4.1 期权类衍生金融工具概述期权类衍生金融工具概述By:吴义能吴义能第四章 期货类衍生金融工具一、期权市场的发现现状一、期权市场的发现现状1期权的产生期权的产生（1）古希腊的哲学家）古希腊的哲学家Thales的与农户的橄榄的与农户的橄榄油期权性质的交易油期权性质的交易（2）圣经圣经中有包含合约的期权交易记载中有包含合约的期权交易记载（3）正式产生的标志：）正式产生的标志：1630年代荷兰年代荷兰“郁金郁金香热香热”中的郁金香期权中的郁金香期权资料资料:那时的郁金香以格令那时的郁金香以格令(0.065克克)单位计单位计价价,1636年前后年前后,有一个叫有一个叫SemperAugustus的的郁金香郁金香,只有只有200格令格令,最低价却有最低价却有2200美元美元.1635年，花农每培育一个新品种，的价值可能是下列物品的价值年，花农每培育一个新品种，的价值可能是下列物品的价值总和：总和：4吨小麦、吨小麦、8吨黑麦、吨黑麦、4头公牛、头公牛、8头壮猪、头壮猪、12只肥羊、只肥羊、2大大桶优质葡萄酒、桶优质葡萄酒、4吨啤酒、吨啤酒、2吨黄油、吨黄油、1000磅奶酪、一套高级服装、磅奶酪、一套高级服装、一张附带全部床上用品的大床和一只银制的高脚酒杯。在今天，一张附带全部床上用品的大床和一只银制的高脚酒杯。在今天，这些物件的价值应该可以超过这些物件的价值应该可以超过4万美元！万美元！1636年，这些交易所还为投机者开设了郁金香期权合同交易。期年，这些交易所还为投机者开设了郁金香期权合同交易。期权合同只是一种保证金信用交易，它可以让更多的低收入者有机权合同只是一种保证金信用交易，它可以让更多的低收入者有机会进入郁金香市场参与投机，而且保证金信用交易会进入郁金香市场参与投机，而且保证金信用交易“以小搏大以小搏大”的特点让郁金香投机更加疯狂。于是，郁金香价格更加无限制地的特点让郁金香投机更加疯狂。于是，郁金香价格更加无限制地持续上涨。现货交易的习惯被抛弃，球茎不进行货物交割之前不持续上涨。现货交易的习惯被抛弃，球茎不进行货物交割之前不需要实际支付货款，这进一步加剧了投机。比如，过去需要实际支付货款，这进一步加剧了投机。比如，过去1000美元美元投机郁金香现货，月收益可达投机郁金香现货，月收益可达2万美元，但现在通过期权的保证万美元，但现在通过期权的保证金信用交易，金信用交易，1000美元的投资可以变成月收益美元的投资可以变成月收益10万美元！万美元！然而，期权又是一柄双刃剑。郁金香价格一旦下跌，甚至哪怕然而，期权又是一柄双刃剑。郁金香价格一旦下跌，甚至哪怕只是轻微下跌，期权购买者的投资都可能化为乌有，甚至还可能只是轻微下跌，期权购买者的投资都可能化为乌有，甚至还可能欠债。不过，此时在人们的头脑中，无不坚信郁金香的价格只会欠债。不过，此时在人们的头脑中，无不坚信郁金香的价格只会不断地上涨。不断地上涨。-节选自节选自张廷伟张廷伟经济的坏脾气经济的坏脾气1737年，一棵名贵的“永远的奥古斯都（ SemperAugustus ） 被一个外来的水手当洋葱头吃掉了。此事件点燃了泡沫破灭的导火索。2.期权被禁期权被禁在英国被禁止在英国被禁止300300年；年；在欧洲和日本，期货与期权交易多次被禁；在欧洲和日本，期货与期权交易多次被禁；在美国南北战争之后，一种类似于期权的在美国南北战争之后，一种类似于期权的 “特惠权特惠权”交易在交易在场外流行起来：场外流行起来：现在的期权价格是以固定的执行价格为基准现在的期权价格是以固定的执行价格为基准而报价的。那时，而报价的。那时，“特惠权交易特惠权交易”所有合约的价格都是固定所有合约的价格都是固定的，每股价格都是的，每股价格都是1 1美元，而执行价格将根据当时的市场状况美元，而执行价格将根据当时的市场状况进行调整。进一步说，执行价格是以与相应股票现货价格的进行调整。进一步说，执行价格是以与相应股票现货价格的价差来表示的。价差来表示的。美国从美国从19361936年开始禁止了农产品期权交易年开始禁止了农产品期权交易（当时期权的概念还停留于农产品上）。因为当时的期权存（当时期权的概念还停留于农产品上）。因为当时的期权存在两个大问题：其一是深度虚值，骗外行人；其二是期权的在两个大问题：其一是深度虚值，骗外行人；其二是期权的卖方收了期权费之后就逃之夭夭，形成骗局。卖方收了期权费之后就逃之夭夭，形成骗局。19701970年代早期，一些所谓的年代早期，一些所谓的“世界性商品世界性商品”，如白糖、可可、，如白糖、可可、白银和胶合板的市场波动性俱增。由于白银和胶合板的市场波动性俱增。由于19361936年的商品交易所年的商品交易所条例禁止的是各种列举的农产品期权交易，不包括这些商品条例禁止的是各种列举的农产品期权交易，不包括这些商品类别，所以，这些商品的期权交易又私下开展起来。但是期类别，所以，这些商品的期权交易又私下开展起来。但是期权的卖多多是收钱走人，根本不想承担义务。权的卖多多是收钱走人，根本不想承担义务。 3.现代期权的形成现代期权的形成芝加哥期权交易所和定价模型芝加哥期权交易所和定价模型 19601960年年代代末末，CBOTCBOT规规划划部部副副总总裁裁约约瑟瑟夫夫苏苏利利文文提提出出规规范范期期权权交交易易的的关关键键两两点点：第第一一，当当时时的的期期权权存存在在太太多多的的变变量量。为为了了纠纠正正这这种种情情况况，他他假假定定期期权权只只含含有有执执行行价价格格、到到期期日日、合合约约大大小小和和其其他他几几个个相相关关的的参参数数。第第二二，他他建建议议成成立立期期权权保保证证金金制制度度和和清清算算公公司司，以以保保证证交交易易能能立立即即成成交交。 这这可可以以叫叫做做场场内内化化与规范化。与规范化。19731973年，发表了年，发表了“布莱克布莱克斯科尔斯模式斯科尔斯模式”论文。论文。这个定价公式的成功应用，为期权市场定价奠定了这个定价公式的成功应用，为期权市场定价奠定了理论基石。期权的价格不再凭主观猜想。理论基石。期权的价格不再凭主观猜想。总之，场内化与规范化和定价的确定，是现代期权总之，场内化与规范化和定价的确定，是现代期权产生的基础。产生的基础。3. 现代期权市场的发展现代期权市场的发展（1）1973年年4月，月，芝加哥期权交易所芝加哥期权交易所（CBOE）正式成）正式成立立(标志着期权交易进入了标准化、规范化的全新发展标志着期权交易进入了标准化、规范化的全新发展阶段阶段);（2）1982年，芝加哥期货交易所（年，芝加哥期货交易所（CBOT）推出了）推出了长长期国债期货期国债期货的期权交易的期权交易;（3）1984年到年到1986年间，年间，CBOT先后推出了大豆、玉先后推出了大豆、玉米和小麦等品种的期货期权米和小麦等品种的期货期权;（4）全球有影响的期权市场还有欧洲期货交易所）全球有影响的期权市场还有欧洲期货交易所（Eurex）、伦敦国际金融期货期权交易所（）、伦敦国际金融期货期权交易所（Liffe）、）、香港交易所（香港交易所（Hkex）、韩国期货交易所（）、韩国期货交易所（Kofex）等。）等。（5）21世纪全球期权市场概况世纪全球期权市场概况4 4 美国政府对期权的监管制度美国政府对期权的监管制度 为客户提供风险揭示和期权交易机制为客户提供风险揭示和期权交易机制 严防经纪人哄骗客户参与期权交易严防经纪人哄骗客户参与期权交易 推销期权的推介材料要经严格审查推销期权的推介材料要经严格审查 对深虚值期权严格规定对深虚值期权严格规定 对到期的实值期权自动执行对到期的实值期权自动执行图图4.1 2001-2004年全球期年全球期货与期权交易量对比货与期权交易量对比图图2 2004年全球期货与期权分资产成交情况年全球期货与期权分资产成交情况 二、期权的基本概念二、期权的基本概念期权又称选择权，是指投资者可以在一定指投资者可以在一定时期内，时期内，以事先确定好的价格以事先确定好的价格(称协定价格、敲定价、约定价)，向期权的卖方向期权的卖方买入或卖买入或卖出出一定数量的某种一定数量的某种“商品商品”。 期权的交易对象是某项权利，选择权的购得者根据未来价格的变动可以行使权力，也可以放弃权利，但当选择权行使时，卖出选择权的一方必须履约。 二、期权的基本概念二、期权的基本概念期权又称选择权，是指投资者可以在一定时期内，指投资者可以在一定时期内，以事先确定好的价格以事先确定好的价格(称协定价格、敲定价、约定价)，向期权的卖方买入或卖出一定数量的某种向期权的卖方买入或卖出一定数量的某种“商品商品”。 期权的交易对象是某项权利，选择权的购得者根据未来价格的变动可以行使权力，也可以放弃权利，但当选择权行使时，卖出选择权的一方必须履约。一个简单的小例子:标的物标的物到期日到期日 协定价格协定价格 合约性质合约性质权利金权利金GE股票股票 六月六月50美元美元看涨期权看涨期权(call) 3美元美元(1)期权费期权费(premium)即期权的价格即期权的价格.相当于买保险时的付的保险费相当于买保险时的付的保险费.(实实际上英文都是一个单词际上英文都是一个单词)(2)执行价格执行价格(strikepriceorexerciseprice,简称简称strike):又称履约价格或协定价格又称履约价格或协定价格(3)履约保证金履约保证金(PerformanceMargin,简称简称margin)(4)履行和指派履行和指派(exercised&assigned)(5)未平仓权益未平仓权益(openinterest):未平仓合约的数量未平仓合约的数量(6)合约的尺寸合约的尺寸(sizeofcontract):合约所包含的标的物的数额合约所包含的标的物的数额.(7)合约的到期日合约的到期日(maturitydateorexpirationdate,在表格中常简写与在表格中常简写与:Exp.)European:履约的唯一一天履约的唯一一天,即到期日就是履约日即到期日就是履约日American:履约的最后一天履约的最后一天,因为履约日是生产日因为履约日是生产日至到期日之间的任意一天至到期日之间的任意一天.(8)期权等类与期权系列期权等类与期权系列(optionclass&optionseries):Class:同一种标的物的各种不同期权同一种标的物的各种不同期权Series:有独特交易月份和定约价格的个别期权有独特交易月份和定约价格的个别期权(9)期权履约期权履约(performance),分为三种情况分为三种情况:对冲（双方均可）对冲（双方均可）期权转期货期权转期货(必须履约必须履约)自动失效自动失效(4)履约履约1按权利划分：看涨期权按权利划分：看涨期权(calloptions)、看跌期权看跌期权(putoptions)以协议以协议P&Q向向买方买进买方买进以协议以协议P&Q向卖方卖出向卖方卖出权利权利/义务义务卖方卖方买方买方当事人当事人看看跌跌期期权权（买买方方卖卖）以协议以协议P&Q向向买方卖出买方卖出以协议以协议P&Q向卖方买进向卖方买进权利权利/义务义务卖方卖方买方买方当事人当事人看看涨涨期期权权、买买方方买买例例4.1：某交易商对：某交易商对6月到期的瑞士法郎期货行情月到期的瑞士法郎期货行情看涨，于是买进一份看涨，于是买进一份6月到期的瑞士法郎期货期月到期的瑞士法郎期货期权，协定价格为权，协定价格为l美元美元2.5瑞士法郎，期权费为瑞士法郎，期权费为5000美元美元(费率为费率为10%)，有效期为一个月，有效期为一个月.一个月后，一个月后，6月到期的瑞士法郎期货合约的价格月到期的瑞士法郎期货合约的价格果真上涨，市场价格为果真上涨，市场价格为1美元美元=2.0瑞士法郎，期瑞士法郎，期权持有人执行期权，以权持有人执行期权，以1美元美元2.5瑞士法郎的协瑞士法郎的协定价格买进这份瑞士法郎期货合约付出定价格买进这份瑞士法郎期货合约付出50000美元，同时将合约按市场价格卖出，收回美元，同时将合约按市场价格卖出，收回62500美元，除去期权费后，净获利美元，除去期权费后，净获利7500美元。美元。例例4.2：1月初，某交易商认为瑞士法郎的汇率将下降，月初，某交易商认为瑞士法郎的汇率将下降，且下降的损失足以超过期权费；另一交易商则认为瑞士且下降的损失足以超过期权费；另一交易商则认为瑞士法郎的汇率将上升，且上升的程度足以使期权持有人放法郎的汇率将上升，且上升的程度足以使期权持有人放弃执行期权，于是双方达成一份面值弃执行期权，于是双方达成一份面值125,000瑞士法郎瑞士法郎3月到期的期货期权协议，其协定价格为月到期的期货期权协议，其协定价格为1美元美元2.3瑞士瑞士法郎，期权费为法郎，期权费为3,000美元，有效期为美元，有效期为3个月。个月。3个月后。期货市场价格全面下跌，个月后。期货市场价格全面下跌，3月到期的瑞士法郎期月到期的瑞士法郎期货合约的价格为货合约的价格为l美元美元=2.5瑞士法郎。期权持有人执行期瑞士法郎。期权持有人执行期权，以权，以1美元美元23瑞士法郎的协定价格卖出一份瑞士法郎的协定价格卖出一份3月到月到期的瑞士法郎期货合约，收进期的瑞士法郎期货合约，收进我的计算是：我的计算是：（1/2.3）-（1/2.5）125000=4347.8），赢利，赢利：4347.8-3000=1347.8)。如果瑞士法郎的汇率不升反降期权持。如果瑞士法郎的汇率不升反降期权持有人放弃期权只不过损失有人放弃期权只不过损失3000美元的期权费。期权卖出美元的期权费。期权卖出者可以得到者可以得到3000美元的净收人。美元的净收人。（3）双向期权）双向期权双向期权又称为双重期权，是指期权购买方向期双向期权又称为双重期权，是指期权购买方向期权出售方支付了一定的期权费之后，在期权合约权出售方支付了一定的期权费之后，在期权合约有效期内，按事先商定的协定价格，向期权出售有效期内，按事先商定的协定价格，向期权出售方方既买了某种期货合约的看涨期权又购买了该既买了某种期货合约的看涨期权又购买了该期货合约的看跌期权。期货合约的看跌期权。简言之，就是期权买方在简言之，就是期权买方在同时以等价购买等量的同一期货合约的看涨期权同时以等价购买等量的同一期货合约的看涨期权和看跃期权。和看跃期权。双向期权的意义双向期权的意义:双向期权的购买方预测相关期货合约的价格会有双向期权的购买方预测相关期货合约的价格会有较大幅度的变动，较大幅度的变动，但无论价格如何变动，只要当但无论价格如何变动，只要当价格大幅上涨时执行看涨期权，当价格大幅下跃价格大幅上涨时执行看涨期权，当价格大幅下跃时执行看跌期权，均可获利时执行看跌期权，均可获利。 请思考：双向期权有何好处?什么情况下适用？2.03.01.0KC=3.0KP=1.0PKC如如果果价价格格3,执执行行看看涨涨期期权权2.03.01.0PKC如果价格如果价格1,执行看跌期权执行看跌期权KPKP双向期权的好处双向期权的好处: : 扩大扩大了期权的行权区间了期权的行权区间, ,风险风险大大降低大大降低. .双向期权不大适合套期双向期权不大适合套期保值保值, ,适合于投机适合于投机. .这也是这也是期权比期货灵活的地方期权比期货灵活的地方. .双向期权与垂直套利的双向期权与垂直套利的区别区别: :垂直套利是买两个垂直套利是买两个C C或或两个两个P,P,而双向是而双向是C+PC+P好处?2按执行时间不同：欧式期权、美式期按执行时间不同：欧式期权、美式期权和百慕大期权权和百慕大期权（1）欧式期权：）欧式期权：是指只有在合约到期日才被允许是指只有在合约到期日才被允许执行的期权。执行的期权。（2）美式期权：）美式期权：是指可以在成交后有效期内任何是指可以在成交后有效期内任何一天被执行的期权。一天被执行的期权。欧式期权、美式期权的划分与地域无关。欧式期权、美式期权的划分与地域无关。（3）百慕大期权（）百慕大期权（Bermudaoption）一种可以在一种可以在到期日前所规定的一系列时间行权的期权。到期日前所规定的一系列时间行权的期权。界定百慕大期权、美式期权和欧式期权的主要区界定百慕大期权、美式期权和欧式期权的主要区别在于行权时间的不同，百慕大期权可以被视为别在于行权时间的不同，百慕大期权可以被视为美式期权与欧式期权的混合体，如同百慕大群岛美式期权与欧式期权的混合体，如同百慕大群岛混合了混合了美国美国文化和文化和英国英国文化一样。文化一样。3按交易场所不同按交易场所不同:交易所交易期权交易所交易期权,柜台交易柜台交易(OTC)期权期权交易所交易期权：也叫场内交易期权，一般在交易所内交易所交易期权：也叫场内交易期权，一般在交易所内的交易大厅内公开竞价，所交易的式标准化的期权合约，的交易大厅内公开竞价，所交易的式标准化的期权合约，经过清算所清算。经过清算所清算。柜台交易柜台交易(OTC)期权：也叫场外期权，不在交易所大厅期权：也叫场外期权，不在交易所大厅内交易，不经过清算所清算，所交易的不是标准化期权内交易，不经过清算所清算，所交易的不是标准化期权合约。合约。4按标的物不同：按标的物不同：实物期权、股票期权、外汇期权、利实物期权、股票期权、外汇期权、利率期权、期货期权、股票指数期权、基金指数期权等。率期权、期货期权、股票指数期权、基金指数期权等。5按有无价值的不同：按有无价值的不同：（1）两平期权（）两平期权（at-the-money）:执行价格执行价格=市价市价（2）实值期权（）实值期权（in-the-money）：）：看涨：执行价格看涨：执行价格市价市价（3）虚值期权（）虚值期权（out-of-the-money）:与（与（2）相反）相反6其它常用词汇其它常用词汇图图4.3CBOE主要期权产品主要期权产品 Equityoptions:普通股票期权普通股票期权(误译：实体期权误译：实体期权),常常简称为股票期权常常简称为股票期权Indexoptions:指数期权指数期权OptionsonETFs&HOLDRsETFs:ETFs(ExchangeTradedFunds)又称指数股票又称指数股票（indexshares）和指数参与单位（）和指数参与单位（indexparticipationunits），中译有交易所买卖基金、指数交易基金、指数），中译有交易所买卖基金、指数交易基金、指数股票基金等。股票基金等。HOLDRs:另外一类的另外一类的ETFs并不以某一特定指数为标的，而是由并不以某一特定指数为标的，而是由产品设计者为投资者选取产品设计者为投资者选取一篮子股票的投资组合一篮子股票的投资组合作为投作为投资标的。这类组合的成分股票以及持股比例一经选定即资标的。这类组合的成分股票以及持股比例一经选定即固定不变，因此被称为固定不变，因此被称为“包裹型包裹型ETFs”，通常这类产品，通常这类产品的名称为的名称为HOLDRSLEAPS：LEAPSlongtermequityanticipationsecurities长期权益资本提前还款证券，不过一般译为长期权益资本提前还款证券，不过一般译为普通股长期普通股长期期权期权(EquityLEAPS)CBOE主要期权产品主要期权产品Binaries:两值期权两值期权(binaryoption)是具有不连续收益的期权。在是具有不连续收益的期权。在到期日标的资产价格低于执行价格时该期权一文不值，到期日标的资产价格低于执行价格时该期权一文不值，而当标的资产价格超过执行价格时该期权支付一个固定而当标的资产价格超过执行价格时该期权支付一个固定数额数额Q在进行期权交易时，交易双方约定一个汇率水平，在期在进行期权交易时，交易双方约定一个汇率水平，在期权到期日或到期日之前，如果市场汇率水平达到这个预权到期日或到期日之前，如果市场汇率水平达到这个预先约定的汇率水平，期权卖方将支付买方一笔预先约定先约定的汇率水平，期权卖方将支付买方一笔预先约定的金额；如果市场汇率水平未能达到预先约定的价格，的金额；如果市场汇率水平未能达到预先约定的价格，期权买方将一无所获。期权买方将一无所获。FLEXoptions(flexibleexchangeoptions):灵活期权，一译弹性交易期权灵活期权，一译弹性交易期权CFLEX交易系统：由芝加哥期权交易所交易系统：由芝加哥期权交易所2007年年11月月20推出的新的电子交易系统，用于交易指数和股票灵活交推出的新的电子交易系统，用于交易指数和股票灵活交易期权易期权(FLEX)交易。交易。CBOE主要期权产品主要期权产品表表4.1场外期外期权交易与交易与远期交易的比期交易的比较呆板的呆板的风险保保值对种种种种风险进行完全行完全保保值，但，但费用可能很用可能很高高消除了所有的不利消除了所有的不利风险，但，但量也消除了所有量也消除了所有营利的可能利的可能消除不利消除不利风险，保留，保留无限无限营利的可能利的可能亏亏损的机会可能无限的机会可能无限期期权费为最大最大亏亏损到期日之前必到期日之前必须交付交付标的的资产没有没有卖出或收到出或收到标的的物的物的义务买入或入或卖出的出的义务买入或入或卖出的出的权利利远期交易期交易场外期外期权交易交易表表4.2期期权与期与期货交易的交易的联系与区系与区别二度空间二度空间(T&P)一度空间一度空间(T)衍生能力衍生能力非定额非定额(由公式由公式计算计算)定额定额保证金制定保证金制定双方均须双方均须B:无须交无须交.S:须交须交保证金要求保证金要求盈亏均无限盈亏均无限B:盈无限亏有限盈无限亏有限.S:反之反之盈亏风险盈亏风险双方权义对等双方权义对等B:有权无义有权无义.S:有义无权有义无权权利和义务权利和义务区区别别不一定行权不一定行权(交割交割)/杠杆作用杠杆作用(权利金权利金/保证金保证金)期货价格影响期权执行价和期权费期货价格影响期权执行价和期权费同一清算机构同一清算机构(清算所清算所-会员会员-客户客户)交易所内进行交易所内进行*/标准化合约标准化合约联联系系期货期货期权期权四世界主要期权市场四世界主要期权市场1.美国的有：美国的有：（1）芝加哥期权交易所）芝加哥期权交易所(CBOE)世界最大的期权交易所，其主要产品包括世界最大的期权交易所，其主要产品包括:见上面的图见上面的图4.3（2）纽约股票交易所）纽约股票交易所(NYMEX)美国股票交易所美国股票交易所(AMEX)（3）费城股票交易所）费城股票交易所(PHLEX)（4）太平洋股票交易所）太平洋股票交易所(PSE)（5）国际股票交易所）国际股票交易所(ISE)2.欧洲的有欧洲的有：欧洲期权交易所欧洲期权交易所(EOE)伦敦国际金融期货期权交易所伦敦国际金融期货期权交易所(Liffe)3.亚洲的有：亚洲的有：香港联交所香港联交所五、期权市场的构成与运作五、期权市场的构成与运作1合约的标准化合约的标准化2交易单位交易单位3协定价格协定价格例如，在纽约期货交易所上市的例如，在纽约期货交易所上市的NYSE综合指数期货期综合指数期货期权合约中有这样的规定：协定价格的级距为权合约中有这样的规定：协定价格的级距为2点，任何点，任何时候都必须有至少时候都必须有至少9个协定价格，其中个协定价格，其中4个为实值的协定个为实值的协定价格，价格，1个为平值的协定价格，个为平值的协定价格，4个为虚值的协定价格这个为虚值的协定价格这样，如果某时候样，如果某时候NYSE综合指数期货的市场价格为综合指数期货的市场价格为150则以期货为标的物的期权合约的各个级别的协定价格可则以期货为标的物的期权合约的各个级别的协定价格可没定为：没定为：142.00，144.00，146.00,148.00，150.00，152.00，154.00，156.00，158.00.4最后交易日与履约日最后交易日与履约日5对冲与履约对冲与履约6部位限制部位限制不同的交易所有不同的部位限制。不同的交易所有不同的部位限制。有的以合约的数量作有的以合约的数量作为限制的标准，也有的以合约的总值作为限制的标准。为限制的标准，也有的以合约的总值作为限制的标准。（一）市场（一）市场参与者参与者(略略)(二）交易方式二）交易方式(制度制度)7保证金制度保证金制度在购买股票时，投资者可以支付现金或使用保证金账户在购买股票时，投资者可以支付现金或使用保证金账户。初始保证金通常为股票价值的初始保证金通常为股票价值的50，维持保证金通常为，维持保证金通常为段票价值的段票价值的25。在购买看涨期权和看跌期权时，在购买看涨期权和看跌期权时，投资者必须全额支付期投资者必须全额支付期权费，不允许投资者用保证金的方式购买期权。权费，不允许投资者用保证金的方式购买期权。下面以股票期权为例说明保证金的计算方法。下面以股票期权为例说明保证金的计算方法。（1）出售无保护期权）出售无保护期权无保护期权是指期权头寸中没有包含冲销该期权头寸的无保护期权是指期权头寸中没有包含冲销该期权头寸的标的物（如股票）头寸。初始保证金是以下两个计算结标的物（如股票）头寸。初始保证金是以下两个计算结果中较大的那一个：果中较大的那一个：出售期权的所有收入加上期权标的股票价值的出售期权的所有收入加上期权标的股票价值的20减去减去期权处于虚值状态的份额期权处于虚值状态的份额(如果有这一项的话如果有这一项的话)；出售期权的所有收入加上期权标的股票价值的出售期权的所有收入加上期权标的股票价值的10。例例4.3：某投资者出售了：某投资者出售了4份无保护的看涨期权，一份合约份无保护的看涨期权，一份合约可以购买可以购买100股股票，期权费为股股票，期权费为$5，协定价格为，协定价格为$40，股，股票价格为票价格为$38。由于期权处于虚值状态，期权的虚值为。由于期权处于虚值状态，期权的虚值为$2。按以上第一种方法计算的结果为：。按以上第一种方法计算的结果为：400*（5+0.238-2）=4240(美元美元)按以上第二种方法的计算结果为：按以上第二种方法的计算结果为：400(5+0.138)=3520(美元美元)因此初始保证金为因此初始保证金为$4240。请计算：如果此处的的期权是一个看跌期权，则期保证请计算：如果此处的的期权是一个看跌期权，则期保证金要求是多少？金要求是多少？解：因为是看跌期权，而且，协定价格解：因为是看跌期权，而且，协定价格市价，故该期权市价，故该期权这时处于实值状态，实值为这时处于实值状态，实值为$2，要求的保证金将是下列，要求的保证金将是下列和和中较大的一个中较大的一个:400*(5+0.20.38)5040(美元美元)400*(5+0.10.38)=2015.2(美元美元)显然保证金应为显然保证金应为5040美元美元.在以上两种情况中，出售期权的收入都是在以上两种情况中，出售期权的收入都是$2000，可作，可作为保证金账户中的一部分。为保证金账户中的一部分。（2）出售有保护看涨期权）出售有保护看涨期权出售有保护看涨期权是指出售股票看涨期权时已持出售有保护看涨期权是指出售股票看涨期权时已持有该股票，以备将来交割。有该股票，以备将来交割。有保护看涨期权的风险有保护看涨期权的风险远远低于无保护看涨期权，这是由于前者的最坏情远远低于无保护看涨期权，这是由于前者的最坏情况是投资者以低于市场价格出售他已经拥有的股票。况是投资者以低于市场价格出售他已经拥有的股票。如果有保护看涨期权是虚值期权，则没有保证金如果有保护看涨期权是虚值期权，则没有保证金要求。要求。持有的股票可以用保证金账户购买，且收取持有的股票可以用保证金账户购买，且收取的期权费可用来满足部分保证金的要求。的期权费可用来满足部分保证金的要求。如果如果有保护看涨期权有保护看涨期权是实值期权，该期权也没有是实值期权，该期权也没有保证金要求。但是为了计算投资者的股权头寸保证金要求。但是为了计算投资者的股权头寸股股价将减少某个量直至期权处于实值状态。价将减少某个量直至期权处于实值状态。如果股票如果股票价格上涨，这也许会限制投资者从保证金账户中提价格上涨，这也许会限制投资者从保证金账户中提取的资金数量。取的资金数量。8.期权清算制度期权清算制度(下页下页)清算制度清算制度期权清算公司期权清算公司清算会员清算会员A经纪人经纪人Co. A1期权的出售方期权的出售方An1清算会员清算会员B清算会员清算会员C清算会员清算会员经纪人经纪人Co. A2经纪人经纪人Co. An期权的出售方期权的出售方An2图4.3期期权经纪人经纪人Co. B1期权的出售方期权的出售方Bn1经纪人经纪人Co. B2经纪人经纪人Co. Bn期权的出售方期权的出售方Bn2红色箭头表红色箭头表示期权费的示期权费的流向流向,绿色箭绿色箭头表示执行头表示执行通知的流向通知的流向表表4.5华尔街日报华尔街日报期权行情的报价表期权行情的报价表(2005.5.12) Option/strikeExp.CallPutVol.LastVol.LastUSA40Jun1033/81685/16427/845May1801/1648425/8427/845Jun5517/1665215/16427/845Aug3315/161531/4AT&T 50May3813/831/8511/250Jul1521/41045/8ATT公司公司5月份执行价格为月份执行价格为$50的看涨期权价格为的看涨期权价格为$13/8，由于，由于股票价格为股票价格为$511/2，看起来看涨期权应该购买并立即执行，则可，看起来看涨期权应该购买并立即执行，则可获利获利$1/8。实际上可能吗。实际上可能吗?请请看看表表思思考考: 实际上，几乎肯定不存在类似的套利机会。表4.5提供了1995年5月11日期权和股票的最后几笔交易的期权价格和股票价格。ATT公司5月份执行价格为$50的看涨期权期权在那天的最后最后几笔交易时间交易时间可能远早于早于当天该公司股票的最后几笔股票股票交易时间。如果如果该期权交易在股票最后几笔交易的时候发该期权交易在股票最后几笔交易的时候发生，则看涨期权的交易价格一定高于生，则看涨期权的交易价格一定高于$13/8六六.期权的功能期权的功能1.套期保值功能套期保值功能例例4.5：美国某公司从英国进口机器设备，需要在：美国某公司从英国进口机器设备，需要在3个月后个月后向英国出口商支付向英国出口商支付1.25万英镑万英镑。为了避免。为了避免3个月后实际个月后实际支付时汇率变动可能造成的损失，需要将进口成本固定支付时汇率变动可能造成的损失，需要将进口成本固定下来。为此，美国公司提前购入下来。为此，美国公司提前购入1份英镑期权，期权费份英镑期权，期权费为每英镑为每英镑0.01美元美元，1份英镑买权需要支付份英镑买权需要支付125美元美元(1合合同期权交易单位为同期权交易单位为12500英镑英镑)。协议汇率为。协议汇率为1英镑英镑1.7美元美元。这样，美国进口公司以。这样，美国进口公司以125美元购得一项权利，美元购得一项权利，允许该公司在今后允许该公司在今后3个月内，随时按协定汇率购买个月内，随时按协定汇率购买1.25万英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：万英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：(1)为英镑为英镑升值升值，如，如l英镑英镑=1.75美元美元；(2)为英镑为英镑贬值贬值，如，如l英镑英镑=1.65美元美元；(3)为汇率为汇率不变不变仍为仍为l英镑英镑1.7美元。美元。请分别计算这三种情况下该公司套期保值的结果请分别计算这三种情况下该公司套期保值的结果,即比即比不做期权保值要节省多少钱不做期权保值要节省多少钱.解解:(1)英镑升值至英镑升值至l英镑英镑175美元，若不买进期权，该美元，若不买进期权，该公司需支付公司需支付:1.25万万1.75=21875(美元美元);该公司执行期权，按协定价格该公司执行期权，按协定价格1英镑英镑1.7美元购买英镑，美元购买英镑，即只需要支付即只需要支付:1.25万万1.7=21250美元美元,再加上期权费再加上期权费125美元美元,实际比市场汇率少支付实际比市场汇率少支付:21875-21250-125=500(美元美元)(2)英镑贬值至英镑贬值至1英镑英镑=1.65美元，该公司可放弃执行期权，美元，该公司可放弃执行期权，而按市场汇率购进英镑，需要而按市场汇率购进英镑，需要:1.25万万1.65=20625(美元美元)，加上期权费，加上期权费125美元，总共只美元，总共只需需20750美美,相对于三个月前的汇率而言相对于三个月前的汇率而言,还是节省了还是节省了:1.25l.7-20750=500(美元美元)(3)英镑汇率保持不变，美国公司可执行期权，也可不执行英镑汇率保持不变，美国公司可执行期权，也可不执行期权，直接按市场汇率购买英镑，其最大的损失就是期期权，直接按市场汇率购买英镑，其最大的损失就是期权费权费125美元，没有道受任何汇率变动的损失。美元，没有道受任何汇率变动的损失。2.投机功能投机功能(下页下页)例例4.6：某商人预期两个月后瑞士法郎对美元的汇率将上升，于是按：某商人预期两个月后瑞士法郎对美元的汇率将上升，于是按协定汇率协定汇率1美元美元1.7瑞士法郎购买两份瑞士法郎美式买权瑞士法郎购买两份瑞士法郎美式买权(金额总金额总共共125万瑞士法郎万瑞士法郎)。期权价格为每瑞士法郎。期权价格为每瑞士法郎0.01美元；该商人共美元；该商人共支付期权费支付期权费1250美元。这样他获得在未来的两个月内随时以协定美元。这样他获得在未来的两个月内随时以协定汇率购买瑞士法郎的权利。两个月后，如果瑞士法郎的汇率汇率购买瑞士法郎的权利。两个月后，如果瑞士法郎的汇率(1)没没有变有变;(2)下跌下跌;(3)升到升到1美元美元=1.6瑞士法郎瑞士法郎,问问:该商人在这三种情该商人在这三种情况下能获得多少投机收益况下能获得多少投机收益?解解:(1)(2)如果两个月后如果两个月后.瑞士法郎的汇率没有变化或下跌，瑞士法郎的汇率没有变化或下跌，该商人则可放弃执行期权，损失的仅为期权费该商人则可放弃执行期权，损失的仅为期权费l250美元。美元。(3)瑞士法郎升到瑞士法郎升到1美元美元=1.6瑞士法郎时瑞士法郎时,，他即执行瑞士法，他即执行瑞士法郎买权，以郎买权，以1美元美元1.7瑞士法郎的汇率购买瑞士法郎的汇率购买12.5万瑞十万瑞十法郎，支付法郎，支付:12.5万万1.7=73529(美元美元)然后再按上升了的外汇市场瑞士法郎汇率卖出瑞士法郎，然后再按上升了的外汇市场瑞士法郎汇率卖出瑞士法郎，收人收人:12.5l.6=78125(美元美元)，除去期枚费和执行瑞士法郎买权，除去期枚费和执行瑞士法郎买权合向的成本，净获利合向的成本，净获利:78125-73529-1250=3346(美元美元)。3.价格发现的功能价格发现的功能(1)期权交易的透明度高期权交易的透明度高期权市场遵从公开、公平、公正的期权市场遵从公开、公平、公正的“三公三公”原则原则(2)期权交易的市场流动性强期权交易的市场流动性强(3)期权交易的信息质量高。期权交易的信息质量高。(4)期权价格的公开性。期权价格的公开性。(5)期权价格的预期件和连续性。期权价格的预期件和连续性。