第四章第四章 资本成本与资本结构资本成本与资本结构第一节第一节 资本成本资本成本一、概述一、概述n（一）概念（一）概念 筹集和使用资本付出的代价。筹集和使用资本付出的代价。 包括资本的包括资本的取得成本取得成本与与占用成本占用成本 或或（二（二）作用作用n n筹资筹资资本成本最低资本成本最低 n n投资投资投资报酬率高于资本成本投资报酬率高于资本成本 n n衡量企业经营成果的尺度衡量企业经营成果的尺度 经营利润率应高于资本成本经营利润率应高于资本成本 （三）种类（三）种类个别个别资本成本资本成本 用于比较和评价各种筹资方式用于比较和评价各种筹资方式 综合综合资本成本资本成本 用于评价和选择资本结构用于评价和选择资本结构 边际边际资本成本资本成本 用于在已经确定目标资本结构的用于在已经确定目标资本结构的情况下，考察资本成本随筹资规情况下，考察资本成本随筹资规模变动而变动的情况。模变动而变动的情况。 二、个别资本成本的计算二、个别资本成本的计算n（一）长期借款成本（一）长期借款成本 k kl l银行长期借款成本；银行长期借款成本； i i银行长期借款利息率；银行长期借款利息率； F Fl l银行长期借款费用率；银行长期借款费用率； T T公司所得税税率。公司所得税税率。 忽略手续费时忽略手续费时 （一）长期借款成本（一）长期借款成本n例例1 1：某企业取得长期借款：某企业取得长期借款150150万元，年率为万元，年率为10.8%10.8%，期限，期限3 3年，每年付息一次，到期一次还年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为本。筹措这笔借款的费用率为0.2%0.2%，所得税税，所得税税率为率为33%33%，求这笔长期借款的资本成本，求这笔长期借款的资本成本？ 150 10.8%（1-33%）150 （1-0.2%）若手续费略去不计若手续费略去不计 10.8% （1-33%）=7.24%=7.25%（二）债券资本成本（二）债券资本成本 nk kb b债券资本成本债券资本成本nB B债券的票面价值债券的票面价值nB B0 0债券发行价格债券发行价格nf fb b债券筹资费用率债券筹资费用率 （二）债券资本成本（二）债券资本成本n例例2 2：假设某公司发行为期的假设某公司发行为期的1010年债券，债券年债券，债券面值为面值为100100元，年利率元，年利率12%12%，筹资费用率，筹资费用率2%2%，企，企业所得税税率为业所得税税率为40%40%，债券按面值销售，债券按面值销售，1010年年后一次还本，该种债券的资本成本率？后一次还本，该种债券的资本成本率？100 12% (1-40%)100 (1-2%)=7.35%（三）优先股成本（三）优先股成本n nk k k kp p p p优先股资本成本优先股资本成本优先股资本成本优先股资本成本n nD D D Dp p p p优先股每年股利支付额优先股每年股利支付额优先股每年股利支付额优先股每年股利支付额n nP P P P0 0 0 0优先股发行总额优先股发行总额优先股发行总额优先股发行总额n nf f f fp p p p 优先股筹资费用率优先股筹资费用率优先股筹资费用率优先股筹资费用率n n 例例例例3 3 3 3：某公司发行面值某公司发行面值某公司发行面值某公司发行面值100100100100元，股息率元，股息率元，股息率元，股息率10%10%10%10%的优的优的优的优先股，按面值出售，筹资费用率为先股，按面值出售，筹资费用率为先股，按面值出售，筹资费用率为先股，按面值出售，筹资费用率为3%3%3%3%，求资本，求资本，求资本，求资本成本率？成本率？成本率？成本率？100 100 10% 10%100 100 (1-3%)(1-3%)=10.3%=10.3%（四）普通股成本（四）普通股成本nk ks s普通股资本成本普通股资本成本nD D1 1第一年股利支付额第一年股利支付额nP Ps s按发行价格计算的普通股发行总额按发行价格计算的普通股发行总额nf fs s普通股筹资费用率普通股筹资费用率 n例例4 4：某公司普通股每股市价某公司普通股每股市价110110元，筹资费用率元，筹资费用率为为4%4%，第一年末发放股息每股，第一年末发放股息每股1010元，预计以后每元，预计以后每年增长年增长5%5%，求普通股资本成本率？，求普通股资本成本率？10/110（1+4%） +5%=14.47%（五）留存收益成本（五）留存收益成本n其资本成本的计算应与普通股资本成本基本其资本成本的计算应与普通股资本成本基本相同，不同的是不发生筹资费用。相同，不同的是不发生筹资费用。 n例例5 5：假定某公司普通股市价为假定某公司普通股市价为110110元，第一年元，第一年股息为股息为1010元，以后每年增长元，以后每年增长5%5%，求留用利润的，求留用利润的资本成本？资本成本？10/110 +5%=14.1%总结：总结：三、综合资本成本的计算三、综合资本成本的计算nk kw w加权平均资本成本加权平均资本成本nk ki i第第i i种资本的税后资本成本种资本的税后资本成本nw w第第i i种资本来源占总资本的比重种资本来源占总资本的比重n长期资本的种类长期资本的种类加权平均加权平均加权平均加权平均资本成本资本成本资本成本资本成本三、综合资本成本的计算三、综合资本成本的计算n例例6 6：某公司各类资本某公司各类资本数据如表所示。计算该数据如表所示。计算该公司的加权平均资本成公司的加权平均资本成本。本。 资本来源资本来源 账面价值账面价值 资本成本资本成本长期债券长期债券4 0004 0004.54.5优先股优先股2 0002 0008 8普通股普通股3 0003 0001313留存收益留存收益1 0001 0001010合合 计计 10 000 10 0004.5%400010000+8%200010000+13%300010000+10%100010000=8.3%四、边际资本成本的计算四、边际资本成本的计算n概念概念 指资金每增加一个单位而增加的成本。指资金每增加一个单位而增加的成本。追加筹资和追加投追加筹资和追加投资决策时使用资决策时使用边际成本的计算，一般是在筹资数额较大或边际成本的计算，一般是在筹资数额较大或目标资本结构既定的情况下，企业往往通过目标资本结构既定的情况下，企业往往通过多种方式的组合来进行资金的筹集，边际资多种方式的组合来进行资金的筹集，边际资本成本需要按加权平均资本成本来计算。本成本需要按加权平均资本成本来计算。四、边际资本成本的计算四、边际资本成本的计算n例例7 某企业准备按照目标资本结构追加筹资某企业准备按照目标资本结构追加筹资200200万元，目标资本结构为：债务万元，目标资本结构为：债务30%30%，优先股，优先股15%15%，普通股，普通股55%55%，个别资本成本预计分别为债，个别资本成本预计分别为债务务8%8%，优先股，优先股10%10%，普通股，普通股13%13%，按加权平均法，按加权平均法计算追加筹资计算追加筹资200200万元的边际资本成本。万元的边际资本成本。 30% 30% 8%+15% 8%+15% 10%+55% 10%+55% 13% 13%=11.05%=11.05%第二节第二节 杠杆原理杠杆原理一、经营风险与经营杠杆一、经营风险与经营杠杆（一）经营风险（一）经营风险n1 1、概念：、概念： 指公司因经营上的原因而导致利润变动的风险。指公司因经营上的原因而导致利润变动的风险。 一般用息税前收益（一般用息税前收益（EBITEBIT）衡量衡量n需求需求n销售价格销售价格n材料价格材料价格n对销售价格的调整能力对销售价格的调整能力n固定成本固定成本n对经济周期的敏感性对经济周期的敏感性earnings before interest and taxesn2 2、影响因素：、影响因素：（二）经营杠杆（二）经营杠杆 公司的经营成本按与业务量的关系分为：公司的经营成本按与业务量的关系分为： 固定成本与变动成本固定成本与变动成本 企业对经营成本中企业对经营成本中固定成本固定成本的利用的利用n n例例例例1 1：p=10p=10元，元，元，元，b=6b=6元。元。元。元。a=10a=10万，当万，当万，当万，当x x分别为分别为分别为分别为5 5万，万，万，万，6 6万，万，万，万，7 7万件时，计算息税前利润万件时，计算息税前利润万件时，计算息税前利润万件时，计算息税前利润y=a+bxEBITEBIT =510 -10 -（10+610+65 5）=10=10EBITEBIT =610 -10 -（10+610+66 6）=14=14EBITEBIT =710 -10 -（10+610+67 7）=18=18在一定的销售规模在一定的销售规模在一定的销售规模在一定的销售规模内（固定成本保持内（固定成本保持内（固定成本保持内（固定成本保持不变），随着销售不变），随着销售不变），随着销售不变），随着销售的增长，息税前利的增长，息税前利的增长，息税前利的增长，息税前利润以更快的速度增润以更快的速度增润以更快的速度增润以更快的速度增长长长长（二）经营杠杆（二）经营杠杆n概念概念 由于固定成本的存在而出现的由于固定成本的存在而出现的利润变动率大于销售额变动率的现利润变动率大于销售额变动率的现象叫经营杠杆。象叫经营杠杆。（三（三）经营杠杆系数经营杠杆系数n经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOLDOL，Degree of Operating Degree of Operating LeverrageLeverrage）是息税前利润的变动率相当于销）是息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。售额变动率的倍数。反映经营杠杆反映经营杠杆反映经营杠杆反映经营杠杆的作用强度的作用强度的作用强度的作用强度 nEBIT(p-b)x-anEBIT=(p-b)x DOLDOL以基准的销货以基准的销货额为准，不以变动额为准，不以变动后的销售额为准。后的销售额为准。= =边际贡献边际贡献边际贡献边际贡献息税前利润息税前利润息税前利润息税前利润（三（三）经营杠杆系数经营杠杆系数n例例2 2：若固定成本总额为若固定成本总额为6060万元，变动成本总万元，变动成本总额为额为100100万元，销售额为万元，销售额为200200万元时，经营杠杆万元时，经营杠杆系数为：系数为： DOLDOL与经营杠杆利益和经营风险同向变动与经营杠杆利益和经营风险同向变动与经营杠杆利益和经营风险同向变动与经营杠杆利益和经营风险同向变动DOL=(200-100)/(200-100-60)=2.5DOL=(200-100)/(200-100-60)=2.5经营杠杆利益经营杠杆利益经营风险经营风险当企业销售额增长当企业销售额增长1 1倍时，倍时，息税前利润将增长息税前利润将增长2.52.5倍倍当销售额下降当销售额下降1 1倍时，息税倍时，息税前利润将下降前利润将下降2.52.5倍倍（三（三）经营杠杆系数经营杠杆系数n例例3 3：某企业生产甲产品，固定成本为某企业生产甲产品，固定成本为5.65.6万元，万元，变动成本占销售额的比重为变动成本占销售额的比重为30%30%。当该企业的。当该企业的销售额分别为销售额分别为3030万元、万元、1515万元和万元和8 8万元时，计万元时，计算营业杠杆系数。算营业杠杆系数。计算如下：计算如下：DOL=(30-3030%)(30-3030%-5.6)=1.36DOL=(30-3030%)(30-3030%-5.6)=1.36DOL=(15-15DOL=(15-1530%30%) )(15-15(15-1530%-5.630%-5.6)=2.14)=2.14DOL=(8-8DOL=(8-830%30%) )(8-8(8-830%-5.630%-5.6) = ) = 总结：总结：在固定成本不变的情况下在固定成本不变的情况下nX，DOL，经营风险经营风险nX ，DOL1nX 保本点，保本点，DOL无穷无穷na0，DOL1nDOL的有效值一般在（的有效值一般在（1 1， ）二、财务风险与财务杠杆二、财务风险与财务杠杆（一）财务风险（一）财务风险n1 1、概念：、概念： 指因公司资本结构不同而影响公司支付利息指因公司资本结构不同而影响公司支付利息和股息及到期支付本金能力的风险。和股息及到期支付本金能力的风险。 n债务比例的大小债务比例的大小 n收支的匹配程度收支的匹配程度 n2 2、影响因素：、影响因素：（二）财务杠杆（二）财务杠杆n例例4 4：某企业的债务利息在一定资本总额内固定某企业的债务利息在一定资本总额内固定为为1515万元，所得税率为万元，所得税率为30%30%，当息税前利润为，当息税前利润为1616万元，万元，2424万元，万元，4040万元时，计算税后利润。万元时，计算税后利润。 （16151615） 0.7= 0.7 0.7= 0.7万元万元 （24152415） 0.7= 6.3 0.7= 6.3万元万元 （40154015） 0.7= 17.5 0.7= 17.5万元万元在债务利息保持不变的条件下，随着息在债务利息保持不变的条件下，随着息税前利润的增长，税后利润以更快的速税前利润的增长，税后利润以更快的速度增加度增加（二）财务杠杆（二）财务杠杆n概念概念 在资本结构决策中对债务资本的利在资本结构决策中对债务资本的利在资本结构决策中对债务资本的利在资本结构决策中对债务资本的利用，称为财务杠杆。用，称为财务杠杆。用，称为财务杠杆。用，称为财务杠杆。 由于固定财务费用的存在，普通股由于固定财务费用的存在，普通股由于固定财务费用的存在，普通股由于固定财务费用的存在，普通股每股收益变动的幅度大于公司营业利润每股收益变动的幅度大于公司营业利润每股收益变动的幅度大于公司营业利润每股收益变动的幅度大于公司营业利润变动幅度变动幅度变动幅度变动幅度（三）财务杠杆系数（三）财务杠杆系数n财务杠杆系数财务杠杆系数（DFLDFL）是是每股收益每股收益变动率相当变动率相当于息税前利润变动率的倍数。于息税前利润变动率的倍数。反映了反映了息前税前利润增长所引息前税前利润增长所引起的每股收益的增长幅度起的每股收益的增长幅度DFL=DFL=每股收益每股收益变动率变动率息税前利润变动率息税前利润变动率= = = =EPS/EPSEPS/EPSEBIT/EBITEBIT/EBITEPS - EPS - 每股净收益每股净收益假设假设假设假设I-I-债务年利息额债务年利息额 N-N-普通股股数普通股股数EPS=(EBIT-EPS=(EBIT-I)(1-T)/N)(1-T)/NEPS=EPS=EBIT(1-T)/NEBIT(1-T)/NDFL=DFL=EBITEBITEBIT-EBIT-I（三）财务杠杆系数（三）财务杠杆系数n例例5 5：某企业长期资本某企业长期资本75007500万元，债务资本比例万元，债务资本比例为为0.40.4，债务年利率，债务年利率8%8%，企业所得税率，企业所得税率33%33%，如，如果息税前利润为果息税前利润为800800万元，计算财务杠杆系数。万元，计算财务杠杆系数。DFL=800/(800-7500DFL=800/(800-75000.40.48%8% )=1.43 )=1.43财务杠杆利益财务杠杆利益财务风险财务风险息税前利润增长息税前利润增长1 1倍时，每倍时，每股股收益收益将增长将增长1.431.43倍倍息税前利润下降息税前利润下降1 1倍时，每倍时，每股股收益收益将下降将下降1.431.43倍倍（四）影响财务杠杆的因素（四）影响财务杠杆的因素n主要因素是主要因素是债务资本利息债务资本利息n除此外还有：除此外还有：（1 1）资本规模的变动）资本规模的变动（2 2）资本结构的变动）资本结构的变动（3 3）债务利率的变动）债务利率的变动（4 4）息税前利润的变动）息税前利润的变动（四）影响财务杠杆的因素（四）影响财务杠杆的因素n例例6 6：某公司有某公司有A A、B B两种资本结构方案，有关两种资本结构方案，有关资料如下所示资料如下所示：（四）影响财务杠杆的因素（四）影响财务杠杆的因素n若第二年该公司息税前利润增长若第二年该公司息税前利润增长20%20%，则两个，则两个资本结构的有关资料如下表：资本结构的有关资料如下表： A A方案方案：方法二：方法二：D DF F F FL=60/L=60/（60-060-0）=1=1B B方案：方案：方法二：方法二：D DF F F FL=60/L=60/（60-1660-16）=1.364=1.364 （四）影响财务杠杆的因素（四）影响财务杠杆的因素（四）影响财务杠杆的因素（四）影响财务杠杆的因素n总结总结 A A方案（全部资本为权益资本），财务杠杆方案（全部资本为权益资本），财务杠杆系数系数1 1表明，息税前利润与每股收益同比例增长表明，息税前利润与每股收益同比例增长 B B方案（全部资本中方案（全部资本中50%50%是债务资本），财务是债务资本），财务杠杆系数杠杆系数1.3641.364表明，表明，每股收益每股收益变动率相当于息变动率相当于息税前利润变动率的税前利润变动率的1.3641.364倍倍 B B方案财务杠杆系数更大，表示其财务杠杆利方案财务杠杆系数更大，表示其财务杠杆利益越大，财务风险也就越高益越大，财务风险也就越高。总结：总结：n1. EBIT，DFL，财务风险财务风险n2. EBIT，DFL1 n3. EBITI I，DFL无穷无穷 n4. I I0，DFL1三、总杠杆系数三、总杠杆系数n总杠杆作用总杠杆作用DOLDOLDOLDOL销量变动时，对销量变动时，对销量变动时，对销量变动时，对EBITEBITEBITEBIT的变化有扩大作用的变化有扩大作用的变化有扩大作用的变化有扩大作用 DFLDFLDFLDFLEBITEBITEBITEBIT变动时，对变动时，对变动时，对变动时，对EPSEPSEPSEPS的变化有扩大作用的变化有扩大作用的变化有扩大作用的变化有扩大作用 总杠杆作用总杠杆作用销量的细微变动导致销量的细微变动导致销量的细微变动导致销量的细微变动导致EPSEPSEPSEPS的大幅波动的大幅波动的大幅波动的大幅波动 n总杠杆系数总杠杆系数 每股收益（每股收益（每股收益（每股收益（EPSEPSEPSEPS）变动率相当于销售额或销变动率相当于销售额或销变动率相当于销售额或销变动率相当于销售额或销售量变动率的倍数。售量变动率的倍数。售量变动率的倍数。售量变动率的倍数。 =DOLDFLDCL=EPS/EPSx/x= =边际贡献边际贡献边际贡献边际贡献息税前利润息税前利润息税前利润息税前利润- - - -I I三、总杠杆系数三、总杠杆系数n例例7 7：某公司固定成本某公司固定成本126126万元万元, ,单位变动成本率单位变动成本率0.7.0.7.公司资本结构如下：长期债券公司资本结构如下：长期债券300300万元万元, ,利率利率8%8%；另有；另有150000150000元发行在外的普通股元发行在外的普通股, ,公司所得税率为公司所得税率为5%,5%,试计试计算在销售额为算在销售额为900900万元时万元时, ,公司的经营杠杆度、财务杠公司的经营杠杆度、财务杠杆度和综合杠杆度。杆度和综合杠杆度。 DOL = (900-0.7900) / (900 -0.7 900-126)= 1.875DFL= 900(1-0.7)-126 / 900(1-0.7)-126-300 8% = 1.2 DCL = DOL DFL = 1.875 1.2=2.25总结总结nx，DCL，综合风险综合风险；nx ，DCL1； na，I0 ，DCL1。第三节第三节 资本结构资本结构一、基本概念一、基本概念n资本结构资本结构 企业各种资本的构成及其比例关系。企业各种资本的构成及其比例关系。n广义资本结构广义资本结构 全部资金的来源及其构成（包括短期负债）。全部资金的来源及其构成（包括短期负债）。n狭义资本结构狭义资本结构 仅指长期资本的构成及其比例关系。即长期仅指长期资本的构成及其比例关系。即长期债务资本与权益资本各占多大比例债务资本与权益资本各占多大比例 n最佳资本结构最佳资本结构 企业在一定时期内，使加权平均资本成本最企业在一定时期内，使加权平均资本成本最低、企业价值最大时的资本结构。低、企业价值最大时的资本结构。二、最佳资本结构决策二、最佳资本结构决策（一）（一）加权资本成本最低加权资本成本最低n例例1 1：某公司需筹集某公司需筹集100100万元长期资金，可以使用长万元长期资金，可以使用长期借款，利率期借款，利率8%8%；发行债券，利率；发行债券，利率10%10%；发行普通；发行普通股，必要报酬率股，必要报酬率1212三种发式筹集，现提出三个融三种发式筹集，现提出三个融资方案，选择最优融资方案资方案，选择最优融资方案。方案方案 贷款贷款债券债券普通股普通股40%40%40%40%20%20%30%30%40%40%30%30%20%20%30%30%50%50%（一）（一）加权资本成本最低加权资本成本最低 计算三个方案的加权平均资本成本：计算三个方案的加权平均资本成本：n方案方案：40%8%+40%10%+20%12%=9.6%40%8%+40%10%+20%12%=9.6%n方案方案：30%8%+40%10%+30%12%=10%30%8%+40%10%+30%12%=10%n方案方案：20%8%+30%10%+50%12%=10.6%20%8%+30%10%+50%12%=10.6%可能会放弃可行投资方可能会放弃可行投资方案，从而不能达到使股案，从而不能达到使股东财富最大化的目标。东财富最大化的目标。 评价？评价？（二）普通股每股收益最大（二）普通股每股收益最大n每股净收益无差别点每股净收益无差别点 指在负债筹资和权益筹资的形式下，普通指在负债筹资和权益筹资的形式下，普通股每股净收益相等时的息税前利润点。股每股净收益相等时的息税前利润点。nEPS=EPS=(EBIT-(EBIT-I)(1-T)(1-T)/ N/ N无差别点无差别点(EBIT-(EBIT-I1 1)(1-T)(1-T)/N/N1 1= =(EBIT-(EBIT-I2 2)(1-T)(1-T)/N/N2 2预计预计EBITEBIT平衡点的平衡点的EBITEBIT，则应用负债筹资，则应用负债筹资预计预计EBIT=EBIT=平衡点的平衡点的EBITEBIT，则两种方案均可，则两种方案均可预计预计EBITEBIT 3700EBIT 3700EBIT 3700EBIT 3700时时时时, , , ,采用采用采用采用B B B B方方方方案案案案( ( ( (负债负债负债负债) ) ) )； EBIT 3700EBIT 3700EBIT 3700EBIT 3700时时时时, , , ,采用采用采用采用A A A A方方方方案案案案( ( ( (权益权益权益权益) ) ) )。（二）无差别点分析法（二）无差别点分析法忽略了高负债的风险会忽略了高负债的风险会降低公司的价值，从而降低公司的价值，从而影响股东长远利益。影响股东长远利益。 评价？评价？三、资本结构理论三、资本结构理论早期资本早期资本结构理论结构理论净收益理论净收益理论净收益理论净收益理论净营业收益理论净营业收益理论净营业收益理论净营业收益理论现代资本现代资本结构理论结构理论MMMM理论理论权衡理论权衡理论 传统理论传统理论传统理论传统理论采用负债筹资总是有利采用负债筹资总是有利不存在最优资本结构不存在最优资本结构 存在一个最佳资本结构存在一个最佳资本结构考虑财务危机与代理成本的考虑财务危机与代理成本的最佳资本结构理论最佳资本结构理论 信息不对称理论信息不对称理论 筹资顺序：筹资顺序：筹资顺序：筹资顺序：留存收益留存收益留存收益留存收益债券债券债券债券股票股票股票股票 公司价值与资本结构无关，但公司价值与资本结构无关，但考虑税后结构会影响公司价值考虑税后结构会影响公司价值三、资本结构的调整三、资本结构的调整资本结构调整的原因资本结构调整的原因n成本过高成本过高n风险过大风险过大n弹性不足弹性不足n约束过严约束过严资本结构调整的方法资本结构调整的方法n存量调整资产规模不变，改变现有资本结构存量调整资产规模不变，改变现有资本结构n增量调整追加筹资量，从而增加总资产增量调整追加筹资量，从而增加总资产n减量调整减少资产总额减量调整减少资产总额练习：练习：n1、某企业从银行取得长期借款某企业从银行取得长期借款100100万元，年利率为万元，年利率为1010，期限为，期限为2 2年，每年付息一次，到期还本付息。假年，每年付息一次，到期还本付息。假定筹资费用率为定筹资费用率为11，企业所得税率为，企业所得税率为3333，则其借，则其借款成本为多少？款成本为多少？1001010010（1 13333）/ /100100（1 111）6.776.77n2 2、某公司在筹资前根据市场预测，拟发行一种面值、某公司在筹资前根据市场预测，拟发行一种面值为为10001000元、票面利率为元、票面利率为1414、1010年期、每年付息一次年期、每年付息一次的债券。预计其发行价格为的债券。预计其发行价格为10201020元，发行费用占发行元，发行费用占发行价格的价格的4 4，税率为，税率为3333，则该债券的筹资成本率为，则该债券的筹资成本率为多少？多少？100014100014（1 13333）/ /10201020（1 14 4）9.589.58练习：练习：n3 3、某公司拟发行优先股，面值总额为、某公司拟发行优先股，面值总额为100100万元，万元，固定股息率为固定股息率为1515，筹资费率预计为，筹资费率预计为5 5，该股，该股票溢价发行，其筹资总额为票溢价发行，其筹资总额为150150万元，则优先股万元，则优先股的成本为多少？的成本为多少？ 1001510015/ /150150（1 15 5）10.5310.53n4 4、某公司发行面值为某公司发行面值为1 1元的普通股元的普通股500500万股，筹万股，筹资总额为资总额为15001500万元，筹资费率为万元，筹资费率为4 4，已知第一，已知第一年每股股利为年每股股利为0.250.25元，以后各年按元，以后各年按5 5的比率增的比率增长，则其成本应为多少？长，则其成本应为多少？5000.25/5000.25/15001500（1 14 4）5 513.6813.68练习：练习：n5 5、某股份有限公司普通股现行市场价为每股、某股份有限公司普通股现行市场价为每股2525元，预计发行元，预计发行600600万股，预计股票的发行费万股，预计股票的发行费用为用为300300万元，第一年发放股利为每股现金万元，第一年发放股利为每股现金2.52.5元元, ,以后每年股利增长率为以后每年股利增长率为6%,6%,试计算本次增发试计算本次增发普通股的资本成本普通股的资本成本; ;若预计投资报酬收益为若预计投资报酬收益为22502250万元万元, ,试分析此方案是否可行试分析此方案是否可行. . n每股发行费用每股发行费用: : F = 300/ 600 =0.5F = 300/ 600 =0.5元元 n计算普通股资本成本计算普通股资本成本: : Kc= D1/Po + g Kc= D1/Po + g = 2.5/(25-0.5)+6%=16.2% = 2.5/(25-0.5)+6%=16.2% n预计投资收益率预计投资收益率: : 2250/(25600)=15% 16.2% 2250/(25600)=15% 16.2%，不可行，不可行练习：练习：n6 6、某公司拟筹资、某公司拟筹资50005000万元万元, ,投资于一条新的生投资于一条新的生产线产线, ,准备采用三种方式筹资准备采用三种方式筹资:(1):(1)向银行借款向银行借款17501750万元万元, ,借款年利率为借款年利率为15%,15%,借款手续费率为借款手续费率为1%;(2)1%;(2)按面值发行债券按面值发行债券10001000万元万元, ,债券年利率债券年利率为为18%,18%,债券发行费用占发行总额的债券发行费用占发行总额的4.5%; (3)4.5%; (3)按面值发行普通股按面值发行普通股22502250万元万元, ,预计第一年股利预计第一年股利率为率为15%,15%,以后每年增长率为以后每年增长率为5%,5%,股票发行费用股票发行费用为为101.25101.25万元万元, ,该公司所得税率为该公司所得税率为33%,33%,预计该预计该项目投产后项目投产后, ,每年可获得平均收益额每年可获得平均收益额825825万元万元, ,试计算分析此方案是否可行试计算分析此方案是否可行? ? 练习：练习：n计算每项融资来源的成本计算每项融资来源的成本: : 借款成本借款成本: 15%(1-33%)/ (1-1%)=10.15%: 15%(1-33%)/ (1-1%)=10.15% 债券成本债券成本: 18%(1-33%)/(1-4.5%)=12.63% : 18%(1-33%)/(1-4.5%)=12.63% 普通股成本普通股成本: : 225015% / (2250-101.25) + 5% = 20.7% 225015% / (2250-101.25) + 5% = 20.7%n计算加权平均成本计算加权平均成本: : 1750/500010.15% +1000/5000 12.63% 1750/500010.15% +1000/5000 12.63% + + 2250/5000 20.7% = 15.4% 2250/5000 20.7% = 15.4% n计算投资收益率计算投资收益率: : 825 / 5000 = 16.5% 825 / 5000 = 16.5%由于平均成本低于投资收益率由于平均成本低于投资收益率, ,因此该方案可行因此该方案可行. . 练习：练习：n 7 7、东方工厂资金总额为、东方工厂资金总额为250250万元，负债比率为万元，负债比率为45%45%，负债利率，负债利率14%14%，该厂年销售为，该厂年销售为320320万元，万元，息税前的盈余息税前的盈余8080万元，固定成本万元，固定成本4848万元，单位万元，单位变动成本为变动成本为60%60%，试分析计算经营杠杆度、财，试分析计算经营杠杆度、财务杠杆度和综合杠杆度。务杠杆度和综合杠杆度。nDOL =（320-32060%）/（320-32060%-48）= 1.6 nDFL=EBIT/(EBIT-I) = 80/ (80-250 45% 14%)=1.25nDCL=DOL DFL=1.6 1.25=2n n 练习：练习：n8 8、某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉、某企业初创时有如下三个筹资方案可供抉择，有关资料经测算汇入下表。用择，有关资料经测算汇入下表。用比较资本成比较资本成本法确定最佳筹资方案本法确定最佳筹资方案练习：练习：n方案方案：各种筹资方式占筹资总额的比重为：各种筹资方式占筹资总额的比重为： 长期借款长期借款 40500 405000.08 0.08 债券债券 100500 1005000.20.2 优先股优先股 60500 605000.12 0.12 普通股普通股 300500 3005000.60.6 综合资金成本综合资金成本=0.086%=0.086%0.27%0.27%0.1212%0.1212%0.615%0.615%12.36%12.36%方案方案：各种筹资方式占筹资总额的比重：各种筹资方式占筹资总额的比重： 长期借款长期借款 50500 505000.1 0.1 债券债券1505001505000.3 0.3 优先股优先股 100500 1005000.2 0.2 普通股普通股 200500 2005000.40.4 综合综合资本成本资本成本=0.16.5%=0.16.5%0.38%0.38%0.212%0.212%0.415%0.415%11.45%11.45%方案方案：各种筹资方式占筹资总额的比重：各种筹资方式占筹资总额的比重： 长期借款长期借款 80500 805000.16 0.16 债券债券1205001205000.240.24 优先股优先股 50500 505000.10.1普通股普通股 250500 2505000.20.2 综合综合资本成本资本成本=0.167%=0.167%0.247.5%0.247.5%0.112%0.112%0.515%0.515%11.62%11.62%练习：练习：n9 9、某公司原有资本、某公司原有资本10001000万元，其中普通股万元，其中普通股400400万股，（面值万股，（面值1 1元，元，400400万股），留存收益万股），留存收益200200万元，银行借款万元，银行借款400400万元，年利率万元，年利率10%10%。现准备。现准备扩大经营，增资扩大经营，增资600600万元，有三种筹资方案。万元，有三种筹资方案。A A方案：全部发行普通股。增发方案：全部发行普通股。增发400400万股普通股，万股普通股，每股面值每股面值1 1元，发行价元，发行价1.51.5元。元。B B方案：全部发方案：全部发行债券，发行行债券，发行600600万元债券，年利率万元债券，年利率15%15%。C C方方案：同时发行普通股与债券。增发案：同时发行普通股与债券。增发200200万股普万股普通股，每股面值通股，每股面值1 1元，发行价元，发行价1.51.5元；发行债券元；发行债券300300万元，年利率万元，年利率12%12%。用无差别点分析法选择。用无差别点分析法选择最佳筹资方案。所得税率为最佳筹资方案。所得税率为40% 40% 列出各方案的列出各方案的列出各方案的列出各方案的EPSEPS计算式：计算式：计算式：计算式： 计算每两个方案的筹资无差别点：计算每两个方案的筹资无差别点：计算每两个方案的筹资无差别点：计算每两个方案的筹资无差别点：令令EPSEPSA A=EPS=EPSB B；解得解得EBIT=220EBIT=220万元；万元；EPSEPSA A=EPS=EPSB B=0.135=0.135元元/ /股。股。令令EPSEPSA A=EPS=EPSC C；解得解得EBIT=184EBIT=184万元；万元；EPSEPSA A=EPS=EPSC C=0.108=0.108元元/ /股。股。令令EPSEPSB B=EPS=EPSC C；解得解得EBIT=238EBIT=238万元；万元；EPSEPSB B=EPS=EPSC C=0.162=0.162元元/ /股。股。ABAB方案的筹资无差别点为（方案的筹资无差别点为（200200，0.1350.135）；）；ACAC方案的筹资无差别方案的筹资无差别点为（点为（184184，0.1080.108）；）；BCBC方案的筹资无差别点为（方案的筹资无差别点为（238238，0.1620.162）。）。 当预计当预计当预计当预计EBITEBITEBITEBIT小于小于小于小于184184184184万元，采用万元，采用万元，采用万元，采用A A A A方案；当方案；当方案；当方案；当EBITEBITEBITEBIT在在在在184184184184万元到万元到万元到万元到238238238238万元万元万元万元之间时，采用之间时，采用之间时，采用之间时，采用C C C C方案筹资；当方案筹资；当方案筹资；当方案筹资；当EBITEBITEBITEBIT大于大于大于大于238238238238万元时，采用万元时，采用万元时，采用万元时，采用B B B B方案筹资方案筹资方案筹资方案筹资练习：练习：n1010、某公司年息前税前利润为某公司年息前税前利润为500500万元，资金万元，资金全部由普通股资本组成，股票账面价值全部由普通股资本组成，股票账面价值20002000万万元，所得税率元，所得税率40%40%。该公司认为目前的资本结。该公司认为目前的资本结构不够合理，准备发行债券购回部分股票的办构不够合理，准备发行债券购回部分股票的办法予以调整。目前的债券利率和权益资本的成法予以调整。目前的债券利率和权益资本的成本情况如表所示本情况如表所示. .用用公司总价值最大公司总价值最大法选择最法选择最佳筹资方案。佳筹资方案。债券的市场价值B税前债券资本成本Kb股票值无风险报酬率Rf平均风险股票必要报酬率Rm0 0- -1.201.2010%10%14%14%2 210%10%1.251.2510%10%14%14%4 410%10%1.301.3010%10%14%14%6 612%12%1.401.4010%10%14%14%8 814%14%1.551.5510%10%14%14%101016%16%2.102.1010%10%14%14%练习：练习：练习：练习：税前债券资本成本Kb权益资本成本Ks加权平均资本成本Kw债券的市场价值B (百万元)股票的市场价值S (百万元)公司的市场价值V (百万元)-14.8%14.8%020.2720.2710%15%14.15%219.2021.2010%15.2%13.54%418.1622.1612%15.6%13.36%616.4622.4614%16.2%13.41%814.3722.3716%18.4%14.23%1011.0921.09