投资风险管理投资风险管理投资风险管理专题讲座第一章第一章 导论导论n第一节第一节 投资风险及其分类投资风险及其分类n第二节第二节 风险管理思想的分类风险管理思想的分类n第三节第三节 风险管理的新观念风险管理的新观念投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座第一节第一节 投资风险及其分类投资风险及其分类一、投资的含义一、投资的含义 是以牺牲当前的资金为代价，以获取将来更大的自己收入为目的的经济行为。即： 人们进行投资的动机是为了将来获得更多的收益。 该动机能该动机能否实现存否实现存在很大的在很大的不确定性，不确定性，这就是投这就是投资的风险资的风险投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n威廉威廉夏普夏普 认为投资涉及两个重要特征： 一、时间差异。即现在投资，将来获益 二、风险特性。即不确定性资本资产定价模型的奠资本资产定价模型的奠基者基者 威廉威廉夏普夏普一般投资的分类一般投资的分类：直接投资：指投资者直接参与资本的形成过程，并在一定程度上对被投资对象拥有经营控制权的投资。例如项目投资例如项目投资间接投资：也称价值投资，是指投资者通过购买各种金融证券，间接地参与实物和无形资产的形成过程。通常对投资对象没有经营权。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座二、风险的含义二、风险的含义 在现实生活中人们理解的风险：由于存在不确定因素而导致不利的结果或损失。 阿瑟威廉认为：风险是结果的潜在变动。 马克维茨、夏普等人认为：风险是事件期望结果的变动。（可以解释为：期望结果的变动不一定是变的不利，也包括非常有利情况的发生。） 风险概念认识的不一致，反映出风险含义的复杂性投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座通常风险的含义可概括为：通常风险的含义可概括为：n一种定义强调了风险表现为不确定性；n一种定义强调风险表现为损失的不确定性（也就是结果对期望值的偏离） n 若风险表现为不确定性，说明风险只能表现出损失，没有从风险中获利的可能性，属于狭义风险。而风险表现为损失的不确定性，说明风险产生的结果可能带来损失、获利或是无损失也无获利，属于广义风险，金融风险属于此类。风险和收益成正比，所以一般积极性进取的偏向于高风险是为了获得更高的利润，而稳健型的投资者则着重于安全性的考虑。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座与风险相关的几个概念：与风险相关的几个概念：不确定性不确定性：不确定性也称为随机性，它是确定性的反义是指事件的结果存在多种可能状态，并且事先不能通过控制条件来确定何种结果将最终出现。波动性：波动性：是不确定性的具体形式。波动性也称为不稳定性，波动程度大小在统计上是可以测量的。将风险与波动性相关联，体现了可以通过测量波动程度来量化风险程度的可能性。因此，在实际应用中人们经常用“方差”或标准差来度量风险的大小。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座损失：损失与风险密切相关，但损失不等同于风险。虽说没有损失就没有风险，但损失发生后就不存在风险了，再大的损失也只是损失，皆与风险无关，因为它丧失了风险中的“不确定性”这个前提条件。同理，损失发生后的应对措施只是对损失的处置而已，也与风险管理概念不同。总之，损失是一个事后的概念，而风险却是一个事前的概念。 人们通常将收益的期望值作为衡量损失的标准，低于期望收益被看做损失，因之形成风险；高于期望值的收益则不被看做损失，从而不形成风险。下侧风险下侧风险投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座上侧风险：上侧风险：是收益高于（特别是远远高于）期望收 益时产生的风险。不容忽视，特别是过高收益背后的风险，往往可能给人以致命一击。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座危险：危险： 风险与危险是两个既相互联系又有区别的的概念。风险是指结果的不确定性或损失发生的可能性。危险是指损失事件更容易于发生或损失事件一旦发生会使损失更加严重的环境。 区别风险和危险的意义在于有利于风险管理：通过控制和消除产生风险的危险环境或因素，就可以降低风险水平。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座风险暴露风险暴露 是指受到风险因素影响的资产或负债的价值，或称为暴露在风险中的头寸。头寸大小，在线性风险结构中，可以用来倍乘风险的规模。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座通过以上的分析，我们认为风险的定义是：风险是与不确定性相联系的概念，这种不确定性既包含了损失或危害的可能性，也包含了过大获益波动招致的不利后果。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座三、风险的类型三、风险的类型1、按形成的原因划分n自然风险：是指由于自然现象或物理现象所导致的风险。如洪水、地震、风暴、火灾、泥石流等所致的人身伤亡或财产损失的风险。n社会风险：是由于个人行为反常或不可预测的团体的过失、疏忽、侥幸、恶意等不当行为所致的损害风险。如盗窃、抢劫、罢工、暴动等。n经济风险：是指在产销过程中，由于有关因素变动或估计错误而导致的产量减少或价格涨跌的风险等。如市场预期失误、经营管理不善、消费需求变化、通货膨胀、汇率变动等所致经济损失的风险等。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n技术风险：是指伴随着科学技术的发展、生产方式的改变而发生的风险。如核辐射、空气污染、噪声等风险。n政治风险：是指由于政治原因，如政局的变化、政权的更替、政府法令和决定的颁布实施，以及种族和宗教冲突、叛乱、战争等引起社会动荡而造成损害的风险。n法律风险：是指由于颁布新的法律和对原有法律进行修改等原因而导致经济损失的风险。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座2 2、按风险涉及的范围分类、按风险涉及的范围分类 n系统风险。系统风险。指随机事件发生后对系统内所有投资对象都将产生影响的危险。如利率的变化对整个证券市场都有影响，政府的宏观调控政策对整个股市有影响。系统风险又称为市场风险，根据“投资组合理论”，该风险是一种不可分散的风险。n非系统风险。非系统风险。指系统风险之外的偶发性风险。它源于某些独特事件，比如特定公司的一场大火、一场罢工等等。非系统风险也称之为“特殊风险”。特殊风险是能够通过“投资组合”方式分散的风险。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座3 3、按风险的性质划分、按风险的性质划分n纯粹风险纯粹风险。也称静态风险。指不确定因素所导致的结果只有两种：损失或无损伤的风险。一般与自然力的破坏或人的行为失误有关，如火灾、车祸等。静态风险的变化在大范围内是有规律可循的，如利用大数法则，就能估计静态风险发生的概率规律，保险公司就是利用概率来对静态风险提供保险的。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n投机风险。投机风险。指不确定因素导致的结果有三种：损失、无损失和获利的风险。由于这种风险存在获利的可能，风险主体为了获利的目的，投保以后存在过度涉险的动机，因此一般保险公司不提供此类保险业务。不过风险主体可以通过“投资组合保险”方式对这种保险进行“保险”。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n投资组合保险理论起源于20世纪80年代的美国。由伯克利大学金融学教授海恩利兰和马克鲁宾斯坦创始的。n 该理论对于较不愿承受风险的投资者或处于下跌的市况来说，是一种很好的投资策略。这种资产分配策略的主要思想是付出一定的保费，牺牲少量价格上涨的潜力，锁定投资组合面临价格下跌时的风险，将投资组合的风险控制在某一可接受的范围内。基金经理人虽可凭借组合保险有效的降低非系统性风险，但却无法规避系统性风险。通过投资组合保险，不仅可以保证资产组合不会因为股市下跌而低于投资前所设定的最低标准，而且还具有增值的能力。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座4 4、按投资主体的承受能力划分、按投资主体的承受能力划分n可接受风险。可接受风险。指投资主体按经济能力大小能承受的风险，任何投资主体都存在一个承受风险或损失的限度，低于这个限度的风险是可接受的风险。不可接受风险。不可接受风险。指超过投资主体经济能力限度的风险。投资主体超过其能力限度去承受风险是非常危险的行为，理性投资者都会避免这种行为的发生。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座5 5、按风险内容划分、按风险内容划分n直接风险。直接风险。是指在投资活动中或实际业务中，需直接面对的风险。直接风险也称业务风险，主要有市场风险和信用风险。n间接风险。间接风险。是指与实际业务活动没有直接的联系，但通过间接方式影响投资主体收益的风险。主要有清算风险、流动性风险、操作风险、信誉风险。n市场风险是指投资决策或投资工具随市场变化波动所产生的风险。n信用风险是由于对方在履约能力上的变化而导致投资者投资的经济价值遭受损失的违约。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n清算风险是指在有价证券买卖交易和外汇交易结算时，因交易对象的支付能力或业务处理等问题造成不能按合同结算所形成的风险 n流动性风险是指经济主体由于金融资产的流动性的不确定性变动而遭受经济损失的可能性。n信誉风险是因企业管理决策的商业行为，所造成的企业信誉损失所带来的风险。 例如企业所制定的品管标准降低，导致产品品质降低，消费者对企业的印象改变所带来的损失。或者是企业有意地做出损害客户或是公众利益的决策.。或是赚取高利润让企业形象大打折扣等等。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n操作风险。操作风险。由于内部程序、人员和系统的不完备或失效，或由于外部事件造成损失的风险。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座第二节风险管理思想的演变第二节风险管理思想的演变n风险管理的起源风险管理的起源n传统的风险管理传统的风险管理n现代风险管理现代风险管理投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座祝女同学节日快乐祝女同学节日快乐男同学跟着快乐男同学跟着快乐投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n起源起源 从某种意义上将，人类很早就具备了对付风险的能力。史前人类结为部落的目的就是为了便于保存剩余资源和避免猛兽攻击，因此，风险管理追溯到人类文明的起源。 通过挖一个山洞的方式躲避风吹雨淋及猛兽攻击就可以看作人类最早的风险管理实践。原始人必须考虑的是山洞的牢固程度与投入的“劳动”程度。一个精耕细琢、结构牢固的山洞更加安全，更有利于躲避风险。这种人类最早、最简单的风险管理实践，包含了风险管理的本质属性，它权衡了风险管理的收益与成本，至今任然是风险管理的核心内容。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n对风险事件进行保险对风险事件进行保险n “保险”是人类进行风险管理实践中的一大进步，是人类在对不确定性现象加深了认识的基础上，进行损失补偿的一种管理创新。保险是指集合同类风险分担损失的一种财务安排，是一种经济合同制度。n 保险的理论基础是概率统计中的“大数定律”。大数定律的实质是指当归集的对象越多时，各种随机性影响越有可能从正负两个方面“相抵消”，平均来看，现象趋于稳定。保险公司正是从这种“稳定”或“可预见”的损失赔付中获得商机和利润的。n 概率统计的运用，使人们对风险的认识产生了一个飞跃，使风险管理的实践从经验积累走上了科学的道路，成为一门系统化、专门化的管理学科。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n一般来说，“纯粹风险”可以直接通过“保险”方式来规避，但“投机性风险”一定不是保险公司的业务，传统上投资者只好通过风险分散、对冲或套期保值等技术来对之进行管理。n对冲：指特意减低另一项投资的风险的投资。它是一种在减低商业风险的同时仍然能在投资中获利的手法。一般对冲是同时进行两笔行情相关、方向相反、数量相当、盈亏相抵的交易。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n套期保值套期保值n 是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。n 套期保值基本上可以分为买入套期保值和卖出套期保值。 买入期货保值又称多头套期保值，是在期货市场上购入期货，用期货市场多头保证现货市场的空头，以规避价格上涨的风险。持有多头头寸，来为交易者将要在现货市场上买进的现货商品保值。买入套期保值的目的是为了防范企业日后所需的原材料或库存因日后价格上涨而带来的亏损风险。 n 相反，如果企业担心手头上持有的原材料或是产品价格下跌，就可以利用卖出套期保值。卖出套期保值又称空头套期保值，是为了防止现货价格在交割时下跌的风险而先在期货市场卖出与现货数量相当的合约所进行的交易方式。 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座传统风险管理传统风险管理 通过风散、对冲与风险转移的方式来控制投资风险，任然可以看做是传统的风险管理手段，因为这种管理思想有着悠久的历史。 约公元1700年前开始，我国在长江从事货物水运的商人们为了避免在贩运的过程中因意外事故使货物全部遭受损失，将一批货物分装于多条船上，目的显然是为了避免在一条船上发生意外时，货主损失全部货物，承担过大的风险，这就是风险分散思想。将这种思想应用到投资风险管理中来，就产生了投资多元化策略。不要把所有不要把所有鸡蛋放在同鸡蛋放在同一个篮子里一个篮子里投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n20世纪70年代以后浮动汇率制度代替了固定汇率制度（布雷顿森林体系）。利率管制被取消，汇率与利率风险增大，投资者为了更有效地管理风险，能方便地对冲或转移风险，就需要有多样性的投资工具，所以在金融领域引发了一系列的金融创新，出现了大量的金融衍生品。n金融衍生投资工具自身的风险复杂性又为风险管理带来了新的挑战。一方面是金融衍生品的定价；另一方面是当一种衍生产品去对冲或规避另一种风险时，衍生产品可能带来更加复杂的风险成分。1973年年“布莱克布莱克舒尔茨期权定舒尔茨期权定价模型价模型”已解决已解决需要用整体性的观点需要用整体性的观点来看投资风险，这就来看投资风险，这就使得风险管理进入了使得风险管理进入了新时代新时代投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n现代风险管理的产生现代风险管理的产生n 从20世纪70年代早期的金融衍生品不断产生和发展，一直到80年代金融业国际化，投资机构或企业的组织结构中还缺乏真正的风险管理的职能。n 1995年，英国具有200多年历史的巴林银行破产。该事件以最明确和最“震动”的方式真正表明了不能有效监控机构所面临风险的后果。n 投资者特别是大型机构的投资者有必要了解其所面临的风险究竟有多大，并能对它开展“一体化管理” 投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n由于风险管理的技术不断地开发，特别是VaR(value at risk)的出现使人们开展“风险一体化管理”成为可能。n大通曼哈顿银行在管理市场风险与信用风险过程中引入了VaR技术和压力测试法。它向决策者提供激励，使得风险意识融入他们的工作中去。n该银行每天都从事着“海量”的业务，时时刻刻都受到市场波动的冲击，不过由于使用一体化管理技术使其决策者能成功地对风险和收益进行精确的权衡。也就是说并不是一味的回避风险，他们懂得如何通过承担风险来盈利。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座风险管理新观念风险管理新观念n 完全控制风险是比较困难的，也是没有必要的。在投资领域没有风险就没有超额收益，坚持零风险的做法等于是拒绝了获得超额收益的可能性。那么也就是说投资风险管理的主要任务是“密切监视各种投资风险，将损失控制在可接受的范围内，并尽可能地提高投资收益率”n传统的风险管理针对的是单项投资或资产的风险，其管理技术主要是依赖套期保值方法的应用；风险管理的组织形式上是依赖管理者个人的才能及其发挥。n 现代风险管理更重视从整体上看待风险，技术上运用VaR方法，并且风险管理已上升为一个组织的行为即一体化的风险管理思想投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n实施风险一体化管理需要分成三步：n第一步是识别所有风险，分析它们所面临风险的状况。应着眼于整个企业的范围，列出所有的风险，估计风险程度，并画出风险分布图。这一步骤中，如果风险分析不全面，遗漏重要风险信息n第二步是利用VaR技术度量风险，并根据实际构造风险管理工具。n第三步是着眼于企业全局，制定有效地风险管理机制。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n风险管理对人才的依赖是明显的。风险管理既是一门科学，也是一门艺术。说它是科学，是因为它具有科学中理性分析特征；说它是艺术，是因为它更需要艺术家的想象力与敏锐直觉。n一名出色的风险管理者需要具备多方面专业知识，包括数学、统计、计算机、财经与政治等。他能以严谨的数理背景去分析数据，推理模型，并以敏锐的直觉敏锐的直觉处理风险。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座第二章预期收益与风险第二章预期收益与风险n投资者的风险态度与无差异曲线投资者的风险态度与无差异曲线n有效边界与最优组合有效边界与最优组合n预期收益与风险的关系预期收益与风险的关系投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座第一节投资者的风险态度与无差异曲线第一节投资者的风险态度与无差异曲线风险态度风险态度n特沃斯基和卡内曼是行为金融学的创始人，他们在有关人类风险行为的研究中阐明了风险感知的各种要素。n他们通过实验（硬币实验）发现人们总是在逃避风险，都有风险厌恶的心态。n这种心态的产生与效用有关。就像1000元钱对于穷人来说比对一个富翁更有意义，尽管二者收益相同。体现了边际效用体现了边际效用递减规律递减规律投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座收益收益效效用用投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n数学家贝努力认为：数学家贝努力认为：n效用增长是1加收益变化百分比的自然对数。收收益益效效用用10万万15万万20万万（1+0.5）（1+0.333）投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座无差异曲线无差异曲线无差异曲线是用来表示两种商品或两组商品的不同数量的组合对消费者所提供的效用是相同的，无差异曲线符合这样一个要求：如果听任消费者对曲线上的点作选择，那么，所有的点对他都是同样可取的，因为任一点所代表的组合给他所带来的满足都是无差异的。 将预期效用表示为预期收益、风险厌恶系数和收益波动方差的函数，收益波动方差或标准差是评估预期收益风险的指标。则有：投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n设投资者的风险厌恶系数=5，即该投资者为了降低一个风险单位愿意放弃5个单位的预期收益，那么一项预期收益8%，标准差为10%的投资，其预期的效用为0.08-50.12=0.03。如果另一项投资的预期收益为10%，标准差为12%，该项目预期的效用是0.10-50.122=0.028。可见风险厌恶系数=5时，2%的收益增长不足以补偿2%的风险增长。投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n可以根据不同的效用水平，得出一簇相互平行的效用无差异曲线。标准差标准差预预期期收收益益I I1 1I I2 2I I3 3虽然绝大数人都厌恶风险，但不同的投资者对待风险的态度并不完全一样，风险厌恶系数反映了这方面的差异。对于特别厌恶风险的投资者来说，其取值较大，无差异曲线较陡；反之较小、平缓投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座n无差异曲线的弯曲程度反映的是投资者的风险厌恶程度。相对而言，风险厌恶程度越大的投资者，无差异曲线斜率越大。n任何一条无差异曲线与纵轴的交点代表的是通效用的无风险资产的收益，该收益称为确定性等值回报率。n确定性等值回报率是指对投资者而言与该资产效用相等的无风险资产的回报率投资风险管理专题讲座投资风险管理专题讲座