5年以上）年以上）5短期资金短期资金短期资金短期资金短期资金，是指企业筹集的需用期限在一年以内用于短期资金，是指企业筹集的需用期限在一年以内用于生产经营过程中短期周转所需要的资金。即主要用于流动生产经营过程中短期周转所需要的资金。即主要用于流动资产、零星技术改造等所需要的资金。资产、零星技术改造等所需要的资金。 （2）按所筹资金来源分）按所筹资金来源分自有资金自有资金自有资金自有资金自有资金，是指企业投资者投入且拥有所有权的资金，自有资金，是指企业投资者投入且拥有所有权的资金，包括资本金、资本公积、盈余公积和未分配利润。是一个包括资本金、资本公积、盈余公积和未分配利润。是一个企业经济实力的体现。企业经济实力的体现。6借入资金借入资金借入资金借入资金借入资金，是指企业债权人投入的资金，包括银行借借入资金，是指企业债权人投入的资金，包括银行借款、应付债券等。企业借债具有杠杆效应。款、应付债券等。企业借债具有杠杆效应。 （3）按所筹资金来源渠道分）按所筹资金来源渠道分内源筹资内源筹资内源筹资内源筹资外源筹资外源筹资外源筹资外源筹资7直接筹资直接筹资直接筹资直接筹资直接筹资，是指企业不通过银行等金融机构，与资金供直接筹资，是指企业不通过银行等金融机构，与资金供应者直接协商或者发行股票、债券等筹集资金。应者直接协商或者发行股票、债券等筹集资金。间接筹资间接筹资间接筹资间接筹资间接筹资，是指企业通过银行等金融机构所进行的筹资间接筹资，是指企业通过银行等金融机构所进行的筹资活动。这是一种传统的筹资活动。活动。这是一种传统的筹资活动。 （4）按所筹资金是否以金融机构为媒介分）按所筹资金是否以金融机构为媒介分8扩张筹资动机扩张筹资动机扩张筹资动机扩张筹资动机扩张筹资动机，是指因企业扩大生产规模或追加对外扩张筹资动机，是指因企业扩大生产规模或追加对外投资的需要而产生的筹资动机。它主要适用于经营前景良投资的需要而产生的筹资动机。它主要适用于经营前景良好、处于成长期的企业。扩张性投资动机产生的结果是企好、处于成长期的企业。扩张性投资动机产生的结果是企业资产总额的增加。业资产总额的增加。3、筹资的动机与要求、筹资的动机与要求企业的筹资动机各种各样，有的是单一的，有的是综合企业的筹资动机各种各样，有的是单一的，有的是综合的，归纳起来主要有扩张筹资动机、偿债筹资动机和混合的，归纳起来主要有扩张筹资动机、偿债筹资动机和混合筹资动机三种。筹资动机三种。9混合筹资动机混合筹资动机混合筹资动机混合筹资动机混合筹资动机，是企业同时需要长期资金和流动资金混合筹资动机，是企业同时需要长期资金和流动资金而形成的筹资动机。通过混合筹资，企业一方面扩大资产而形成的筹资动机。通过混合筹资，企业一方面扩大资产规模，另一方面偿还部分旧债。规模，另一方面偿还部分旧债。偿债筹资动机，是企业为了偿还某项已经到期的债偿债筹资动机，是企业为了偿还某项已经到期的债务而产生的筹资动机，即以新债还旧债。它主要适用于务而产生的筹资动机，即以新债还旧债。它主要适用于改变债务结构或因现有支付能力不足而被迫举债还债的改变债务结构或因现有支付能力不足而被迫举债还债的企业。这种动机不会改变资产总额。企业。这种动机不会改变资产总额。偿债筹资动机偿债筹资动机偿债筹资动机偿债筹资动机10筹资的要求筹资的要求筹资的要求筹资的要求 合理确定资金需要量，做到筹资规模适当合理确定资金需要量，做到筹资规模适当筹措及时，筹资时间安排恰当筹措及时，筹资时间安排恰当方式经济，充分考虑资本成本，合理确定资本结构方式经济，充分考虑资本成本，合理确定资本结构遵守国家法律，维护合法权益，筹资来源合理遵守国家法律，维护合法权益，筹资来源合理114 4 4 4、筹资的渠道与方式、筹资的渠道与方式、筹资的渠道与方式、筹资的渠道与方式 筹筹资资渠渠道道，是是指指企企业业资资金金来来源源的的方方向向与与途途径径。企企业业的的筹资渠道整体上可以分为内部资金来源和外部资金来源。筹资渠道整体上可以分为内部资金来源和外部资金来源。 内内部部资资金金来来源源主主要要是是指指企企业业提提取取的的折折旧旧、保保留留的的盈盈余余等。等。 外外部部资资金金来来源源主主要要有有：国国家家财财政政资资金金、银银行行信信贷贷资资金金、非银行金融机构资金、其他企业资金、民间资金和外资等。非银行金融机构资金、其他企业资金、民间资金和外资等。12 主主要要包包括括吸吸收收直直接接投投资资、发发行行股股票票、发发行行债债券券、银银行借款、融资租赁、商业信用和发行融资券等七种。行借款、融资租赁、商业信用和发行融资券等七种。 筹资方式，是指筹集资金时所采取的具体方法和形式。筹资方式，是指筹集资金时所采取的具体方法和形式。13二二二二、影响企业筹资决策的因素、影响企业筹资决策的因素、影响企业筹资决策的因素、影响企业筹资决策的因素企业筹资就和企业的其他各项物资供应一样，必须满企业筹资就和企业的其他各项物资供应一样，必须满足企业对资金的需求，因此在进行筹资决策时，必须考虑足企业对资金的需求，因此在进行筹资决策时，必须考虑以下因素：以下因素： 1 1、企业的资金需要量（筹资数量）、企业的资金需要量（筹资数量） 2 2、企业的筹资时间、企业的筹资时间 14 3 3、目目前前经经济济环环境境中中可可供供选选择择的的筹筹资资渠渠道道和和筹筹资资方方 式式 （筹资品种）（筹资品种） 4 4、企企业业的的筹筹资资质质量量，包包括括筹筹资资成成本本、筹筹资资风风险险和和预预计计的资金使用效率和使用效果等的资金使用效率和使用效果等15三三三三、企业筹资的匹配战略、企业筹资的匹配战略、企业筹资的匹配战略、企业筹资的匹配战略企业的全部资产分别由流动资产、固定资产和其他企业的全部资产分别由流动资产、固定资产和其他长期资产组成。而企业资金来源包括了长期和短期的资金长期资产组成。而企业资金来源包括了长期和短期的资金来源。资产负债表两边是否存在匹配关系以及如何匹配是来源。资产负债表两边是否存在匹配关系以及如何匹配是公司筹资决策的重要方面，它决定了公司的风险和收益，公司筹资决策的重要方面，它决定了公司的风险和收益，同时也体现了公司对风险和收益的管理水平和不同观念。同时也体现了公司对风险和收益的管理水平和不同观念。16 由于企业的生产经营活动经常呈现波动性，其原因有季由于企业的生产经营活动经常呈现波动性，其原因有季节性循环、经济周期和随机性等。但无论企业的经营规模如节性循环、经济周期和随机性等。但无论企业的经营规模如何变动，其对短期资金的需求依然有一个稳定不变的量，即何变动，其对短期资金的需求依然有一个稳定不变的量，即保证企业经营存在的最低需要量，这种必备的流动资产通常保证企业经营存在的最低需要量，这种必备的流动资产通常称为永久性流动资产称为永久性流动资产 永久性流动资产永久性流动资产 而随经营波动而不断增减的流动资产通常称为波动性或而随经营波动而不断增减的流动资产通常称为波动性或临时性流动资产。临时性流动资产。临时性流动资产临时性流动资产17企企业业的的固固定定资资产产和和其其他他长长期期资资产产一一定定是是永永久久性性的的，所所以以企企业业的的永永久久性性资资产产包包括括永永久久性性流流动动资资产产和和长长期期资资产产。换换句句话话说说，企企业业的的资资产产是是由由波波动动性性资资产产和和永永久久性性资资产产组组成成的的。企企业业如如何何通通过过筹筹资资对对这这两两种种资资产产进进行行匹匹配配形形成成了了筹筹资资的的匹匹配配类类型型和和战战略略：冒冒险险型型匹匹配配战战略略、适适中中型型匹匹配配战略和保守型匹配战略。战略和保守型匹配战略。企业资产与筹资战略企业资产与筹资战略18 冒冒险险型型筹筹资资匹匹配配战战略略也也称称积积极极型型筹筹资资原原则则。其其特特点点是是：企企业业以以长长期期资资金金仅仅融融通通一一部部分分永永久久性性流流动动资资产产，剩剩余余的的永永久久性性资资产产和和全全部部波波动动性性资资产产，全全部部靠靠短短期期资资金金来来融融通通。这这意意味味着着：企企业业将将承承担担更更大大的的筹筹资资困困难难和和利利率率上上涨涨风风险险，但但另一方面，运用短期资金来融资可以降低企业的资金成本。另一方面，运用短期资金来融资可以降低企业的资金成本。1 1 1 1、冒险型筹资匹配战略、冒险型筹资匹配战略、冒险型筹资匹配战略、冒险型筹资匹配战略19 某某公公司司在在经经营营低低谷谷时时仍仍有有200200万万元元的的永永久久性性流流动动资资产产和和500500万万元元的的固固定定资资产产，但但是是公公司司持持有有的的长长期期负负债债与与权权益益只只有有600600万万元元，那那么么大大约约有有100100万万元元的的永永久久性性资资产产的的资资金金来来源源是是靠靠短短期期融融资资来来实实现现的的。这这时时，公公司司采采取取的的融融资资策策略略就就是冒险型的或积极型的。是冒险型的或积极型的。例例：20 适中型筹资匹配战略也称中庸型筹资原则。其特点是：适中型筹资匹配战略也称中庸型筹资原则。其特点是：对波动性资产采用短期融资的方式筹资，对永久性资产采对波动性资产采用短期融资的方式筹资，对永久性资产采用长期融资方式筹资。用长期融资方式筹资。 2 2 2 2、适中型筹资匹配战略、适中型筹资匹配战略、适中型筹资匹配战略、适中型筹资匹配战略 采采用用这这种种政政策策，一一方方面面可可以以避避免免因因资资金金来来源源期期限限太太短短引引起起的的还还债债风风险险，也也可可以以减减少少由由于于过过多多地地引引入入长长期期资资金而支付高额的利息或股利，从而增加筹资成本。金而支付高额的利息或股利，从而增加筹资成本。21 某某企企业业以以8%8%的的利利率率借借入入200200万万元元，期期限限1 1年年。企企业业用用该该资资金金建建造造一一幢幢厂厂房房和和购购买买生生产产设设备备，对对这这项项投投资资的的预预期期税税后后利利润润率率为为16%16%，假假定定按按照照税税法法该该企企业业第第一一年年平平均均折折旧旧额额为为2424万万元元。那那么么该该企企业业第第一一年年末末的的现现金金流流量量为为：折折旧旧+ +投投资资收收益益=24+32=56=24+32=56（万万元元），但但年年末末必必须须归归还还本本息息和和为为200+16=216200+16=216万万元元，还还有有160160万万元元的的缺缺口口可可能能又又要要靠靠短短期期借借款来维持，如果采用适中型匹配战略则可避免这种风险。款来维持，如果采用适中型匹配战略则可避免这种风险。例例：22保保守守型型筹筹资资匹匹配配战战略略也也称称稳稳健健型型筹筹资资原原则则。其其特特点点是是：企业不但用长期资金融通全部永久性资产，而且还企业不但用长期资金融通全部永久性资产，而且还融融通通一一部部分分甚甚至至全全部部波波动动性性资资产产。这这种种筹筹资资策策略略安安全全性性较较高高、风风险险性性较较小小，但但企企业业将将承承担担较较高高的的筹筹资资成成本本，甚甚至至会会出现资金闲置和浪费，影响企业的收益水平。出现资金闲置和浪费，影响企业的收益水平。3 3 3 3、保守型筹资匹配战、保守型筹资匹配战、保守型筹资匹配战、保守型筹资匹配战略略略略保守稳健23 结语结语 总之，如果筹资策略安全性高、风险低，则总之，如果筹资策略安全性高、风险低，则收益性低；否则收益高。企业采用何种策略不但收益性低；否则收益高。企业采用何种策略不但取决于管理者对风险的厌恶程度，也需要根据具取决于管理者对风险的厌恶程度，也需要根据具体情况进行分析，例如利率的走向、企业经营的体情况进行分析，例如利率的走向、企业经营的波动情况等。波动情况等。24 四四四四、筹资工具、筹资工具、筹资工具、筹资工具 企业可用的筹资工具（方式）很多，可以根据企业企业可用的筹资工具（方式）很多，可以根据企业资金不同需要来进行选择。企业的筹资工具主要有：债资金不同需要来进行选择。企业的筹资工具主要有：债券、股票、借款、租赁等。券、股票、借款、租赁等。 其分类图示如下：其分类图示如下：债债券券信用债券信用债券次级债券次级债券抵押或担保债券抵押或担保债券垃圾债券垃圾债券欧洲债券欧洲债券25股股票票流通股流通股 非流通股非流通股库藏股库藏股国家股国家股A A股股法人股法人股 职工股职工股 社会公众股社会公众股B B股股 H H股股普普通通股股优优先先股股可赎回优先股可赎回优先股可转换优先股可转换优先股参与优先股参与优先股累积优先股累积优先股26借借款款长长期期借借款款短短期期借借款款商业银行贷款商业银行贷款信用贷款信用贷款基本建设贷款基本建设贷款 更新改造贷款更新改造贷款科研开发贷款科研开发贷款政策性借款政策性借款担保贷款担保贷款生产周转借款生产周转借款 临时借款临时借款一次性偿还借款一次性偿还借款抵押贷款抵押贷款结算借款结算借款分期偿还借款分期偿还借款信用贷款信用贷款收款法借款收款法借款 贴现法借款贴现法借款 加息法借款加息法借款27租租赁赁经营租赁经营租赁举债经营租赁举债经营租赁融资租赁融资租赁售后租赁售后租赁杠杆租赁杠杆租赁租赁28第二节第二节 各种筹资渠道和筹资方式的比较各种筹资渠道和筹资方式的比较一、企业的各种筹资渠道一、企业的各种筹资渠道一、企业的各种筹资渠道一、企业的各种筹资渠道1 1 1 1、国家财政资金、国家财政资金、国家财政资金、国家财政资金 国国家家财财政政资资金金具具有有广广阔阔的的源源泉泉和和稳稳固固的的基基础础，是是国国有有企业特别是国有独资公司获得资金的主要渠道。企业特别是国有独资公司获得资金的主要渠道。2 2 2 2、银行信贷资金、银行信贷资金、银行信贷资金、银行信贷资金 银银行行对对企企业业的的各各种种贷贷款款，是是我我国国目目前前各各类类企企业业最最为为重重要要的的资资金金来来源源。我我国国银银行行分分为为商商业业性性银银行行和和政政策策性性银银行行两两种种。前前者者为为各各类类企企业业提提供供商商业业性性贷贷款款，后后者者为为特特定定企企业业提提供政策性贷款。供政策性贷款。293 3 3 3、非银行金融机构资金、非银行金融机构资金、非银行金融机构资金、非银行金融机构资金 主主要要指指信信托托投投资资公公司司、保保险险公公司司、金金融融租租赁赁公公司司、财财务务公公司司等等，它它们们所所提提供供的的各各种种金金融融服服务务，既既包包括括信信贷贷资资金金投投放放，也也包包括括物物资资的的融融通通，还还包包括括为为企企业业承承销销证证券券等等金金融融服务。服务。4 4 4 4、其他企业资金、其他企业资金、其他企业资金、其他企业资金 企企业业在在生生产产经经营营过过程程中中，往往往往形形成成部部分分暂暂时时闲闲置置的的资资金金，同同时时为为了了一一定定的的目目的的也也需需要要相相互互投投资资，另另外外，企企业业间间的的购购销销业业务务可可以以通通过过商商业业信信用用方方式式来来完完成成，从从而而形形成成企企业业间间的的债债权权债债务务关关系系，形形成成债债务务人人对对债债权权人人的的短短期期信信用用资资金金占占用用。（相相互投资和商业信用）互投资和商业信用）305 5 5 5、民间资金、民间资金、民间资金、民间资金 企企业业职职工工和和城城乡乡居居民民的的节节余余货货币币，作作为为“游游离离”于于银银行行和和非非银银行行金金融融机机构构等等之之外外的的个个人人资资金金，可可以以对对企企业业进行投资，形成民间资金来源渠道，为企业所利用。进行投资，形成民间资金来源渠道，为企业所利用。6 6 6 6、企业自留资金、企业自留资金、企业自留资金、企业自留资金 企业内部形成的资金，主要是计提折旧、提取公积金企业内部形成的资金，主要是计提折旧、提取公积金和未分配利润而形成的资金。这些资金的重要特征是，它和未分配利润而形成的资金。这些资金的重要特征是，它们无须通过一定的方式去筹集，而直接由企业内部自动生们无须通过一定的方式去筹集，而直接由企业内部自动生成或转移。成或转移。 31 7 7 7 7、外商资金、外商资金、外商资金、外商资金 外商资金是外国投资者以及我国港、澳、台地区投外商资金是外国投资者以及我国港、澳、台地区投资者投入的资金，是外商投资企业的重要资金来源。资者投入的资金，是外商投资企业的重要资金来源。32二、企业的各种筹资方式二、企业的各种筹资方式二、企业的各种筹资方式二、企业的各种筹资方式（一）吸收直接投资（一）吸收直接投资（一）吸收直接投资（一）吸收直接投资1 1 1 1、吸收直接投资是企业以协议等形式，按照、吸收直接投资是企业以协议等形式，按照、吸收直接投资是企业以协议等形式，按照、吸收直接投资是企业以协议等形式，按照“ “共同投共同投共同投共同投资、资、资、资、 共同经营、共但风险、共享利润共同经营、共但风险、共享利润共同经营、共但风险、共享利润共同经营、共但风险、共享利润” ”的原则直接吸收的原则直接吸收的原则直接吸收的原则直接吸收国家、法人、个人投入资金的一种筹资方式。吸收直接国家、法人、个人投入资金的一种筹资方式。吸收直接国家、法人、个人投入资金的一种筹资方式。吸收直接国家、法人、个人投入资金的一种筹资方式。吸收直接投资不以股票为媒介，适用于非股份制企业。投资不以股票为媒介，适用于非股份制企业。投资不以股票为媒介，适用于非股份制企业。投资不以股票为媒介，适用于非股份制企业。33 （1 1）企业通过吸收直接投资而取得的实物或无形资产，）企业通过吸收直接投资而取得的实物或无形资产，必须符合生产经营、科研开发的需要，在技术上能够消化必须符合生产经营、科研开发的需要，在技术上能够消化应用。应用。 （2 2）吸收无形资产投资时，应符合法定比例。）吸收无形资产投资时，应符合法定比例。 （3 3）企企业业通通过过吸吸收收直直接接投投资资而而取取得得的的实实物物或或无无形形资资产产，必须进行资产评估。必须进行资产评估。2 2、吸收直接投资的条件、吸收直接投资的条件34（1 1）以现金出资）以现金出资吸收投资中最主要的出资方式吸收投资中最主要的出资方式（2 2）以实物出资）以实物出资以厂房、建筑物、设备等固定资产以厂房、建筑物、设备等固定资产和原材料、商品等流动资产所进行的投资和原材料、商品等流动资产所进行的投资（3 3）以工业产权出资）以工业产权出资以专有技术、商标权、专利权以专有技术、商标权、专利权等无形资产所进行的投资等无形资产所进行的投资（4 4）以土地使用权出资）以土地使用权出资使用土地使用权进行投资使用土地使用权进行投资3 3、吸收直接投资中的出资方式、吸收直接投资中的出资方式35优点：优点：（1 1）有利于增强企业信誉）有利于增强企业信誉（2 2）有利于尽快形成生产能力）有利于尽快形成生产能力（3 3）有利于降低财务风险）有利于降低财务风险缺点：缺点：（1 1）资本成本较高。）资本成本较高。（2 2）容易分散企业控制权。）容易分散企业控制权。4 4、吸收直接投资的优缺点、吸收直接投资的优缺点36（二）发行股票（二）发行股票（二）发行股票（二）发行股票 股股份份制制企企业业的的资资本本金金称称为为股股本本，将将股股本本划划分分为为若若干干等等份份，即即股股份份。股股份份是是抽抽象象的的，要要通通过过具具体体的的物物化化形形式式来来表表现现，这这就就是是股股票票。股股票票作作为为一一种种所所有有权权凭凭证证，具具有有以以下下特特点：永久性、流通性、风险性和参与性。点：永久性、流通性、风险性和参与性。371 1、股票的分类、股票的分类（1 1）按股东权利和义务的不同分，可分为普通股股票和）按股东权利和义务的不同分，可分为普通股股票和 优先股股票优先股股票（2 2）按股票票面是否记名，分为记名股票和不记名股票）按股票票面是否记名，分为记名股票和不记名股票（3 3）按发行对象及上市地点，分为）按发行对象及上市地点，分为A A股、股、B B股、股、H H股和股和N N股股 382 2、股票发行的动机、股票发行的动机（1 1）筹集资本）筹集资本（2 2）扩大影响）扩大影响（3 3）分散风险）分散风险（4 4）将资本公积金转化为资本金）将资本公积金转化为资本金（5 5）兼并与反兼并）兼并与反兼并（6 6）股票分割）股票分割393 3、股票发行的条件和方式、股票发行的条件和方式（1 1）发行条件）发行条件 符合符合证券法证券法和和上市公司证券发行管理办法上市公司证券发行管理办法（2 2）发行方式）发行方式 a a、公募发行、公募发行 b b、私募发行、私募发行404 4、发行普通股、发行普通股 普普通通股股股股票票是是股股份份制制企企业业发发行行的的代代表表着着股股东东享享有有平平等等的的权权力力、义义务务，不不加加以以特特别别限限制制，股股利利不不确确定的股票。定的股票。415 5、普通股融资的优缺点、普通股融资的优缺点优点：优点： （1 1）没有固定到期日，不需归还）没有固定到期日，不需归还 （2 2）没有固定利息负担）没有固定利息负担 （3 3）筹资风险小）筹资风险小 （4 4）能增加公司信誉）能增加公司信誉缺点：缺点： （1 1）资本成本较高）资本成本较高 （2 2）容易分散控制权）容易分散控制权426 6、股票上市对公司的有利影响、股票上市对公司的有利影响 （1 1）有利于改善财务状况）有利于改善财务状况 （2 2）利用股票收购其他公司）利用股票收购其他公司 （3 3）利用股票市场客观评价企业）利用股票市场客观评价企业 （4 4）利用股票可激励员工）利用股票可激励员工 （5 5）提高公司知名度）提高公司知名度437 7、股票上市对公司的不利影响、股票上市对公司的不利影响（1 1）使公司失去隐私权）使公司失去隐私权（2 2）限制经理人员操作的自由度）限制经理人员操作的自由度（3 3）公开上市需要很高的费用）公开上市需要很高的费用44（三）长期借款（三）长期借款（三）长期借款（三）长期借款 长长期期借借款款是是指指企企业业向向银银行行或或其其他他非非银银行行金金融融机机构构借借入入的的使使用用期期超超过过一一年年的的借借款款，主主要要用用于于购购建建固固定定资资产产和和满满足足长期流动资金占用的需要。长期流动资金占用的需要。 1 1、长期借款的分类、长期借款的分类 （1 1）按按照照用用途途，分分为为基基本本建建设设贷贷款款、更更新新改改造造贷贷款款、科技开发和新产品试制贷款等科技开发和新产品试制贷款等 （2 2）按按有有无无担担保保，分分为为信信用用贷贷款款和和抵抵押押贷贷款款452 2、取得长期借款的条件、取得长期借款的条件（1 1）独立核算、自负盈亏、有法人资格。）独立核算、自负盈亏、有法人资格。（2 2）经经营营方方向向和和业业务务范范围围符符合合国国家家产产业业政政策策，借借款款用用途途属属于银行贷款办法规定的范围。于银行贷款办法规定的范围。（3 3）借借款款企企业业具具有有一一定定的的物物资资和和财财产产保保证证，担担保保单单位位具具有有相应的经济实力。相应的经济实力。（4 4）具有偿还贷款的能力。）具有偿还贷款的能力。（5 5）财财务务管管理理和和经经济济核核算算制制度度健健全全，资资金金使使用用效效益益及及企企业业经济效益良好。经济效益良好。（6 6）在银行设有银行账户独立核算）在银行设有银行账户独立核算46优点：优点：（1 1）筹资速度快）筹资速度快（2 2）筹资成本低）筹资成本低（3 3）借款弹性好）借款弹性好（4 4）可以发挥财务杠杆作用）可以发挥财务杠杆作用缺点：缺点：（1 1）财务风险大）财务风险大（2 2）限制条款多）限制条款多（3 3）筹资数量有限）筹资数量有限3 3、银行长期借款筹资的优缺点、银行长期借款筹资的优缺点47（四）发行债券（四）发行债券（四）发行债券（四）发行债券 债债券券是是债债务务人人为为筹筹集集债债务务资资本本而而发发行行的的、约约定定在在一一定定期限内还本付息的一种有价证券（又称长期应付票据）。期限内还本付息的一种有价证券（又称长期应付票据）。1 1、债券的分类、债券的分类 （1 1）按债券是否记名，分为记名债券和不记名债券）按债券是否记名，分为记名债券和不记名债券 （2 2）按按债债券券能能否否转转换换为为公公司司债债券券，分分为为可可转转换换债债券券和和不可转换债券不可转换债券 （3 3）按按有有无无特特定定的的财财产产担担保保，分分为为信信用用债债券券和和抵抵押押债债券券482 2、债券筹资的优缺点、债券筹资的优缺点优点：优点：（1 1）资本成本较低）资本成本较低（2 2）可利用财务杠杆的作用）可利用财务杠杆的作用（3 3）保障公司控制权）保障公司控制权缺点：缺点：（1 1）财务风险较高）财务风险较高（2 2）限制条件多）限制条件多（3 3）筹资规模受限制）筹资规模受限制49（五）融资租赁（五）融资租赁（五）融资租赁（五）融资租赁 租租赁赁指指出出租租人人在在承承租租人人给给予予一一定定报报酬酬的的条条件件下下，授授予予承承租租人人在在约约定定的的时时间间内内占占有有和和使使用用财财产产权权利利的的一一种种契契约约性性行行为为。租租赁赁的的种种类类很很多多，目目前前我我国国主主要要有有经经营营租租赁赁和和融融资资租赁两类。租赁两类。 融融资资租租赁赁: :又又称称财财务务租租赁赁，是是一一种种长长期期租租赁赁，用用以以专专门门解解决决承承租租人人财财务务困困难难而而采采用用的的现现代代租租赁赁形形式式，也也称称资资本本租租赁。赁。 501 1、融资租赁的形式、融资租赁的形式（1 1）售后租回）售后租回 根据租赁协议，企业将某资产卖给出租人，再将其租回使用。（2 2）直接租赁）直接租赁 承租人直接向出租人租入所需资产，并付出租金。（3 3）杠杆租赁）杠杆租赁 涉及承租人、出租人和资金出借者三方当事人。51优点：优点： （1 1）筹资速度快，）筹资速度快， （2 2）限制条件少，）限制条件少， （3 3）设备淘汰的风险小）设备淘汰的风险小 （4 4）财务风险小）财务风险小缺点：缺点： 资金成本高资金成本高 2 2、融资租赁融资的优缺点、融资租赁融资的优缺点52（六）利用商业信用（六）利用商业信用（六）利用商业信用（六）利用商业信用 商商业业信信用用是是企企业业在在进进行行商商品品交交易易时时由由于于延延期期付付款款或或延延期期交交货货所所形形成成的的借借贷贷关关系系。企企业业乐乐意意使使用用商商业业信信用用，是是因因为为提提供供商商业业信信用用的的企企业业实实际际上上提提供供了了两两项项服服务务：其其一一，销销售商品；其二，提供了短期借款。售商品；其二，提供了短期借款。1 1、商业信用的形式、商业信用的形式（1 1）应付帐款）应付帐款（2 2）应付商业票据）应付商业票据（3 3）预收帐款）预收帐款53优点：优点： （1 1）筹资便利，）筹资便利， （2 2）筹资成本低，）筹资成本低， （3 3）限制条件少）限制条件少 缺点：缺点： （1 1）期限一般较短）期限一般较短 （2 2）筹资数量受到交易额限制）筹资数量受到交易额限制 2 2、商业信用融资的优缺点、商业信用融资的优缺点54（七）发行短期融资券七）发行短期融资券七）发行短期融资券七）发行短期融资券 短短期期融融资资券券是是指指企企业业依依照照规规定定的的条条件件和和程程序序在在银银行行间间债债券券市市场场发发行行和和交交易易并并约约定定在在一一定定期期限限内内还还本本付付息息的的有有价价证证券券。发发行行融融资资券券的的企企业业应应当当按按规规定定真真实实、准准确确、完完整、及时地进行信息披露。整、及时地进行信息披露。 短期融资券的优缺点短期融资券的优缺点优点：优点： 筹资成本低、筹资数额大、可提高企业影响力筹资成本低、筹资数额大、可提高企业影响力缺点：缺点： 融资风险大、融资弹性小，对企业的要求高融资风险大、融资弹性小，对企业的要求高55（八）短期借款（八）短期借款（八）短期借款（八）短期借款1 1、短短期期借借款款是是企企业业向向银银行行和和其其他他非非银银行行金金融融机机构构借借入入的的期期限在一年以内的借款。限在一年以内的借款。2 2、短期借款的优缺点、短期借款的优缺点优优点点：与与其其它它筹筹资资方方式式相相比比它它的的主主要要优优点点是是灵灵活活方方便便且且时时效性强，企业可根据自身资金需要随时取得短期借款。效性强，企业可根据自身资金需要随时取得短期借款。缺缺点点：筹筹资资成成本本高高，尤尤其其是是带带有有附附加加条条件件的的情情况况下下，使使企企业筹资风险加大。业筹资风险加大。 56第三节第三节 资本成本资本成本一、资本成本概述一、资本成本概述一、资本成本概述一、资本成本概述1 1 1 1、资本成本及其构成、资本成本及其构成、资本成本及其构成、资本成本及其构成 （1 1 1 1）什么是成本）什么是成本）什么是成本）什么是成本 （2 2 2 2）什么是资本成本）什么是资本成本）什么是资本成本）什么是资本成本资金成本：是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。资金成本：是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。资本成本：是指企业为筹集和使用长期资金（包括借入资资本成本：是指企业为筹集和使用长期资金（包括借入资金和自有资金）而付出的代价。金和自有资金）而付出的代价。 57 （3 3 3 3）资本成本的作用）资本成本的作用）资本成本的作用）资本成本的作用 资本成本可以看成是投资人期望的收益率或者机会成资本成本可以看成是投资人期望的收益率或者机会成本。本。 资本成本是企业筹资决策和投资决策的主要依据。资本成本是企业筹资决策和投资决策的主要依据。58 （4 4 4 4）影响资本成本的因素）影响资本成本的因素）影响资本成本的因素）影响资本成本的因素1 1、总体经济环境、总体经济环境2 2、国家财政政策和货币政策、国家财政政策和货币政策3 3、证券市场的发展状况、证券市场的发展状况4 4、企业内部的经营状况和融资状况、企业内部的经营状况和融资状况59 资资资资本本本本成成成成本本本本包包括括资资资资本本本本筹筹筹筹集集集集成成成成本本本本（F F）和和资资资资本本本本使使使使用用用用成成成成本本本本（D D）两部分。两部分。 （5 5 5 5）资本成本的构成）资本成本的构成）资本成本的构成）资本成本的构成 资本使用成本（资本使用成本（资本使用成本（资本使用成本（D D D D）：是指企业在是指企业在使用使用使用使用资本过程中所支资本过程中所支付的各项费用，如股票的股息、债券的利息、银行贷款的利付的各项费用，如股票的股息、债券的利息、银行贷款的利息等。息等。 资资资资本本本本筹筹筹筹集集集集成成成成本本本本（F F F F）：是是指指企企业业在在资资本本的的筹筹筹筹集集集集过过程程中中所所支支付付的的各各项项费费用用。如如发发行行股股票票、债债券券，借借款款等等所所支支付付的的各各项费用。项费用。60 （6 6 6 6）资本成本的计算）资本成本的计算）资本成本的计算）资本成本的计算 实实际际工工作作中中，资资本本成成本本用用资资本本使使用用成成本本与与实实际际筹筹集集到到的的资本数额的比值作为其衡量指标。用一般公式表示为：资本数额的比值作为其衡量指标。用一般公式表示为：4.14.1其中：其中： 资本成本率（通常就称作资本成本）资本成本率（通常就称作资本成本） D 资本使用成本资本使用成本 Q 筹资金额筹资金额 F 资本筹集成本资本筹集成本612 2 2 2、资本成本的分类、资本成本的分类、资本成本的分类、资本成本的分类 资本成本有多种表现形式，这些形式包括：资本成本有多种表现形式，这些形式包括： （1 1）个别资本成本）个别资本成本由不同筹资渠道形成由不同筹资渠道形成 （2 2）综合资本成本）综合资本成本总资本成本的加权平均数总资本成本的加权平均数 （3 3）边际资本成本）边际资本成本追加筹资时的综合资本成本追加筹资时的综合资本成本 62二、个别资本成本二、个别资本成本二、个别资本成本二、个别资本成本 企企业业可可以以从从不不同同渠渠道道筹筹集集长长期期资资金金，这这些些渠渠道道包包括括：长长期期借借款款、发发行行长长期期债债券券、发发行行股股票票（包包括括优优先先股股和和普普通股股票）和留存利润等。通股股票）和留存利润等。 长长期期借借款款资资本本成成本本包包括括借借款款时时发发生生的的筹筹资资费费用用和和以以后后要要支支付付的的借借款款利利息息两两部部分分。由由于于长长期期借借款款利利息息一一般般计计入入财财务务费费用用，可可以以抵抵税税，因因此此计计算算时时，实实际际借借款款成成本本应应从从利息中扣除所得税，其计算公式为利息中扣除所得税，其计算公式为1 1 1 1、长期借款资本成本、长期借款资本成本、长期借款资本成本、长期借款资本成本63其中：其中： 税后借款资本成本税后借款资本成本 每年利息每年利息 所得税率所得税率 借款数额借款数额 借款费用率借款费用率4.24.264 【例1 】某某企企业业取取得得5 5年年期期长长期期借借款款200200万万元元，年年利利率率为为11%11%，每每年年付付息息一一次次，到到期期一一次次还还本本，筹筹资资费费用用率率为为0.5%0.5%，假假设设企企业所得税率为业所得税率为33%33%。那么该项长期借款的资本成本为：。那么该项长期借款的资本成本为：= 7.41% 从上述计算中可以看出，长期借款成本也可以用从上述计算中可以看出，长期借款成本也可以用以下公式表示：以下公式表示：65其中：其中： 税后借款资本成本税后借款资本成本 每年利息率每年利息率 所得税率所得税率 借款费用率借款费用率 例题例题1 1中借款成本就成为：中借款成本就成为：66 另外，上述计算方式没有考虑资金的时间价值。其实，另外，上述计算方式没有考虑资金的时间价值。其实，借款就像发行债券，其借入的净额应该看成是未来支付的利借款就像发行债券，其借入的净额应该看成是未来支付的利息按照资本成本进行贴现的结果。所以例息按照资本成本进行贴现的结果。所以例1 1的现金流量可以用的现金流量可以用以下图来表示：以下图来表示： 1 2 3 4 5 年末 2222万万 2222万万 2222万万 2222万万199199万万222222万万67 假设税前借款的资本成本为假设税前借款的资本成本为 ，那么：，那么： 采用试误法可以解出采用试误法可以解出 =11.16%=11.16%那么，税后长期借款资本成本那么，税后长期借款资本成本 =11.16%=11.16%（1-33%1-33%）=7.47%=7.47% 所所以以将将其其一一般般化化，在在考考虑虑资资金金的的时时间间价价值值后后，长长 期期 借借 款款 的的 资资 本本 成成 本本 为为 通通 过过 求求 解解 以以 下下 式式 子子 中中 的的 后在再转化为税后资本成本后在再转化为税后资本成本 ：68其中：其中： 税前借款资本成本税前借款资本成本 税后借款资本成本税后借款资本成本 每年利息每年利息 所得税率所得税率 借款数额借款数额 借款费用率借款费用率4.44.369课堂练习：课堂练习：课堂练习：课堂练习： 某企业向银行借入某企业向银行借入3 3年期款项年期款项2000020000元，年利率为元，年利率为6%6%，每年支付一次利息，到期还本。借款手续费等为，每年支付一次利息，到期还本。借款手续费等为200200元。元。假如该企业适用假如该企业适用18%18%的所得税率，那么该借款的成本是多的所得税率，那么该借款的成本是多少？少？解：不考虑资金的时间时借款的资本成本为：解：不考虑资金的时间时借款的资本成本为：解：不考虑资金的时间时借款的资本成本为：解：不考虑资金的时间时借款的资本成本为：考虑资金的时间时借款的资本成本为：考虑资金的时间时借款的资本成本为：考虑资金的时间时借款的资本成本为：考虑资金的时间时借款的资本成本为：702 2 2 2、长期债券资本成本、长期债券资本成本、长期债券资本成本、长期债券资本成本 长长期期债债券券资资本本成成本本包包括括债债券券筹筹资资费费用用和和以以后后要要支支付付的债券利息。其计算原理同长期借款，公式为：的债券利息。其计算原理同长期借款，公式为： 其中：其中： 税后债券资本成本税后债券资本成本 每年支付的利息每年支付的利息 所得税税率所得税税率 筹集债券数额筹集债券数额 筹资费用率筹资费用率4.54.571 【例题2 】某某公公司司发发行行面面额额为为500500万万的的1010年年期期债债券券，票票面面利利率率为为12%12%，发发行行费费用用为为5%5%，公公司司所所得得税税率率33%33%，该该债债券券的的成本为成本为： 注意：注意：由于债券发行时有平价、溢价和折价三种由于债券发行时有平价、溢价和折价三种情况，所以情况，所以B B不是债券的面值，而是发行价格。不是债券的面值，而是发行价格。 以以以以上上上上这这这这种种种种对对对对债债债债券券券券成成成成本本本本的的的的计计计计算算算算也也也也没没没没有有有有考考考考虑虑虑虑资资资资金金金金的的的的时时时时间间间间价价价价值值值值，如如如如果果果果考考考考虑虑虑虑资资资资金金金金的的的的时时时时间间间间价价价价值值值值，其其其其计计计计算算算算方方方方式式式式同同同同长长长长期期期期借借借借款资本成本。款资本成本。款资本成本。款资本成本。723 3 3 3、优先股资本成本、优先股资本成本、优先股资本成本、优先股资本成本 优优先先股股最最大大的的特特点点是是定定定定期期期期支支支支付付付付固固固固定定定定股股股股利利利利，无无无无到到到到期期期期日日日日，股股利利从从税税后后利利润润中中支支付付，而而且且每每年年支支付付都都相相同同，所所以以是是一项永续年金一项永续年金一项永续年金一项永续年金。优先股的资本成本公式：。优先股的资本成本公式：73其中：其中： 优先股的资本成本优先股的资本成本 每年支付的优先股股利每年支付的优先股股利 优先股的筹资额优先股的筹资额 优先股的筹资费用率优先股的筹资费用率 优优先先股股成成本本属属于于权权益益成成本本。其其成成本本主主要要是是发发行行优优先先股股支支付付的的发发行行费费用用和和优优先先股股股股利利。由由于于优优先先股股是是税税后后支支付付，所以不具有减税的作用。所以不具有减税的作用。4.64.674 【例题3 】某某公公司司共共发发行行面面额额为为100100元元的的优优先先股股1000010000股股，股股息息率率为为11%11%，发发行行价价格格为为110110元元/ /股股，发发行行费费用用为为4%4%，则该企业发行优先股的成本为，则该企业发行优先股的成本为：754 4 4 4、普通股资本成本、普通股资本成本、普通股资本成本、普通股资本成本 普普通通股股成成本本的的计计算算比比较较复复杂杂，视视不不同同股股利利支支付付情情况况而而定定。其其计计算算依依据据是是财财务务估估价价知知识识中中的的普普通通股股的的估估价价。事事实实上上，普普通通股股估估价价模模型型中中的的市市场场利利率率对对于于发发行行企企业业来来说说就就是是其其使使用用成成本本，只只不不过过普普通通股股的的发发行行还还有有一一个个发发行行费费用要考虑。用要考虑。 普普通通股股资资本本成成本本的的计计算算有有以以下下三三种种方方法法：股股利利折折现现模模型型、资本资产定价模型资本资产定价模型和和无风险利率加风险溢价法无风险利率加风险溢价法76 （1 1 1 1）零增长股利普通股成本）零增长股利普通股成本）零增长股利普通股成本）零增长股利普通股成本 如如果果普普通通股股每每年年股股利利固固定定不不变变，则则与与优优先先股股资资本本成成本本计算一样，其公式为：计算一样，其公式为：其中：其中： 普通股的资本成本普通股的资本成本 每年支付的普通股股利每年支付的普通股股利 普通股的筹资额普通股的筹资额 普通股的筹资费用率普通股的筹资费用率4.74.7股利折现模型股利折现模型77 （2 2 2 2）固定股利增长率普通股成本）固定股利增长率普通股成本）固定股利增长率普通股成本）固定股利增长率普通股成本其中：其中： 普通股的资本成本普通股的资本成本 第一年支付的普通股股利第一年支付的普通股股利 普通股的筹资额普通股的筹资额 年股利增长率年股利增长率4.84.8戈登模型78 由由于于以以股股票票筹筹资资除除了了要要支支付付的的股股利利，还还有有发发行行时时支支付付的的筹资费用，所以上面的公式要作一点调整：筹资费用，所以上面的公式要作一点调整：其中：其中： 普通股的资本成本普通股的资本成本 第一年支付的普通股股利第一年支付的普通股股利 普通股的筹资额普通股的筹资额 年股利增长率年股利增长率 普通股的筹资费用率普通股的筹资费用率4.94.979 【例题4】某某公公司司普普通通股股总总价价格格50005000万万元元，筹筹资资费费用用率率为为5%5%，预预计计第第一一年年将将发发放放股股利利500500万万元元，以以后后每每年年股利增长股利增长4%4%，问：该企业普通股成本为多少？，问：该企业普通股成本为多少？解：解：解：解：80资本资产定价模型资本资产定价模型4.104.10其中：其中： 普通股投资的必要报酬率普通股投资的必要报酬率 无风险报酬率无风险报酬率 市场组合的平均报酬率市场组合的平均报酬率 某某公公司司股股票票收收益益率率相相对对于于市市场场投投资资组组合合平均收益率的变动幅度平均收益率的变动幅度81【例题5】：某某股股份份公公司司普普通通股股股股票票的的 值值为为1.51.5，无无风风险险利利率率为为6%6%，市市场场投投资资组组合合的的期期望望收收益益率率为为10%10%。则则该该公公司司的的普普通股筹资成本是多少？通股筹资成本是多少？解：解：82无风险利率加风险溢价法无风险利率加风险溢价法4.114.11其中：其中： 普通股筹资成本普通股筹资成本 无风险利率无风险利率 风险溢价风险溢价 本公式中无风险利率可用同期国债收益率代替。本公式中无风险利率可用同期国债收益率代替。83【例题6】假假定定某某股股份份公公司司普普通通的的风风险险溢溢价价估估计计为为8%8%，而而无无风风险险利利率率为为5%5%，那那么么该该公公司司的的普普通通股股筹筹资资的的成成本本是是多多少少？解：解：845 5 5 5、保留盈余（留存收益）成本、保留盈余（留存收益）成本、保留盈余（留存收益）成本、保留盈余（留存收益）成本 留留存存收收益益是是所所得得税税后后形形成成的的，其其所所有有权权属属于于股股东东，实实质质上上相相当当于于股股东东对对公公司司的的追追加加投投资资。从从表表面面上上看看留留存存收收益益似似乎乎不不花花费费什什么么成成本本，但但实实际际上上，股股东东将将利利润润留留存存于于企企业业是是想想获获得得投投资资报报酬酬，其其报报酬酬与与作作为为普普通通股股股股东东报报酬酬无无别别，所所以以留留存存收收益益也也有有成成本本。其其成成本本就就是是股股东东想想要要的普通股的报酬。的普通股的报酬。85 与与发发行行普普通通股股相相比比，留留存存收收益益的的成成本本中中没没有有筹筹资资费费用用。所所以以其其计计算算公公式式可可以以比比同同普普通通股股，只只是是在在其其计计算算中中没没有有筹筹资资费费用用率率而而已已，例例如如：在在固固定定股股利利增增长长率率情情况况下下，留存收益的成本为：留存收益的成本为：其中：其中： 留存收益的资本成本留存收益的资本成本 第一年支付的普通股股利第一年支付的普通股股利 普通股的市场价格普通股的市场价格 年股利增长率年股利增长率 4.124.1286 【例题7】续例题续例题续例题续例题4 4 4 4，留存收益的成本为：，留存收益的成本为：，留存收益的成本为：，留存收益的成本为： 显然，留存收益的成本低于发行普通股的成本。显然，留存收益的成本低于发行普通股的成本。 思思思思考考考考：我我们们可可否否从从上上面面的的计计算算中中得得出出结结论论和和提提示示？哪哪种筹资成本最高，它们是一个怎样的顺序？种筹资成本最高，它们是一个怎样的顺序？ 普通股普通股留存收益，优先股留存收益，优先股公司债券公司债券长期借款长期借款87三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 以以上上我我们们对对个个别别资资本本成成本本进进行行了了考考察察，但但企企业业的的资资金金来来源源于于各各种种渠渠道道，筹筹资资决决策策寻寻求求的的不不仅仅仅仅是是个个别别资资本本成成本本最最低低，而而且且是是综综合合资资本本成成本本最最低低。因因此此需需要要对对综综合合资资本本成成本本进进行考察。行考察。 综综合合资资本本成成本本，也也称称加加权权平平均均资资本本成成本本，是是以以各各种种资资本本所所占占总总资资本本的的比比重重为为权权数数，对对各各种种资资本本成成本本加加权权平平均均的的结果。结果。88其中：其中： 加权平均资本成本加权平均资本成本 第第i i种种资资本本占占总总资资本本的的比比例例 第第i i种资本的成本种资本的成本 4.114.114.114.11加权平均资本成本计算公式：加权平均资本成本计算公式：89【例题8 】某公司共有资本某公司共有资本10001000万元，其资金来源结构如下：万元，其资金来源结构如下：筹资方式筹资方式筹资方式筹资方式数额数额数额数额( ( ( (万元万元万元万元) ) ) )比重比重比重比重成本成本成本成本长期借款长期借款长期借款长期借款10010010010010%10%10%10%8%8%8%8%公司债券公司债券公司债券公司债券20020020020020%20%20%20%9%9%9%9%优先股优先股优先股优先股20020020020020%20%20%20%11%11%11%11%普通股普通股普通股普通股40040040040040%40%40%40%16%16%16%16%留存收益留存收益留存收益留存收益10010010010010%10%10%10%15.5%15.5%15.5%15.5%90解：解：解：解：91 四、边际资本成本四、边际资本成本 1 1 1 1、边边边边际际际际资资资资本本本本成成成成本本本本，是是是是指指指指企企企企业业业业追追追追加加加加筹筹筹筹集集集集资资资资本本本本的的的的成成成成本本本本。反反反反映企业资本每新增加一个单位而增加的成本。映企业资本每新增加一个单位而增加的成本。映企业资本每新增加一个单位而增加的成本。映企业资本每新增加一个单位而增加的成本。 2 2、边际资本成本的计算程序：、边际资本成本的计算程序： （1 1）确定目标资本结构）确定目标资本结构 （2 2）测算个别资金的成本率）测算个别资金的成本率 （3 3）计算筹资总额分界点）计算筹资总额分界点 （4 4）计算边际资本成本）计算边际资本成本92【例题9 9】A A公公司司目目前前有有资资金金100100万万元元，其其中中，长长期期债债务务2020万万元元，普普通通股股权权益益（含含留留存存收收益益）8080万万元元。为为了了适适应应追追加加投投资资的的需需要要，公公司司准准备备筹筹资资薪薪资资。根根据据A A公公司司资资料料，试试测测算算追追加加筹资额边际资本成本。筹资额边际资本成本。解：可根据如下步骤进行：解：可根据如下步骤进行： （1 1）确确定定目目标标资资本本结结构构。经经过过分分析析测测算算，A A公公司司的的财财务务人人员员认认为为目目前前的的资资本本结结构构处处于于目目标标资资本本结结构构范范围围，在在今今后后增增资资时时应应予予以以保保持持，即即长长期期债债务务20%20%，普普通通股股权权益益80%80%。 （2 2）测算确定个别资本成本。测算结果如下表：）测算确定个别资本成本。测算结果如下表：93筹资方式目标资本结构追加筹资数额范围个别资金成本率（%）长期债务0.210000以下100004000040000以上678普通股权益0.822500以下225007500075000以上141516 A公司筹资资料94（3 3）计算筹资总额分界点）计算筹资总额分界点筹资方式个别资金成本率（%）各种筹资方式的筹资范围筹资总额分界点筹资范围总额长期债务67810000以下100004000040000以上20000050000以下50000200000200000以上普通股权益14151622500以下225007500075000以上9375028125以下281259375093750以上A公司筹资总额分界点计算表95（4 4）计算边际成本）计算边际成本序号筹资总额范围筹资方式目标资本结构个别资金成本边际资金成本1028125长期债务普通股权益20%80%6%14%1.2%11.2%22812550000长期债务普通股权益20%80%6%15%1.2%12%35000093750长期债务普通股权益20%80%7%15%1.4%12%493750200000长期债务普通股权益20%80%7%16%1.4%12.8%5200000以上长期债务普通股权益20%80%8%16%1.6%12.8%边际成本计算表96 资资资资本本本本成成成成本本本本的的的的高高高高低低低低受受受受很很很很多多多多因因因因素素素素的的的的影影影影响响响响。由由由由于于于于资资资资本本本本成成成成本本本本通通通通常常常常由由由由无无无无风风风风险险险险利利利利率率率率和和和和风风风风险险险险报报报报酬酬酬酬率率率率所所所所组组组组成成成成。无无无无风风风风险险险险报报报报酬酬酬酬率率率率企企企企业业业业无无无无法法法法控控控控制制制制，而而而而风风风风险险险险报报报报酬酬酬酬率率率率是是是是对对对对不不不不能能能能按按按按时时时时支支支支付付付付本本本本息息息息风风风风险险险险的的的的补补补补偿偿偿偿。对对对对企企企企业业业业而而而而言言言言，风风风风险险险险主主主主要要要要来来来来自自自自于于于于经经经经营风险和财务风险。营风险和财务风险。营风险和财务风险。营风险和财务风险。结结语语97一、杠杆原理的基本概念一、杠杆原理的基本概念一、杠杆原理的基本概念一、杠杆原理的基本概念第四节第四节 经营风险、财务风险与杠杆原理经营风险、财务风险与杠杆原理 经经经经济济济济学学学学中中中中的的的的杠杠杠杠杆杆杆杆通通通通常常常常指指指指杠杠杠杠杆杆杆杆作作作作用用用用，反反反反映映映映不不不不同同同同经经经经济济济济变变变变量量量量的的的的相相相相互互互互关关关关系系系系，指指指指的的的的是是是是由由由由于于于于特特特特定定定定费费费费用用用用（如如如如固固固固定定定定生生生生产产产产经经经经营营营营成成成成本本本本或或或或固固固固定定定定的的的的财财财财务务务务费费费费用用用用）的的的的存存存存在在在在而而而而导导导导致致致致的的的的，当当当当某某某某一一一一财财财财务务务务变变变变量量量量以以以以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。 财财财财务务务务管管管管理理理理中中中中的的的的杠杠杠杠杆杆杆杆效效效效应应应应有有有有三三三三种种种种形形形形式式式式：经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆、财财财财务务务务杠杆、复合杠杆。杠杆、复合杠杆。杠杆、复合杠杆。杠杆、复合杠杆。98二、经营风险与经营杠杆系数二、经营风险与经营杠杆系数二、经营风险与经营杠杆系数二、经营风险与经营杠杆系数1 1 1 1、成本习性及其分类、成本习性及其分类、成本习性及其分类、成本习性及其分类 (1)(1)成成本本习习性性：指指的的是是成成本本总总额额与与业业务务量量之之间间在在数数量量上上的的依存关系。依存关系。 (2)(2)成成本本分分类类：按按照照成成本本习习性性可可把把全全部部成成本本划划分分为为固固定定成本、变动成本和混合成本。成本、变动成本和混合成本。 99 指指成成本本总总额额在在一一定定时时期期和和一一定定业业务务量量范范围围内内不不受受业业务量影响保持固定不变的成本。务量影响保持固定不变的成本。 约约束束性性固固定定成成本本：指指的的是是企企业业维维持持一一定定业业务务量量必必须须支支付付的的最最低低成成本本。厂厂房房、机机器器设设备备折折旧旧费费、长长期期租租赁赁费费都都属属于这种成本。于这种成本。 酌酌量量性性固固定定成成本本：指指的的是是根根据据企企业业经经营营方方针针由由管管理理者者确确定定的的一一定定时时期期（一一般般为为一一年年）的的成成本本。广广告告费费、研研究究与与开发费、职工培训费等都属于这类成本。开发费、职工培训费等都属于这类成本。固定成本100 成本总额随业务量增减变动而成正比例变动的成本。直接材料和直接人工属于变动成本。变动成本变动成本 指的是有些成本虽然也随业务量变化而变化，但不是同比例的变动，不能简单地归入变动成本或固定成本，这类成本称为混合成本。混合成本按其与业务量的关系，可以分为半变动成本和半固定成本。混合成本混合成本101 半变动成本：它是混合成本的基本类型，通常有一个初始量，在初始量的基础上随产量的增长而长。102 半固定成本：这类成本随产量变化呈阶梯型增长，产量在一定限度内时，成本不变，当产量增长到限度之外，成本就达到一个新水平103 成成本本按按习习性性可可分分为为变变动动成成本本、固固定定成成本本、混混合合成成本本三三类类，但但混混合合成成本本又又可可以以按按一一定定方方法法分分解解为为变变动动部部分分和和固固定定部分。它们可以归结为下列模型：部分。它们可以归结为下列模型：总成本习性模型：总成本习性模型：式中：式中： 表示为总成本表示为总成本 表示为固定成本表示为固定成本 为单位变动成本为单位变动成本 为产销量为产销量 1042 2 2 2、经营风险、经营风险、经营风险、经营风险 经经经经营营营营风风风风险险险险，是是是是指指指指企企企企业业业业因因因因经经经经营营营营状状状状况况况况和和和和环环环环境境境境的的的的变变变变化化化化所所所所引引引引起起起起的的的的息息息息税税税税前前前前利利利利润润润润变变变变动动动动的的的的风风风风险险险险，是是是是企企企企业业业业未未未未来来来来营营营营业业业业利利利利润润润润的的的的不不不不确确确确定定定定性性性性。经经经经营营营营风风风风险险险险又又又又叫叫叫叫商商商商业业业业风风风风险险险险。经经经经营营营营风风风风险险险险由由由由多多多多种种种种因因因因素素素素所所所所决决决决定定定定，这这这这些些些些因因因因素素素素包包包包括括括括：需需需需求求求求变变变变化化化化、售售售售价价价价的的的的变变变变化化化化、产产产产品品品品成本的变化、调整价格的能力以及固定成本的比重等。成本的变化、调整价格的能力以及固定成本的比重等。成本的变化、调整价格的能力以及固定成本的比重等。成本的变化、调整价格的能力以及固定成本的比重等。105 （1）产品需求的变化 在其他条件不变的情况下，市场对企业产品的需求越稳定，其经营风险就越小。反之就越大 （2）售价的变化产品售价变动不大，经营风险则小；否则经营风险便大 （3）成本的变化 产品成本是收入的抵减，成本不稳定，会导致利润的不稳定，因此产品成本变动大的企业，其经营风险就大，否则经营风险就小 106 （4）调整价格的能力 当产品成本变动时，若企业具有较强的调整价格的能力，经营风险就小；反之，经营风险则大。 （5）固定成本的比重 当企业的成本大部分是固定成本，并且当需求下降时，企业的固定成本并不降低，这时经营风险则高。1073 3 3 3、经营杠杆 经营杠杆，是指在某一固定成本比重条件下，企业销售量变动对利润产生的作用。 由于经营杠杆对经营风险的影响最综合，所以常被用来衡量经营风险的大小。 经营杠杆系数，是指息税前利润的变动率相当于销售额变动率的的倍数。是衡量经营杠杆大小的指标。108 经营杠杆系数可以用下列公式来表示：经营杠杆系数可以用下列公式来表示：经营杠杆系数可以用下列公式来表示：经营杠杆系数可以用下列公式来表示：其中：其中： 经营杠杆系数经营杠杆系数 息税前盈余变动额息税前盈余变动额 变动前息税前盈余变动前息税前盈余 销售量变动数销售量变动数 变动前销售量变动前销售量 销售额变动数销售额变动数 变动前销售额变动前销售额4.124.124.124.12109 上述公式经过推导可以用以下公式代替：上述公式经过推导可以用以下公式代替：上述公式经过推导可以用以下公式代替：上述公式经过推导可以用以下公式代替：4.134.134.134.13其中：其中： 销售量销售量 销售单价销售单价 单位变动成本单位变动成本 固定成本固定成本110 如果是多种产品，则只能用销售额来表示，那如果是多种产品，则只能用销售额来表示，那如果是多种产品，则只能用销售额来表示，那如果是多种产品，则只能用销售额来表示，那么经营杠杆系数就可以表示为：么经营杠杆系数就可以表示为：么经营杠杆系数就可以表示为：么经营杠杆系数就可以表示为：其中：其中： 总的变动成本总的变动成本总的变动成本总的变动成本 销售总额销售总额销售总额销售总额 固定成本固定成本固定成本固定成本4.144.144.144.14111【例题10 】某某某某企企企企业业业业生生生生产产产产A A A A产产产产品品品品，固固固固定定定定成成成成本本本本为为为为60606060万万万万元元元元，变变变变动动动动成成成成本本本本率率率率为为为为40%40%40%40%，当当当当企企企企业业业业的的的的销销销销售售售售额额额额分分分分别别别别为为为为400400400400万万万万元元元元、200200200200万万万万元元元元、100100100100万元时，经营杠杆系数分别为：万元时，经营杠杆系数分别为：万元时，经营杠杆系数分别为：万元时，经营杠杆系数分别为：（注：变动成本率是指变动成本与销售额的比率）（注：变动成本率是指变动成本与销售额的比率）（注：变动成本率是指变动成本与销售额的比率）（注：变动成本率是指变动成本与销售额的比率）112以上计算结果表明：以上计算结果表明：以上计算结果表明：以上计算结果表明：在在在在固固固固定定定定成成成成本本本本不不不不变变变变的的的的情情情情况况况况下下下下，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数说说说说明明明明了了了了销销销销售售售售额额额额的的的的变变变变化化化化所所所所引引引引起起起起利利利利润润润润增增增增长长长长的的的的幅幅幅幅度度度度。比比比比如如如如 说说说说明明明明在在在在销销销销售售售售额额额额为为为为400400400400万万万万元元元元时时时时，销销销销售售售售额额额额的的的的增增增增长长长长（减减减减少少少少）会会会会引引引引起起起起利利利利润润润润1.331.331.331.33倍倍倍倍的的的的增增增增长长长长（减减减减少少少少）； 说说说说明明明明在在在在销销销销售售售售额额额额为为为为200200200200万万万万元元元元时时时时，销售额的增长（减少）将引起利润销售额的增长（减少）将引起利润销售额的增长（减少）将引起利润销售额的增长（减少）将引起利润2 2 2 2倍的增长（减少）。倍的增长（减少）。倍的增长（减少）。倍的增长（减少）。 在在在在固固固固定定定定成成成成本本本本不不不不变变变变的的的的情情情情况况况况下下下下，销销销销售售售售额额额额越越越越大大大大经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数越越越越小小小小，经经经经营营营营风风风风险险险险也也也也就就就就越越越越小小小小；反反反反之之之之，销销销销售售售售额额额额越越越越小小小小，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数越大，经营风险也就越大。数越大，经营风险也就越大。数越大，经营风险也就越大。数越大，经营风险也就越大。 113在在在在销销销销售售售售额额额额处处处处于于于于盈盈盈盈亏亏亏亏平平平平衡衡衡衡点点点点前前前前的的的的阶阶阶阶段段段段，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数随随随随着着着着销销销销售售售售额额额额的的的的增增增增加加加加而而而而递递递递增增增增；在在在在销销销销售售售售额额额额处处处处于于于于盈盈盈盈亏亏亏亏临临临临界界界界点点点点后后后后的的的的阶阶阶阶段段段段，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数随随随随销销销销售售售售额额额额的的的的增增增增加加加加而而而而递递递递减减减减；当当当当销销销销售售售售额额额额达达达达到到到到盈盈盈盈亏亏亏亏临临临临界界界界点点点点时时时时，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数趋趋趋趋于于于于无无无无穷穷穷穷大大大大。此此此此时时时时，企企企企业业业业经经经经营营营营只只只只能能能能保保保保本本本本，若若若若销销销销售售售售额额额额稍稍稍稍微微微微有有有有增增增增加加加加就就就就可可可可出出出出现现现现盈盈盈盈利利利利，若销售额稍微有减少就会发生亏损。若销售额稍微有减少就会发生亏损。若销售额稍微有减少就会发生亏损。若销售额稍微有减少就会发生亏损。 以以以以上上上上说说说说明明明明的的的的是是是是固固固固定定定定成成成成本本本本不不不不变变变变时时时时，销销销销售售售售额额额额变变变变动动动动对对对对利利利利润润润润的的的的影影影影响响响响，我我我我们们们们可可可可以以以以同同同同时时时时比比比比较较较较不不不不同同同同企企企企业业业业在在在在销销销销售售售售额额额额相相相相同同同同时时时时，存存存存在不同固定成本时，销售对利润的影响。在不同固定成本时，销售对利润的影响。在不同固定成本时，销售对利润的影响。在不同固定成本时，销售对利润的影响。114 【例例例例题题题题11 11 11 11 】IBIBIBIB公公公公司司司司生生生生产产产产A A A A产产产产品品品品，其其其其固固固固定定定定成成成成本本本本为为为为6000600060006000元元元元，可可可可变变变变成成成成本本本本为为为为销销销销售售售售额额额额的的的的20%20%20%20%（变变变变动动动动成成成成本本本本率率率率为为为为20%20%20%20%）。每每每每件件件件产产产产品品品品的的的的单单单单价价价价为为为为100100100100元元元元。ICICICIC公公公公司司司司也也也也生生生生产产产产A A A A产产产产品品品品，其其其其固固固固定定定定成成成成本本本本为为为为9000900090009000元元元元，可可可可变变变变成成成成本本本本为为为为销销销销售售售售额额额额的的的的10%10%10%10%，每每每每件件件件产产产产品品品品的的的的售售售售价价价价为为为为100100100100元元元元。当当当当两两两两家家家家公公公公司司司司的的的的销销销销售售售售量量量量分分分分别别别别为为为为100100100100件件件件、500500500500件件件件和和和和1000100010001000件件件件时时时时，其其其其营业利润和经营杠杆系数为：营业利润和经营杠杆系数为：营业利润和经营杠杆系数为：营业利润和经营杠杆系数为：115 上上上上述述述述计计计计算算算算表表表表明明明明：企企企企业业业业的的的的固固固固定定定定成成成成本本本本越越越越高高高高，其其其其将将将将来来来来营营营营业业业业利利利利润润润润变变变变动动动动幅幅幅幅度度度度越越越越大大大大，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数也也也也就就就就越越越越大大大大，其其其其经经经经营营营营风风风风险险险险也也也也越越越越大。大。大。大。销售量（件）销售量（件）销售量（件）销售量（件）IBIBIBIB公司公司公司公司ICICICIC公司公司公司公司10010010010050050050050010001000100010001001001001005005005005001000100010001000销售额销售额销售额销售额( ( ( (元元元元) ) ) )10000100001000010000500005000050000500001000001000001000001000001000010000100001000050000500005000050000100000100000100000100000固定成本固定成本固定成本固定成本( ( ( (元元元元) ) ) )600060006000600060006000600060006000600060006000900090009000900090009000900090009000900090009000变动成本变动成本变动成本变动成本( ( ( (元元元元) ) ) )200020002000200010000100001000010000200002000020000200001000100010001000500050005000500010000100001000010000营业利润营业利润营业利润营业利润( ( ( (元元元元) ) ) )200020002000200034000340003400034000740007400074000740000 0 0 03600036000360003600081000810008100081000经营杠杆系数经营杠杆系数经营杠杆系数经营杠杆系数4 4 4 41.181.181.181.181.081.081.081.081.251.251.251.251.111.111.111.11116三、财务风险与财务杠杆系数三、财务风险与财务杠杆系数 1 1 1 1、财务风险、财务风险、财务风险、财务风险 财财财财务务务务风风风风险险险险，也也也也称称称称筹筹筹筹资资资资或或或或融融融融资资资资风风风风险险险险，是是是是指指指指由由由由于于于于举举举举债债债债筹筹筹筹资而由普通股股东承担的附加风险。资而由普通股股东承担的附加风险。资而由普通股股东承担的附加风险。资而由普通股股东承担的附加风险。 影影影影响响响响财财财财务务务务风风风风险险险险的的的的因因因因素素素素有有有有：资资资资本本本本供供供供求求求求的的的的变变变变化化化化、利利利利率率率率的的的的变变变变动动动动、获获获获利利利利能能能能力力力力的的的的变变变变化化化化以以以以及及及及资资资资本本本本结结结结构构构构的的的的变变变变化化化化等等等等。其其其其中中中中资资资资本本本本结结结结构构构构的的的的变变变变化化化化（即即即即财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆的的的的利利利利用用用用程程程程度度度度）对对对对财财财财务务务务风风风风险险险险的的的的影响最为综合。影响最为综合。影响最为综合。影响最为综合。1172 2 2 2、财务杠杆、财务杠杆、财务杠杆、财务杠杆 财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆，是是是是指指指指由由由由于于于于举举举举借借借借附附附附有有有有固固固固定定定定利利利利息息息息的的的的债债债债务务务务（或或或或优优优优先先先先股股股股）对对对对每每每每股股股股收收收收益益益益（EPSEPSEPSEPS）的的的的影影影影响响响响。举举举举债债债债对对对对税税税税后后后后每每每每股股股股利利利利润润润润的的的的影影影影响响响响程程程程度度度度可可可可以以以以用用用用财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数来来来来表表表表示示示示。财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数越越越越大大大大，表明财务风险越大。表明财务风险越大。表明财务风险越大。表明财务风险越大。 财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数，是是是是指指指指企企企企业业业业每每每每股股股股普普普普通通通通股股股股盈盈盈盈余余余余的的的的变变变变动动动动率率率率相相相相当当当当于于于于息息息息税税税税前前前前盈盈盈盈余余余余变变变变动动动动率率率率的的的的倍倍倍倍数数数数。财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数可可可可以以以以用用用用公公公公式式式式表示：表示：表示：表示：118其中：其中： 财务杠杆系数财务杠杆系数 普通股每股盈余变动额普通股每股盈余变动额 变动前普通股每股盈余变动前普通股每股盈余 息税前盈余变动额息税前盈余变动额 变动前的息税前盈余变动前的息税前盈余4.154.15119 上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：其中：其中： 财务杠杆系数财务杠杆系数 债务利息债务利息 优先股股利优先股股利 所得税税率所得税税率 变动前的息税前盈余变动前的息税前盈余4.164.164.164.16120 当企业没有发行优先股时，该公式可简化为：当企业没有发行优先股时，该公式可简化为：当企业没有发行优先股时，该公式可简化为：当企业没有发行优先股时，该公式可简化为：4.174.174.174.17 从从从从上上上上述述述述公公公公式式式式可可可可以以以以看看看看出出出出，如如如如果果果果没没没没有有有有负负负负债债债债和和和和优优优优先先先先股股股股，不不不不论论论论营营营营业业业业利利利利润润润润为为为为多多多多少少少少，财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数始始始始终终终终为为为为1 1 1 1；如如如如果果果果企企企企业业业业有有有有负负负负债债债债或或或或优优优优先先先先股股股股，则则则则财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数必必必必然然然然大大大大于于于于1 1 1 1。越越越越是是是是运运运运用用用用负负负负债债债债和和和和优优优优先先先先股股股股筹筹筹筹资资资资，企企企企业业业业息息息息税税税税前前前前利利利利润润润润变变变变动动动动幅幅幅幅度度度度越越越越大大大大，则则则则每每每每股股股股盈盈盈盈余余余余变变变变动幅度也越大，即财务风险越大。动幅度也越大，即财务风险越大。动幅度也越大，即财务风险越大。动幅度也越大，即财务风险越大。121【例例例例题题题题12121212】假假假假设设设设甲甲甲甲、乙乙乙乙企企企企业业业业除除除除资资资资本本本本结结结结构构构构以以以以外外外外的的的的其其其其他他他他情情情情况况况况都相同。都相同。都相同。都相同。甲企业甲企业甲企业甲企业 乙企业乙企业乙企业乙企业资本总额资本总额资本总额资本总额 100100100100万元万元万元万元 100100100100万元万元万元万元营业利润营业利润营业利润营业利润 10101010万元万元万元万元 10101010万元万元万元万元所得税率所得税率所得税率所得税率 30% 30%30% 30%30% 30%30% 30%资资资资本本本本构构构构成成成成 普普普普通通通通股股股股100100100100万万万万元元元元 长长长长期期期期债债债债券券券券 50505050万万万万元元元元（利利利利率率率率8%) 8%) 8%) 8%) （10000100001000010000股股股股） 普普普普通通通通股股股股 50505050万万万万元元元元（5000500050005000股）股）股）股） 122甲公司甲公司甲公司甲公司乙公司乙公司乙公司乙公司债券债券债券债券0 0 0 050505050普通股普通股普通股普通股( ( ( (面值面值面值面值100100100100元元元元) ) ) )10010010010050505050资本总额资本总额资本总额资本总额100100100100100100100100税息前盈余税息前盈余税息前盈余税息前盈余1010101010101010利息（利息（利息（利息（8%8%8%8%）0 0 0 04 4 4 4税前盈余税前盈余税前盈余税前盈余101010106 6 6 6所得税（所得税（所得税（所得税（30%30%30%30%）3 3 3 31.81.81.81.8税后盈余税后盈余税后盈余税后盈余7 7 7 74.24.24.24.2每股盈余每股盈余每股盈余每股盈余7 7 7 78.48.48.48.4单位：万元单位：万元单位：万元单位：万元123如果乙企业借债的利率变为如果乙企业借债的利率变为如果乙企业借债的利率变为如果乙企业借债的利率变为10%10%10%10%、12%12%12%12%时，结果又如何呢？时，结果又如何呢？时，结果又如何呢？时，结果又如何呢？甲公司甲公司甲公司甲公司乙乙乙乙公司公司公司公司(10%)(10%)(10%)(10%)乙公司乙公司乙公司乙公司(12%)(12%)(12%)(12%)债券债券债券债券0 0 0 05050505050505050普通股普通股普通股普通股( ( ( (面值面值面值面值100100100100元元元元) ) ) )1001001001005050505050505050资本总额资本总额资本总额资本总额100100100100100100100100100100100100息税前盈余息税前盈余息税前盈余息税前盈余101010101010101010101010利息利息利息利息0 0 0 05 5 5 56 6 6 6税前盈余税前盈余税前盈余税前盈余101010105 5 5 54 4 4 4所得税（所得税（所得税（所得税（30%30%30%30%）3 3 3 31.51.51.51.51.21.21.21.2税后盈余税后盈余税后盈余税后盈余7 7 7 73.53.53.53.52.82.82.82.8每股盈余每股盈余每股盈余每股盈余7 7 7 77 7 7 75.65.65.65.6单位：万元单位：万元单位：万元单位：万元124 我我我我们们们们分分分分别别别别计计计计算算算算一一一一下下下下甲甲甲甲企企企企业业业业的的的的财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆以以以以及及及及乙乙乙乙企企企企业业业业在在在在不同利率情况下的财务杠杆不同利率情况下的财务杠杆不同利率情况下的财务杠杆不同利率情况下的财务杠杆125 从从从从上上上上述述述述计计计计算算算算可可可可以以以以看看看看出出出出，企企企企业业业业借借借借款款款款时时时时，利利利利率率率率越越越越高高高高，杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数越越越越大大大大 ，风风风风险险险险越越越越高高高高，如如如如果果果果企企企企业业业业的的的的投投投投资资资资收收收收益益益益率率率率稍稍稍稍微微微微有有有有波波波波动动动动，由于借款杠杆效应使得税后每股收益风险更高。由于借款杠杆效应使得税后每股收益风险更高。由于借款杠杆效应使得税后每股收益风险更高。由于借款杠杆效应使得税后每股收益风险更高。 结结结结论论论论：财财财财务务务务风风风风险险险险是是是是融融融融资资资资的的的的结结结结果果果果，也也也也就就就就是是是是说说说说是是是是由由由由于于于于借借借借款款款款利利利利息息息息的的的的作作作作用用用用使使使使得得得得每每每每股股股股税税税税后后后后盈盈盈盈余余余余（或或或或股股股股东东东东收收收收益益益益）产产产产生生生生不不不不确确确确定定定定性性性性。而而而而借借借借款款款款利利利利息息息息的的的的多多多多少少少少由由由由借借借借款款款款额额额额（即即即即资资资资本本本本结结结结构构构构）以以以以及及及及借借借借款款款款利利利利率率率率所所所所决决决决定定定定。所所所所以以以以资资资资本本本本结结结结构构构构和和和和借借借借款款款款利利利利率率率率是是是是导导导导致致致致财财财财务务务务风风风风险险险险的的的的直接和主要原因。直接和主要原因。直接和主要原因。直接和主要原因。126四、经营杠杆和财务杠杆的关系四、经营杠杆和财务杠杆的关系 前前前前面面面面已已已已经经经经介介介介绍绍绍绍，经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆是是是是通通通通过过过过扩扩扩扩大大大大销销销销售售售售量量量量或或或或销销销销售售售售额额额额来来来来影影影影响响响响息息息息税税税税前前前前盈盈盈盈余余余余；而而而而财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆是是是是通通通通过过过过扩扩扩扩大大大大息息息息税税税税前前前前盈盈盈盈余余余余来来来来影影影影响响响响每每每每股股股股盈盈盈盈余余余余。如如如如果果果果两两两两种种种种杠杠杠杠杆杆杆杆共共共共同同同同起起起起作作作作用用用用，那那那那么么么么销销销销售售售售量量量量或或或或销销销销售售售售额额额额稍稍稍稍有有有有变变变变动动动动就就就就会会会会使使使使每每每每股股股股盈盈盈盈余余余余产产产产生生生生较较较较大大大大的的的的变变变变动动动动，企企企企业业业业的的的的风风风风险险险险也也也也就就就就会会会会更更更更高高高高。通通通通常常常常将将将将这这这这两两两两种种种种杠杠杠杠杆杆杆杆的的的的连连连连锁锁锁锁作作作作用用用用称称称称为为为为总总总总杠杠杠杠杆杆杆杆作作作作用用用用。总总总总杠杠杠杠杆杆杆杆作作作作用用用用的的的的大大大大小小小小用用用用总总总总杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数来来来来表表表表示示示示，反反反反映映映映每每每每股股股股盈盈盈盈余余余余的的的的变变变变动动动动率率率率相相相相对对对对于于于于销销销销售售售售量量量量或或或或销销销销售售售售额额额额变变变变动动动动率率率率的的的的倍倍倍倍数数数数，其其其其计计计计算公式为：算公式为：算公式为：算公式为：127其中：其中： 总杠杆系数总杠杆系数 普通股每股盈余变动额普通股每股盈余变动额 变动前普通股每股盈余变动前普通股每股盈余 销售量变动数销售量变动数 变动前的销售量变动前的销售量 销售额的变动数销售额的变动数 变动前的销售额变动前的销售额4.184.184.184.18128上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：4.194.194.194.19其中：其中： 总杠杆系数总杠杆系数 产品的销售单价产品的销售单价 产品的单位变动成本产品的单位变动成本 产品的销售量产品的销售量 固定成本固定成本 借款利息借款利息129 事事事事实实实实上上上上4.194.194.194.19式式式式是是是是经经经经营营营营杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数与与与与财财财财务务务务杠杠杠杠杆杆杆杆系系系系数数数数相乘的结果：相乘的结果：相乘的结果：相乘的结果：130【例题例题例题例题13 13 13 13 】例如某企业例如某企业例如某企业例如某企业1993199319931993年的有关资料如表：年的有关资料如表：年的有关资料如表：年的有关资料如表：项目项目项目项目金额金额金额金额销售收入销售收入销售收入销售收入150150150150固定成本固定成本固定成本固定成本60606060变动成本变动成本变动成本变动成本50505050营业利润（营业利润（营业利润（营业利润（EBITEBITEBITEBIT）40404040利息利息利息利息12121212税前利润税前利润税前利润税前利润28282828所得税所得税所得税所得税8.48.48.48.4净净净净利润利润利润利润19.619.619.619.6股票股数（万股）股票股数（万股）股票股数（万股）股票股数（万股）1 1 1 1每股净利润每股净利润每股净利润每股净利润19.6019.6019.6019.60单位：万元单位：万元单位：万元单位：万元131 解：解：解：解： 既既既既然然然然经经经经营营营营风风风风险险险险和和和和财财财财务务务务风风风风险险险险共共共共同同同同作作作作用用用用成成成成为为为为企企企企业业业业风风风风险险险险，那那那那么企业可以通过调整这两种风险来达到一定的目的。么企业可以通过调整这两种风险来达到一定的目的。么企业可以通过调整这两种风险来达到一定的目的。么企业可以通过调整这两种风险来达到一定的目的。求该企业的经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数。求该企业的经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数。求该企业的经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数。求该企业的经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数。132第五节第五节 资本结构资本结构一、一、资本结构资本结构概述概述 资资资资本本本本结结结结构构构构，是是是是公公公公司司司司各各各各种种种种长长长长期期期期资资资资本本本本的的的的构构构构成成成成和和和和比比比比例例例例关关关关系系系系。一一一一般情况下，公司的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。般情况下，公司的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。般情况下，公司的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。般情况下，公司的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。流动负债流动负债流动负债流动负债长期负债长期负债长期负债长期负债股权资本股权资本股权资本股权资本财务结构财务结构财务结构财务结构资本结构资本结构资本结构资本结构（一）资本结构的意义（一）资本结构的意义（一）资本结构的意义（一）资本结构的意义133 一一一一般般般般研研研研究究究究资资资资本本本本结结结结构构构构主主主主要要要要指指指指负负负负债债债债与与与与权权权权益益益益的的的的比比比比例例例例关关关关系系系系，即即即即用用用用结结结结构构构构相相相相对对对对数数数数（资资资资产产产产负负负负债债债债率率率率：负负负负债债债债/ / / /总总总总资资资资金金金金）来来来来研研研研究究究究资资资资本本本本结结结结构构构构。从从从从另另另另一一一一个个个个角角角角度度度度看看看看，研研研研究究究究资资资资本本本本结结结结构构构构就就就就变变变变为为为为研研研研究究究究负负负负债债债债多少的问题。多少的问题。多少的问题。多少的问题。 由由由由于于于于短短短短期期期期资资资资金金金金的的的的需需需需要要要要量量量量和和和和筹筹筹筹集集集集是是是是经经经经常常常常变变变变化化化化的的的的，且且且且在在在在整整整整个个个个资资资资金金金金总总总总量量量量中中中中所所所所占占占占比比比比重重重重不不不不稳稳稳稳定定定定，因因因因此此此此，不不不不列列列列入入入入资资资资本本本本结结结结构构构构管管管管理的范围，而是在营运资本中进行管理。理的范围，而是在营运资本中进行管理。理的范围，而是在营运资本中进行管理。理的范围，而是在营运资本中进行管理。 1341 1 1 1、一定程度的负债有利于降低企业的资金成本一定程度的负债有利于降低企业的资金成本一定程度的负债有利于降低企业的资金成本一定程度的负债有利于降低企业的资金成本2 2 2 2、负债融资具有财务杠杆的作用、负债融资具有财务杠杆的作用、负债融资具有财务杠杆的作用、负债融资具有财务杠杆的作用3 3 3 3、负债资金也会加大企业的财务风险、负债资金也会加大企业的财务风险、负债资金也会加大企业的财务风险、负债资金也会加大企业的财务风险（二）资本结构中负债的意义（二）资本结构中负债的意义135二、二、二、二、资本结构管理资本结构管理资本结构管理资本结构管理 在财务结构的设计中，必须考虑以下两个问题：在财务结构的设计中，必须考虑以下两个问题：在财务结构的设计中，必须考虑以下两个问题：在财务结构的设计中，必须考虑以下两个问题： （1 1 1 1）公公公公司司司司资资资资金金金金来来来来源源源源的的的的期期期期限限限限结结结结构构构构应应应应该该该该多多多多长长长长？即即即即资资资资产产产产期期期期限和融资期限的匹配问题限和融资期限的匹配问题限和融资期限的匹配问题限和融资期限的匹配问题 （2 2 2 2）长长长长期期期期资资资资金金金金中中中中，各各各各种种种种资资资资金金金金之之之之间间间间的的的的比比比比例例例例关关关关系系系系应应应应该该该该如如如如何何何何确确确确定定定定才才才才能能能能使使使使企企企企业业业业筹筹筹筹资资资资成成成成本本本本最最最最低低低低而而而而价价价价值值值值最最最最大大大大？即即即即最最最最优优优优资资资资本结构问题本结构问题本结构问题本结构问题 136三、确定最优三、确定最优三、确定最优三、确定最优资本结构资本结构资本结构资本结构的的的的方法方法方法方法（一）比较资金成本法（一）比较资金成本法（一）比较资金成本法（一）比较资金成本法 指指指指的的的的是是是是在在在在企企企企业业业业的的的的若若若若干干干干个个个个备备备备选选选选方方方方案案案案中中中中，分分分分别别别别计计计计算算算算各各各各方方方方案案案案的的的的加加加加权权权权平平平平均均均均资资资资金金金金成成成成本本本本，从从从从中中中中选选选选出出出出加加加加权权权权平平平平均均均均资资资资本本本本成成成成本本本本最最最最低低低低的的的的方案。方案。方案。方案。137【例例例例题题题题14141414】化化化化工工工工公公公公司司司司原原原原来来来来的的的的资资资资金金金金结结结结构构构构如如如如下下下下表表表表所所所所示示示示。普普普普通通通通股股股股每每每每股股股股面面面面值值值值1 1 1 1元元元元，发发发发行行行行价价价价格格格格10101010元元元元，目目目目前前前前价价价价格格格格也也也也是是是是10101010元元元元，今今今今年年年年期期期期望望望望股股股股利利利利1 1 1 1元元元元/ / / /股股股股，预预预预计计计计以以以以后后后后每每每每年年年年增增增增加加加加股股股股利利利利5%5%5%5%。企企企企业业业业所所所所得得得得税税税税税税税税率率率率30%30%30%30%，假设发行的各种证券都无筹资费用。（单位：万元），假设发行的各种证券都无筹资费用。（单位：万元），假设发行的各种证券都无筹资费用。（单位：万元），假设发行的各种证券都无筹资费用。（单位：万元）筹资方式筹资方式筹资方式筹资方式金额金额金额金额债券（年利率债券（年利率债券（年利率债券（年利率10%10%10%10%）800800800800普普普普通通通通股股股股（每每每每股股股股面面面面值值值值1 1 1 1元元元元，发发发发行价格行价格行价格行价格10101010元，共元，共元，共元，共80808080万股）万股）万股）万股）800800800800合合合合 计计计计1600160016001600138 该该该该企企企企业业业业拟拟拟拟增增增增资资资资400400400400万万万万元元元元，以以以以扩扩扩扩大大大大生生生生产产产产经经经经营营营营规规规规模模模模，现现现现有有有有三三三三种种种种方方方方案案案案可可可可选选选选择择择择：甲甲甲甲方方方方案案案案：发发发发行行行行债债债债券券券券400400400400万万万万元元元元，由由由由于于于于负负负负债债债债增增增增加加加加，投投投投资资资资人人人人的的的的风风风风险险险险加加加加大大大大，年年年年利利利利率率率率12%12%12%12%才才才才能能能能发发发发行行行行。预预预预计计计计普普普普通通通通股股股股股股股股利利利利不不不不会会会会变变变变，但但但但由由由由于于于于风风风风险险险险加加加加大大大大。普普普普通通通通股股股股市市市市价价价价降降降降至至至至8 8 8 8元元元元/ / / /股股股股。乙乙乙乙方方方方案案案案：发发发发行行行行债债债债券券券券200200200200万万万万元元元元，年年年年利利利利率率率率10%10%10%10%，每每每每股股股股发发发发行行行行价价价价10101010元元元元，预预预预计计计计普普普普通通通通股股股股股股股股利利利利不不不不变变变变。丙丙丙丙方方方方案案案案：发发发发行行行行股股股股票票票票36.3636.3636.3636.36万万万万股股股股，普普普普通通通通股股股股市市市市价价价价增增增增至至至至11111111元元元元/ / / /股股股股。为为为为了了了了选选选选择择择择最最最最优优优优方方方方案案案案，计计计计算算算算各各各各个个个个方方方方案的加权平均资金成本。试分析应采纳哪种方式？案的加权平均资金成本。试分析应采纳哪种方式？案的加权平均资金成本。试分析应采纳哪种方式？案的加权平均资金成本。试分析应采纳哪种方式？139解：解：解：解：(1)(1)(1)(1)计算计划年初加权平均资金成本：计算计划年初加权平均资金成本：计算计划年初加权平均资金成本：计算计划年初加权平均资金成本： 各种资金的比重和资金成本分别为：各种资金的比重和资金成本分别为：各种资金的比重和资金成本分别为：各种资金的比重和资金成本分别为： WB=WB=WB=WB=（800/1600800/1600800/1600800/1600）100%=50%100%=50%100%=50%100%=50% We= We= We= We=（8000/16008000/16008000/16008000/1600） 100%=50% 100%=50% 100%=50% 100%=50% KB=10% KB=10% KB=10% KB=10% (1-30%)=7%(1-30%)=7%(1-30%)=7%(1-30%)=7% KeKeKeKe=1/10+5%=15%=1/10+5%=15%=1/10+5%=15%=1/10+5%=15% 计划年初加权平均资金成本为：计划年初加权平均资金成本为：计划年初加权平均资金成本为：计划年初加权平均资金成本为： Kw0=50%Kw0=50%Kw0=50%Kw0=50% 7%+50%7%+50%7%+50%7%+50% 15%=11%15%=11%15%=11%15%=11%140(2)(2)(2)(2)计计计计算算算算甲甲甲甲方方方方案案案案的的的的加加加加权权权权平平平平均均均均资资资资金金金金成成成成本本本本增增增增加加加加筹筹筹筹资资资资400400400400万万万万元元元元后后后后，企业资金总额为企业资金总额为企业资金总额为企业资金总额为2000200020002000万元。则各种资金所占的比重为：万元。则各种资金所占的比重为：万元。则各种资金所占的比重为：万元。则各种资金所占的比重为： 利息为利息为利息为利息为10%10%10%10%的债券：的债券：的债券：的债券： WB1=WB1=WB1=WB1=（800/2000800/2000800/2000800/2000） 100%=40% 100%=40% 100%=40% 100%=40% 利息为利息为利息为利息为12%12%12%12%的债券：的债券：的债券：的债券： WB2=WB2=WB2=WB2=（400/2000400/2000400/2000400/2000） 100%=20% 100%=20% 100%=20% 100%=20% 普通股：普通股：普通股：普通股： We=We=We=We=（800/2000800/2000800/2000800/2000） 100%=40%100%=40%100%=40%100%=40%141增加筹资后各种资金的资本成本为：增加筹资后各种资金的资本成本为：增加筹资后各种资金的资本成本为：增加筹资后各种资金的资本成本为：KB1=10%KB1=10%KB1=10%KB1=10%（1-30%1-30%1-30%1-30%）=7% =7% =7% =7% KB2=12%KB2=12%KB2=12%KB2=12% （1-30%1-30%1-30%1-30%）=8.4%=8.4%=8.4%=8.4%KeKeKeKe= =1/8+5%=17.5%= =1/8+5%=17.5%= =1/8+5%=17.5%= =1/8+5%=17.5%甲方案的加权平均资金成本为：甲方案的加权平均资金成本为：甲方案的加权平均资金成本为：甲方案的加权平均资金成本为：Kw1=40%Kw1=40%Kw1=40%Kw1=40% 7%+20%7%+20%7%+20%7%+20% 8.4%+40%8.4%+40%8.4%+40%8.4%+40% 17.5%=11.48%17.5%=11.48%17.5%=11.48%17.5%=11.48%142(3)(3)(3)(3)计算乙方案的加权平均资金成本计算乙方案的加权平均资金成本计算乙方案的加权平均资金成本计算乙方案的加权平均资金成本 乙乙乙乙方方方方案案案案为为为为发发发发行行行行债债债债券券券券和和和和普普普普通通通通股股股股各各各各200200200200万万万万元元元元，债债债债券券券券和和和和普普普普通通通通股股股股的的的的资本成本与增加筹资前相同。资本成本与增加筹资前相同。资本成本与增加筹资前相同。资本成本与增加筹资前相同。 WB= WB= WB= WB= （200+800200+800200+800200+800）/2000 /2000 /2000 /2000 100%=50%100%=50%100%=50%100%=50% We= We= We= We=（200+800200+800200+800200+800）/2000 /2000 /2000 /2000 100%=50% 100%=50% 100%=50% 100%=50% KB=10% KB=10% KB=10% KB=10% （1-30%1-30%1-30%1-30%）=7%=7%=7%=7% KeKeKeKe=1/10+5%=15%=1/10+5%=15%=1/10+5%=15%=1/10+5%=15% 乙方案的加权平均资金成本为：乙方案的加权平均资金成本为：乙方案的加权平均资金成本为：乙方案的加权平均资金成本为：Kw2=50%Kw2=50%Kw2=50%Kw2=50% 7%+50%7%+50%7%+50%7%+50% 15%=11%15%=11%15%=11%15%=11%143（4 4 4 4）计算丙方案的加权平均资金成本计算丙方案的加权平均资金成本计算丙方案的加权平均资金成本计算丙方案的加权平均资金成本 WB=WB=WB=WB=（800/2000800/2000800/2000800/2000） 100%=40%100%=40%100%=40%100%=40% We= We= We= We=（400+800400+800400+800400+800）/2000 /2000 /2000 /2000 100% =60%100% =60%100% =60%100% =60% KB=10% KB=10% KB=10% KB=10% （1-30%1-30%1-30%1-30%）=7%=7%=7%=7% KeKeKeKe=1/11+5%=14.1%=1/11+5%=14.1%=1/11+5%=14.1%=1/11+5%=14.1% 丙方案的加权平均资金成本为：丙方案的加权平均资金成本为：丙方案的加权平均资金成本为：丙方案的加权平均资金成本为： Kw3=40%Kw3=40%Kw3=40%Kw3=40% 7%+60%7%+60%7%+60%7%+60% 14.1%=11.26%14.1%=11.26%14.1%=11.26%14.1%=11.26%144 从从从从上上上上面面面面计计计计算算算算可可可可看看看看出出出出，乙乙乙乙方方方方案案案案的的的的加加加加权权权权平平平平均均均均资资资资金金金金成成成成本本本本最最最最低低低低，应应应应选选选选择择择择乙乙乙乙方方方方案案案案，保保保保持持持持原原原原有有有有的的的的资资资资本本本本结结结结构构构构， 50%50%50%50%债债债债务务务务资资资资金金金金，50%50%50%50%自有资金。自有资金。自有资金。自有资金。 这这这这种种种种方方方方法法法法通通通通俗俗俗俗易易易易懂懂懂懂，但但但但因因因因拟拟拟拟定定定定方方方方案案案案的的的的数数数数量量量量有有有有限限限限，有有有有把把把把最有方案漏掉的可能。最有方案漏掉的可能。最有方案漏掉的可能。最有方案漏掉的可能。 145（二）（二）（二）（二）息税前利润息税前利润息税前利润息税前利润每股利润分析法每股利润分析法每股利润分析法每股利润分析法 企企企企业业业业的的的的盈盈盈盈利利利利能能能能力力力力是是是是用用用用息息息息税税税税前前前前利利利利润润润润（EBITEBITEBITEBIT）表表表表示示示示的的的的，股股股股东东东东财财财财富富富富用用用用每每每每股股股股利利利利润润润润（EPSEPSEPSEPS）来来来来表表表表示示示示。将将将将以以以以上上上上两两两两个个个个方方方方面面面面联联联联系系系系起起起起来来来来，分分分分析析析析资资资资金金金金结结结结构构构构和和和和每每每每股股股股利利利利润润润润之之之之间间间间的的的的关关关关系系系系，进进进进而而而而来来来来确确确确定定定定合合合合理理理理的的的的资资资资金金金金结结结结构构构构的的的的方方方方法法法法，叫叫叫叫息息息息税税税税前前前前利利利利润润润润-每每每每股股股股利利利利润润润润分分分分析析析析法法法法，简简简简写写写写为为为为EBITEBITEBITEBITEPSEPSEPSEPS分分分分析析析析法法法法。这这这这种种种种方方方方法法法法要要要要确确确确定定定定每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异法。每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异法。每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异法。每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异法。146【例例例例题题题题15151515】AAAAAAAA公公公公司司司司目目目目前前前前有有有有资资资资金金金金75757575万万万万元元元元，现现现现因因因因生生生生产产产产发发发发展展展展需需需需要要要要准准准准备备备备再再再再筹筹筹筹集集集集25252525万万万万元元元元资资资资金金金金，这这这这些些些些资资资资金金金金可可可可以以以以利利利利用用用用发发发发行行行行股股股股票票票票来来来来筹筹筹筹集集集集。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构。筹资方式筹资方式原原资金结构资金结构增发增发普通股普通股A后后资金结构资金结构增发公司债增发公司债B后后资金结构资金结构公司债（利率公司债（利率8%8%） 100000100000 100000100000 350000350000 普通股（面值普通股（面值1010元）元） 200000200000 300000300000 200000200000 资本公积资本公积 250000250000 400000400000 250000250000 留存收益留存收益 200000200000 200000200000 200000200000 资金总额合计资金总额合计 750000750000 10000001000000 10000001000000 普通股股数普通股股数（股）（股）2000020000 3000030000 2000020000 147 发发发发行行行行新新新新股股股股票票票票时时时时，每每每每股股股股发发发发行行行行价价价价格格格格25252525元元元元，筹筹筹筹资资资资250000250000250000250000元元元元需需需需发发发发行行行行10000100001000010000股股股股，普普普普通通通通股股股股股股股股本本本本增增增增加加加加100000100000100000100000元元元元，资资资资本本本本公公公公积积积积增增增增加加加加150000150000150000150000元。试分析资金结构对普通股每股利润的影响？元。试分析资金结构对普通股每股利润的影响？元。试分析资金结构对普通股每股利润的影响？元。试分析资金结构对普通股每股利润的影响？解解解解：根根根根据据据据资资资资金金金金结结结结构构构构的的的的变变变变化化化化情情情情况况况况，可可可可采采采采用用用用EBITEBITEBITEBITEPSEPSEPSEPS分分分分析析析析法法法法分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析下表：分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析下表：分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析下表：分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析下表：148项目项目项目项目 增发股票增发股票增发股票增发股票 增发债券增发债券增发债券增发债券 预计息税前利润预计息税前利润预计息税前利润预计息税前利润（EBITEBITEBITEBIT） 200000 200000 200000 200000 200000 200000 200000 200000 减：利息减：利息减：利息减：利息 8000 8000 8000 8000 28000 28000 28000 28000 税前利润税前利润税前利润税前利润 192000 192000 192000 192000 172000 172000 172000 172000 减：所得税减：所得税减：所得税减：所得税（50%50%50%50%） 96000 96000 96000 96000 86000 86000 86000 86000 净利润净利润净利润净利润 96000 96000 96000 96000 86000 86000 86000 86000 普通股股数普通股股数普通股股数普通股股数 30000 30000 30000 30000 20000 20000 20000 20000 每股利润每股利润每股利润每股利润 3.2 3.2 3.2 3.2 4.3 4.3 4.3 4.3 149 从从从从每每每每股股股股利利利利润润润润的的的的增增增增加加加加情情情情况况况况看看看看，增增增增发发发发公公公公司司司司债债债债更更更更符符符符合合合合理理理理财财财财目目目目标标标标。怎怎怎怎样样样样根根根根据据据据息息息息税税税税前前前前利利利利润润润润选选选选择择择择增增增增资资资资形形形形式式式式，还还还还要要要要计计计计算算算算每每每每股股股股利利利利润润润润无无无无差差差差异点处的息税前利润。其计算公式是：异点处的息税前利润。其计算公式是：异点处的息税前利润。其计算公式是：异点处的息税前利润。其计算公式是： 式式式式中中中中：EBIT-EBIT-EBIT-EBIT-每每每每股股股股利利利利润润润润无无无无差差差差异异异异点点点点处处处处的的的的息息息息税税税税前前前前利利利利润润润润， I1I1I1I1、I2I2I2I2两两两两种种种种筹筹筹筹资资资资方方方方式式式式下下下下的的的的年年年年利利利利息息息息， D1D1D1D1、D2-D2-D2-D2-两两两两种种种种筹筹筹筹资资资资方方方方式式式式下下下下的的的的优优优优先先先先股股股股股股股股利利利利，N1N1N1N1，N2-N2-N2-N2-两两两两种种种种筹筹筹筹资资资资方方方方式式式式下下下下流流流流通通通通在在在在外外外外的的的的普普普普通通通通股股股股股股股股数。数。数。数。150 把把把把AAAAAAAA公公公公司司司司的的的的资资资资料料料料代代代代入入入入公公公公式式式式，可可可可求求求求得得得得： EBIT=68000EBIT=68000EBIT=68000EBIT=68000元，在此点：元，在此点：元，在此点：元，在此点：EPS1=EPS2=1EPS1=EPS2=1EPS1=EPS2=1EPS1=EPS2=1（元）。（元）。（元）。（元）。 这这这这就就就就是是是是说说说说，当当当当盈盈盈盈利利利利能能能能力力力力EBIT68000EBIT68000EBIT68000EBIT68000元元元元时时时时, , , ,利利利利用用用用负负负负债债债债筹筹筹筹资资资资有有有有利利利利; ; ; ;当当当当盈盈盈盈利利利利能能能能力力力力EBIT EBIT EBIT EBIT 68000680006800068000元元元元时时时时。利利利利用用用用发发发发行行行行普普普普通通通通股股股股筹筹筹筹资资资资有有有有利利利利. . . .。当当当当盈盈盈盈利利利利能能能能力力力力EBIT=68000EBIT=68000EBIT=68000EBIT=68000元元元元时时时时, , , ,采采采采用用用用两两两两种种种种方方方方式式式式无无无无差差差差别别别别。AAAAAAAA公司预计公司预计公司预计公司预计EBIT=200000EBIT=200000EBIT=200000EBIT=200000元元元元, , , ,采用负债筹资方式比较有利。采用负债筹资方式比较有利。采用负债筹资方式比较有利。采用负债筹资方式比较有利。151 这这这这种种种种方方方方法法法法只只只只考考考考虑虑虑虑了了了了资资资资金金金金结结结结构构构构对对对对每每每每股股股股利利利利润润润润的的的的影影影影响响响响，并并并并假假假假定定定定每每每每股股股股利利利利润润润润最最最最大大大大，股股股股票票票票价价价价格格格格也也也也就就就就最最最最高高高高。但但但但把把把把资资资资金金金金结结结结构构构构对对对对风风风风险险险险的的的的影影影影响响响响置置置置之之之之不不不不理理理理，是是是是不不不不全全全全面面面面的的的的。因因因因为为为为随随随随着着着着负负负负债债债债的的的的增增增增加加加加。投投投投资资资资者者者者的的的的风风风风险险险险加加加加大大大大，股股股股票票票票价价价价格格格格和和和和企企企企业业业业价价价价值值值值也也也也会会会会有有有有下下下下降降降降的的的的趋趋趋趋势势势势，所所所所以以以以，单单单单纯纯纯纯地地地地用用用用EBITEBITEBITEBITEPSEPSEPSEPS分分分分析析析析法法法法有有有有时时时时会会会会作作作作出出出出错错错错误误误误的的的的决决决决策策策策。但但但但在在在在市市市市场场场场不不不不完完完完善善善善的的的的时时时时候候候候，投投投投资资资资人人人人主主主主要要要要根根根根据据据据每每每每股股股股利利利利润润润润的的的的多多多多少少少少来来来来作作作作出出出出决决决决策策策策，每每每每股股股股利利利利润润润润的的的的增增增增加加加加也也也也的的的的确确确确有有有有利利利利于于于于股股股股票票票票价价价价格的上升。格的上升。格的上升。格的上升。152 是是是是在在在在充充充充分分分分反反反反映映映映公公公公司司司司财财财财务务务务风风风风险险险险的的的的前前前前提提提提下下下下，以以以以公公公公司司司司价价价价值值值值的的的的大大大大小小小小为为为为标标标标准准准准，经经经经过过过过测测测测算算算算确确确确定定定定公公公公司司司司最最最最佳佳佳佳资资资资本本本本结结结结构构构构的的的的方方方方法法法法。关关关关于于于于公公公公司价值的内容和测算基础与方法，目前有以下两种：司价值的内容和测算基础与方法，目前有以下两种：司价值的内容和测算基础与方法，目前有以下两种：司价值的内容和测算基础与方法，目前有以下两种： 1 1 1 1、公公公公司司司司价价价价值值值值等等等等于于于于其其其其未未未未来来来来净净净净收收收收益益益益（或或或或现现现现金金金金流流流流量量量量）按按按按照照照照一一一一定定定定的的的的折折折折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。 2 2 2 2、公司价值是其股票现行市场价值。、公司价值是其股票现行市场价值。、公司价值是其股票现行市场价值。、公司价值是其股票现行市场价值。 （三）公司价值分析法（三）公司价值分析法（三）公司价值分析法（三）公司价值分析法153思考题思考题1 1 1 1、我我我我们们们们分分分分析析析析了了了了股股股股份份份份公公公公司司司司权权权权益益益益成成成成本本本本的的的的确确确确定定定定，关关关关于于于于非非非非股股股股份份份份公公公公司司司司的企业，其权益资本如何确定呢？的企业，其权益资本如何确定呢？的企业，其权益资本如何确定呢？的企业，其权益资本如何确定呢？提示：非股份公司的企业，其权益资本主要由投入资本和留用利润构成。它们的成本确定方法与公司的股票成本及留用利润成本相比，具有明显的不同，主要是：（1）筹集投入资本的协议或合同有的约定有固定的分利比率，这类似于公司优先股，但不同于普通股；（2）筹集投入资本及留用利润不能在证券市场上交易，无法形成公平的交易价格；（3）在未约定固定分利比率的情况，吸收投资要求的报酬难以预计。1542 2 2 2、假假假假如如如如你你你你是是是是一一一一家家家家上上上上市市市市公公公公司司司司的的的的总总总总经经经经理理理理，在在在在做做做做筹筹筹筹资资资资决决决决策策策策时时时时你你你你可可可可能会考虑哪些因素？能会考虑哪些因素？能会考虑哪些因素？能会考虑哪些因素？3 3 3 3、某某某某企企企企业业业业总总总总资资资资金金金金有有有有2000200020002000万万万万元元元元，其其其其中中中中长长长长期期期期借借借借款款款款200200200200万万万万元元元元，成成成成本本本本为为为为5.36%5.36%5.36%5.36%，长长长长期期期期债债债债券券券券400400400400万万万万元元元元，年年年年利利利利息息息息率率率率9%9%9%9%，筹筹筹筹资资资资费费费费用用用用率率率率4%4%4%4%；普普普普通通通通股股股股股股股股本本本本800800800800万万万万元元元元，成成成成本本本本为为为为26.875%26.875%26.875%26.875%；留留留留存存存存收收收收益益益益600600600600万万万万元元元元，成成成成本本本本为为为为26%26%26%26%。企企企企业业业业所所所所得得得得税税税税税税税税率率率率为为为为33%33%33%33%，要要要要求求求求计计计计算长期债券的个别资本成本和企业的综合资本成本。算长期债券的个别资本成本和企业的综合资本成本。算长期债券的个别资本成本和企业的综合资本成本。算长期债券的个别资本成本和企业的综合资本成本。1554 4 4 4、摩摩摩摩根根根根公公公公司司司司考考考考虑虑虑虑在在在在纽纽纽纽约约约约开开开开设设设设一一一一个个个个作作作作为为为为独独独独立立立立的的的的法法法法人人人人来来来来运运运运营营营营的的的的子子子子公公公公司司司司。摩摩摩摩根根根根公公公公司司司司的的的的财财财财务务务务分分分分析析析析家家家家预预预预计计计计新新新新公公公公司司司司的的的的每每每每年年年年息息息息税税税税前前前前收收收收益益益益大大大大致致致致都都都都在在在在6 6 6 6，000000000000，000000000000这这这这一一一一水水水水平平平平。目目目目前前前前，摩摩摩摩根根根根公公公公司司司司的的的的领领领领导导导导层层层层正正正正在在在在考考考考虑虑虑虑如如如如下下下下两两两两种种种种融融融融资资资资方方方方案案案案（摩摩摩摩根根根根公公公公司司司司的的的的边边边边际际际际税税税税率率率率为为为为40404040）。）。）。）。 方方方方案案案案一一一一：普普普普通通通通股股股股融融融融资资资资，即即即即以以以以每每每每股股股股 10101010的的的的价价价价格格格格发发发发行行行行 2 2 2 2，000000000000，000000000000股普通股（忽略发行费用）。股普通股（忽略发行费用）。股普通股（忽略发行费用）。股普通股（忽略发行费用）。 方方方方案案案案二二二二：债债债债务务务务普普普普通通通通股股股股兼兼兼兼融融融融，即即即即发发发发行行行行利利利利率率率率为为为为12121212长长长长期期期期债债债债券券券券10101010，000000000000，000000000000，同同同同时时时时，以以以以每每每每股股股股10101010的的的的价价价价格格格格发发发发行行行行1 1 1 1，000000000000，000000000000股普通股（忽略发行费用）股普通股（忽略发行费用）股普通股（忽略发行费用）股普通股（忽略发行费用） 要求：要求：要求：要求：156 （）计计计计算算算算EBITEBITEBITEBITEPSEPSEPSEPS（息息息息税税税税前前前前收收收收益益益益每每每每股股股股收收收收益益益益）无无无无差异点。差异点。差异点。差异点。 （）计算两种方案下的预期每股收益（）计算两种方案下的预期每股收益（）计算两种方案下的预期每股收益（）计算两种方案下的预期每股收益（EPSEPSEPSEPS）。）。）。）。 （）你你你你建建建建议议议议应应应应采采采采取取取取哪哪哪哪种种种种方方方方案案案案？哪哪哪哪些些些些因因因因素素素素将将将将会会会会影影影影响响响响你你你你的的的的建议？建议？建议？建议？ （）假假假假定定定定摩摩摩摩根根根根公公公公司司司司最最最最终终终终选选选选择择择择方方方方案案案案二二二二，而而而而且且且且纽纽纽纽约约约约子子子子公公公公司司司司第第第第一一一一年年年年的的的的EBITEBITEBITEBIT水水水水平平平平为为为为6 6 6 6，000000000000，000000000000，请请请请问问问问已已已已获获获获利利利利息息息息倍倍倍倍数数数数比比比比率（率（率（率（Times Interest Earned RatioTimes Interest Earned RatioTimes Interest Earned RatioTimes Interest Earned Ratio）是多少？）是多少？）是多少？）是多少？ （）如如如如果果果果债债债债权权权权人人人人要要要要求求求求新新新新公公公公司司司司保保保保持持持持其其其其“ “已已已已获获获获利利利利息息息息倍倍倍倍数数数数比比比比率率率率” ”不不不不低低低低于于于于3.53.53.53.5，则则则则当当当当公公公公司司司司采采采采用用用用方方方方案案案案二二二二后后后后，EBITEBITEBITEBIT水水水水平平平平可可可可被被被被允允允允许许许许下下下下降降降降的的的的幅幅幅幅度度度度是是是是多多多多少少少少？（即即即即EBITEBITEBITEBIT最最最最多多多多能能能能下下下下降降降降多多多多少少少少而而而而公公公公司司司司又又又又不不不不违反债务契约上的要求？）违反债务契约上的要求？）违反债务契约上的要求？）违反债务契约上的要求？）157