pwc清华大学经济管理学院清华大学经济管理学院 企业并购与重组企业并购与重组普华永道普华永道企业融资、并购与重整部企业融资、并购与重整部 20022002年年1 1月月 北京北京 讲讲 义义 版版认识企业资本运作的意义与作用了解企业并购的特点与本质介绍企业并购的流程及关键步骤关注相关过程中的重点与难点分享我们的经验演讲目的演讲目的时间安排时间安排第一部分：第一部分：重组、并购及资本运营的原则和基本概念重组、并购及资本运营的原则和基本概念 第二部分：企业并购的整体流程与关键步骤第二部分：企业并购的整体流程与关键步骤第三部分：特殊的并购交易形式第三部分：特殊的并购交易形式杠杆收购及管理层杠杆收购及管理层收购收购第四部分：案例分析及问题解答第四部分：案例分析及问题解答第一部分第一部分重组、并购及重组、并购及资本运营的原则资本运营的原则和基本概念和基本概念1.11.1重新认识各种经济行为及交易的实质重新认识各种经济行为及交易的实质1.21.2重组的原则和基本概念重组的原则和基本概念 1.2.11.2.1重组的本质及模式重组的本质及模式1.2.21.2.2重组的整体框架重组的整体框架1.2.31.2.3中国企业重组所面临的挑战中国企业重组所面临的挑战1.2.41.2.4中国企业重组的多种形式中国企业重组的多种形式1.2.51.2.5重组与以价值为导向的战略性财务管理模式重组与以价值为导向的战略性财务管理模式第一部分：重组并购及资本运营的原则和基本概念第一部分：重组并购及资本运营的原则和基本概念1.3 1.3 企业并购的基本特征企业并购的基本特征1.3.1 1.3.1 并购的定义并购的定义1.3.2 1.3.2 认识企业并购的意义认识企业并购的意义发展发展、扩张与价值扩张与价值 创造创造1.3.31.3.3全球并购的发展趋势及特点全球并购的发展趋势及特点1.3.41.3.4近年国内并购的特点近年国内并购的特点第一部分：重组并购及资本运营的原则和基本概念第一部分：重组并购及资本运营的原则和基本概念（1）企业以实物或其它资产对外投资（1A）企业资产转出（1B）企业资产转入（2）捐赠（2A）企业捐出资产（2B）企业接收捐赠（3）资产转让、非货币性交易（4）企业合并或分立（4A）企业收购价格分配资产交易资产交易股权交易股权交易或或股权重组股权重组其它类型其它类型行为交易行为交易（6）企业破产、清算、解散（7）清产核资（5）股权重组（5A）股权转让（5B）增资扩股（含企业改制为股份有限公司）（5A）配股（以实物形式）各种经济行为分类图各种经济行为分类图1.11.11.11.1重新认识各种经济行为及交易的实质重新认识各种经济行为及交易的实质重新认识各种经济行为及交易的实质重新认识各种经济行为及交易的实质资本运营资本运营中国企业的概念和定义中国企业的概念和定义对比：对比：对比：对比：交易的目的交易的目的交易的目的交易的目的 交易的对象交易的对象交易的对象交易的对象 交易前的关系交易前的关系交易前的关系交易前的关系 支付方式支付方式支付方式支付方式1.11.11.11.1重新认识各种经济行为及交易的实质（续）重新认识各种经济行为及交易的实质（续）重新认识各种经济行为及交易的实质（续）重新认识各种经济行为及交易的实质（续）1.2 1.2 1.2 1.2 重组的原则和基本概念重组的原则和基本概念重组的原则和基本概念重组的原则和基本概念重组包括：重组包括： 资产重组 债务重组 资本重组 上述各种重组的任意组合企业重组的本质是资本重组企业重组的本质是资本重组1.21.21.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）企业重组的整体框架企业重组的整体框架企业重组的整体框架企业重组的整体框架企业未来的转型策略必须在确认自身战略目标的基础上，对组织架企业未来的转型策略必须在确认自身战略目标的基础上，对组织架构、业务流程、以及业绩评估三个元素进行整合，并取得信息技术构、业务流程、以及业绩评估三个元素进行整合，并取得信息技术的充分配合与支持，才能全面提升管理水平。的充分配合与支持，才能全面提升管理水平。 经经 营营 战战 略略 信信 息息 技技 术术 业业 绩绩 评评 估估 业业 务务 流流 程程组组 织织 架架 构构 行行 业业 资资 讯讯 市市场场 资资 讯讯 员工观念落后，难以接受新的体制和管理理念员工观念落后，难以接受新的体制和管理理念 企业缺乏精通资本运作的人才，在相关的财务问题和融资安排方面无法妥善企业缺乏精通资本运作的人才，在相关的财务问题和融资安排方面无法妥善处理处理 大部分员工缺乏管理的专业背景与技能，难以接受新的管理体系和不适应与大部分员工缺乏管理的专业背景与技能，难以接受新的管理体系和不适应与国际接轨的管理运作方式国际接轨的管理运作方式 企业性质决定员工缺乏变革的紧迫感，并对于企业变革存在抵触企业性质决定员工缺乏变革的紧迫感，并对于企业变革存在抵触 员工习惯于在平均主义的环境中生存，对打破现有分配体制有一定的顾虑员工习惯于在平均主义的环境中生存，对打破现有分配体制有一定的顾虑 企业缺乏集成的信息系统，内部条块分割明显，各自为政，员工对打破现有企业缺乏集成的信息系统，内部条块分割明显，各自为政，员工对打破现有的运作体系有疑虑的运作体系有疑虑 管理层与员工之间缺乏上下交流的通畅渠道，以便于管理政策的全面贯彻及管理层与员工之间缺乏上下交流的通畅渠道，以便于管理政策的全面贯彻及实施情况的及时和准确反馈实施情况的及时和准确反馈中国企业在重组中面临的挑战中国企业在重组中面临的挑战1.21.21.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）重组在中国的几种形式重组在中国的几种形式形式一：集团与公司架构重组形式一：集团与公司架构重组形式一：集团与公司架构重组形式一：集团与公司架构重组 根据法规要求或出于合理安排税务考虑而进行的架构根据法规要求或出于合理安排税务考虑而进行的架构重组重组一般计划境外融资或上市的企业，会根据境内外法规一般计划境外融资或上市的企业，会根据境内外法规及税务条款的考虑，制定合适的法定架构，以吸引境及税务条款的考虑，制定合适的法定架构，以吸引境外资金和获取有利的上市条件外资金和获取有利的上市条件企业内部的营运流程可能按法定架构的重组而需要作企业内部的营运流程可能按法定架构的重组而需要作出相应的调整出相应的调整1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）母公司母公司A A公司公司B B公司公司C C公司公司架构重组前架构重组前: :架构重组后架构重组后: :新控股公司新控股公司母公司母公司A A公司公司B B公司公司新公司新公司新公司新公司C C公司公司形式一：集团与公司架构重组（续）形式一：集团与公司架构重组（续）形式一：集团与公司架构重组（续）形式一：集团与公司架构重组（续） 1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续） 主要包括资产重组、债务重组、以及资本重组主要包括资产重组、债务重组、以及资本重组 主要特点：主要特点： 侧重资产转移，把资产所有权进行重新分配及调整，侧重资产转移，把资产所有权进行重新分配及调整，旨在把企业资产重新包装和债务重新安排，从而增加旨在把企业资产重新包装和债务重新安排，从而增加企业的财务价值企业的财务价值 资产与债务的重整需与企业的发展策略和业务计划相资产与债务的重整需与企业的发展策略和业务计划相适应适应 经常伴随新股东的进入，资本结构进一步优化经常伴随新股东的进入，资本结构进一步优化形式二：资产负债资本重组形式二：资产负债资本重组1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）重组前重组前: :重组后：重组后：形式二：资产负债资本重组（续）形式二：资产负债资本重组（续）形式二：资产负债资本重组（续）形式二：资产负债资本重组（续）集团集团子公司子公司A A子公司子公司B B资产资产2 2资产资产1 1负债负债1 1子公司子公司B B集团集团资产资产1 1负债负债1 1子公司子公司A A资产资产2 2子公司子公司B B1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）企业经营战略的重新定位，引申到业务流程和组织架构企业经营战略的重新定位，引申到业务流程和组织架构的重组，以至管理监控、业绩评估的设置和信息技术的的重组，以至管理监控、业绩评估的设置和信息技术的运用运用以最终改善企业效率和回报为重点，达到持久的优化目以最终改善企业效率和回报为重点，达到持久的优化目标标实质地剔除或改善企业的低效、多余和臃肿的架构和营实质地剔除或改善企业的低效、多余和臃肿的架构和营运流程运流程1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）形式三：企业内部组织机构重组形式三：企业内部组织机构重组组织机构重组后：组织机构重组后：总裁总裁销售销售副总裁副总裁生产总监生产总监产品产品A A销售经理销售经理产品产品B B销售经理销售经理组织机构重组前：组织机构重组前：产品产品B B副总裁副总裁总裁总裁产品产品A A副总裁副总裁销售经理销售经理生产经理生产经理形式三：企业内部组织机构重组（续）形式三：企业内部组织机构重组（续）形式三：企业内部组织机构重组（续）形式三：企业内部组织机构重组（续）1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）n重组与以价值为导向的战略性财务管理的关系重组与以价值为导向的战略性财务管理的关系v企业重组是以价值为导向的战略性财务管理方法的一个具体体现n以价值为导向的战略性财务管理的定义以价值为导向的战略性财务管理的定义 一个系统的管理方法一个系统的管理方法: : v系统地和持续地制定和修订公司的发展策略v分析和衡量创造价值的机会和投资机会v有效地贯彻公司的发展策略，确保业务流程有效地支持发展策略的执行v激励员工创造价值1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）以价值为导向的财务管理的整体框架以价值为导向的财务管理的整体框架以价值为导向的财务管理的整体框架以价值为导向的财务管理的整体框架 xxxx:股东价值业务控制:价值驱动因素 管理流程控制:业务流程最优化T C QT C QInternalInternal Business BusinessTime to IntegrateVernderung PortfoliopositionierungenFluktuationsquoteAnteil internerBesetzungenT T C Q C QFinancialsFinancialsCF-RenditeUmsatzrenditeCash FlowOperating ProfitT T C C Q QCustomersCustomersUmsatz je KundeGeschftsvolumen mitDauerkundenMarktanteil je ZielgruppeKundenzufriedenheitStornoquoteT T C Q C QInnovationInnovationUmsatzanteil Neupro-dukteAnzahl NeuprodukteTime to MarktHit-RatioXXXXXXXXXXX-制定战略目标成本管理战略规划-作业成本法信息技术信息技术参照基准参照基准规划流程规划流程控制流程控制流程激励体系激励体系稽核 组合1.21.2重组的原则和基本概念（续）重组的原则和基本概念（续）兼并收购的定义兼并收购的定义兼并收购的定义兼并收购的定义 兼兼兼兼 并并并并 把把 两两 间间 或或 以以 上上 的的 公公 司司 合合 并并 成成 为为 一一 间间 公公 司司 新新 公公 司司 统统 一一 用用 合合 并并 后后 的的 新新 名名 称称 收收收收 购购购购 一一 间间 公公 司司 购购 买买 另另 一一 公公 司司 的的 所所 有有 股股 权权 或或 占占 重重 要要 部部 份份 的的 股股 权权 投投 资资 或或 资资 产产 收收 购购 及及 被被 收收 购购 的的 公公 司司 于于 交交 易易 完完 成成 后后 将将 继继 续续 存存 在在1.31.3企业并购的基本概念企业并购的基本概念企业资产的重新分类五种资产要素企业资产的重新分类五种资产要素企业资产的重新分类五种资产要素企业资产的重新分类五种资产要素“无形胜于无形胜于有形有形”企业并购的意义发展、扩张与价值创造企业并购的意义发展、扩张与价值创造 1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）重新认识企业拥有的资产组合重新认识企业拥有的资产组合资产类型资产类型内容内容举例举例实体资产实体资产土地、厂房、设备、土地、厂房、设备、存货存货Williams CompaniesWilliams Companies金融资产金融资产现金、应收帐款、投现金、应收帐款、投资、融资的来源资、融资的来源通用电气财务公司通用电气财务公司(GE Capital)(GE Capital)员工员工 、供应商、供应商 及合伙人资产及合伙人资产员工的努力、供应商员工的努力、供应商及合伙人的支持及合伙人的支持星巴克咖啡店星巴克咖啡店 (Starbucks (Starbucks Corporation)Corporation)1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）资产类型资产类型 内容内容 举例举例 客户资产客户资产 客户基础、分销商、其他渠客户基础、分销商、其他渠道与关联方道与关联方 美国在线美国在线(AOL(AOL_Time _Time WarnerWarner) ) 组织资产组织资产 领导能力、战略方案、过程、领导能力、战略方案、过程、系统、文化、商标、知识及系统、文化、商标、知识及创新等等创新等等 普华永道普华永道(P(PwCwC) ) 1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）重新认识企业拥有的资产组合重新认识企业拥有的资产组合( (续续) )经济发展程度经济发展程度并购活动与并购活动与资本市场的资本市场的成熟程度成熟程度非洲国家基 础新 兴过 渡发 达南美洲国家 东欧国家 马来西 亚 中 国 韩 国 日 本德 国意大利新 加 坡香 港 法 国 美 国 英 国 资 料 来 源：Goldman Sachs并购活动与资本市场的关系并购活动与资本市场的关系1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）资料来源资料来源:Thomson Financial Securities Data,Economist Intelligence Unit (GDP):Thomson Financial Securities Data,Economist Intelligence Unit (GDP)全全 球球 并并 购购 交交 易易 总总 额额以以 十十 亿亿 美美 元元 计计199719992001年16月1996 - 20001996 - 2000年全球并购交易总额年全球并购交易总额1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）20002000年按国家年按国家/ /地区分类的全球并购活动地区分类的全球并购活动（单位： 十 亿 美 元）0500100015002000美国其他北美国家英国其他欧洲国家日本中国韩国澳洲其他亚太国家资料来源：Thomson Financial Securities Data, Economist Intelligence Unit 1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）02,0004,0006,0008,00010,00012,000909192939495969798992000 2001交易数量02004006008001000120014001600交易总额(单位：十亿美元)交易数量交易总额美国美国1990-20011990-2001年并购（包括跨国并购）趋势年并购（包括跨国并购）趋势数据来源：Mergerstat.com as of 12/08/20011.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）20012001年美国收购兼并的主要行业统计年美国收购兼并的主要行业统计05001,0001,5002,0002,5003,000能源与公用事业能源与公用事业金融服务金融服务医药健康医药健康生产制造生产制造房地产房地产TMC其它其它交易总额（单位：百万美元）050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000交易数量交易数量交易总额数据来源：mergerstat.com as of 12/8/20011.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）n沃达丰收购曼内斯曼（ Vodafone vs. Mannesmann ）n美国在线兼并时代华纳（AOL vs. Time Warner）n葛兰素威康联姻史克必成（Glaxowellcome vs.Smithkline Beecham）n辉瑞收购沃纳兰伯特公司（Pfizer vs. Warner_Lambert ）n美国大通银行收购J.P摩根（ Chase Manhattan vs. J.P. Morgan ）n瑞穗控股公司并成世界最大金融集团（Mizuho Holdings）n联合利华收购贝斯特食品公司（Unilever vs. Bestfoods）n百事可乐134亿兼并魁克（Pepsi vs. Quaker）n通用电气收购霍尼韦尔国际公司（GE vs. Honeywell）n谢夫隆购买德士古（Chevron vs. Texaco）20002000年全球十大并购：年全球十大并购：1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）n惠普兼并康柏（HP vs.COMPAQ）n法国北方联合钢铁公司、卢森堡阿尔贝德钢铁公司和西班牙阿塞拉利亚钢铁公司的合并（Usinor vs. Arbed vs. Aceralia）n瑞士雀巢公司收购美国罗尔斯顿宠物食品公司（Nestle vs. Ralston Purina）n安联保险与德累斯顿银行的合并（ Allianz vs. Dresdner Bank ）n英国保诚保险集团合并美国通用保险（ Prudential vs. American General ）n大陆石油与菲利普斯石油的合并（Conoco vs. Phillips ）n花旗银行收购墨西哥国民银行（Citygroup vs. Banamex-Accival ）n美国航空公司收购美国环球航空公司（ AMERCIAN AIRLINES vs. Trans World Airlines）n第一联合银行收购瓦霍维亚信托银行 (First Union Corp vs. Wachovia Corp )20012001年全球十大并购：年全球十大并购：1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续） 中国移动收购七省市移动电话网中国移动收购七省市移动电话网 中国石油、中国石化百亿收购加油站中国石油、中国石化百亿收购加油站 中国光大集团入主申银万国证券中国光大集团入主申银万国证券 南方航空兼并中原航空南方航空兼并中原航空 三九集团收购长征制药三九集团收购长征制药 香港华润收购深万科香港华润收购深万科 青岛啤酒集团收购扩张青岛啤酒集团收购扩张 法国达能收购梅林正广和法国达能收购梅林正广和 香港中信泰富收购中信国安香港中信泰富收购中信国安 山东三联集团收购郑百文山东三联集团收购郑百文 20002000年国内十大并购年国内十大并购1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）20012001年年1010月月-2002-2002年年3 3月月 国内十大并购国内十大并购1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）近年中国兼并收购的特点近年中国兼并收购的特点n 推进产业战略和调整产业结构推进产业战略和调整产业结构v如中移动收购七省市移动电话网n 行业整合成为主旋律行业整合成为主旋律v如青岛啤酒集团的收购扩张，中石油、中石化百亿收购加油站，中国光大集团入主申银万国证券 ，南方航空兼并中原航空，互联网行业的并购整合 n “国退民进国退民进”成为另一主题成为另一主题v如民营企业收购上市国有股在1000万股以上的交易数量超过五十1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）近年中国兼并收购的特点近年中国兼并收购的特点n 东部企业的东部企业的“西进西进”策略，利用西部的资源、市场和生产能力策略，利用西部的资源、市场和生产能力v如三九集团收购长征制药和雅安制药 n 资本市场上的兼并收购日益增多资本市场上的兼并收购日益增多v如山东三联集团收购郑百文，格林柯尔控股科龙电器 外资迅速参与国内并购市场，并将在加入后更加活跃外资迅速参与国内并购市场，并将在加入后更加活跃v如法国达能收购梅林正广和，美国艾默生收购华为安圣电器公司，法国阿尔卡特并购重组上海贝尔公司，宝马与华晨合作组建新公司 1.31.3企业并购的基本概念（续）企业并购的基本概念（续）1 1外资购并国内企业的现状外资购并国内企业的现状2 2进入中国市场不可缺少的步骤进入中国市场不可缺少的步骤1.4 1.4 外资并购外资并购 中国大陆已成为世界上第二大资本输入国中国大陆已成为世界上第二大资本输入国据不完全统计，至据不完全统计，至20002000年底中国吸收的外资累计超过四千八百亿美金，其年底中国吸收的外资累计超过四千八百亿美金，其中三千四百亿美金为直接投资中三千四百亿美金为直接投资在在20002000年，外资在中国的投入达四百零七亿美金，占全世界当年资本输出年，外资在中国的投入达四百零七亿美金，占全世界当年资本输出的的5%5%中国大陆现以有三十六万外商投资企业注册中国大陆现以有三十六万外商投资企业注册在过去二十年里在过去二十年里在过去二十年里在过去二十年里，大量的外国资本进入中国，大量的外国资本进入中国，大量的外国资本进入中国，大量的外国资本进入中国1 1 外资购并国内企业的现状外资购并国内企业的现状外国资本进入中国持续增长外国资本进入中国持续增长外国资本进入中国持续增长外国资本进入中国持续增长1 1 外资购并国内企业的现状（续）外资购并国内企业的现状（续）每年在大陆成立的外资企业约二万九千家，他们中的大多数为每年在大陆成立的外资企业约二万九千家，他们中的大多数为“Start-Start-upsups”。真正称得上的外资购并案仍相对较少。他们中原有的许多为政府婚姻。真正称得上的外资购并案仍相对较少。他们中原有的许多为政府婚姻。批准外资法律和程序仅基于项目个案。批准外资法律和程序仅基于项目个案。但是，但是，WTOWTO将带来一个观念上的转变。政府将是在两种说法之间相平衡。将带来一个观念上的转变。政府将是在两种说法之间相平衡。从企业角度而言，应从本质上认识这一问题，抓住机遇从企业角度而言，应从本质上认识这一问题，抓住机遇外资购并大陆企业的风潮才刚刚起步外资购并大陆企业的风潮才刚刚起步外资购并大陆企业的风潮才刚刚起步外资购并大陆企业的风潮才刚刚起步1 1 外资购并国内企业的现状（续）外资购并国内企业的现状（续）了解市场了解市场明确所在行业的主要成功因素及本身的竞争力明确所在行业的主要成功因素及本身的竞争力找出自身的弱项及找出自身的弱项及“中国特色中国特色”制定恰当的投资方式制定恰当的投资方式 投资、合作、合资、购并投资、合作、合资、购并选择合作伙伴选择合作伙伴进行审慎调查以之确立整体操作方案进行审慎调查以之确立整体操作方案问题问题1 1：外资进入中国在以上哪个步骤遇到的挑战最大？：外资进入中国在以上哪个步骤遇到的挑战最大？问题问题2 2：外资在中国上游行业做得好，还是下游行业做得好？：外资在中国上游行业做得好，还是下游行业做得好？2 2 进入中国市场不可缺少的步骤进入中国市场不可缺少的步骤第二部分第二部分企业并购的整体企业并购的整体流程与关键步骤流程与关键步骤2.12.1企业并购整体流程简介企业并购整体流程简介2.22.2并购计划的关键步骤并购计划的关键步骤策划篇策划篇2.2.12.2.1目标市场的重新定义目标市场的重新定义2.2.2 2.2.2 制定并购战略制定并购战略2.2.32.2.3目标搜索目标搜索2.2.42.2.4设计交易结构设计交易结构2.32.3并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段执行篇执行篇2.3.12.3.1并购并购/ /协同效应分析协同效应分析第第二二部分：企业并购的整体流程、关键步骤及案例部分：企业并购的整体流程、关键步骤及案例 分析分析2.3.22.3.2财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查2.3.32.3.3价值估算与交易定价价值估算与交易定价2.3.42.3.4营运及其他方面的分析与评估营运及其他方面的分析与评估2.3.52.3.5谈判及交易文件准备谈判及交易文件准备2.42.4并购交易后的整合并购交易后的整合整合篇整合篇第第二二部分：企业并购的整体流程、关键步骤及案例部分：企业并购的整体流程、关键步骤及案例 分析（续）分析（续）整整 合合执执 行行策策 划划2.12.1企业并购的整体流程企业并购的整体流程8.制定整合战略及计划9. 实施- 组织/文化- 商务/运营- 基础设施5. 全面的并全面的并购项目评估购项目评估- 协同效应分析- 财务及税务- 价值估算与 交易定价- 其他方面1.目标市目标市场的重场的重新定义新定义2.制定并 购战略3.目标搜 索4. 设计交设计交易结构易结构6. 谈判谈判7. 准备交易文件10. 监控企业价值实现提提 升升 企企 业业 价价 值值市场再定义的必要性市场再定义的必要性反应全球一体化引起的市场环境的改变反应市场所在地的经营环境的改变v政策法规v经济状况v竞争格局等反应公司内部资源的改变按市场再定义的结果确定在新市场新市场范围内的战略定位市场再定义的主要思想路线市场再定义的主要思想路线 “与时俱进与时俱进” 的思想的思想2.2.12.2.1并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-目标市场的重新定义目标市场的重新定义以目标市场再定义后的公司战略定位为目标以目标市场再定义后的公司战略定位为目标通过以下途径，寻找欠缺的具体业务板块目标通过以下途径，寻找欠缺的具体业务板块目标: :v审视公司现有业务资源及弱点v确定目标市场的主要成功因素v参考其他国际业者经营模式对欠缺的业务板块而言，判断采取合适的方式对欠缺的业务板块而言，判断采取合适的方式: :有机增长有机增长 vs.vs.收收购合并购合并判断原则：判断原则：v业务建立速度v成本效益v拟并购的对象是否存在2.2.22.2.2并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-制定并购战略制定并购战略v并购对象是否愿意出售v后并购时期的整合难度v法律障碍2.2.22.2.2并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-制定并购战略（续）制定并购战略（续）战略战略形成形成外部环境分析外部环境分析客户满意程度客户满意程度风险评估风险评估战略定位战略定位战略改进战略改进评估和控制评估和控制特定战略特定战略执行执行经营计划经营计划内部因素分析内部因素分析行业行业/ /市场竞争分析市场竞争分析全球最佳借鉴全球最佳借鉴目标市场目标市场再定义再定义成文成文执行执行评估评估SWOTSWOT分析分析制制制制定定定定并并并并购购购购战战战战略略略略架架架架构构构构图图图图主主要要成成功功因因素素愿景及使命重新确定愿景及使命重新确定目标搜索的考虑因素：目标搜索的考虑因素：目标搜索的考虑因素：目标搜索的考虑因素： 目标企业所处的行业经营环境，包括行业生命周期的位置、发目标企业所处的行业经营环境，包括行业生命周期的位置、发展趋势等展趋势等 法律环境法律环境 公司性质：国有公司性质：国有 vs. vs. 民营民营 财务、会计和税务的影响财务、会计和税务的影响确定选择条件：确定选择条件：确定选择条件：确定选择条件： 产品？产品？ 技术？技术？ 品牌？品牌？ 其他特殊资源？其他特殊资源？2.2.32.2.3并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-目标搜索目标搜索客户群数据库？销售网络？管理团队？并购的主要类型并购的主要类型: : 横向并购、纵向并购、混合并购横向并购、纵向并购、混合并购横向收购：规模经济效应横向收购：规模经济效应v扩大生产规模和市场份额（如跨国收购可迅速实现海外扩张策略）v压缩过剩能力（如裁员）和降低营运费用（规模采购、资源共享）v获取优势资源（如收购有技术或品牌优势的企业）v财务优势（融资成本降低、现金流改善等）v税收优势（如收购亏损企业从而利用其税收优惠）2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构设计交易结构并购的主要类型（续）并购的主要类型（续）n纵向收购：产业一体化纵向收购：产业一体化v 有效地控制产业链，保证产供销顺利进行v 节约交易费用（外部交易转换为内部交易）v 增加收入来源（并购下游企业能拓宽收入来源，改善赢利表现）n混合收购：多元化经营混合收购：多元化经营v 范围经济效应（管理资源等方面的高效运用）v 调整产业结构（如逐步向新兴产业进军）2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）协同效应（协同效应（SynergySynergy）最大化原则最大化原则运作成本最小化原则运作成本最小化原则风险最小化原则风险最小化原则系统化原则系统化原则设计交易结构的基本原则设计交易结构的基本原则2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）常见的交易结构比较常见的交易结构比较A) A) A) A) 购买企业购买企业购买企业购买企业 vs.vs.vs.vs.购买企业资产购买企业资产购买企业资产购买企业资产B)B)B)B) 购买企业资产购买企业资产购买企业资产购买企业资产-直接购买直接购买直接购买直接购买vs.vs.vs.vs.间接间接间接间接购买购买购买购买C)C)C)C) 购买原有股东股份购买原有股东股份购买原有股东股份购买原有股东股份 vs. vs. vs. vs. 增资扩股增资扩股增资扩股增资扩股D)D)D)D) 附加期权方式附加期权方式附加期权方式附加期权方式E)E)E)E) 附带经营条件的或有支付方式附带经营条件的或有支付方式附带经营条件的或有支付方式附带经营条件的或有支付方式F)F)F)F) 其他形式其他形式其他形式其他形式2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）A) A) 购买企业购买企业 v vs. s. 购买资产购买资产购买企业购买资产交易实质股权交易资产交易法律整体收购:所有产权和有关契约的权利、责任共同转让 只包括企业的固定资产、工业产权、专有技术、经营许可、营销网点等 财务、会计和税务可享受原来的累计亏损，冲减利润，减少现期所得税支出。按原企业账面净资产核定计提折旧基数 交易价格与原帐面价值的差额所形成的净收益或净损失计入应纳税所得额，征收所得税 按成交价格重新核定折旧基数 复杂程度较高需要考虑股权结构、职工安置、原有企业债务等问题 较低2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）B) B) 购买企业资产直接购买购买企业资产直接购买 vs. vs. 间接购买间接购买直接购买间接购买交易方式资产出售方以特定资产出资，直接设立合资企业交易双方先成立合资企业，再通过合资企业间接购买出售方的特定资产出售方的收益确认特定资产的交易价格与原帐面价值的差额不能被确认为收益特定资产的交易价格与原帐面价值的差额能够被确认为收益，能在财务报表上体现财务、会计和税务不必缴纳所得税以房产投资入股不必缴纳营业税根据企业实现的收益缴纳所得税出售房产必须缴纳营业税2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）C) C) 购买原有股东股份购买原有股东股份 vs. vs. 增资扩股增资扩股购买原有股东股份增资扩股交易方式非上市公司: 一般通过协议收购上市公司: 可通过协议收购或要约收购非上市公司: 一般通过定向募集上市公司: 可通过定向募集及购买新发行的股票对原有股东的影响对其他原有股东的持股比例无影响增资扩股后，若其他原有股东不追加投入，股权将被稀释资金投向交易资金被转让股东所掌握投入的资金落实在企业中风险对上市公司采取“要约收购”时，若收购比例超过30，需要向全部股东发出收购要约,有可能构成一定的资金压力可能受增发的条件和规模的限制2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）交易目的交易目的当买方对目标公司未来盈利看好，但对近期业务把握不准时，采取附加期权的形式，可以降低风险n交易形式交易形式v购买部分股权加期权v购买含股权债券n交易特点交易特点v买方可能为期权支付较高的价格v若届时不执行期权，买方可能只是普通参股股东，而达不到控股目的v若届时不行使“换股”权利,可继续持有债权,享受定期定额利息D D）附加期权方式）附加期权方式2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续） 买方先支付一个较低的前端价格，若企业经营达到约定买方先支付一个较低的前端价格，若企业经营达到约定的盈利状态，买方将另外支付约定的金额。的盈利状态，买方将另外支付约定的金额。 其中一种特殊的方式为利润分享方式。即买方先支付一其中一种特殊的方式为利润分享方式。即买方先支付一个较低的前端价格，并购后按照约定的方式，以未来实个较低的前端价格，并购后按照约定的方式，以未来实现的利润作为偿还。现的利润作为偿还。E E）附带经营条件的或有支付方式）附带经营条件的或有支付方式2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续） 或有支付方式的优势或有支付方式的优势或有支付方式的优势或有支付方式的优势 对卖方而言，如果能实现预定的盈利状况，一般可获得一定的溢价对卖方而言，如果能实现预定的盈利状况，一般可获得一定的溢价 对买方而言对买方而言 保持目标公司中主要人员的积极性和主动性保持目标公司中主要人员的积极性和主动性 并购当时所需的资金压力较小并购当时所需的资金压力较小 或有支付方式的或有支付方式的或有支付方式的或有支付方式的风险风险风险风险 对卖方而言，可能由于买方经营不善造成无偿债能力，而使延期支对卖方而言，可能由于买方经营不善造成无偿债能力，而使延期支付方式落空付方式落空 对买方而言，预定的盈利状况受众多因素影响：包括目标企业被出对买方而言，预定的盈利状况受众多因素影响：包括目标企业被出售或与他人合并、改变生产和经营方式、改变会计政策和资本结构。售或与他人合并、改变生产和经营方式、改变会计政策和资本结构。E E）附带经营条件的或有支付方式（续）附带经营条件的或有支付方式（续）2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）设定或有支付方式条款时可基于的未来经营情况指标设定或有支付方式条款时可基于的未来经营情况指标设定或有支付方式条款时可基于的未来经营情况指标设定或有支付方式条款时可基于的未来经营情况指标： 收入总额或收入总额或收入增长收入增长 税后利润税后利润总额或总额或税后利润的增长税后利润的增长 现金流量情况现金流量情况 对买方分红的情况对买方分红的情况 投资收益的指标，如投资回报率或净资产收益率等投资收益的指标，如投资回报率或净资产收益率等E E）附带经营条件的或有支付方式（续）附带经营条件的或有支付方式（续）2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）n承担债务式承担债务式买方以承担目标企业债务为条件接受该企业资产v在不需要付款或少量付款的情况下完成并购交易v如果对目标企业的情况不十分了解，可能会背上债务包袱，甚至引发财务危机n债权转股权模式债权转股权模式债权人在企业无力归还债务时，将债权转为投资，从而取得企业的股权 v债权人能够较快地处理不良债权，并加强对债务企业的监督管理v债务企业能够增强筹资能力，改善资产负债状况v经债转股后，由于利息费用减少，有助于改善利润表的表现F F）其他形式）其他形式2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）n通过离岸交易完成并购通过离岸交易完成并购v实际拟收购的目标企业在境内，该目标企业通常存在境外的控股公司v通过与境外控股公司之间进行股权交易，完成间接控股的目的v离岸交易的优势 规避境内相关的法律、法规的限制 缩短交易时间 简化交易手续和流程 F F）其他形式）其他形式( (续续) )2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续） F F）其他形式的交易结构）其他形式的交易结构( (续续) )n资本性融资租赁资本性融资租赁由银行或其他出资人购买目标企业的资产，并作为租赁方把资产出租给投资者，投资人作为承租方负责经营，并以租赁费形式偿还租金。在我国，资本性融资租赁有一种变种形式，即抵押式兼并。即将企业的资产作价抵押给最大债权人，企业法人资格消失，债务挂账停息；然后由债权人与企业主管部门协商利用原企业的全部资产组建新的企业，调整产品结构，开拓新的市场，利用企业收入偿还债务并赎回所有权 。 2.2.42.2.4并购计划关键步骤并购计划关键步骤 策划篇策划篇-设计交易结构（续）设计交易结构（续）协协协协 同同同同 效效效效 益益益益公公 司司 甲甲公公 司司 乙乙(互 相 取 长 舍 短)并购协同效应并购协同效应2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析A A）业）业 务务 协协 同同 效效 益益B B）营营 运运 协协 同同 效效 益益C C）财财 务务 协协 同同 效效 益益- 降 低 成 本- 增 加 收 入- 税 务 益 处D D）其其 他他 协协 同同 效效 益益并并 购购 协协 同同 效效 益益2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析（续）（续） 开开开开 发发发发 新新新新 市市市市 场场场场 据据据据 点点点点 开开 发发 新新 市市 场，场， 例例 如如 把把 产产 品品 推推 广广 到到 海海 外外 市市 场场 扩扩扩扩 展展展展 业业业业 务务务务 透透 过过 收收 购购 而而 非非 内内 部部 增增 长长 而而 进进 入入 新新 行行 业业 把把 业业 务务 投投 资资 在在 利利 润润 较较 高高 的的 行行 业业A A A A）业）业）业）业 务务务务 协协协协 同同同同 效效效效 益益益益2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析（续）（续）B B B B）营营营营 运运运运 协协协协 同同同同 效效效效 益益益益 透透 过过 横横 向向 或或 纵纵 向向 并并 购购 而而 改改 善善 营营 运运 及及 提提 高高 效效 率率 横横 向向 并并 购购 是是 指指 为为 增增 加加 市市 场场 占占 有有 率率 及及 影影 响响 力力 而而 并并 购购 兢兢 争争 对对 手手 + + 纵纵 向向 并并 购购 是是 指指 并并 购购 客客 户户 或或 供供 应应 商商公 司 甲公 司 乙并 购 后 的 公 司并购客户或供应商 公司丙公司丁2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析（续）（续） 降降降降 低低低低 成成成成 本本本本 通通 过过 增增 大大 生生 产产 规规 模模 而而 达达 到到 经经 济济 规规 模模 效效 益，益， 从从 而而 降降 低低 每每 件件 产产 品品 的的 生生 产产 成成 本本 通通 过过 共共 享享 资资 源源 而而 改改 善善 效效 益益+ +公 司 甲公 司 乙并购后的公司节省C C C C）财财财财 务务务务 协协协协 同同同同 效效效效 益：益：益：益：通 过 减 低 公 司 之 风 险 而 减 低 资 金 成 本 2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析（续）（续）公司丙公司丁增增加加 增增增增 加加加加 收收收收 入入入入 透透 过过 有有 效效 销销 售售 推推 广，广， 改改 善善 销销 售售 渠渠 道道 及及 重重 整整 产产 品品 组组 合合 而而 增增 大大 市市 场场 透透 过过 增增 加加 市市 场场 占占 有有 率率 而而 加加 强强 市市 场场 影影 响响 力力 税税税税 务务务务 益益益益 处处处处 为为 税税 务务 优优 惠惠 而而 收收 购购 亏亏 损损 公公 司司 提提 高高 资资 产产 账账 面面 值值 以以 增增 加加 折折 旧旧 开开 支支2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析（续）（续）D D D D）其他协同效益）其他协同效益）其他协同效益）其他协同效益发发 展展 新新 产产 品，开品，开 发发 新新 市市 场场 以以 达达 到到 策策 略略 目目 的的扩扩 展展 技技 术术 及及 专专 业业 知知 识识 以以 进进 一一 步步 发发 展展 公公 司司增增 强强 客客 户户 基基 础础稳稳 定定 货货 源源 供供 应应增增 加加 新新 品品 牌牌争争 取取 市市 场场 先先 机机2.3.12.3.1 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-并购协同效益分析并购协同效益分析（续）（续）查阅目标企业所在行业资料及相关法规查阅目标企业所在行业资料及相关法规与有关行业专家、监管机构、金融机构讨论与有关行业专家、监管机构、金融机构讨论与目标企业高级管理人员、审计师、律师、股东与目标企业高级管理人员、审计师、律师、股东等讨论等讨论查阅目标企业重要法律文件，包括协议、合同等查阅目标企业重要法律文件，包括协议、合同等查阅相关会计资料查阅相关会计资料财务及税务分析与调查的方法财务及税务分析与调查的方法2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查A A）历史财务状况调查）历史财务状况调查B B）未来财务状况预测）未来财务状况预测C C）税务情况调查）税务情况调查以上的工作程序将会在事先拟定的范围内进行以上的工作程序将会在事先拟定的范围内进行财务及税务分析与调查的内容财务及税务分析与调查的内容2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）n基本财务情况基本财务情况v通过与管理层的讨论，了解公司财务报表在重大方面所采用的会计政策v指出该财务报表为遵循其他会计标准（例如投资方所采用的会计制度）而需作出的重大调整v取得资产负债表和损益表中重大项目的详细说明及资料，并实施分析程序以验证其合理性A A）历史财务状况调查）历史财务状况调查调查的主要内容调查的主要内容2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）n资产状况资产状况v评估现金管理、营运资金、信贷、应付帐款的政策及管理v应收帐款、应付帐款及存货的周期分析v对资产或负债的价值作合理的重估v评估预期的或有负债及潜在责任并了解现存诉讼情况n收益状况收益状况v主要产品/服务的利润分析与销售季节性及周期性v盈利质量及收益记录是否符合国际会计标准v一般运营及行政开支的结构与非经常性项目的内容2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）A A）历史财务状况调查）历史财务状况调查调查的主要内容（续）调查的主要内容（续）n资本结构资本结构v现有股票v具有认股价和等待期的股票期权、认股权和其他潜在稀释股权的证券v所有债务工具或附加主要条款的银行信用额度汇总表v资产负债表外负债v在权益、认股权证和债务方面的筹资历史分类表（日期，投资者，美元投资，所有权比例，隐含价值，以及每一轮融资的现值）n其它财务信息其它财务信息v一般会计政策和企业会计估计（收入确认、存货计价、折旧政策等）v关联方关系及其交易信息2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）A A）历史财务状况调查）历史财务状况调查调查的主要内容（续）调查的主要内容（续）n过去三年的年度和季度财务信息过去三年的年度和季度财务信息v损益表、资产负债表、现金流量表及附注v预计结果与实际结果v管理层财务报告v销售与销售毛利明细表（产品类型、渠道、地区）v按客户划分的现有在手订单量v应收帐款帐龄分析表2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）A A）历史财务状况调查）历史财务状况调查所需获取的资料所需获取的资料B B B B）未来财务状况预测）未来财务状况预测）未来财务状况预测）未来财务状况预测未来财务状况预测的重要性未来财务状况预测的重要性未来财务状况预测的重要性未来财务状况预测的重要性 向投资者提供一个现实的远景计划向投资者提供一个现实的远景计划 使交易双方对未来业务发展产生共鸣使交易双方对未来业务发展产生共鸣2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）v行业和公司价格政策v预测中的经济假设（基于价格和市场波动的不同情况）v对预测资本支出、折旧和流动资本要求的说明v外部融资安排的假设n财务预测的主要内容财务预测的主要内容v对以后三个财政年度的季度财务预测v主要成长驱动力与前景v商业可预见v对外业务风险（例如汇率变动、政府不稳定性）n目标企业的税收状况目标企业的税收状况v税收状况汇总表，包括可以结转的以前年度经营净损失v目标企业所适用的税收政策（包括所得税、增值税、营业税、消费税、关税等）v享受的税收优惠，分析可能的税收返还机会v目标公司税收稽查情况、欠缴税款情况v目标公司的税收资产（如递延税款）情况，并分析其能够被转到新公司的可能性C C）税务情况分析与调查的内容）税务情况分析与调查的内容2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）n与并购交易相关的税收问题与并购交易相关的税收问题v从税收角度出发的未来企业结构分析v并购交易中资产/股权转让引起的税收问题v并购后的相关税收问题（所得税、印花税、资本利得税，流转税等的计征及减让问题)v所取得的资产的税收计价问题其他税收问题其他税收问题v从税收的角度出发，找出目标公司现有会计系统的不足，并建议改善v协调国际税收顾问的建议C C）税务情况分析与调查的内容）税务情况分析与调查的内容( (续续) )2.3.22.3.2 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-财务及税务分析与调查财务及税务分析与调查（续）（续）什么是企业价值评估（什么是企业价值评估（什么是企业价值评估（什么是企业价值评估（Business Valuation)?Business Valuation)?Business Valuation)?Business Valuation)?n n是指在一个既定的时点，对一个经济实体（公司或企业）或是指在一个既定的时点，对一个经济实体（公司或企业）或业务的整体价值作出判断及评价业务的整体价值作出判断及评价n n企业价值评估的实质是对各种契约企业价值评估的实质是对各种契约/ /合同相对应的众多经济合同相对应的众多经济权利所反映的价值作出判断及评价权利所反映的价值作出判断及评价n n企业价值评估可以指企业整体资本的价值评估或权益资本的企业价值评估可以指企业整体资本的价值评估或权益资本的价值评估。价值评估。2.3.32.3.3 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-价值估算与交易定价价值估算与交易定价经济行为经济行为评估目的评估目的评估对象评估对象/ /标的标的 评估途径评估途径/ /方法方法评估结论评估结论（附特别事项说明）（附特别事项说明）具体评估工作具体评估工作价值基础价值基础概念与流程概念与流程2.3.32.3.3 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-价值估算与交易定价价值估算与交易定价（续）（续）部分权益部分权益部分权益部分权益价值评估价值评估价值评估价值评估权益价值评估权益价值评估权益价值评估权益价值评估企业价值评估企业价值评估企业价值评估企业价值评估n评估目的和评估报告的使用 法定评估 vs. 非法定评估 预先确定的报告使用者n评估标的/评估对象（内涵和外延）2.3.32.3.3 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-价值估算与交易定价价值估算与交易定价（续）（续） 价值基础价值基础 n 最常用的价值基础为公允市场价值n 一般假定企业会持续经营n 公允市场价值定义:“买卖双方均自愿地、非强迫地在对被交易权益/股份相关情况拥有合理理解的情况下进行公平交易而成交的金额”美国评估师协会(ASA)2.3.32.3.3 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-价值估算与交易定价价值估算与交易定价（续）（续）价值估算的主要途径价值估算的主要途径价值估算的主要途径价值估算的主要途径评评评评 估估估估 途途途途 径径径径收益途径收益途径收益途径收益途径市场途径市场途径市场途径市场途径成本途径成本途径成本途径成本途径2.3.32.3.3 并购实施的重要阶段并购实施的重要阶段 执行篇执行篇-价值估算与交易定价价值估算与交易定价（续）（续）