案例分析：五粮液的股利政策周小春rachelzhouscau.edu.cn五粮液公司背景介绍1997 年5 月8 日,四川省宜宾五粮液酒厂独家发起,采取募集方式设立宜宾五粮液股份有限公司(简称五粮液)。五粮液酒厂将其从事五粮液系列酒生产的经营性资产:磨粉制曲车间、部分酿酒车间、勾兑车间、包装车间、机动车间,以及其全资子公司供销公司的全部资产作为发起人资产投入五粮液。五粮液酒厂投入的净资产评估后为36 250.63 万元,按10.6621 的折股比例折为发起人股24 000 万股, 并向社会公开募集8 000万元人民币普通股。1998 年3 月27 日,五粮液通过深圳证券交易所采用上网定价发行方式向社会公众公开发行每股面值人民币1.00元A股普通股股票7 200 万股(另向本公司职工配售800 万股)。1998 年4 月21 日在四川省工商行政管理局注册登记宜宾五粮液股份有限公司,注册资本32 000 万元。其中国家股股本24 000 万元,占总股本的75% ,社会公众股8 000 万元(含800万元职工股),占总股本的25% 。1998 年4 月27 日,社会公众股7 200 万股开始在深交所上市交易,半年后,800 万股公司职工也开始在深交所上市交易,公司代码000858。截止2008 年12 月31 日,五粮液进行了8次股利分配,具体股利分配情况如下：分红派息年度分红派息年度 实施方案派息比例实施方案派息比例（每（每1010股）股） 预案送股比例预案送股比例（每（每1010股）股） 预案转增股本比例预案转增股本比例（每（每1010股）股）20082008- - - - -20072007- - - - -200620060.60.64 4-200520051 1- - -20042004- - - - -200320032 28 82 220022002- - - - 2 2200120010.250.251 12 220012001中期中期1 14 43 320002000- - - - -19991999中期中期- - - - 5 51998199812.512.5- - -五粮液的股利政策股利支付形式：现金股利现金股利，指以现金支付的股利 股票股利股票股利，是公司以增发股票的方式所支付的股利，我国实务中通常也称其为“红股”。 财产股利财产股利，是以现金以外的其他资产支付的股利，主要是以公司所拥有的其他公司的有价证券，如公司债券、公司股票等，作为股利发放给股东。 负债股利负债股利，是以负债方式支付的股利，通常以公司的应付票据支付给股东，有时也以发行公司债券的方式支付股利。五粮液的股利支付方式：现金股利和股票股利五粮液的股利政策常用股利政策剩余股利政策固定股利支付率政策固定股利或稳定增长政策低正常股利加额外股利政策五粮液的股利政策年度年度每股收益每股收益每股现金股利每股现金股利股利分配率股利分配率19981.729 1.250 0.723 1999 1.352 0.000 0.000 20001.600 0.000 0.000 20010.939 0.025 0.089 20020.548 0.000 0.118 20030.519 0.200 0.000 20040.306 0.000 0.000 20050.295 0.100 0.339 20060.435 0.060 0.230 2007 0.388 0.000 0.110 20080.477 0.000 五粮液的股利政策从上表和上图中可知，五粮液公司的股利支付除了刚上市一年之外，一直采用的较低现金股利，比较符合剩余股利政策剩余股利政策。贵州茅台的股利政策分红派息年度 派息币种 实施方案派息比例（每10股） 预案送股比例（每10股） 预案转增股本比例（每10股）2007人民币 8.36- -2006人民币 7- -2005人民币 3- 102004人民币 5- 22003人民币 3- 32002人民币 21-2001人民币 6- 1贵州茅台的股利政策年度年度每股收益每股收益每股现金股利每股现金股利股利分配率股利分配率20011.3694630.60.27017920021.4275850.20.65094720032.0124080.30.09034920042.1720840.50.23019420052.4774790.30.12109120061.6680530.70.77388220073.1426710.8360.22274贵州茅台的股利政策 从上表和上图可以知道，贵州茅台公司除了2001年度和2006年度支付股利比例较高之外，该公司所采取的股利政策基本符合低股利加额外股利政策。五粮液的股利政策股利宣告对股东财富的影响事件一：1999年5月28日宣告对1998年的分红0上图是宣告日前后的股价的变动情况，从上图可知本次股利宣告，使得股价得到提升，同时（-10，20）的事件窗口中，可发现股东也获得了总共的超额收益为8.58%，因此增加了股东财富增加了股东财富。五粮液的股利政策股利宣告对股东财富的影响事件二：2002年4月10日宣告对2001年的分红0上图是宣告日前后的股价的变动情况，从上图可知本次股利宣告，使得股价下降，同时（-10，20）的事件窗口中，可发现股东也获得了总共的超额收益为-3.90%，因此使股东财富下降股东财富下降。五粮液的股利政策影响股利政策实施的因素法律因素（包括：资本保全、公司积累、 净收益 、偿债能力 、超额累计利润 ）公司因素（包括：变现能力、举债能力、盈利能力 、投资机会 和资本成本）股东因素（包括：稳定收入、股权稀释 、 税赋）影响五粮液股利政策的因素分析公司因素盈利能力年份200320042005200620072008主营业务收入633,309629,758641,875739,700732,855793,306影响五粮液股利政策的因素分析公司因素举债能力从上表可知，该公司负债比例极低，因此有大量的借款空间，同时由于该公司业绩优良，又属地方国资委控制，因此该公司对外筹资能力非常突出。年份200820072006总资产1,349,642.071,157,165.111,034,015.43股东权益1,145,593.69962,623.70830,113.72股东权益/总资产0.8488129670.8318810270.802805931影响五粮液股利政策的因素分析公司因素投资机会首先, 不断加大固定资产投资和增加员工；在没有更好的投资项目的情况下, 留存大量资金,投资到不相关行业中，比如汽车产业，保健酒和集团公司进行大量的关联交易，比如资产置换、购买商标使用权、服务和设备使用费等。影响五粮液股利政策的因素分析股东因素，大股东性质：第一大股东为宜宾市国有资产经营有限公司，其代表国家行使对该公司的绝对控制权。股权状况：股权集中度非常高，第一大股东持股占总股份的56.07% ，其他9大股东总共持有不到7%的股权。因此，该种股权结构容易导致代理成本的产生，一方面管理者由政府任命，导致管理者与公司股东的代理成本；另一方面大股东高度集权，容易导致大股东对小股东利益的侵害。案例分析总结股利支付方式：现金股利和股票股利股利政策：低股利政策股利支付对股东价值的影响：不利于股东价值的提升，证实了股利政策有关论低股利的原因：高额代理成本存在，把多于现金流用于不相关行业投资。