5 会展产业一体化n并购的类型n并购的动因n并购的风险及风险管理n反并购的措施并购n（1）定义一个企业通过购买另一个现有企业的股权而接管企业的方式n（2）并购的类型n（3）并购的动因n（4）并购的相关决策5.1并购的类型n并购的形式1吸收兼并 Take over2013年2月14日，美国航空和全美航空宣布合并，成为全球最大的航空公司，新公司名为美国航空创新合并 Consolidation2010年1月，兖州煤业斥资32亿美元收购澳大利亚菲利克斯资源公司（Felix Resources Ltd.）收购完成后双方须注册成立新公司，总部设在澳大利亚。新公司名称为兖煤澳大利亚有限公司并购的类型n并购形式2： 横向兼并 Horizontal M&A2012年8月，优酷和土豆合并，成立优酷土豆公司纵向兼并Vertical M&A2013年2月26日，中海油斥资151亿美元收购加拿大尼克森公司，这是中国企业成功完成的最大一笔海外并购并购的类型n并购形式3：按并购是否取得目标公司的同意与合作：可分为友好并购（善意并购），是指目标公司同意并购公司提出的并购条件并承诺给予协助的并购行为。敌意并购（非善意并购），是指并购公司在目标公司管理层对其并购意图尚不知晓或反对态度的情况下，对目标公司强行进行并购的行为敌意并购n2003年，仁科软件以17亿美元的价格收购了其竞争对手，后者成为仁科软件公司的全资子公司。交易完成后，仁科软件晋升为全球第二大商用软件提供商，矛头直指老大甲骨文n在仁科宣布并购后的第四天，甲骨文公司出人意料地宣布要以51亿美元的巨资收购仁科。仁科软件公司认为这是一起敌意并购，几天后正式拒绝了甲骨文公司收购要求并购的类型n收购的形式41）协议收购 收购方根据股权协议转让价格接受目标公司部分股权，从而获得目标公司的控股权。2）要约收购 通过证券交易所的交易，当收购者在持有目标公司股份达到法定比例时(证券法规定该比例为30%)，若继续进行收购，必须依法通过向目标公司所有股东发出全面收购要约的方式进行收购。并购的类型3）杠杆收购：公司运用财务杠杆，主要通过借款筹集资金，并利用已被收购的目标企业的资产和未来现金收入来担保和偿还收购中的借款4）连环收购：运用手中有限的资金，取得一家公司的控制权，然后再运用这一家公司的财产作抵押，获得信用贷款，去买另外一家公司，如此持续下去，形成一个连环套；或是以一家公司的财产作为基金，去取得另外一家公司的控制权。 5.2 并购的动因n节约交易费用n差别效率n经营协同 n纯粹多样化n混合并购的财务理论并购的动因n 1）通过并购节约交易费用（1）企业通过研究和开发的投入获得知识。（2）有些企业的生产需要大量的专门中间产品投入，而这些中间产品市场常存在供给的不确定性、质量难以控制和机会主义行为等问题。（3）一些生产企业，为开拓市场，需要大量的促销投资，这种投资由于专用于某一企业的某一产品，会有很强的资产专用性。并购的动因n2）效率理论差别效率理论如果A公司的管理层比B公司更有效率，在A公司收购了B公司后，B公司的效率便可以提高到A公司的水平。也就是说，两公司间的并购具有管理协同效应。无效率的管理者理论 该理论认为被收购企业的管理者未能充分发挥其所控制的资产的经营潜力，而另一管理团体可能会更有效地对该资产进行管理。并购的动因n3）经营协同效应n 该理论认为在行业中存在着规模经济，并且在并购之前，公司的经营活动水平达不到实现规模经济的潜在要求，通过并购使并购双方的优势互补产生经营上的协同效应，有助于实现规模经济效益。n优酷土豆公司仍然保留了优酷和土豆两个品牌、两个平台，在内容上优酷的定位是主流、全面，土豆则偏向于做更时尚个性的主题，覆盖年轻群体，以此来强化两者的差异。而后台的媒体合作、带宽采购、广告投放等环节则整合为一体，来降低运营成本并购的动因n4）纯粹多样化经营理论n 该理论认为企业分散经营本身之所以有价值是由于许多原因造成的，其中包括管理者和其他雇员分散风险的需要，充分发挥无形资本的作用，以及在财务、税收方面的好处等并购的动因n5）混合并购的财务理论n 该理论认为混合企业相当于一个小型的资本市场，它可以把属于资本市场的资金供给和分配职能内部化这种内部资本市场的资金供给在股利、税收、交易费用等方面存在着优惠，因而通过并购形成混合企业可以提高公司资本配置的效率。会展并购n2010年上半年亚洲博闻有限公司闪电并购国内三大专业展：广州广告展、上海国际儿童、婴儿、孕妇产品博览会（简称CBME）以及中国国际网络文化博览会收购不同产业的展览之后，相关展览面积在原来的基础上都有明显增长，增长幅度多在3050。博闻为并购的展会带来了国外参展商，观众也更加国际化n2010年广州光亚展览公司与德国展览巨头法兰克福展览公司合资后，又并购了广州工业控制自动化展会展并购n对被并购方：光亚与法兰克福展览公司合资5年，其所办的广州国际照明展从合资前的3万平方米，发展至2011年会展规模将达到18万平方米，参展商数量从合资前700多家增长到2010年的2012家，海外观众数量从合资前3000多增长到2010年的20796人，目前该展发展成为全球最大的照明展览会。n对参展企业：据光亚展览公司统计，合资前，产值过亿元的参展企业不到20家，而现在已经达到好几百甚至上千家。一体化：新建还是并购？并购的优点并购的优点快速运营在市场上先发制人管理人员认为并购比新建的风险小新建的优点新建的优点更好地控制文化优势5.3 并购风险n并购前审查财务风险政治风险战略风险法律风险n并购后财务风险整合并购前的财务风险n对目标公司估价不当引起的风险n误报并购交易中对目标公司估价过高，这被称为误报。买家往往被误报所吸引，进行了本不该发生的并购交易n漏报依据过时的方法对目标公司估价偏低，这被称为漏报案例：并购前的财务风险n某跨国公司并购了一家国有企业，并购后他们发现目标企业的员工享有着传统形式的统筹外退休和医疗福利，而这些福利所产生的隐性负债在并购调查时被忽略了n虽然成交的并购价格反映了未来五年这些福利的预计支付额，但是这一隐性负债达到了这个并购价格的50%，并将长时间留在该公司的负债表上，对每年的损益也产生巨大的影响并购中政治风险n由政治变化引起的不确定性n2005年，中海油拟出资185亿美元收购优尼科，美国联邦政府以国家安全为由阻止了这一收购n2009年，可口可乐公司出价24亿美元收购中国大型饮料企业汇源果汁的全部股权，但最终未能通过中国商务部的审查并购前的战略风险n并购战略不当引起的风险n从本质上看，并购只是战术，只是实现战略的一种手段和方式，因而并购应以战略为核心，与企业最高战略保持高度一致24法律风险n企业在并购过程中可能会遭遇一些法律风险，例如政府反垄断的规定。此外，目标企业的未决诉讼也可能引发法律风险。n例如2005年中海油收购优尼科失败25并购后的财务风险n企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。n在现金收购和杠杆收购中表现得尤为突出。26资源整合风险n兼并后的资源整合，包括生产技术的整合、产品的整合、流程的整合、标准的整合、品牌的整合、营销的整合、人力资源的整合、组织架构的整合和企业文化的整合5 会展产业一体化n并购的类型n并购的动因n并购的风险及风险管理n反并购的措施联想并购后的整合n2004年12月，联想集团以12.5亿美元收购IBM个人电脑业务n在并购之后的3年时间里，联想的销售额逐步增加。然而，2008年，联想业绩出现明显下滑，利润出现大幅亏损，超出了业内预期n在2009年年初，联想进行人事调整，用纯中国团队经营海外市场，联想前期聘用的很多海外人才相继离职。这显示出联想跨国并购后企业文化面临较大冲突，而这种冲突在公司业绩不佳的时候，表现得较为明显。2013年4月19日，IBM与联想集团进行深度谈判，考虑出售x86服务器业务。作为一种低价位服务器，x86服务器被许多公司和云计算数据中心使用，也是惠普和戴尔等公司的重要业务IBM出售X86的原因可能是该产品缺乏足够的利润率对联想来说，这也将扩大其业务范围，提升其竞争力TCL的国际化之痛n2004年1月，TCL与法国汤姆逊达成协议，并购其彩电业务。TCL本想借汤姆逊的品牌、技术和欧美渠道，规避反倾销和专利费的困扰。但并购后连续两年报亏。2006年10月底，除OEM外，TCL不得不将其欧洲彩电业务砍掉n同一年，TCL集团又闪电般地并购了法国阿尔卡特的移动电话业务。结果在合资仅一年后就以失败告终nTCL两次并购案的失败，显示了战略、财务和并购整合方面的多重风险nTCL在并购汤姆逊时看重的是对方在CRT彩电方面的专业技术，没有看到彩电已经向平板电视转变，导致TCL在平板电脑的发展上失去先机n并购之后，TCL集团出现亏损，很大原因是欧洲的员工、产品等各项运营成本较高，而各项整合又出现难以预料的障碍，例如在新产品开发上，汤姆逊公司看重的是产品的细节，TCL看重产品更新的速度并购的相关决策n1）目标企业的选择n 并购中的首要问题。应遵循行业标准、管理质量标准、经营状况标准、财务状况标准等，综合确定目标企业的内在价值并购的相关决策n2）可行性分析（1）并购的依据；（2）现金流量的规划；（3）并购风险的评估。n3）确定交易价格并购的相关决策n4）并购后的整合战略整合业务整合制度整合组织人事整合文化整合吉利并购沃尔沃n2010年3月28日，吉利控股集团宣布在沃尔沃所在地瑞典哥德堡与福特汽车签署最终股权收购协议，以18亿美元的代价获得沃尔沃轿车公司100%的股权以及包括知识产权在内的相关资产n按照计划，沃尔沃轿车将在中国建立年产能力达30万辆的新工厂，5年内在中国销量将达到20万辆，在全球销量达到60万辆，并力争在2011年实现沃尔沃轿车公司扭亏为盈的目标n被吉利并购后，沃尔沃2011年销售增长20%，在欧洲增加了5000多个工作岗位，并且扭亏为盈，收购当年沃尔沃员工满意度84%，李书福因此获得了比利时政府颁发的大骑士勋章并购背景n并购方：吉利浙江吉利控股集团有限公司是中国汽车行业十强中唯一一家民营轿车生产经营企业，始建于1986年，集团总部设在杭州，在汽车、摩托车、汽车发动机、变速器、汽车电子电气及汽车零部件方面取得辉煌业绩在浙江临海、宁波、路桥和上海、兰州、湘潭建有六个汽车整车制造基地，拥有年产30万辆整车的生产能力，年销售额12亿美元并购背景n目标公司：沃尔沃沃尔沃（Volvo），瑞典著名汽车品牌，创立于1927年。该品牌汽车是目前世界上最安全的汽车。沃尔沃汽车公司是北欧最大的汽车企业，世界20大汽车公司之一沃尔沃制造卡车、客车、建筑机械、船舶和工业应用驱动系统、以及飞机发动机零部件等产品和服务沃尔沃还提供金融服务。产品范围还包括客户定制的金融、租赁、保险和维修总体解决方案，以及基于IT技术的运输信息和管理的整体解决方案除了安全，沃尔沃另一张王牌是环保。沃尔沃曾经提出了“零排放”、“零伤亡”的努力目标2009年销售额约140亿美元，累计亏损达到6.53亿美元收购动因n1 1、吉利选择沃尔沃的动因、吉利选择沃尔沃的动因吉利看上的是沃尔沃的品牌价值和核心技术。在收购沃尔沃之前，吉利就已经开始了从低端品牌向中高端发展的战略转型。吉利提出了“生产世界上最环保、最安全的车”的主张，正是基于这一战略思想，沃尔沃成为吉利的首要购买对象，并购前已研究沃尔沃八年多n2 2、沃尔沃选择吉利的原因、沃尔沃选择吉利的原因2009年，全球豪华车市场大幅萎缩，但中国豪华车市场却以超过40%的增速高速增长，其中，沃尔沃轿车2009年在中国的销量增长了80%以上吉利近年来的快速发展、以及掌舵人李书福的个人魅力，也是福特选择吉利的重要原因并购资金来源n并购的资金结构18亿美元的收购价款中：2亿美元为福特提供的卖方融资，剩余部分以现金支付吉利利用政府的支持，为并购筹集资金。吉利、大庆国资、上海嘉尔沃，出资额分别为人民币41亿元、30亿元、10亿元，股权比例分别为51%、37%和12%吉利不仅得到了中国银行浙江分行与伦敦分行牵头的财团承诺为吉利提供的近10亿美元5年期贷款，同时也得到了瑞典和比利时政府也为吉利在当地的低息贷款提供担保，还有由国家开发银行和成都银行各提供20亿元和10亿元低息贷款。香港吉利汽车还得到了高盛3.3亿美金的支持并购风险n整合风险吉利是一个低档车的品牌，它收购沃尔沃可能会降低沃尔沃品牌的号召力吉利收购沃尔沃以后，是否能够全面地消化沃尔沃的技术吉利还将面临的巨大的文化冲突。 n财务风险收购将造成巨额的债务负担，以及不能裁员造成的高人工成本负担n文化差异李书福的想法是，市场需要什么样的车，沃尔沃就应该造与之相适应的车。他曾提出沃尔沃在中国要造大一点的车但沃尔沃管理层认为，大车型不仅能耗大、占地面积大、材料消耗也大，不符合当前世界汽车工业发展低碳环保的方向，生产大车型不符合沃尔沃的核心价值国产沃尔沃选址问题上双方也存在分歧。吉利希望能在上海、大庆和成都分别建厂，以获利于中国消费者高涨的购车热情，而沃尔沃管理层更希望慢慢来并购后的整合n并购后的沃尔沃将品牌定位于“北欧设计、全球豪华汽车”n吉利并不急于和沃尔沃整合，只要沃尔沃能够达到自己养活自己的最低目标，吉利就可以不断地从沃尔沃这里获得声誉和技术n 在沃尔沃的经营管理上采取了“放虎归山”的战略。吉利在沃尔沃的董事会仅李书福一人，其他都是面向全球招聘的汽车公司高级经营管理人才n除了进行文化上的整合努力外，李书福聘请了李东辉这样一位有经验的并购整合执行人435.4 反收购的手段n毒丸计划 （poison pill）n白衣骑士（ White Knight）n金色降落伞（golden parachute）44反收购的手段n毒丸计划（poison pill） 毒丸计划是美国著名的并购律师马丁利普顿（Martin Lipton）1982年发明的，正式名称为“股权摊薄反收购措施”。 45毒丸计划n最常见的形式：一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是10%至20%的股份）时，毒丸计划就会启动，导致新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其他所有的股东都有机会以低价买进新股。这样就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，从而达到抵制收购的目的。 n“弹出毒丸” 通常指履行购股权，购买优先股。譬如，以100元购买的优先股可以转换成目标公司200元的股票。目的是提高股东在收购中愿意接受的最低价格。46新浪对付盛大的“毒丸”盛大，中国最大的网络游戏运营商；新浪，中国最具影响力的门户网站。两家公司均在美国纳斯达克市场上市n2005年2月19日上午，盛大在其网站及纳斯达克官方网站同时发布声明，称截至2月10日，已经通过公开交易市场购买了新浪19.5%的股权。n新浪总股本5047.8万股，原最大股东四通公司持股不超过10%，十家机构投资者和十家共同基金合计持股63%。47新浪对付盛大的“毒丸”n盛大明确表示，此次购买新浪股票的目的是一次战略性投资，可能进一步“通过公开市场交易，以及私下交易或者正式要约收购和交换收购等方式”增持新浪股票，并“寻求获得或者影响新浪的控制权，可能手段包括派驻董事会代表”n北京时间2月22日深夜10点，新浪董事会制定了“认股权计划”，向盛大抛出了“毒丸”48新浪对付盛大的“毒丸”n计划的内容：n对于3月7日记录在册的新浪股东，他所持每一股股票，都能获得一份购股权n如果盛大继续增持新浪股票致使比例超过20%时或有某个股东持股超过10%时，这个购股权将被触发，而此前，购股权依附于每股普通股票，不能单独交易n一旦购股权被触发，除盛大以外的股东们，就可以凭着手中的购股权以半价购买新浪增发的股票49新浪对付盛大的“毒丸”n这个购股权的行使额度是150美元。也就是说，如果触发这个购股权计划，除盛大之外，一旦新浪董事会确定购股价格，每一份购股权就能以半价购买价值150美元的新浪股票n截至3月7日，以新浪每股价格32美元计算，一半的价格就是16美元，新浪股东凭借1个购股权可以购买9.375股(15016)50新浪对付盛大的“毒丸”n新浪目前总股本为5048万股，除盛大所持的19.5%(984万股)外，能获得购股权的股数为4064万股，一旦触发购股权计划，那么新浪的总股本将变成43148万股(4064万股9.3754064万股984万股)。这样，盛大持有984万股原占总股本的19.5%，一经稀释，就降低为2.28%n而如果盛大停止收购，新浪董事会可以以极低的成本(每份购股权0.001美元或经调整的价格)赎回购股权，用几万美元支付这次反收购战斗的成本51白衣骑士n白衣骑士（White Knight）是指目标企业为免遭敌意收购而自己寻找的善意收购者。公司在遭到收购威胁时，为不使本企业落人恶意收购者手中，可选择与其关系密切的有实力的公司，以更优惠的条件达成善意收购。52哈尔滨啤酒股权争夺案n因涉及金额约50亿港元，这场收购战被媒体称为“新世纪以来香港最大收购战”。n也被看作是外资企业在中国啤酒市场上展开并购争夺的标志性事件。n角色：哈尔滨啤酒SAB公司AB公司53哈尔滨啤酒股权争夺案n哈尔滨啤酒n是一家2002年在香港联交所上市的公司，它是继青岛啤酒、华润啤酒、燕京啤酒后第四大中国啤酒厂商。54哈尔滨啤酒股权争夺案nSAB Miller PLC公司SAB是一家南非啤酒厂商，在世界啤酒业中排名第二，1994年进入中国市场，持有华润啤酒49的股权，与之建立了中国第二大啤酒集团。2003年SAB透过哈啤原第一大股东中企基金(哈尔滨市政府在香港的窗口公司)，SAB购得哈啤296的股权，成为其最大股东，并与哈啤签订为期三年的“独家策略投资者协议”。55哈尔滨啤酒股权争夺案nAnheuser-Busch Limited (简称AB)nAB是一家美国啤酒厂商，在世界啤酒业排名第一，进入中国后，在武汉经营独资啤酒厂，生产百威啤酒，2004年持有中国最大的啤酒商青岛啤酒99的股份。56哈尔滨啤酒股权争夺案n2004年5月2日，SAB公司向哈啤发出每股4.3港元全面收购哈啤所有股权的要约。与4月30日哈尔滨啤酒停牌前一天每股3225港元的股价相比，溢价约333。nSAB行政总裁Graham Mackay表示，“这次收购对哈尔滨啤酒的股东十分有利，而且非常符合我们目前在中国东北合资业务的策略。”57哈尔滨啤酒股权争夺案n同在这一天，AB公司宣布以108亿港元收购一家在英属处女岛注册的公司Global Conduit Holdings Limited(简称GCH)，而此时的GCH已从哈啤原第二大股东那里收购了哈啤2907的股权。58哈啤董事会的态度n5月5日，哈啤发表声明，认为SAB是在未经该公司邀请的情况下发出了收购要约，建议股东不要接受其收购建议。同时表示，公司欢迎AB作出的收购其29股份的决定。n5月6日，哈啤行政总裁路嘉星与投资者和记者举行了见面会。路嘉星表示，与SAB之间10个月的合作没有给哈啤带来成果。还暗示，对哈啤来说，AB公司是一个更好的战略伙伴。59哈尔滨啤酒股权争夺案n2004年6月1日，AB公司又从哈啤管理层收购了2175万股。此时，AB的股权已达到37.4%。nAB于6月1日公开向哈啤股东发出每股5.58港元的要约收购，该价格是哈啤净资产帐面价值约5倍。收购总金额约57亿元。n到2004年8月，AB公司已持有哈啤全部股份的99.91，并依例强制收购余下股份，哈啤从联交所退市，SAB公司也从哈啤的股东中退出了。 60金色降落伞n金色降落伞（golden parachutegolden parachute） 它是公司给予高管的一种特殊补偿。“金色”意味着补偿是丰厚的，“降落伞”则意味着高管可以在并购的变动中平稳过渡。目标公司对高管作出金降安排，并在敌意收购时触发它，其目的还是要增加收购公司成本，增加收购的难度，以对付反收购。61例子2n2008年，在濒临倒闭之际，英国的巴克莱银行出资17亿美元意欲收购雷曼兄弟。此时雷曼公司已经负债20亿了，但雷曼的8名主管要求根据“金色降落伞”条款开出高达25亿美元红利的高价，错过了被收购的最好时机。5 会展产业一体化n并购的类型n并购的动因n并购的风险及风险管理n反并购的措施